POINT HEBDOMADAIRE SUR LA STRATÉGIE 16 Novembre 2016 Titre : Élections américaines : les reconsidèrent la victoire de Donald Trump Stratégie : Les perspectives de entreprises ne sont plus négatives marchés résultats des Marchés : le résultat de l’élection présidentielle américaine domine Envolée des rendements obligataires, hausse des actions Asie : la croissance de la Chine résiste ; le Japon surprend positivement Allocation d’actifs : exposition accrue aux actifs risqués envisagée Le résultat de l’élection présidentielle aux États-Unis et la réaction des marchés financiers ont déjoué les attentes. La victoire de Donald Trump, d’abord largement perçue comme négative pour les actifs risqués du fait de l’incertitude associée, a occasionné des turbulences de courte durée sur les marchés. L’attention des marchés financiers s’est reportée vers les mesures de soutien à la croissance que pourrait apporter une nouvelle administration républicaine et s’est détournée des risques potentiels pesant sur le commerce et la coopération internationale. Les incertitudes restent nombreuses. FOCALISATION DES MARCHÉS SUR LA CROISSANCE… Pris au pied de la lettre, certains projets de Donald Trump, en particulier les baisses d’impôts et la hausse des dépenses d’infrastructure, seraient favorables à la croissance. Cependant, ils auraient pour corollaire de creuser les déficits budgétaires. L’envolée de 40 points de base des rendements obligataires depuis l’élection, soit la plus forte hausse observée en quatre jours depuis la mention par la Réserve fédérale américaine (Fed) d’un possible ralentissement de ses achats d’actifs en juin 2013, implique que l’augmentation des dépenses publiques pourrait au moins évincer des investissements privés. Reste à savoir dans quelle mesure ces propositions seront modérées par le Congrès, où le parti républicain tend à privilégier la prudence budgétaire. La mise en œuvre d’importants investissements en infrastructures prendrait du temps. Un allègement de la fiscalité des entreprises et la possibilité d’un rapatriement des bénéfices actuellement conservés à l’étranger pourraient cependant avoir des effets positifs plus directs. Les marchés financiers se concentrent désormais sur les politiques du nouveau président élu pour soutenir la croissance. Les actions se sont appréciées, tandis que l’euro, le yen, le peso mexicain et le renminbi chinois ont reculé. En Allemagne, les rendements obligataires 22 ont augmenté ; au Japon, ils se sont rapprochés de l’objectif de 0 % de la banque centrale. commerciaux disponibles et moindre compétitivité de la Chine en raison des hausses salariales. Il s’agit principalement de facteurs structurels qui ne changeront pas dans l’immédiat quelle que soient les mesures prises aux États-Unis ou dans tout autre pays. Cependant, la marche vers un plus grand protectionnisme s’accélère. Reste à savoir dans quelle mesure le président Trump se montrera dogmatique ou pragmatique. Des initiatives préjudiciables aux intérêts commerciaux américains nous semblent peu probables. Des approches ciblant certains produits ou secteurs nous paraissent plus plausibles, mais l’incertitude est grande. Les primes de risque des obligations émergentes libellées en dollars américains sont revenues dans le haut de leur fourchette de fluctuation de quatre mois, tandis que les rendements des obligations émergentes en monnaies locales sont remontés à leur plus haut niveau depuis début mars. Le taux du swap d’inflation 5 ans dans 5 ans, indicateur classique des anticipations d’inflation à plus long terme, a grimpé à 2,5 % aux États-Unis et à 1,6 % dans la zone euro. … ALORS QUE DES RISQUES BAISSIERS PERSISTENT La chute des devises émergentes et la hausse des rendements de la dette émergente en monnaies locales indiquent que les marchés n’ont pas perdu de vue les risques potentiels liés à l’élection de Donald Trump. Les principaux risques sont ceux qui pèsent sur le commerce mondial : faiblesse de l’activité économique, rythme plus lent de la libéralisation des échanges, montée du risque politique, ralentissement de la mondialisation, réduction du volume de crédits NOS CONCLUSIONS Sous la nouvelle administration, la croissance et l’inflation aux États-Unis pourraient connaître une accélération l’an prochain, mais l’impact de toute mesure pourrait être limité et très incertain. Il est possible que la plupart des effets, notamment sur l’inflation, ne soient perceptibles qu’en 2018. Le nouveau paysage politique pourrait avoir des répercussions sur la politique monétaire. Toutefois, la probabilité implicite d’un relèvement des taux d’intérêt américains en décembre s’est maintenue au-dessus de 80 %. Nous pensons que la hausse des anticipations d’inflation importe plus à la Fed à ce stade que la progression récente des rendements obligataires et, tant que les marchés d’actions ne corrigent pas, nous estimons que la banque centrale relèvera ses taux le mois prochain. 33 Dans la zone euro, la Banque centrale européenne (BCE) pourrait éprouver des difficultés face à la hausse des taux obligataires, notamment l’envolée du rendement des emprunts italiens à dix ans. Les risques politiques ont augmenté dans la région, selon nous. Nous anticipons que la BCE annoncera en décembre une extension de son programme d’achats d’actifs audelà de mars 2017, probablement de six mois. En ce qui concerne les problèmes propres à certains pays, la BCE peut recourir au programme d’opérations monétaires sur titres (OMT, Outright Monetary Transactions) par le biais duquel elle peut acquérir des obligations d’État d’un pays en difficulté, sous réserve que ce dernier accepte des ajustements macroéconomiques. BONNE TENUE DE L’AMÉLIORATION DES INDICATEURS EN ASIE, POUR L’INSTANT Au Japon, le PIB a progressé de 2,2 % en rythme trimestriel annualisé au troisième trimestre, soit son rythme de croissance le plus soutenu depuis le premier trimestre 2015. Les détails ont été peu convaincants cependant. Comme expliqué plus haut, nous ne croyons pas que le contexte économique et politique international soit particulièrement favorable au commerce et, à ce titre, nous ne compterions pas sur les exportations pour apporter un soutien à l’économie japonaise. Au troisième trimestre, la consommation et l’investissement des entreprises ont été globalement stables en termes réels. Leur recul en termes nominaux a été plus préoccupant, car il implique que l’économie ne réagit pas aux mesures exceptionnelles de soutien de la Banque du Japon. La vigueur du yen et le retour de la déflation ont suscité de sérieuses inquiétudes. En Chine, la croissance économique résiste, même avec les mesures instaurées pour calmer les marchés du logement. Les ventes d’automobiles ont ralenti en raison de la dissipation des effets des incitatifs fiscaux. Une accélération de l’inflation a conduit les ventes au détail en termes réels à afficher un recul légèrement plus important que celles en termes nominaux. L’investissement a été fortement soutenu par les projets d’infrastructure, et la croissance de l’investissement manufacturier est restée très modeste comparée aux standards du pays. Les principaux déséquilibres sur le marché du logement et la croissance du crédit ont perduré, tandis que la relance budgétaire se modère clairement. La stabilisation de la croissance du PIB de la Chine nous semble toujours passagère. Cependant, dans la période précédant la tenue du 19è Congrès national du parti communiste à l’automne prochain, nous anticipons que les autorités redoubleront d’efforts pour stabiliser l’économie. ALLOCATION D’ACTIFS : EXAMEN DES POSSIBILITÉS D’AUGMENTATION DE NOTRE EXPOSITION AUX ACTIFS RISQUÉS Nous cherchons des moyens d’augmenter notre exposition aux actifs risqués. Les perspectives de résultats des entreprises ne nous paraissent plus négatives. Les anticipations des analystes sont devenues plus réalistes, notamment pour 2016. Les actions des pays développés, en particulier aux ÉtatsUnis et dans une certaine mesure en Europe, nous semblent chèrement valorisées, mais la politique monétaire reste positive. Nous pourrions considérer de manière sélective des classes d’actifs ou des secteurs qui bénéficieraient des effets positifs possibles des changements aux États-Unis mais seraient dans le même temps à l’abri des risques. Dans le contexte de dégagements subis par les marchés obligataires, notre sous-pondération de la dette émergente en devises fortes face aux bons du Trésor américain a commencé à se révéler payante, en dépit du resserrement des spreads depuis l’initiation de notre position en mars. Nous avons maintenu notre surpondération des obligations d’État américaines par rapport à celles de la zone euro. Les rendements aux États-Unis ont augmenté plus rapidement que ceux en Allemagne, mais les risques politiques ont entraîné une 44 forte hausse des rendements en Italie. Cette position n’a donc pas beaucoup souffert dans l’ensemble. Nous avons également conservé une position longue sur les obligations indexées sur l’inflation de la zone euro face aux obligations nominales. S’agissant des matières premières, les cours du cuivre ont nettement augmenté, portés en partie par la perspective des dépenses en infrastructures de l’administration américaine. Dans l’ensemble, notre indice des prix des matières premières, qui ne tient pas compte des produits agricoles, a suivi une orientation à la baisse au cours du mois précédent. Notre position dépasse le niveau qu’elle atteignait au moment de sa mise en œuvre, mais le portage négatif sur le pétrole a en partie compensé ce facteur. --Joost van Leenders, CFA, Économiste en chef au sein de l’équipe Solutions multi-actifs Colin Graham, CFA, CAIA, Directeur des investissements et responsable de l’allocation d’actifs tactique au sein de l’équipe Solutions multi-actifs --ACHEVE DE REDIGER 14/11/2016 AVERTISSEMENT Le présent document est publié par BNP Paribas Asset Management S.A.S. (BNPP AM)*, un membre de BNP Paribas Investment Partners (BNPP IP)**. Il contient des opinions et des données statistiques que BNPP AM considère légitimes et correctes le jour de leur publication conformément à l’environnement économique et financier en place à cette date. 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