5 Novembre 2012
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W EEKLY I NVESTMENT N EWSLETTER 5 Novembre 2012 6A, rue Goethe, L-1637 Luxembourg, Tel.: (+352) 26 895-1, Fax: (+352) 26 895-24 e-mail: [email protected], www.bcee-assetmanagement.lu W EEKLY I NVESTMENT N EWSLETTER France - Croissance du PIB vs. Productivité du travail France : Kiss… « À l’arrêt », tels ont été les mots de Cédric Audenis, chef du département de la conjoncture de l’Institut national de la statistique et des études économiques (Insee), pour décrire la situation économique actuelle de la France. Plombée par une crise de la dette souveraine européenne qui perdure, la France semble se diriger vers une stagnation économique durable. Si on tient compte des données macroéconomiques récentes et des projections faites par l’Insee sur les perspectives de croissance, on remarque que la France devrait enregistrer d’ici la fin d’année son cinquième trimestre consécutif de croissance nulle. En tenant compte de l’acquis de croissance de la fin de 2011 dans ses calculs, l’Insee table sur une croissance française annuelle de seulement 0,2% pour 2012, contre 1,7% en 2011 et 1,6% en 2010. (en glissement annuel) 6 6 4 4 2 2 0 0 -2 -2 -4 -4 -6 00 02 04 Croissance du PIB 06 08 10 12 -6 Productivité du travail (PIB par personne employée) Source: Thomson Reuters Datastream Etant données les perspectives de croissance actuelles de l’Insee, on peut dire que la France évite de justesse une récession en 2012. L’activité économique française est stable, mais souffre d’un manque de dynamisme économique relativement important. Une grande partie des moteurs de la croissance tournent au ralenti. Cette situation conjoncturelle se reflète aussi bien dans les données macroéconomiques que dans les différents indicateurs de confiance. Tout d’abord, la France souffre d’une faiblesse de la productivité du travail. Même si la productivité horaire est élevée en France (essentiellement en raison du faible nombre d’heures travaillées), la productivité du travail, mesurée en PIB par personne employée, reste faible. En outre, le chômage continue de grimper en France. Selon les dernières estimations de l’Insee, le taux de chômage devrait atteindre les 10,6% au cours du quatrième trimestre de 2012. Ce France - Evolution du taux de chômage 10,0 10,0 9,5 9,5 9,0 9,0 8,5 8,5 8,0 8,0 7,5 7,5 7,0 02 04 06 08 10 12 7,0 France - Taux de chômage Source: Thomson Reuters Datastream ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY W EEKLY I NVESTMENT N EWSLETTER France - Consommation vs. Épargne chiffre est proche du consensus de 10,5% et se situe donc bien au dessus du dernier record de 9,6% qui a été atteint au quatrième trimestre de l’année 2009. Cette hausse du chômage résulte principalement d’une faiblesse de l’activité économique dont l’évolution est directement liée à la consommation des ménages français (demande interne) et au positionnement de la France dans le commerce mondial (demande externe). Pénalisé par une inflation énergétique élevée et par des hausses de prélèvements obligatoires, le pouvoir d’achat des ménages français devrait se replier en 2012. En moyenne annuelle, l’Insee anticipe une baisse de l’ordre de -0,5% pour 2012. Ce repli du pouvoir d’achat devrait impacter négativement la consommation des ménages. Avec un taux d’épargne moyen de ±16,5% du revenu disponible brut et se situant bien au-dessus de la moyenne en zone Euro (±13%), les ménages français ont les moyens de limiter l’impact de la baisse du pouvoir d’achat sur leurs dépenses de consommation en réduisant leur taux d’épargne. Par conséquent, la consommation des ménages devrait rester plus ou moins stable et résisterait à un repli du pouvoir d’achat. Ainsi, l’Insee table sur un léger recul de -0,1% de la consommation pour la fin de l’année 2012. À terme, les nouvelles mesures fiscales devraient toutefois peser davantage sur la consommation des ménages français. Certaines études anticipent une baisse de la consommation de -0,6% pour 2013. En ce qui concerne la demande externe, celle-ci devrait enregistrer un certain recul d’ici la fin d’année. Freinées par un contexte économique mondial en berne, les exportations devraient chuter de -0,3% au troisième trimestre et remonter légèrement au quatrième trimestre (+0,2%). En glissement annuel, les exportations françaises ne devraient progresser que de 2,1% en 2012, contre 5,5% en 2011 et 9,2% en 2010. (Base 100 au 01/01/2007) 150 150 100 100 50 50 0 0 -50 2007 2008 2009 2010 2011 2012 -50 Épargne Consommation des ménages de produits manufacturés Immatriculations de voitures neuves Source: Thomson Reuters Datastream France - Exportations vs. Importations (à prix constants - Base 100 au 01/01/2000) 150 150 140 140 130 130 120 120 110 110 100 100 90 00 02 Exportations 04 06 08 10 12 90 Importations Source: Thomson Reuters Datastream ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY W EEKLY I NVESTMENT N EWSLETTER Les indicateurs de confiance et du climat des affaires se trouvent au plus bas. Selon les évaluations de la direction générale des affaires économiques et financières de la Commission européenne (DG ECFIN), l’indicateur de confiance des consommateurs est passé de -28,8 en septembre à -31 en octobre. Le climat des affaires dans l’industrie et dans le bâtiment marquent également une chute sur la période septembre-octobre. Au final, la conjoncture économique actuelle de la France reste sombre et appelle à une certaine prudence de la part des acteurs financiers qui envisagent des investissements futurs en France. Les prévisions de croissance pour 2013 ne sont pas unanimes et n’anticipent pas de progression encourageante. D’une manière générale, ces anticipations s’échelonnent sur une fourchette allant de -0,5% à +0,8%. Notons que pour pouvoir respecter l’objectif du gouvernement actuel de 0,8% de croissance pour 2013, l’Insee estime que la France devrait enregistrer une croissance de 0,3% au cours de chaque trimestre. Cette cible de 0,3% par trimestre reste discutable et ce notamment au regard des moyens mis en œuvre actuellement par l’Etat français. Certains pays, en première ligne l’Allemagne émettent des doutes en ce qui concerne les décisions économique prises par le Président François Hollande. De timides coupes budgétaires couplées à une importante pression fiscale pourraient conduire à une situation différente de celle souhaitée par le gouvernement français dans laquelle on va plutôt détruire de la croissance et créer davantage de chômage. France - Différents indicateurs de confiance 10 10 0 0 -10 -10 -20 -20 -30 -30 -40 2011 2012 -40 Indicateur de confiance des consommateurs Climat des affaires dans le bâtiment Climat des affaires dans l'industrie Source: Thomson Reuters Datastream William TELKES, Economiste BCEE Asset Management ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY W EEKLY I NVESTMENT N EWSLETTER …and say goodbye ! Au-delà de la situation actuelle décrite plus haut, ce sont surtout les trajectoires des différents indicateurs relevées qui peuvent inquiéter. Alors que les pays sévèrement touchés par la crise de la dette ont tous fait des efforts pour améliorer la compétitivité, que ce soit en baissant les coûts ou en augmentant la profitabilité, en favorisant les exportations ou en diversifiant l’offre, la France semble se contenter de son niveau de taux historiquement bas. Ainsi elle donne l’impression de se reposer sur ses lauriers en évitant de voir les pièges qui ont mené notamment la Grèce au bord du gouffre. Zone euro: Prime de risque de la France par rapport à l'Allemagne Rendement de l'obligation benchmark de la France à 10 ans 5,0 5,0 4,5 4,5 4,0 4,0 3,5 3,5 3,0 3,0 2,5 2,0 L’obligation benchmark de la France à 10 ans a connu son rendement historiquement le plus bas début août à un niveau proche de 2%. En termes de rendement relatif, la prime de risque par rapport à l’Allemagne a fortement diminué, passant de quelques 190 points de base en novembre 2011 à 75 points de base début novembre 2012. 2,0 2,0 1,5 1,5 1,0 1,0 0,5 0,5 2,5 2008 2009 2010 2011 2012 2,0 0,0 2009 2010 2011 2012 0,0 FRANCE BENCHMARK BOND 10 YR (DS)-GERMANY BENCHMARK BOND 10 YR (DS) France - Rendement à 10 ans Source: Thomson Reuters Datastream Source: Thomson Reuters Datastream ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY W EEKLY I NVESTMENT N EWSLETTER Cette amélioration de la prime de risque française, telle qu’elle est vue par les marchés ne s’est pas accompagnée d’une amélioration de la situation économique en France. A notre avis, elle était surtout provoquée par une recherche de rendement absolue et relatif, tout en maintenant une notation élevée dans le choix des titres. Une deuxième piste, qui stipule que les investisseurs se seraient tournés vers la France à cause d’une politique de croissance et non d’une politique d’austérité telle qu’elle est mise place par le reste de l’Europe, peut certes être une incitation à court terme. A moyen terme, et vu les coûts de l’administration française, cette piste nous semble peu crédible. D’où résulte un malaise, celui que le marché pourrait se rendre compte que la France ne vaut pas sa notation irréprochable telle que maintenue par Moody’s et Fitch. Une hausse des rendements et de la prime de risque s’en suivrait. Pour éviter ces conséquences, notre tactique est d’éviter les emprunts français actuellement, car ils nous semblent valorisés de manière très riche. Ceci vaut pour les emprunts étatiques (BTAN ou OAT) mais également pour toutes les agences, qu’elles soient de manière officielle ou non rattachées à l’Etat français. L’un des facteurs majeurs de stabilisation reste néanmoins la taille de la dette française. Il est difficile pour les investisseurs, résidents ou non, de trouver un substitut pour les positions. Même s’il ne s’agit pas d’un facteur très glorieux, ce facteur pourrait s’avérer décisif pour éviter une dégradation massive des obligations assimilables au Trésor. Carlo STRONCK, Directeur Adjoint, Head of Investments BCEE Asset Management ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY ■ WEEKLY W EEKLY I NVESTMENT N EWSLETTER 6A, rue Goethe,L-1637 Luxembourg, Tel.: (+352) 26 895-1 Fax: (+352) 26 895-24 e-mail: [email protected] www.bcee-assetmanagement.lu Banque et Caisse d’Epargne de l’Etat, Luxembourg Etablissement Public Autonome Siège Central : 1, Place de Metz L-2954 Luxembourg BIC : BCEELULL R.C.S. Luxembourg B 30775 www.bcee.lu tél. : (+352) 4015 -1 Disclaimer : Les opinions, avis ou prévisions figurant dans ce document sont, sauf indication contraire, ceux de son ou ses auteur(s) et ne reflètent pas les opinions de toute autre personne, de BCEE Asset Management S.A. ou de Banque et Caisse d’Epargne de l’Etat, Luxembourg. Les informations contenues dans le présent document proviennent de sources publiques considérées comme fiables, dont BCEE Asset Management S.A. et Banque et Caisse d’Epargne de l’Etat, Luxembourg ne peuvent cependant pas garantir l’exactitude. De fait, les informations peuvent être soit incomplètes, soit condensées. Toute référence aux performances antérieures ne saurait constituer une indication quant aux performances à venir. Ce document ne peut en aucune circonstance être utilisé ou considéré comme un engagement de BCEE Asset Management S.A. ou de Banque et Caisse d’Epargne de l’Etat, Luxembourg. 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