Étude Macroéconomique Première Trimestre 2009 No. 16 Israël Les flux d’investissement directs et financiers: équilibre des entrées de capitaux par rapport aux sorties. La courbe des sorties de capitaux (c'est-à-dire les investissements israéliens à l’étranger) continue de baisser en novembre : les investissements financiers et directs ont atteint des niveaux particulièrement bas, avec un niveau cumulé de 100 millions de dollars. Ce chiffre marque un fort contraste au regard des 600 millions de dollars en valeur moyenne mensuelle pour l’année 2007. Pour ce qui est des investissements opérés en Israël depuis l’étranger, un ralentissement des investissements directs est notable, à un niveau de taux trimestriel plus bas que celui constaté au cours de chacun des trois trimestres précédents de l’année écoulée . De plus, une liquidation des investissements financiers a également été constatée sur la lancée du troisième trimestre 2008. Une analyse globale des mouvements de capitaux au cours de la période de janvier à novembre 2008 met en évidence les différentes caractéristiques de chacun des éléments-clés : a) les flux financiers ont été réduits tant sur le plan interne qu’externe (c'està-dire tant du point de vue des investisseurs étrangers qu’israéliens) ; b) Les investissements directs étrangers en Israël, qui reflètent les perspectives d’investissement à long terme, ont révélé jusqu’ici un ralentissement mesuré ; et c) les investissements directs d’Israël à l’étranger affichent un ralentissement significatif. De manière globale, il apparaît que le déclin des investissements étrangers en Israël depuis le début de l’année a été presque entièrement compensé par une réduction des investissements israéliens à l’étranger. Puisque cette conjoncture est liée essentiellement au déclin des éléments-clés du secteur financier, il semble que l’explication réside dans la crise qui sévit dans le monde et en Israël. Aussi, il semble qu’aucun changement ne soit attendu tant qu’un retour à la normale ne soit constaté sur les marchés de la finance et de l’investissement. A cet égard, la bonne santé de l’économie israélienne par rapport à d’autres économies riches dans le monde, dans ce contexte de crise, est jusqu’ici apparente dans l’équilibre des flux de capitaux entrants et sortants en Israël. Si l’économie israélienne parvient à faire face aux divers chocs financiers qui se présentent, elle bénéficiera d’un retour rapide de l’investissement au cœur de son économie une fois la crise terminée. Une forte instabilité du Shekel vis-à-vis du Dollar US en 2008. 2008 aura été marquée par une légère appréciation du shekel par rapport au dollar US à hauteur de 1,1%. Cependant, comme on le constate sur la courbe cidessous, au cours des deux années précédentes, le niveau d’instabilité du taux d’échange s’est accru de manière importante. Par exemple, en 2008, le taux d’échange du shekel par rapport au dollar US a atteint un pic à 3,2/1$ et 4,0/1$ pour son taux le plus bas. Dans le futur, différents éléments sont susceptibles d’influencer le taux d’échange Shekel par rapport au Dollar US : l’un des facteurs est la balance des paiements de l’Etat d’Israël : elle continue d’être excédentaire et en 2009 et on s’attend à une amélioration de cet excédent. Un autre facteur est lié aux flux de capitaux, qui comme précisé plus haut, reflètent un équilibre entre les flux entrants et sortants. Un potentiel d’amélioration du montant net des capitaux entrants existera aussi longtemps que la situation relativement stable de l’économie israélienne sera maintenue vis-à-vis d’autres économies comparables dans le monde. Un troisième facteur est la réserve de devises étrangères. Alors que la Banque d’Israël arrive au terme d’un programme d’acquisition de devises, ce facteur n’entre plus en jeu dans le soutien du cours du shekel. En résumé, ces facteurs tendent tous à renforcer le shekel plutôt qu’à l’affaiblir, et certainement pas au niveau connu au cours de la période de récession du début des années 2000. Cependant, comme mentionné plus haut, nous pensons que la forte instabilité du taux d’échange se poursuivra (à ce sujet, les taux d’échange du dollar par rapport à d’autres devises partout dans le monde sont significatifs) de telle sorte qu’un niveau de fluctuation des taux d’échange comparables aux deux dernières années (avec des écarts de 20% entre le niveau le plus haut et le plus bas) est également attendu pour cette année. Taux d’échange shekel / dollar US Par: Eyal Raz, Division d›Économie, Leumi Israël La Zone Euro est en récession technique. La croissance future de cette partie du monde réside dans sa capacité d’évaluation du potentiel de ses exportations. Dans le secteur industriel, les commandes à l’export ont chuté de manière importante et rapide en raison d’un contexte économique mondial en récession. Plus grave, les marchés émergeants ont aussi été marqués par une faiblesse croissante à l’export. Un déclin de cette ampleur est également de mauvais augure pour les investissements d’autant plus que la confiance économique s’est affaissée, que les conditions d’accès au crédit se sont resserrées, que le taux d’utilisation des infrastructures a chuté et que les profits des entreprises ont faibli. Le revers sévère subi en Espagne et en Irlande par le secteur immobilier ainsi que les faiblesses constatées dans d’autres parties de la zone Euro accentueront la baisse de l’investissement. Alors que la Banque Centrale Européenne (BCE) refuse d’admettre l’idée d’un resserrement brutal du crédit dans la zone Euro, une étude récente révèle que l’accès au crédit est devenu plus restrictif. Les prêts accordés aux ménages et aux entreprises ont connu la plus faible croissance depuis quatre ans. Sur une base mensuelle, la croissance du crédit s’est même figée. Même s’il est évidemment difficile de distinguer les conditions plus sévères d’accès au crédit des effets liés à une baisse de la demande, le fort déclin des indicateurs souligne un resserrement du crédit. Cette information est également confirmée par une étude de l’IFO: 2 entreprises sur 5 considèrent que les conditions d’accès au crédit sont restrictives. L’espoir repose une fois encore sur la consommation. Jusqu’ici, la baisse importante du chômage n’a pas relancé la consommation et les dernières tendances suggèrent un ralentissement. Les détaillants constatent un recul de leurs ventes depuis plusieurs mois. Alors qu’une forte baisse des prix de l’énergie a, en théorie, permis d’accroître le pouvoir d’achat des ménages, nous estimons que le consommateur ne dépensera pas davantage en raison de l’instabilité du marché de l’emploi. La dégradation de l’emploi ne fait que commencer et l’on s’attend à une forte dégradation au cours des prochains trimestres. De plus, les politiques fiscales européennes étant décidées au niveau national de manière individuelle et les annonces de plans de sauvetages étant très vagues, le potentiel des mesures fiscales est très difficile à évaluer. Les effets néfastes de la déflation semblent plus limités dans la Zone Euro en raison de la forte régulation en vigueur sur le marché de l’emploi et de l’effet de contrôle des prix, qui peuvent augmenter même lorsque les revenus diminuent. Alors que la BCE a fortement baissé son taux directeur, ces baisses paraissent frileuses par rapport à celles opérées par la Banque d’Angleterre et la Banque Nationale Suisse. Les commentaires de certains membres de la BCE reflètent la réticence à baisser davantage les taux d’intérêts. Etant donnée l’apathie économique qui s’annonce, on peut considérer que la BCE baissera de nouveau les taux d’intérêts. On peut également s’attendre à ce qu’ils demeurent à un niveau inférieur sur une plus longue période que pour les autres banques centrales européennes. Le contexte de récession continuera d’exercer une pression sur les profits et les dividendes. Cependant, le consensus de prévision de rémunération a été revu à la baisse de manière drastique et reconsidéré de manière plus réaliste compte tenu de la conjoncture. L’anticipation de la décrispation des dépréciations, des rendements de valorisations et des dividendes soutenus ainsi que des primes d’émission à haut risque font des actions un investissement intéressant. Il est important de noter que la pression exercée par les hedgefunds et autres institutions exerçant ce même type de pression à la vente, facteur ayant contribué aux mauvais résultats du quatrième trimestre, s’atténuera, laissant ainsi plus de marge de manœuvre aux tendances principales. Les liquidités sont à leur plus haut niveau depuis 18 ans. Les bourses européennes sont par nature cycliques et devraient ressentir de manière disproportionnée une possible reprise économique. Elles sont frileuses et proposent des mesures disparates au sein même de la Zone Euro, ce qui nous conduit à penser que ce secteur géographique peut être délaissé dans l’immédiat. Par: Esther Meier, gestion de patrimoine, Banque Suisse Leumi Bon Débarras Que peut-on dire de la pire fin d’année financière que le monde ait États-Unis connue depuis plusieurs générations qui n’ait pas encore été évoqué ? Je dirais simplement « bon débarras », expression qui répond à la définition de « plaisir d’être débarrassé d’un problème particulier », et qui ne dépeint encore pas assez précisément la situation, car parler de plaisir pour 2008 est pour le moins un oxymore. Et dire que 2008 était un problème semble loin de la réalité. Ce fut une alerte, un choc, la panique. Dès le mois de mars, nous avions compris que les choses allaient mal lorsque Bear Stearns fut « sauvée » par JP Morgan grâce à une garantie sur perte de 29 milliards de dollars de la Réserve Fédérale, ce que nous pensions être à l’époque un grand élan de générosité. Mais ce que nous ne savions pas, c’est que ces 29 millions étaient insignifiants au regard des centaines de milliards de dollars, des capitaux, des promesses et des garanties que le gouvernement allait chercher, distribuer, pousser, presser pour finalement injecter de l’argent dans chaque brèche et crevasse du système financier avant que les liquidités ne se soient volatilisées à jamais. Un cercle vicieux Au cours d’une période de six semaines, à partir de septembre, la crise a semblé atteindre un sommet, marqué par le rachat de Fannie Mae et Freddie Mac, par l’effondrement de Lehman Brothers, le « sauvetage » de Merrill Lynch par une Bank of America trop confiante et par le renflouement d’AIG par la FED pour une somme de 85 milliards de dollars. Mais ce n’était que le début. Le Trésor a garanti les marchés de fonds monétaires. Goldman Sachs et Morgan Stanley se sont reconverties en banques commerciales. Washington Mutual s’est écroulée et ses filiales, ses actifs et dépôts ont été cédés par la FDIC à JP Morgan laissant ses actionnaires « sur le carreau ». Ensuite la Chambre des Représentants Les informations contenues dans ce bulletin sont basées sur des sources, publications inclues, que la Bank Leumi le-Israël, ainsi que ses filiales, considèrent comme fiables, mais pour lesquelles elle n›a pas effectue de vérifications. La Banque ne garantit en aucune manière leur exactitude ou leur caractère complet. Les opinions exprimées dans ce bulletin sont sujettes à changement sans avis préalable. Les informations contenues dans ce bulletin ne sauraient être considérées comme uni incitation à acheter ou vendre, ou une sollicitation à acheter ou vendre tout titre ou devise. La Banque et ses filiales peuvent afficher des positions sur des titres ou devises références dans ce bulletin. Les produits d›investissement qui ne sont pas des dépôts ne sont pas assures par le FDIC. Ces produits ne sont pas des dépôts ou obligations émis par la Banquer ou garantis par celle-ci. Ils sont sujets aux risques d›investissement, y compris de perte possible sur le capital investi. rejetait un plan de sauvetage de 700 milliards de dollars (TARP) provoquant la plus importante baisse de l’histoire du Dow Jones (moins 778 points) qui clôturait à 10 365 points. Malgré tout, quelques jours après, le Sénat, suivi par la Chambre des Représentants, approuvait un TARP corrigé alors que la Fed et le Trésor continuaient de faire des annonces et de prendre des mesures visant à détendre les marchés du crédit. Alors que la crise se poursuivait, les banques centrales du monde entier entérinaient une baisse des taux d’intérêts. Wells Fargo remportait l’acquisition de Wachovia face à Citigroup et le Secrétaire au Trésor Paulson déclarait que les fonds du TARP serviraient à l’injection de capitaux dans les banques plutôt qu’à l’achat d’actifs instables. Les marchés ont très mal réagi (le Dow Jones affichant une chute de 8% pour clôturer à 8580 points) au changement apporté au TARP soulignant la difficulté de valoriser des actifs trop fluctuants. Le monde a alors retenu son souffle. Le marché des titres s’est stabilisé et les taux de crédit interbancaires sont retombés. Cette injection de liquidités a-t-elle pu à elle seule, décongestionner un marché financier en péril ? Peut-être. Mais à la mi-novembre, on a compris que la crise financière avait fait son nid dans les rouages de l’économie. Les ventes au détail et le secteur automobile se sont effondrés, l’industrie des produits manufacturés s’est crispée, l’immobilier a poursuivi une chute vertigineuse amorcée il y a deux ans et les secteurs de la vente et du bâtiment se sont écroulés. Au même moment, les cessations de paiements des propriétaires fonciers et les saisies se sont encore accentuées, menaçant toujours davantage de faire baisser les prix du marché. Et alors que l’économie perdait 500 000 emplois par mois, le Congrès débattait puis rejetait un plan de sauvetage de l’industrie automobile avant d’abandonner Washington pour la période des vacances. Le marché des titres s’effondrait une nouvelle fois battant un nouveau record de baisse à 7450 points, soit 35% par rapport aux 11420 points atteints deux mois plus tôt juste avant l’effondrement de Lehman Brothers et 47% par rapport à octobre 2007 où le Dow Jones battait un record historique à 14198 points. Avec des taux d’intérêts déjà historiquement bas et une politique monétaire proche de la limite de gestion par les taux d’intérêts, la Fed déclarait que la situation n’était pas simple mais qu’elle prendrait toutes les mesures nécessaires pour provoquer le dégel des marchés financiers, éviter des faillites bancaires majeures et enrayer la spirale négative qui étrangle les Etats-Unis. La peur d’une dépression économique a figé le pays et entamé la confiance après la révélation de l’affaire Madoff Ponzi. Au milieu du mois de décembre, la Fed a tenu sa promesse de soutenir l’économie et d’enrayer la menace d’une déflation croissante en ramenant quasiment les taux interbancaires à zéro. Ainsi, en moins d’un an et demi, la Fed a fait passer ses taux de 5,25 à 0% alors que le même processus a pris plusieurs années au Japon. La Fed a utilisé une partie de ses réserves pour acheter davantage d’actifs, pour une valeur passant d’environ 900 milliards de dollars à 2300 milliards de dollars, un montant appelé à croître davantage. Ici aussi le contraste avec le Japon est frappant puisqu’il a fallu quasiment cinq ans à la Banque du Japon pour doubler ses réserves. Plans, actions et calendrier La planification massive et rapide de stimuli monétaires et de garanties financières, mis en place par le gouvernement, constituent une base « encourageante » en prévision de la fin 2009. De plus, la nouvelle administration travaille sur un ensemble de mesures fiscales pour un montant de 800 milliards de dollars visant à secourir les divers secteurs de l’économie. Combinées à l’effondrement du prix du pétrole, tombé à 35 dollars alors que le record historique de juillet était de 147 dollars, ces actions constituent un large éventail de mesures visant à soutenir l’économie. Malheureusement, le pire reste certainement à venir. Un taux de chômage de 7,2% à la fin 2008 comparé à un taux de 4,9% un an auparavant et des prévisions à hauteur de 8% ou plus pour cette année, montrent qu’il faudra du temps pour remédier aux problèmes économiques. Les signes de fragilité des marchés financiers sont partout : le gouvernement doit injecter toujours plus d’argent (environ 45 milliards de dollars jusqu’ici) et étendre les garanties (environ 300 milliards de dollars) en faveur de Citibank. Malgré ces aides, Citigroup a récemment annoncé qu’il allait se scinder en deux groupes financiers (une entité commerciale et une autre financière) dans le cadre de sa stratégie de survie. La Bank of America a, elle aussi, reçu une aide supplémentaire de 140 milliards de dollars de la part du gouvernement alors qu’elle lutte pour couvrir les pertes plus grandes que prévues, consécutivement au rachat de Merrill Lynch. En conclusion, les conséquences inattendues de déficits gigantesques, des volumes financiers inégalés émis par le Trésor et les effets que ces décisions auront sur le dollar restent à découvrir. Retour vers le futur En observant le gouffre à l’orée de 2009, la situation n’est pas reluisante. Les reculs en matière de consommation et les pertes financières, les diverses aides du gouvernement, les difficultés à lever des capitaux, des régulations plus sévères, des critères d’accès au crédit plus stricts, des dividendes en baisse et un retour sur capital plus faible seront à l’ordre du jour. Dans un contexte de peur, de perte de confiance, de frilosité accrue et avec un modèle de titrisation détruit, un système bancaire plus traditionnel doit refaire surface face à des marchés financiers en discrédit. Cela signifie qu’une demande de prêt requerra plus d’attention et une estimation plus précise de l’emprunteur puisque l’évaluation et la cession du risque ne seront plus aussi faciles. L’innovation financière et les revenus seront réduits car la stratégie consistant à lever des fonds pour générer des intérêts grâce à de gigantesques sommes d’actifs ne sera plus tolérée. Et le gouvernement étant aujourd’hui largement impliqué dans chaque partie du secteur privé, des règles plus strictes conduiront à une efficacité plus faible. Bonne année ? Par: Itamar Dar, Division de Recherche du Marché de Capitaux, Leumi Israël. Israël Département Int’l et de Gestion Privée Tel.: +972-3-514-7717 Centres de Gestion Privée Internationale en Israël Tel Aviv Tel.: +972-3-621-7444 Tel.: +972-3-621-7333 Jérusalem Tel.: +972-2-620-1811 Centres de Gestion Privée Nationale Tel Aviv Tel.: +972-3-623-7300 Haifa Tel.: +972-4-835-0333 Herzeliya Tel.: +972-9-960-9311 Jérusalem Tel.: +972-2-620-1877 U.S.A. Bank Leumi USA New York Head Office Tel.: +1-917-542-2343 Suisse Bank Leumi (Switzerland) Tel.: +41-44-207-9111 Luxembourg Bank Leumi (Luxembourg) S.A. Tel.: +352-346390 Royaume Uni Bank Leumi (UK) plc Tel.: +44-20-7907-8000 Bank Leumi (Jersey) Limited Tel: +44-1534-702-525 Roumanie Bank Leumi Romania S.A. Tel: +40-21-206-7075 France Bank Leumi Bureau de Représentation Tel.: +33-1-53679140 Pour plus d’information, visiter notre site web: www.bankleumi.com Rédaction: Smadar Ilan – Chef du Département Int’l et de Gestion Privée Leumi Tel: +972-3-5149989 E-mail: [email protected]