Le Dollar, l`Innovation et l`Emploi Gilles Saint-Paul Toulouse

LeDollar,l’Innovationetl’Emploi
GillesSaint‐Paul
ToulouseSchoolofEconomics
BirkbeckCollege
Confrontéàunsujetpareil,toutéconomiste«bienné»aurapourpremierréflexedese
retrancherverssesbasesetd’invoquerla«dichotomieclassique».Cerésultatsignifiequesi
lesprixsontflexibles,lesquantitésréellessontdéterminéesindépendammentdesquantités
nominalesetquele«dollar»n’adoncaucuneffetsurl’innovationetl’emploi.Plus
précisément–etpourdonnerunsensplusprécisàlaquestiondu«dollar»‐‐l’innovationet
l’emploinesontpasaffectésparlerégime(oulapolitique)dechange.
Pourlathéoriemacroéconomique,lesprixnesontpasflexiblesdanslecourtterme.La
politiquedechangeadoncuneffet(bienconnu)surl’emploietlacroissanceàcourtterme.
Parexemple,unedévaluationrenchéritlesimportationsetstimulelesexportations,
augmentantainsilePIBetl’emploi.Maisàlongtermelesprixs’ajustentdesortequeces
derniersfluctuentautourdeleursniveauxd’équilibrequidépendentdelaproductivité,du
capitalhumain,delacapacitéàinnoveretdesinstitutionsquirégissentlemarché du
travail,voirecellesquis’appliquentauxmarchésdesbiens,maispasdurégimeetdela
politiquedechange.
Hystérésisetdésindustrialisation
Cependant,l’expériencedelasurévaluationpersistantedudollar(elle‐mêmeleproduitdes
déficits«Reagan»etdeladésinflation«Volcker»)danslesannées1980aconduitles
économistes(notammentRichardBaldwinetPaulKrugman1)àconsidérerqueles
fluctuationsdesmarchésdeschangespouvaientavoirdeseffetsréelspersistantsdansle
moyenterme(hysteresis).L’idéeestquelesentreprisesfontfaceàdescoûts
d’investissementimportantsetquecescoûtsnesontpasrécupérables.Lapertede
compétitivitéàcourttermequ’entraîneunesurévaluationdudollarsetraduitalorspardes
1Baldwin,“HysteresisinImportPrices:TheBeachheadEffect”,AmericanEconomicReview,
Vol.78,No.4(Sep.,1988),pp.773‐785.BaldwinetKrugman,“PersistentTradeEffectsofLarge
ExchangeRateShocksPersistentTradeEffectsofLargeExchangeRateShocks»,QuarterlyJournalof
Economics,Vol.104,No.4(Nov.,1989),pp.635‐654.

fermeturesd’entreprisesetcelles‐cidevraientpayerànouveaulecoûtd’investissement
pourreprendreleuractivité.Unesurévaluationtemporairedutauxdechangeréelentraîne
doncune«désindustrialisation»durableetpourquelabalancedespaiementssoitrétablie
àlasuitedecettepériodedesurévaluation,ilfautqu’ilsoitrentablepourlesentreprisesde
payerànouveaulecoûtd’investissement,cequiimpliquequeletauxdechanged’équilibre
tombeau‐dessousduniveauqu’ilavaitavantlasurévaluation.Enl’absenced’untel
réajustement,lesdéficitsdelabalancedespaiementssemaintiennentau‐delàdelapériode
initialedesurévaluation.Lorsd’unchocmacroéconomiquetemporaireconduisantàune
sur‐évaluation,ons’attenddoncàuneréponsedel’économieentroisétapes:
1. Toutd’abord,lasurévaluationelle‐même,sousl’effetduchocinitial:déficitpublic,
réductiondel’épargnedesménages,haussedelademandepourlesactifs
domestiques,etc.
2. Ensuite,uneréductiondunombred’entreprisessurlemarchédueaufaitqueles
exportateurslesmoinsrentablesdisparaissent.L’économieémergealorsduchoc
avecunebaseindustrielleréduite,cequiadenombreuxeffets.Enparticulier,la
gammedeproduitsofferteparl’économiedomestiqueaurestedumondeestplus
faible,cequiréduitlademandeglobaled’exportationsenprovenancedureste
dumondeàtauxdechangedonné.End’autretermes,pourexporterautantqu’avant
avecmoinsdeproduitsdifférenciés,ondevraitexporterunequantitéplusgrandede
chacundecesproduits,cequinepeutsefairequesileurprixbaisserelativementà
lasituationantérieure,end’autretermess’ilyaunedépréciationsupplémentairedu
tauxdechangeréel.Parailleurs,leplusfaiblenombred’entreprisesréduitledegré
deconcurrence, cequitendàaugmenterl’indicedesprixàlaconsommation
relativementausalaire,etdonclepouvoird’achatdecedernier.Ilenrésulte,entre
autres,unemoindreincitationàtravailler.
3. Lesdéficitscommerciauxsepoursuivantmalgréladisparitionduchocinitial,lepays
accumuledesdettesenverslerestedumondequiréduisentlarichessedeses
résidants.Ceux‐ciréduisentdoncleurconsommation,cequidéprimelademande
domestiqueetpèsesurlessalairesetleprixrelatifdesbiensnonéchangeables.
Cettebaissedescoûtsaugmentelaprofitabilitédanslesecteurdesexportationsetil
estdésormaisrentabled’ycréerdesentreprises.Cetteréindustrialisationsepoursuit
jusqu’aupointoùl’équilibredelabalancedespaiementsestrétabli.
Quelleestl’importancequantitativedeceseffets?Elledépenddelatailledeschocs
macroéconomiquesetdeleurpersistance.Siceux‐cisontfaibleset/oupeu
persistants,ouencoretrèsvolatiles,lesentreprisespréfèrerontsubirdespertes
plutôtquedequitterlemarchéetperdrelerentesassociéesàleursinvestissements
passés.Elledépendaussiduniveaudescoûtsd’investissements.Siceux‐cisonttrès
faiblesbeaucoupd’exportateursdisparaîtrontlorsqueletauxdechangeréel
s’apprécie,maislaplupartreviendrontsurlemarchéquandilssedéprécieraà
nouveau.Inversement, s’ilssonttrèsélévéstrèspeud’exportateursfermeront

pendantlapériodedesurévaluationetl’effetdedésindustrialisationsera
négligeable.C’estdoncpourunniveauintermédiairedescoûtsd’investissement
qu’ons’attendàdel’hysteresis.
Empiriquement,Campa(2004)2estime,surdonnéesespagnoles,qu’unedépréciation
delapesetade10%induitunehaussedesexportationsespagnolesd’environ8%.
Surces8pointsdepourcentage,6,5viennentdelahaussedelaproductionchezles
entreprisesquiexportaientdéjàet1,5%viennentdel’entréesurlemarchéde
nouveauxexportateurs.Commeleseffetsd’hystérésisproviennententièrementde
cettemargeextensive, etqu’unepartiedecesentrantsquitterontlemarchésila
pesetaseréapprécie,lechiffrede1,5%estunebornesupérieurepourleseffets
d’hysteresisquidevraientdoncêtrerelativementfaiblessil’ons’entientaux
résultatsdeCampa.Cesrésultatsconfirmentceuxobtenusantérieurementpar
ParsleyetWei(1993)3.Ilsmontrentquesileseffetsd’hysteresissontimportantson
devraits’attendreàcequelesfluxd’échangescommerciauxdépendentdemanière
significativedestauxdechangepassés,ensusdutauxdechangecourant.Deplus,la
volatilitédutauxdechangedevraitaffecterlesdécisionsd’entréeetdesortiedes
exportateurs.Orlesauteursnetrouventpasceseffetsdansleursdonnées.D’autres
auteurs,telsGiovanettietSamiei(1996)4netrouventdel’hysteresisquepour
certainssecteursoucertainspays.
Volatilitéetcroissancedelongterme
Sil’ondoitsuivrecettelittératureempiriqueetconsidérerquel’hysteresisestun
phénomènequantitativementpeuimportant,doit‐onrevenirversladichotomie
classiqueouexiste‐t‐ild’autresmécanismesquirelientlecourttermeaulong
terme?
Silerégimedechangen’affectepasdirectementleniveaumoyendel’activité
économique,ilaffectesansdoutesavariabilité.Lestenantsdesrégimesdechange
fixesouadministréspensentqueceux‐ciontunrôlestabilisateursurl’économie
parcequelesprixsontrigidesàcourtterme–etdoncletauxdechangenominalaun
effetsurletauxdechangeréel–etparcequ’enl’absencederégulationles
mouvementsdecapitauxinduiraientdesfluctuationsexcessivesdutauxdechange
nominal.Ilestalorsnatureldesedemandersiuneplusgrandevolatilitéde
l’économie–etenparticulieruneplusgrandevolatilitédutauxdechangeréel–aun
effetsurlelongterme.Cecisoulèvetroisquestions:
2“Exchangeratesandtrade:Howimportantishysteresisintrade?”,EuropeanEconomicReview,48,3,527‐548
3“InsignificantandInconsequentialHysteresis:TheCaseofU.S.BilateralTrade”,ReviewofEconomics
andStatistics,Vol.75,No.4,606‐613
4«Hysteresisinexports»,CEPRdiscussionpaperno.1352

1. Parquelsmécanismeséconomiqueslavolatilitédecourttermepourrait‐elle
affecterl’activitéentrepreneuriale,larechercheetl’innovation?
2. Empiriquement,quelestl’effetdelavolatilitéréellesurlacroissancedelong
terme?Pourtraiterdecettequestion,ilestimportantdedistinguer,comme
nousleverrons,volatilitéduPIBetvolatilitédutauxdechangeréel.
3. Lastabilisationdutauxdechangenominalparlesautoritésmonétairesparvient‐
elleeffectivementàréduirelavolatilitédutauxdechangeréelet/oucelledu
PIB?
Nousdiscuteronsdecestroisquestionssuccessivement.
Encequiconcernelesmécanismeséconomiques,onpeuttoutd’abordaffirmerque
danslathéoriemacroéconomiqueclassique,ceux‐cisontinexistants(end’autres
termesilexisteuneautredichotomieentrelesdéterminantsdelacroissancedelong
termeetceuxdesfluctuationsdecourtterme).Celaestlargementdûaufaitque
l’analysedelacroissancedelongtermereposesurlathéoriedelacroissance
endogènequisecontentedemodèlesdéterministes,ignorantengénéralles
fluctuations,tandisquelamodélisationdecesdernièresfaitappelàdesmodèles
stochastiquesoùletrenddeprogrèstechniquedelongtermeesttraitécomme
exogène.Ilexistecependantunelittérature5quimariefluctuationsetprogrès
techniquedecourtterme;ellepréditquelesactivitésquisontdéterminantespour
lacroissance,tellesquerecherche,développement,réorganisation,apprentissage
varientaucoursducycleetqu’unchocmacroéconomiquetemporaireauneffet
permanentsurleniveauduPIB6.Cependant,aupremierordreons’attendàceque
lavolatilitéproprementditen’aitpasd’effetdelongtermeparcequel’effetdes
expansionsetceluidesrécessionss’annulentenmoyenne.Cen’estqu’ausecond
ordre,voireautroisième,parcequelelienentreniveaudel’activitééconomiqueet
investissementdansl’innovationfutureestnonlinéaireetquelesfluctuationssont
asymétriques(lesrécessionsétanttypiquementplusbrutalesmaispluscourtesque
lesexpansions),quelavolatilitépeutaffecterlacroissance.Ons’attenddoncàce
quel’effetnetdelavolatilitésurlacroissanceàtraverslecomportementcyclique
desactivitésinnovatricessoittrèsfaible.Onpeutcependantpenserqu’ilexiste
d’autreseffetsplusdirectsdelavolatilitésurlacroissance,maisceux‐cipeuventà
5VoirparexempleStadler,G.W.,«Businesscycleswithendogenoustechnology»,AmericanEconomicReview,
80(4),763‐78,1990;P.AghionetG.Saint‐Paul,''OnthevirtuesofBadTimes'',MacroeconomicDynamics,2,3,
322‐344,1998;G.Saint‐Paul,“Businesscyclesandlong‐rungrowth”,OxfordReviewofEconomicPolicy,13,3,
145‐153(9),1997
6Ilexistedesmécanismesquiimpliquentquecertainesdecesactivitéssoientprocycliquesetd’autresqu’elle
soientcontracycliques.Parexemple,lescontraintesfinancièrespeuventforcerlesentreprisesàréduireleur
activitéderecherche‐développementpendantlesrécessions,cequiconduitàlaprocyclicalité.Inversement,le
coûtd’opportunitédecesactivitésestfaibleenrécessioncarlaprofitabilitédesactivitésdeproduction
auxquelleslesressourcescorrespondantespourraientêtreemployéesàlaplaceestelle‐mêmefaible.Voir
Saint‐Paul(1997),op.cit.,pourunediscussion.

nouveauallerdansunsensoudansl’autre.Unmécanismeimportantestceluides
contraintesfinancières7;danslamesureoùlavolatilitéaugmentelerisquede
banquerouteetlescoûtsdeliquidationquiysontassociés,onpeutpenserqu’ellese
traduitparunehausseducoûtducapitaletuneréductiondelarecherche‐
développement,doncdelacroissanceàlongterme.Cependantonsaitparailleurs
quelesentreprisesonttendanceàêtre«risk‐loving»,d’unepartàcausedeleur
responsabilitélimitée,d’autrepartparcequelesprofitsonttendanceàaugmenter
plusvitequeleprixdevente,cequiimpliquequ’uneaméliorationdesperspectives
positivesauneffetplusfortsurlaprofitabilitéqu’unedéteriorationéquivalentedes
perspectivesnégatives8.Siceteffetdomine,uneplusgrandevolatilitéaméliorela
profitabilitémoyenneetdonclesincitationsàinnoveretàintroduiredenouveaux
produitssurlemarché.
C’estdoncempiriquementquelaquestiondulienentrevolatilitéetcroissancedoit
êtrerésolue.Lesétudeséconométriques–‐ notammentRameyetRamey(1995)‐‐
suggèrentquelavolatilitéduPIBestgénéralementnéfasteàlacroissanceetquecet
effetestsurtoutprononcépourlespayslesmoinsdéveloppés.Unepartiedeces
étudesanalyselerôledelavolatilitédutauxdechange.Enparticulier:
• Aghionetal.(2006)estimentl’effetdelavolatilitédutauxdechangeréelsur
lacroissancedelongterme9.Ilstrouventqu’unehaussedelavolatilitédu
tauxdechangeréelde50%setraduitparunebaissedelacroissancede0.3
%.Dermanièreintéressante,ilstrouventégalementuneffetnégatifdela
surévaluationdutauxdechange.Unesurévaluationdutauxdechangede
20%relativementàsavaleurpréditedelongtermeréduitlacroissancede
0.2%.Onpeutcependantsedemandersicedernierrésultatn’estpas
simplementdenaturecyclique,puisqu’unetellesurévaluationnepeutêtre
quetemporaire.
• Schnabl(2007)étudielavolatiliténominaledutauxdechangedanslespays
périphériquesdelazoneEuro10etmontrequelespaysoùcelle‐cis’est
réduite(enparticulierparcedespolitiquesdeparitéavecl’Euroontété
poursuivies)ontcruplusvitequelesautrespays.Cesrésultatsplaidentpour
7VoirP.Aghion,A.Banerjee,G.M.Angeletos,K.Manova,“VolatilityandGrowth:CreditConstraintsand
Productivity‐EnhancingInvestment”,MITEconomicsWorkingpaper05‐15,2005
8Mathématiquement,celasetraduitparlaconvexitédelafonctiondeprofit;elleimpliquequelesprofits
supplémentairesengendrésparunehausseduprixdeuneurolorsqueleprixestélevé,sontsupérieursaux
profitsperdusparunebaisseduprixdeuneurolorsqueleprixestfaible.
9P.Aghion,P.Bacchetta,R.RanciereandK.Rogoff,“ExchangeRateVolatilityandProductivityGrowth:
TheRoleofFinancialDevelopment”,WP06.02,StudiencentrumGerzensee,2006.
10«ExchangeratevolatilityandgrowthinsmallopeneconomiesattheEMUperiphery»,BCEworkingpaper
773,2007.