Position de change = Q de la devise pondérée + Q à recevoir

Economie – Le change et le marché des changes
LE CHANGE ET LE MARCHE DES CHANGES
Le change
C’est une opération qui consiste à acheter/vendre des monnaies étrangères contre des
monnaies nationales.
Elle génère des gains ou des pertes.
La confrontation des offres et des demandes de différentes monnaies à posteriori d’établir leur
taux d’échange correspondant à un taux de change.
Le taux de change
C’est l’expression d’une monnaie quelconque dans une autre monnaie quelconque. C’est le
taux de change bilatéral
Problème : Le $ se déprécie / Yen et s’apprécie / Mark  Taux de change effectif
Moyenne de taux de change pondérée par un indicateur par exemple la part de chaque pays
dans le commerce du pays considéré.
Le taux de change réel (théorie orthodoxe) : PPA
Les offres et demandes sont confrontées sur un marché, le marché des changes. Ce n’est pas
un lieu, c’est un réseau de salles de marchés qui se trouvent toutes inter connectées par des
moyens technologiques.
Le marché des changes regroupent :
 le marché monétaire international
C’est celui sur lequel on échange des créances dans les différents label.
 Le marché interbancaire
Il est réservé aux banques, la négociation sur ce marché transcende les donneurs
d’ordre.
Les opérations s’y réalisent par voies de traites (bills of Exchange) compensables,
les règlements n’interviennent que pour les soldes non compensés et par simple
virement de compte à compte (nostro / vostro) entre banques résidentes et leur
correspondant à l’étranger. Pour certains, c’est le plus parfait des marchés (pas de
banques centrales au-dessus) mais il n’est pas accessible à tous.
 La position de change et le risque de change
1 – Position fermée ou ouverte (courte ou longue)
Les gains ou les pertes de change dépendent de la position de change adoptée.
Position de change = Q de la devise pondérée + Q à recevoir – Q à livrer
Ce calcul se fait par devise et par échéance.
Lorsque le résultat est nul, la postion est fermée (équilibrée) c’est à dire qu’il n’y a pas de
risque de change.
Dans le cas contraire, elle est dite ouverte :
 Positif : Position ouverte et longue, anticipation à la hausse
 Négatif : Position ouverte et courte, anticipation à la baisse
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En principe, on cherche à fermer sa position pour neutraliser le risque mais beaucoup sont
ouvertes.
2 – Le risque de change
Il peut être décomposé :
 Le risque de transaction
Il est inhérent à ce type d’opération puisque le taux de change évolue.
 Le risque de traduction (consolidation et comparaison)
Comment confectionner un bilan dans différents labels
 Le risque économique de change (REC)
Il tient aux engagements qui n’ont pas encore été conclu.
 Les techniques de cotations
Sur un marché des changes, il y a n monnaies et donc n-1 taux de change.
1 – Cotation à l’incertain
C’est la technique la plus répandue, appelée aussi Direct ou DQ (Direct Quote)
C’est la quantité variable de monnaie nationale par rapport à l’unité étrangère.
Exemple :
Pour la France :
1 $ = 6.75 FRF (1 étant la base, 6.75 étant la côte)
Quand la côte augmente, la monnaie national se déprécie
2 – Cotation au certain
Appelée aussi IQ. Elle donne la quantité variable de monnaie étrangère à chaque fois pour
l’unité nationale.
Exemple :
A Londres :
1 GBP = 8.70 FRF
Comment s’effectue la cotation ?
Un cambiste annonce par exemple
$ Paris pour 1 05/15
Disposer à acheter ou vendre pour 1 M$, 6.7505 étant l’achat et 6.7515 étant la vente. 6.75
correspond à la figure, 05/15 correspond à la fourchette. Lorsque l’accord est conclut, il a 2
jours ouvrables pour dénouer sa position.
 Les différents intervenants
En aval du marché : Les professionnels (banques)
En amont du marché : Les donneurs d’ordres
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1 – Les professionnels
 Les banques centrales
Elles interviennent sur le marché des changes pour défendre leur monnaie et respecter leurs
objectifs.
En régime de changes fixes, ces interventions paraissent normales puisqu’il s’agit de
maintenir le taux de change dans des marges par rapport aux parités et de gérer ses réserves.
Pour certaines, ces interventions deviennent inutiles en régime de changes flottants or les
banques centrales n’ont pas cessé d’intervenir, elles sont intervenues aussi elles ne devaient
pas le faire ou parce que le système ne fonctionne pas.
 Les banques commerciales
Chaque que le cambiste centralise les ordres, il effectue les compensations, il engage sa
banque pour des montants considérables compte tenu du degré de risque global qu’elle
prendre. Le comportement du cambiste est important pour être incorporé dans l’analyse de la
théorie des changes.
2 - Les donneurs d’ordre

Les commerçants
Opérateurs commerciaux, la catégorie privilégiée par les analystes. On les appelle de cette
manière car l’opération de change n’est pas une fin en soi, ce sont des importateurs ou
exportateurs en devise. Cette opération de change est adossée sur une opération commerciale.
Il ferme donc sa position de change, il adopte une stratégie de couverture, soit il achète au
comptant les devises dont il aura un besoin ultérieur et il place dans l’intervalle au taux en
vigueur au taux sur la devise, soit il achète à terme, ce qui suppose un vendeur qui serait un
spéculateur. Cela ne représente que 1% des opérations de change

Les spéculateurs
Ils interviennent sur le marché des changes pour faire des différences en espérant que la
devise évoluera en fonction de ses anticipations (soit à la hausse, soit à la baisse). Il ouvre
donc sa position de change. Son comportement fait l’objet d’un débat, pour certains se
référant aux anticipation rationnelles et au marché efficient, le spéculateur a un double rôle
positif, équilibrant (c’est un acheteur de risque face à des vendeurs potentiels, les
commerçants) et visionnaire sur les marchés (par ses interventions multiples, il produit une
valeur de marché qui se rapproche de la vraie valeur). Pour d’autres, se référant à l’instabilité
et aux anticipations auto réalisatrices, le spéculateurs peut avoir un rôle équilibrant (face à des
commerçant) et déséquilibrant (la plupart du temps, il est face à un autre spéculateur). Par ces
actes répétés, la valeur de marché peut s’éloigner de la vraie valeur, il se forme une bulle
spéculative qui ne peut qu’éclater, par exemple lors d’un crack.

Les arbitragistes
Ils cherchent à tirer partie des écarts constatés, soit entre le cours au comptant au cours à
terme soit d’une place à l’autre, mais il ferme sa position de change. Il a un rôle équilibrant.
Le comportement est à la base du marché des changes.
Supposons un opérateur disposant d’un EURO :
S (Spot) : taux de change au comptant
F (Foward) : Taux de change à terme
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Id : taux domestique
If : taux de change sur le $
1ère hypothèse, il reste sur l’EURO, dans un an :
(1+Id) EUR soit il se place sur le $ aujourd’hui, il change donc son EURO en $ :
1/S (1+If) USD. Sachant qu’il se couvre sur le marché à terme de telle sorte qu’il garantit
ses $ en EURO. Dans un an, il pourra changer :
F/S (1+If) EUR. Il compare ces résultats et dès qu’un écart significatif est constaté, il opte
pour l’une ou l’autre des solutions.

Les gestionnaires de portefeuilles
Ils ont une gestion passive (garantissent un rendement) ou active (si plus, partage), il se
comporte comme des arbitragistes ou des spéculateurs. Ces portefeuilles sont multi devises
(internationales) et impliquent des évaluations quotidiennes, elles donnent lieu ou non à des
interventions sur le marché des changes.
 Les différents compartiments
Le marché des changes est divisé en 4 marchés (traditionnel et nouveau)
1 - Le marché au comptant
Voir les techniques de cotations. Le lieu d’intervention des banques centrales.
2 - Le marché à terme interbancaire
Le principe de ce marché est simple, il s’agit de prendre sur ce marché une position de même
montant mais en sens inverse de sa positon de change, c’est un principe de compensation.
Exemple
Un importateur français à une dette de 1 M$ à trois mois, il noue un contrat avec sa banque
telle qu’elle s’engage à lui livrer 1M$ dans trois mois. Conséquence, sa dette de 1M$ dans
trois mois envers son créancier américain est exactement compensé par sa créance de 1M$
dans trois mois sur sa banque. Il y a donc un lien entre le cours au comptant d’une devise et
son cours à terme.
Le cours au comptant, c’est le Spot (S) et le cours à terme Foward (F).
3 cas possibles :
F= S, on dit que le taux de change est au pair
F>S on dit que la devise est au report
F<S, on dit que la devise est au déport
Il a un lien qui vient à l’esprit des gestionnaire, la facturation. Dans notre exemple, la banque
s’est engagée à livrer 1M$ dans trois mois, ou bien elle achète aujourd’hui les $ et les place
dans l’intervalle au taux en vigueur ou bien elle les achète à terme. Le spot peut influencer le
Foward mais le foward peut influencer la procédure du spot.
Le marché des contrats futures (à terme) (sera traiter ultérieurement)
Le marché des options (sera traiter ultérieurement)
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 Les déterminants du taux de change
Pour expliquer les variations du change mais y-t-il un bon taux de change ?
Oui, c’est le taux de change d’équilibre à long terme, mais quel équilibre ?
De la balance des paiements, des opérations courantes ?
Le pays dominant à toujours eu un déficit. C’est pour cela qu’il faut se référer à des
fondamentaux, le solde courant, le différentiel d’inflation, le taux d’intérêt.
Actuellement, l’opposition se fait entre 2 types : Le haut et le Bas.
1 - Les approches traditionnelles par le haut, par les biens et services
a) Le solde courant
L’idée est de relier les variations du taux de change au commerce international. Si un
pays voit sa monnaie se déprécier, c’est qu’il subit un déficit structurel et inversement. Il ne
représente que 1% des opérations de change.
b) La parité des pouvoirs d’achat
Les monnaies sont fondamentalement demandées pour leur pouvoir d’achat en biens et
services, ainsi tout différentiel de pouvoir d’achat entre 2 monnaies est sanctionnée par un
arbitrage en faveur de celle qui se déprécie le moins. Il existerait un taux de change
d’équilibre, c’est celui qui vérifie un pouvoir d’achat égal pour deux monnaies dans leur pays
respectifs, on dit donc que les pouvoir d’achat sont à la parité.
 La version absolue : Le taux de change « Eppa = P* / P»
 La version relative : le taux de change « Eppa t= Eppa t-1 x [( P* / P*) /(  P /P)] ».
La PPA veut expliquer les variations du taux de change mais elle fournit un instrument de
mesure. Cela repose sur une concurrence parfaite, sur la loi du prix unique, sur le fait qu’on
utilise de la monnaie pour l’achat de biens.
2 - Les approches traditionnelles par le bas
a) La parité des taux d’intérêt
Considérons que :
le spot S $/FR est de 5
le Foward est 5,2
le taux sur le franc est de 15 (Id)
le taux sur le $ est de 10 (If).
Ces données laissent clairement apparaître un arbitrage, un opérateur va emprunter des $ puis
les convertir en franc afin de se placer sur le franc sachant qu’il se couvre sur le marché à
terme auprès de sa banque qu’il lui garantit qu’il pourra changer ses francs en $ à l’échéance
au taux de 5,2.
Un calcul économique est un calcul coût/avantage. Chaque $ emprunté lui coûte 1,1$
(emprunt à 10% pendant un an). L’avantage du $ emprunté, ce $ convertit en donne 5 qui
placé à 15 % pendant un an devient à l’échéance 5,75 Frs convertit à cette échéance (Foward
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de 5,2), il donne 5,75 / 5,2 = 1,1058 $. Soit un gain de 58100ème de cents par $, c’est à dire un
taux de profit de 1%. Ce taux de profit est la différence entre le différentiel de taux d’intérêt
(15% – 10% = 5%) et le report sur le $ exprimé en % ((F-S / S) x 100). Ces arbitrages auront
pour conséquence d’éliminer ces écarts, ils cesseront lorsque le différentiel de taux exprimé
pour l’échéance sera égal au taux de déport du franc : Id – If / 1 + Id = F-S/S x100. On dit
alors que les taux d’intérêt sont à la parité. L’ajustement se fera sur le marché des capitaux
(donc Id doit baisser à 14,58 si uniquement sur ce marché) et/ou sur le marché des changes (si
uniquement sur ce marché, S sera égal à 4,98).
b) La sélection de portefeuille
L’incertitude, elle est caractéristique de vue sur l’avenir mais elle est plus moins ou
moins grande selon les périodes et nous sommes dans une période de grande incertitude. Les
changes fluctuent. Pour certains cette incertitude est radicale on peut pas prévoir l’avenir (pari
à la hausse ou à la baisse du taux de change). Pour d’autres, elle est probabiliste donc elle peut
être traiter avec les lois mathématiques (espérance de gain, écart type, variance et covariance).
En période d’incertitude, il faut diversifier ses avoirs pour limiter le risque. Pour cette raison,
les portefeuilles sont multi devises, généralement ils sont composés de trois devises, le $, le
yen, le mark. Ce qui témoignerait pour certains de la force de l’économie relative des
économies japonaises et allemandes et le déclin de l’économie américaine.
Dans un système à devises clé, il y a une contrainte le $. le $ est la devise clé donc tout le
monde doit en avoir mais il est très instable et présente donc un risque élevé, il faut donc
diversifier le risque sur le $, en faisant entrer dans le portefeuille des monnaies qui évoluent
en sens inverse du $, c’est la cas du yen et du mark. Quand il y a plusieurs devises dans un
portefeuille, il y a substitution.
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