Retour à la normale – le monde après la guerre en Irak (avril)

LE MONDE SELON BILL STERLING
W ILLIAM S TERLING
S TRATÈGE M ONDIAL
Retour à la normale –
le monde après la guerre en Irak
Il est facile de sombrer dans le pessimisme compte tenu de la
couverture médiatique à laquelle nous sommes soumis en continu,
et des profonds chavirements que la situation suscite de jour en jour.
Mais d’après nous, à l’heure de mettre sous presse
marché baissier auquel nous sommes confrontés
(au début d’avril), le gros de la guerre sera terminé
ne prendra pas nécessairement fin sitôt la paix
d’ici quatre ou six semaines, quoiqu’il soit évidem-
revenue, que le scénario optimal se concrétise ou
ment possible de voir les hostilités se prolonger.
non. Chose certaine, si non seulement la guerre
s’éternise mais que les consommateurs désertent
Cependant, qu’en sera-t-il une fois la guerre
les magasins, nous pourrions fort bien connaître
achevée? Aux dires de nombreux observateurs, les
une nouvelle récession et avoir à endurer plus
problèmes de l’économie mondiale étant de
longtemps un marché à la baisse.
nature structurelle et non cyclique, l’interminable
Sans nier ces risques, nous croyons plus probable
$ PAR BARIL
CONTRAT À TERME DU PÉTROLE BRUT, DÉCEMBRE 2003
qu’à l’issue des conflits armés, le cours du pétrole
reculera, et que les décideurs du monde entier pour-
32
ront ainsi se consacrer à la relance de l’économie
30
et du marché. Nous continuons d’estimer que la
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reflation et la reprise économique occuperont
26
le devant de la scène cette année, même si les
investisseurs subissaient au premier trimestre l’effet
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paralysant de la remontée du prix du pétrole et des
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inquiétudes relatives à la guerre.
20
06/03/02
08/05/02
09/25/02
11/14/02
01/09/03
03/04/03
TEMPS
Graphique 1 : le cours du pétrole pour les contrats à terme en décembre est
tombé à environ 25 $ aussitôt que les Américains ont sécurisé les champs de
pétrole dans le sud de l’Irak. D’autres pressions à la baisse sont à prévoir
une fois que la sécurité des champs du nord aura été assurée.
PA G E 4
Au point de vue purement économique, l’actualité qui n’a pas eu lieu constitue sans doute la
principale caractéristique de la guerre en Irak.
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Retour à la normale –
le monde après la guerre en Irak (suite)
Plus précisément, à part quelques incidents isolés,
l’année prochaine. Étant donné qu’un cours du
les combattants irakiens n’ont pas pu incendier
pétrole tronqué de 10 $ représente une réduction
leurs champs de pétrole ou ceux de leurs voisins.
d’impôt de 40 à 50 milliards de dollars aux États-
En outre, ils ont perdu rapidement la capacité
Unis, il s’agirait là d’une excellente nouvelle
de le faire depuis que le contrôle militaire de leur
pour les consommateurs et les entreprises.
territoire leur échappe.
L’enjeu des divergences sur la scène
Ce déroulement positif s’est reflété sur le marché
internationale
des contrats pétroliers à livrer. Comme le
graphique 1 l’indique, les marchés à terme ont
L’économie mondiale a marqué une pause au
récemment escompté des cours du pétrole
premier trimestre, ce qui se répercutera de toute
chutant à 25 $ ou 26 $ US le baril vers la fin de
évidence sur les résultats des quelques mois
l’année, alors que le prix prévu atteignait quelque
à venir. Ces résultats devraient simultanément
30 $ le baril avant la guerre. À la veille de
continuer de traduire les divergences extrêmes qui
l’effondrement du régime de Saddam Hussein,
existent entre les diverses régions du globe. En
le cours du pétrole devrait diminuer encore
effet, la Chine est en plein essor, mais la récession
davantage, à mesure que s’amenuise la prime de
guette l’Europe. Une déflation chronique
risque liée à la guerre.
cont-inue de sévir au Japon. Les États-Unis
doivent se contenter d’une croissance anémique.
Si les marchés à terme sont dans le vrai, le cours
du pétrole devrait enregistrer une baisse sur
Nous mettons les investisseurs en garde contre un
douze mois au deuxième semestre et au début de
trop grand défaitisme face à ces données
économiques peu reluisantes. Il est à prévoir que
MONTAGNE D'ARGENT
les chefs d’orchestre de l’économie réagiront aux
tendances en conservant résolument une politique
0,70
liquidités en tant que % du Wilshire 500*
0,65
0,60
d’expansion. La Banque centrale européenne se
doit de sabrer ses taux encore, et elle s’y appliquera
POURCENTAGE
0,55
0,45
certainement dès que le spectre de la guerre se
0,40
sera éloigné. Le nouveau dirigeant de la Banque
0,35
centrale japonaise, quant à lui, devrait adopter
0,30
des politiques plus expansionnistes que son
0,25
0,20
1980
1983
1986
1989
1992
1995
1998
2001
ANNÉE
Source : BCA Research, ISI
*Incluant les dépôts et les fonds de marché monétaire
Graphique 2 : une énorme “montagne d’argent” de 5 trillions de dollars dans
les fonds de marché monétaire et les comptes d’épargne s’est constituée ces
dernières années. Cet argent est accumulé sur presque rien et pourrait être
positionné pour retourner dans les actions lorsque la confiance des épargnants
s’améliorera.
prédécesseur. De son côté, la Réserve fédérale est
prête à assouplir davantage sa politique en
vue d’assurer la reprise de l’économie avant la fin
de l’année.
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PA G E 5
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le monde après la guerre en Irak (suite)
Les liquidités sous-jacentes pourraient donc
gain pratiquement inexistant valait mieux que
rester sensiblement favorables aux marchés
d’essuyer des pertes à la Bourse. Toutefois,
boursiers internationaux dans les prochains
lorsque les perceptions qu’il inspire auront
trimestres, à un moment où l’évaluation relative
changé, le marché des actions sera sûrement à
des actions est revenue aux niveaux attrayants
même d’attirer d’abondantes mises de fonds.
des décennies antérieures. Ce contexte monétaire avantageux se mesure notamment par la
Retour à la normale… des évaluations
formidable accumulation d’avoirs en espèces
dans les fonds monétaires et les dépôts
Les évaluations boursières se sont beaucoup
d’épargne aux États-Unis, ainsi que le démontre
améliorées
le graphique 2. La réserve de 5 trillions de
Présentement, les titres de l’indice S&P 500
dollars en cause équivaut à une proportion
se négocient à environ 15 fois le bénéfice
record de 63 % de la capitalisation boursière. Et
d’exploitation prospectif, en comparaison d’un
le plus extraordinaire, c’est que ces sommes ont
multiple de 24 au sommet du cycle il y a trois
continué à grossir en dépit des rendements
ans. Cette valeur se rapproche de la moyenne
désastreux des dépôts à court terme.
historique des 30 dernières années, période au
durant
le
marché
baissier.
cours de laquelle les taux d’intérêt étaient
Les investisseurs ont dû se résigner jusqu’à main-
généralement bien supérieurs aux niveaux
tenant et ce, depuis le tout début du marché
actuels. Naturellement, quand les rendements
baissier, à obtenir un rendement presque nul de
obligataires s’établissent à 4 % plutôt que 10 %, la
leurs fabuleuses réserves. Parce qu’encaisser un
valeur relative d’un ratio cours-bénéfice de
15 s’en trouve énormément améliorée.
VALORISATION AJUSTÉE POUR LES TAUX D'INTÉRÊT
Pour rajuster facilement les évaluations boursières
33
en fonction des taux d’intérêt, il suffit d’ajouter le
31
S&P 500 suivant ratio c/b plus
les bons du Trésor à 10 ans
29
rendement des bons du Trésor américain à 10 ans
27
au ratio cours-bénéfice prospectif. Le niveau
25
d’évaluation boursière semble tout à fait
23
raisonnable, selon cette mesure et en regard des
21
dernières décennies, comme l’indique le
19
graphique 3.
17
1982
1984
1986
1988
Source : DataStream, BCA Research
1990
1992
1994
1996
1998
2000
2002
ANNÉE
Tableau 3 : ajusté pour le faible niveau des taux d’intérêt, le niveau de valorisation
du marché des actions semble plutôt raisonnable d’après les normes historiques.
Ce tableau ajoute simplement les bons du Trésor à 10 ans au ratio cours/bénéfice
à suivre.
PA G E 6
Sur un grand nombre de marchés importants
partout dans le monde, comme le montre le
tableau 1, les titres s’échangent à des multiples
très inférieurs à ceux des États-Unis. Qui plus est,
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Retour à la normale –
le monde après la guerre en Irak (suite)
LES MARCHÉS D'OUTREMER OFFRENT DE LA VALEUR
É.-U.
12 mois suivants c/b
Europe
hors R.U.
R.-U.
Japon
Asie
hors Japon
Monde
INDUSTRIES DE BASE
17,4
9,5
11,4
18,3
11,5
13,2
BIENS D'ÉQUIPEMENT
15,1
12,1
7,5
19,9
9,3
14,3
PRODUITS DE CONSOM. CYCLIQUES
16,1
8,5
11,1
14,3
9,0
13,6
PRODUITS DE PREMIÈRE NÉCESSITÉ
14,8
12,5
11,4
21,2
12,9
14,6
ÉNERGIE
14,8
11,1
14,0
18,7
8,8
13,4
SERVICES FINANCIERS
11,2
8,9
9,5
17,8
10,7
10,8
SOINS DE SANTÉ
18,3
14,8
15,5
17,0
19,5
17,6
TECHNOLOGIES
24,2
24,4
11,0
23,9
15,2
23,7
SERVICES PUBLICS
10,8
9,6
10,8
15,9
9,2
11,4
TÉLÉCOMMUNICATIONS
14,8
14,3
17,3
19,1
9,5
29,8
VALEUR MARCHANDE
15,6
11,0
12,0
17,4
10,9
14,6
Source : Lehman Brothers
Tableau 1 : La plupart des marchés étrangers ont aujourd’hui des ratios cours-bénéfice substantiellement moins élevés que
le marché américain. À l’heure actuelle, de nombreux secteurs ont des ratios cours-bénéfice à un seul chiffre.
on trouve souvent au sein de ces marchés des
placements. Mieux encore, nous pensons que
ratios cours-bénéfice de moins de 10, à l’heure
les marchés commenceront à escompter une
actuelle. En conséquence, l’avantage de la diver-
relancée économique avant même la capitula-
sification à l’échelle mondiale nous apparaît
tion officielle du régime irakien à Bagdad.
franchement indéniable en ce moment.
Cela dit, les marchés peuvent toujours devenir
moins chers, et des évaluations particulièrement
William Sterling, Stratège mondial,
CI Global Advisors LLP
basses ne sont pas garantes de rendements
spectaculaires à court terme. Cependant, une
certitude demeure : les actions ont bien plus
amélioré leur profil de risques par rapport aux
résultats que les titres à revenu fixe. Quand
les bombardements auront cessé – ceux des
belligérants comme celui des médias – nous
nous attendons à une année marquée au sceau
de la reprise, sur le plan de l’économie et des
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