Mars 2017

Mars 2017
Vocation du document
Le présent document a été produit par HSBC Global Asset Management afin de partager sa vision de long terme.
Cette vision ne peut à elle seule permettre d’établir une allocation d’actifs. En effet, composer un portefeuille
sur la base de ce document ne saurait aboutir à une solution optimisée ni même diversifiée au regard du
couple rendement/risque. Par ailleurs, avant toute recommandation, il est important de prendre en compte les
spécificités de chaque investisseur et notamment : la nature de ses projets, l’horizon de ses placements, son
appétence au risque, ainsi que la diversification de ses avoirs. Ainsi, la présente communication ne peut constituer
un conseil en investissement ou une recommandation en vue d’acheter ou de vendre des actifs. Elle ne saurait
davantage être considérée comme une recherche en investissements.

2
Principales conclusions
Les actions mondiales ont connu un nouveau mois favorable en
février, dopées par la solidité des données macroéconomiques
mondiales, par des résultats d’entreprises encourageants et par
l’anticipation d’un plan de relance budgétaire aux États-Unis
L’activité américaine est cohérente avec les trois hausses des taux
prévues en 2017 par la Réserve fédérale, même si une déception du
côté de la relance budgétaire ou de la croissance des salaires pourrait
tempérer cette orientation
La dynamique économique s’accélère dans la zone euro mais
le bas niveau de l’inflation sous-jacente et les risques politiques
élevés laissent à penser que la Banque centrale européenne va
probablement garder sa politique inchangée à court terme
Les dirigeants politiques chinois restent focalisés sur le maintien
d’une croissance stable tout en renforçant la règlementation pour
contenir les risques relatifs à l’effet de levier financier et aux bulles
d’actifs
Du côté des actifs des marchés émergents, nous sommes toujours
favorables néanmoins nos motivations ont évolué. Les anomalies de
valorisations ayant été en partie corrigées, notre avis positif s’appuie
dorénavant sur la dynamique des facteurs macroéconomiques ainsi
que nos attentes de performance sur les devises émergentes
Nous avons réduit notre position sur les actions mondiales de
surpondérée à neutre et nous restons sous-pondérés sur les
obligations d’État des marchés développés
Nous adoptons une position neutre sur les
actions mondiales
Après la récente hausse des cours des actions à travers le monde et
la progression des rendements des obligations d’État, les primes
implicites sur les actions se sont réduites. Le marché se retrouve
donc en moins bonne capacité d’absorber de mauvaises nouvelles
en pleine période de risques politiques importants, notamment par
rapport à la forme et au calendrier possibles de la relance budgétaire
américaine. Nous avons par conséquent révisé à la baisse notre vision
sur les actions mondiales, passée de surpondérée à neutre. Compte
tenu de la prime particulièrement faible actuellement proposée
au Royaume-Uni (en écho au fléchissement des perspectives
économiques domestiques), nous avons également abaissé de neutre
à sous-pondérée notre position sur les actions britanniques. Nous
maintenons notre préférence relative pour les actions de la zone euro
et japonaises qui offrent de meilleures opportunités. Nous restons
également surpondérés sur les actifs des marchés émergents bien
que l’appréciation des valorisations justifie une approche sélective.
Du côté des obligations d’État des marchés développés, les
rendements prospectifs apparaissent toujours à un niveau bas par
rapport à d’autres classes d’actifs concurrentes et l’environnement
macroéconomique qui prévaut reste défavorable aux obligations ; nous
restons sous pondérés sur cette classe d’actifs. Les investisseurs
semblent toutefois tabler sur une relance budgétaire importante aux
États-Unis et le maintien d’une dynamique macroéconomique positive.
Nous serions fortement favorables, à des fins de diversification, à
l’intégration de titres du Trésor au portefeuille en cas de ralentissement
éventuel de la conjoncture internationale.
Le rebond des actions
induit une approche plus sélective

3
Notre positionnement à long terme
(> 12 mois) par classes d’actifs
Classe d’actifs Analyse
ACTIONS
Monde La hausse récente des prix des actions mondiales, conjuguée à un repli marqué des prix sur le marché
des obligations d’État, ont comprimé les primes implicites sur les actions. Le marché se retrouve ainsi
en moins bonne posture pour absorber des mauvaises nouvelles à un moment où les risques politiques
sont élevés.
Facteurs positifs : La dynamique de croissance de l’économie mondiale reste solide et les marchés
actions mondiaux devraient enregistrer des performances positives sur le long terme. À moyen et long
terme, le maintien de politiques monétaires extrêmement accommodantes et la détermination accrue
des pouvoirs publics en matière d’assouplissement budgétaire devraient compenser le ralentissement
de la croissance chinoise, le durcissement de la politique monétaire américaine et les incertitudes
politiques dans de nombreuses régions.
Risques : Les inquiétudes entourant la croissance chinoise et les incertitudes liées à la politique
économique américaine de Donald Trump (avec l’introduction possible de mesures protectionnistes en
matière d’échanges commerciaux), et au resserrement monétaire de la Fed, qui peut être plus rapide que
prévu, peuvent déclencher des épisodes de volatilité, tout comme la montée des risques politiques (en
particulier en Europe). Nous pourrions également revoir à la baisse notre opinion en cas de dégradation
manifeste et durable des perspectives économiques mondiales.
États-Unis Risques : Les valorisations relativement tendues se traduisent par une prime de risque implicite
inférieure à celle constatée sur les autres marchés développés. Les politiques qui seront mises en
œuvre par l’administration Trump restent hautement incertaines.
Facteurs positifs : Les promesses de réforme de l’imposition des sociétés, d’assouplissement de
la règlementation et de relance budgétaire sous Donald Trump offrent un potentiel haussier pour les
bénéfices.
Royaume-Uni Risques : La rémunération potentielle du risque action au Royaume-Uni a sensiblement diminué. Bien
que le contexte macroéconomique résiste bien après le vote du Brexit en juin dernier, l’économie est
confrontée à plusieurs défis, y compris les négociations autour de la sortie de l’Europe. Dans l’ensemble,
nous doutons que les investisseurs perçoivent une rémunération suffisante pour les risques supportés.
Facteurs positifs : À l’issue du vote sur le Brexit en juin, l’économie britannique s’est montrée bien plus
résistante que ce à quoi s’attendaient initialement les marchés. Une nouvelle dépréciation de la livre
sterling pourrait être favorable aux actions britanniques en raison de leur dépendance importante aux
bénéfices réalisés à l’étranger.
Zone euro Facteurs positifs : Nous privilégions les actions de la zone euro en raison de leurs primes de risque
implicite plus élevées et du potentiel de remontée des bénéfices. Le cycle de reprise économique est
en effet moins avancé que dans d’autres régions. De plus, les conditions monétaires sont toujours
favorables grâce à la prolongation probable du plan d’achats d’actifs (APP) de la BCE après décembre
2 01 7.
Risques : La montée en puissance de l’euroscepticisme soulève des craintes à l’égard du futur de
l’Union européenne et pourrait peser sur les niveaux de confiance et les perspectives de croissance
dans cette partie du monde. Un ralentissement du PIB britannique pourrait également pénaliser les
exportations de la zone euro, le Royaume-Uni étant un important partenaire commercial. Parallèlement,
la politique monétaire de la BCE pourrait être moins conciliante que prévu. Enfin, il faut s’attendre à de
nouvelles incertitudes politiques avec les élections prévues aux Pays-Bas, en France, en Allemagne et
(probablement) en Italie dans le courant de l’année 2017.
Japon Facteurs positifs : Les valorisations relatives et les primes de risque sont attractives et les bénéfices
des entreprises devraient être soutenus par la politique monétaire extrêmement accommodante de
la Banque du Japon et les dernières mesures de relance budgétaire du gouvernement. Grâce à leurs
réserves massives de trésorerie, les entreprises japonaises ont toute latitude pour augmenter leurs
dividendes ou racheter des actions.
Risques : La dynamique bénéficiaire a récemment ralenti en raison d’un contexte international
défavorable et de fondamentaux très faibles sur le marché intérieur. Le yen reste confronté à des
perspectives incertaines, ce qui représente un risque pour les valeurs japonaises sensibles aux
exportations.

4
* ECE : Pays d’Europe Centrale et de l’Est
ACTIONS Analyse
Marchés
émergents Facteurs positifs : Les actions des marchés émergents restent attractives pour les investisseurs
dont la devise de référence est celle d’un pays développé (USD, GBP ou EUR). Nous prévoyons en
effet une appréciation à plus long terme des devises émergentes. Nous restons toutefois sélectifs en
privilégiant les pays dont les fondamentaux macroéconomiques sous-jacents sont solides et capables
de résister face à des politiques commerciales protectionnistes.
Risques : Les marchés pourraient manifester une certaine volatilité à court terme. Des incertitudes
subsistent en effet quant à la trajectoire de durcissement de la politique de la Fed, à la probabilité de
mesures commerciales plus protectionnistes, au rythme de la transition de l’économie chinoise et à
la solidité de l’économie mondiale en général. L’incertitude géopolitique pose également des risques
sur certains marchés.
Asie (hors Japon) Facteurs positifs : La conjugaison d’une accélération de la croissance nominale, de la baisse des taux
d’intérêt réels et d’un rebond des marges soutient les perspectives de bénéfices. Le rendement des
fonds propres a touché un point bas dans un contexte marqué par une reprise modeste des dépenses
d’investissement. La résistance de la demande intérieure, les réformes structurelles et des politiques
favorables aux actionnaires sont également favorables à certains marchés.
Risques : L’élection de D. Trump a créé un risque de politiques protectionnistes. Autre risque majeur,
le durcissement du cycle de remontée des taux de la Fed et la hausse des rendements américains/
mondiaux pourraient exercer des pressions sur les marchés des changes asiatiques et provoquer des
sorties de capitaux. Parmi les autres risques figurent les évènements politiques à l’échelle mondiale
et régionale, la volatilité des prix des matières premières, les préoccupations persistantes autour de la
croissance chinoise et les risques financiers.
ECE* et Amérique
latine Facteurs positifs : À plus long terme, nous prévoyons le maintien de différentiels de croissance
positifs par rapport aux marchés développés. La nature relativement fermée de l’économie brésilienne
protège le pays face à un éventuel renforcement du protectionnisme des politiques commerciales
dans le monde. D’autres pays, comme la Pologne, affichent une dette en dollar très faible.
Risques : Les tensions géopolitiques sont exacerbées et imprévisibles, et les fondamentaux politiques
et macroéconomiques domestiques restent très faibles dans de nombreux pays, notamment au
Brésil. Dans ce contexte, le Mexique serait particulièrement vulnérable à une politique commerciale
« à la dure » de la part de Donald Trump.
EMPRUNTS
D’ÉTAT
Monde Risques : Depuis leur récente correction, le potentiel de performance des emprunts d’État reste faible
par rapport à ceux des autres classes d’actifs. Dans un environnement peu propice aux obligations
(accélération de l’activité économique, anticipation de politiques budgétaires plus conciliantes et
augmentation de l’inflation officielle dans de nombreux pays), les rendements obligataires mondiaux
pourraient encore augmenter.
Facteurs positifs : Les emprunts d’État offrent toujours des avantages en termes de diversification
des portefeuilles et réduisent la volatilité. Les forces motrices d’une « stagnation séculaire » sont
aussi relativement puissantes (vieillissement de la population, faiblesse de la productivité et des
investissements) et la réserve mondiale d’actifs jugés les plus sûrs est limitée. Par conséquent, la
normalisation des rendements obligataires pourrait prendre plusieurs années.
États-Unis Risques : Le marché du travail américain est dans une situation de (quasi) plein emploi et les pressions
inflationnistes sous-jacentes vont donc probablement gagner du terrain, tout particulièrement dans
la perspective de la relance budgétaire américaine (qui stimule également les émissions de bons du
Trésor). Par ailleurs, les performances potentielles des bons du Trésor américain restent assez faibles
par rapport aux autres classes d’actifs et nous maintenons une sous-pondération structurelle.
Facteurs positifs : Les investisseurs semblent tabler sur une relance budgétaire importante aux États-
Unis et le maintien d’une dynamique macroéconomique positive. Nous serions fortement favorables,
à des fins de diversification, à l’intégration de titres du Trésor au portefeuille en cas de ralentissement
éventuel de la conjoncture internationale.

5
Royaume-Uni Risques : Les perspectives de performance des Gilts (Bons du Trésor britanniques) demeurent très
modestes. Bien qu’il soit toujours très probable que l’économie britannique ralentisse au cours des
prochains trimestres, toute nouvelle compression des rendements sera certainement compensée par
une hausse de l’inflation après la chute récente de la livre sterling.
Facteurs positifs : Au vu des risques entourant la croissance, le Royaume-Uni va probablement
maintenir une politique monétaire très accommodante pendant un certain temps.
Zone euro Risques : Les obligations du cœur de l’Europe nous paraissent aussi surévaluées. La probabilité
d’une nouvelle limitation du programme d’achat d’actifs de la BCE après décembre 2017 est un risque
important.
Facteurs positifs : Ce programme pourrait constituer un soutien à court terme. Parallèlement, les
tensions inflationnistes sous-jacentes et les anticipations d’inflation à long terme dans la région
restent extrêmement modestes, ce qui devrait permettre de maintenir une politique monétaire ultra-
accommodante pendant encore un temps certain.
Japon Risques : Les obligations d’État japonaises sont surévaluées tandis que la Banque du Japon pourrait
revenir sur son objectif de maintenir les rendements à 10 ans proches de zéro. Compte tenu de la
grande quantité d’obligations d’État japonaises déjà détenues en portefeuille, d’autres classes d’actifs
pourraient être envisagées à l’achat.
Facteurs positifs : Le nouveau dispositif de « contrôle de la courbe des taux » va atténuer la volatilité
et réduire le risque de hausse des rendements à court terme. Dans le même temps, le Gouverneur de
la Banque centrale, Haruhiko Kuroda, a fait savoir que les réductions de taux pourraient être amenées
à jouer un rôle central dans les prochaines décisions de l’institut d’émission.
Marchés
émergents Facteurs positifs : Selon nous, le rendement offert par les emprunts d’État des marchés émergents
les rend attractifs par rapport aux emprunts d’État des marchés développés. De plus, nous pensons
que les devises des marchés émergents vont continuer de s’apprécier durablement, ce qui conforte
notre décision de ne pas couvrir cette position.
Risques : Les écarts de rendement dans l’univers de la dette émergente risquent de se creuser dans
un contexte de durcissement de la politique monétaire américaine. La prime de risque demandée par
les investisseurs a également augmenté depuis l’élection de D. Trump. Les obligations des marchés
émergents dont les besoins de financement externe sont importants sont particulièrement exposées
à cet égard.
EMPRUNTS
D’ENTREPRISE
Marchés
internationaux
des obligations
Investment Grade
(IG)
Facteurs positifs : Les entreprises conservent des bilans solides et les taux de défaut sont faibles.
Par ailleurs, bien que les spreads de crédit se soient sensiblement réduits depuis début 2016, les
performances attendues restent intéressantes sur une base relative.
Risques : Les valorisations n’étant pas spécialement « bon marché », nous conservons une position
neutre, en raison notamment du risque de durcissement plus rapide que prévu de la politique
monétaire américaine.
Titres Investment
Grade en USD Facteurs positifs : Le crédit Investment Grade semble plus attractif aux États-Unis qu’en Europe. En
assurant une sélection judicieuse, le crédit américain pourrait surperformer.
Risques : A court terme, la baisse des valorisations relatives des obligations libellées en USD est
compensée par le risque d’un durcissement plus marqué de la politique de la Fed. La maturation du
cycle des crédits est plus avancée aux États-Unis qu’en Europe, où le cycle ne fait que s’amorcer.
Titres Investment
Grade en EUR
et GBP
Facteurs positifs : Les programmes d’achats d’obligations de la BCE et de la Banque d’Angleterre
restent un élément de soutien. Par ailleurs, dans la zone euro, les statistiques les plus récentes
suggèrent une amélioration progressive des conditions de crédit, alors que les taux de défaut restent
à des niveaux faibles. Les valorisations conservent des niveaux neutres.
Risques : Les obligations d’entreprise européennes et britanniques pourraient souffrir d’une réduction
progressive des achats d’obligations privées de la BCE et de la Banque d’Angleterre. Hors effets de
change, le crédit en GBP des entreprises axées sur l’économie britannique risque d’être affecté en cas
de ralentissement du marché intérieur.
Marchés
internationaux
des obligations à
haut rendement
Facteurs positifs : Les défauts sont encore relativement peu nombreux et se confineront probablement
aux secteurs liés aux matières premières.
Risques : Comme pour la catégorie Investment Grade, le crédit à haut rendement pourrait se montrer
volatil avec le durcissement de la politique de la Fed. Les valorisations sont proches de leur « juste
valeur », ce qui laisse une marge de sécurité.