Monportefeuille: lesconseils decinqexperts

Fonds
deplacement Monportefeuille:
lesconseils
decinqexperts
Lesmérites
del’investissement
responsable
Actionsetobligations:
perspectives2009
Ce supplément ne peut être vendu séparément Le Temps Mercredi 4 février 2009
MIRJANA FARKAS
Fondsdeplacement
contreproduitsstructurés

2Fonds de placement Le Temps Mercredi 4 février 2009
ÉDITO
N’investirque
dansceque
l’oncomprend
Par Jean-Pascal Baechler
DR
SOMMAIRE
Editeur Le Temps SA
Place Cornavin 3
CH-1201 Genève
Président du conseil
d’administration
Stéphane Garelli
Directeur
Rédacteur en chef
Jean-Jacques Roth
Directrice adjointe
Valérie Boagno
Rédactrice en chef
déléguée aux hors-séries
Isabelle Cerboneschi
Rédacteur responsable
du hors-série
Fonds de placement
Jean-Pascal Baechler
Rédacteurs
Emmanuel Garessus
Philippe Gumy
Frédéric Lelièvre
Pierre Novello
Myret Zaki
Iconographie
Marc Sauser-Hall
Photographies
Thierry Parel
Eddy Mottaz
Illustratrice
Mirjana Farkas
Réalisation, graphisme
Françoise Comba Abboub
Christine Immelé
Photolitho
Patrick Thoos
Infographie
Samuel Rouge
Joël Sutter
Correction
Virginie Jaton
Responsable production
Nicolas Gressot
Internet
www.letemps.ch
Christine Salvadé
Michael Lapaire
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Directrice: Marianna di Rocco
Impression
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La rédaction décline
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soumise à l’approbation préalable
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intégrale ou partielle
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non autorisés, notamment
sur des services en ligne,
est expressément interdite.
ISSN: 1423-3967
Toutes les illustrations
de ce hors-série sont dues
à la plume talentueuse
de Mirjana Farkas.
4à6Cinq experts débattent
Que faire de son portefeuille dans l’environnement actuel
de crise? Et quand les actions reverront-elles les cours de 2007?
Propos recueillis par Jean-Pascal Baechler
7Les mérites respectifs des fonds et des structurés
Dans la concurrence entre ces deux instruments, la faillite
de Lehman Brothers et l’affaire Madoff ont redistribué les cartes.
Par Emmanuel Garessus
8La gestion alternative après l’affaire Madoff
L’industrie de la sélection de fonds doit regagner
sa crédibilité. Les processus seront revus…
et les commissions devront être méritées.
Par Myret Zaki
9Les fonds diversifiés ont mieux encaissé le choc
L’année 2008 a rappelé l’importance d’une bonne
diversification. Les fonds d’allocation d’actifs ont fait leur preuve.
Par Reto Tarreghetta
9Poser les bonnes questions
Analyser les caractéristiques des fonds est important: respect
du mandat de gestion, rôle de l’équipe et frais en font partie.
Par Guy Boden
10 et 11 Le point sur l’investissement socialement responsable
Les aspects sociaux et non financiers ont de plus en plus de
poids dans les politiques de placement. Leur rôle a aussi évolué.
Propos recueillis par Frédéric Lelièvre
12 et 13 Les fonds immobiliers suisses cotés: résistants
La pierre se possède aussi en indirect. Plusieurs produits
sont centrés sur l’immobilier résidentiel en Suisse romande.
Par Philippe Gumy
14 et 15 Les fonds dans le 3e pilier
Quelques éléments pour comprendre pourquoi les assurances
vie liées à des fonds sont (presque) toujours à la peine.
Par Pierre Novello
16 Le potentiel des actions suisses est intact
Solidité financière, innovation et expérience internationale
parlent en faveur de petites et moyennes capitalisations.
Par Beat Kaeser
16 La bourse en 2009: nouveaux risques, nouvelles chances
Bien que 2009 s’annonce difficile, un redressement
des marchés est pourtant attendu au 2e semestre.
Par Burkhard P. Varnholt
17 Le potentiel des économies émergentes
Les économies en croissance ont des moyens
pour répondre au ralentissement de l’économie mondiale.
Par Simon Pickard
17 Japon: trop tôt. Mais qui sait?
L’aversion pour le risque née de la crise du crédit a révélé
les faiblesses structurelles du marché actions japonais.
Par Bénédicte Mougeot
18 Le secteur de la santé et la contraction du crédit
Médicaments, implants ou services: les effets de la crise
ne sont pas uniformes dans la branche. Tour d’horizon.
Par Anne Marieke Ezendam
18 La baisse des prix des matières premières
est temporaire
Les tendances fondamentales plaident pour des hausses
de cours. L’analyse des stocks permet d’affiner l’investissement.
Par Peter Königbauer
19 Tous les fonds à rendement absolu ne sont pas en échec
Certaines stratégies visant à délivrer un rendement positif
dans toutes les conditions de marché ont fonctionné.
Par Volker Wehrle
19 Obligations d’Etat: plus chères qu’il n’y paraît
Malgré la morosité – ou peut-être grâce à elle –, des opportunités
pour les investisseurs à long terme se dessinent.
Par Michael Krautzberger
20 Obligations d’entreprises:
une occasion à ne pas manquer
La crise du crédit a créé dans les titres de crédit d’entreprise
en Europe une situation qui devrait susciter des convoitises.
Par Alexandre Ris
21 à 31 Les classements
Par Lipper
Ce n’est pas fini. Alors que
paraît ce hors-série Fonds
de placement et que s’ouvre
le salon financier Fonds’09
à Zurich (jusqu’au 6 février),
les dégâts de la crise
financière à l’économie réelle
commencent à apparaître
dans toute leur ampleur.
Les investisseurs individuels
pourraient à nouveau vivre
au cours des prochains mois
des moments difficiles.
Mais chaque médaille
a un revers. Si le côté pile,
synonyme de 18 mois
de baisses de cours, sauf sur
les obligations d’Etat, n’est
pas engageant, le côté face
l’est plus. En raison des ventes
massives, notamment
pour liquider des positions
financées à crédit, certains
actifs sont maintenant
fortement sous-valorisés.
Attention toutefois: un prix
bas ne signifie pas forcément
bon marché. Et être bon
marché aujourd’hui
n’empêche pas d’être encore
meilleur marché plus tard.
Il y a des pièges. L’un d’eux
est peut-être justement que,
malgré l’incertitude sur
la direction que prendra
l’économie ces prochains
trimestres, le fond a déjà
été atteint sur les marchés
financiers. Ou pas.
Allez savoir...
Investir graduellement
et privilégier des stratégies
diversifiées est donc plus
important que jamais.
Pour qui n’a pas envie
de jouer, donner une place
prépondérante aux titres
de qualité est également
essentiel. De même que
savoir remettre en question
ses certitudes. Qui aurait
cru il y a deux ans que des
dizaines de banques seraient
en quasi-faillite?
La grande leçon est que rien
ne vaut la transparence et
la simplicité. S’ils n’ont pas
été épargnés par les baisses
de cours, les fonds
de placement traditionnels
n’ont au moins pas subi
les effets de l’écroulement
de modèles statistiques.
De simples produits
d’allocation d’actifs font
parfois mieux ou en tout cas
pas plus mal que des fonds
alternatifs sophistiqués.
Les fonds de placement ont
aussi montré leur solidité,
alors que les acheteurs de
produits structurés Lehman
Brothers ont dû apprendre
concrètement ce qu’était un
«risque de contrepartie»
et que ces instruments sont
de simples créances. Amère
leçon pour ceux qui ont
choisi des produits à «capital
garanti» pour éviter les
risques. Et qui pensent avoir
été mal informés.
Evidemment, ce monde
ne serait pas ce qu’il est si tout
était si simple. La gestion
alternative et les structurés
ont encore un avenir. Laissons
ici de côté les suites probables
des certaines casses sur ces
instruments. Celles-ci rappel-
lent une autre règle: n’investir
que dans ce que l’on com-
prend. C’est la plus simple,
mais aussi celle qui s’oublie
le plus facilement. Certes, elle
ne fait pas rêver. Cependant,
dans l’investissement,
les rêves seraient plutôt
de mauvais conseil.

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Depuis que le prix du baril de pétrole a atteint son plus haut niveau
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Produit Sous-jacent Maturité Devise Numéro de valeur
Certificat ICE Brent Crude Open End USD 1'837’955
Brent Crude Oil Oil Future CHF Quanto* 1'940’836
Certificat NYMEX WTI Crude Open End USD 2'015’778
WTI Crude Oil Oil Future CHF Quanto* 2'042’359
Certificat RICI®EnhancedSM Indice RICI®EnhancedSM Open End USD 4'545’427
Brent Crude Oil Brent Crude Oil CHF 4'545’428
Certificat RICI®EnhancedSMIndice RICI®EnhancedSMOpen End USD 4'545’429
WTI Crude Oil WTI Crude Oil CHF 4'545’430
Certificats open end
Certificats MINI Future (niveau au 21 janvier 2009)
Warrants
Produit Sous-jacent Prix d'exercice Maturité Devise Numéro
de valeur
Brent Crude Oil Call ICE Brent Crude Oil Future 55.00 11.05.2009 CHF 4'960’044
Brent Crude Oil Call ICE Brent Crude Oil Future 65.00 10.11.2009 CHF 4'860’346
Brent Crude Oil Put ICE Brent Crude Oil Future 40.00 11.05.2009 CHF 4'860’548
* avec couverture du risque de change
Produit Niveau de Niveau de barrière Levier Maturité Devise Numéro
financement désactivante de valeur
Brent Crude Oil 40.02 41.60 11.31 Open End CHF 4'957'404
MINI Long
Brent Crude Oil 36.91 38.36 6.28 Open End USD 4’894’937
MINI Long
Brent Crude Oil 58.23 55.94 3.06 Open End USD 4'917'496
MINI Short
01_040_09_ANZ_Oel_Le Temps_deu.qxp:01_007_09_ANZ_Oel_Handelszeitung_deu 21.01.2009 9:52 Uhr Seite 1

4Fonds de placement Le Temps Mercredi 4 février 2009
MONPORTEFEUILLE
L’année 2008 est de celles que
l’on aimerait oublier. Une crise
partie d’un segment secondaire
des marchés financiers, des hypo-
thèques à risque à des ménages
pauvres aux Etats-Unis, est deve-
nue une crise financière sans pré-
cédent, qui dégénère maintenant
en récession mondiale.
Les actions et les obligations
d’entreprises ont chuté. Les matiè-
res premières se sont envolées
avant de s’effondrer. Même les
hedge funds n’échappent pas aux
baisses. La perte de valeur des pro-
duits structurés Lehman Brothers
et la fraude du financier new-yor-
kais Bernard Madoff, l’une des
plusimportantes detouslestemps,
a encore accru la méfiance vis-à-
vis des produits financiers. Seules
les obligations des Etats les mieux
notés s’en sont bien sorties.
Professionnels et particuliers
ont été malmenés et leurs ques-
tions sont innombrables. Cinq ex-
perts réunis par Le Temps livrent
quelques réponses. Et leurs con-
seils pour s’adapter à l’environne-
ment actuel.
Jusqu’à quand la volatilité
va-t-elle durer?
Quelles sont ses causes?
Le mouvement de baisse des cours
qui avait débuté en été 2007
s’est transformé en panique
en septembre dernier. La faillite
de l’institut américain Lehman
Brothers a montré l’ampleur des
dégâts provoqués par l’éclatement
de la bulle du crédit. Les banques
sont au premier rang et nombre
d’Etats ont dû recapitaliser ce
secteur. Chaque épisode a
provoqué une poussée de fièvre et
fait chuter les cours. La première
question est de savoir quand
le mouvement s’arrêtera.
Andreas Jacobs: Nous pensons
que la volatilité reculera par
rapport à ses niveaux extrêmes
d’octobre dernier, mais restera
élevée. La crise financière, avec
notamment la faillite de Lehman
Brothers, a provoqué une perte
de confiance au sein du secteur
bancaire et a enclenché un pro-
cessus de réduction de l’endette-
ment et une montée rapide de la
volatilité. Pour l’instant, l’am-
pleur du ralentissement de la
conjoncture est incertaine.
Pour que la volatilité baisse, il
faut que les mesures de soutien
au secteur financier déploient
leurs effets et que la confiance
entre banques revienne. Les
premiers signes de détente sont
perceptibles de ce côté. Il faut
aussi que la confiance dans les
mesures de soutien à l’économie
s’installe et que les indicateurs
conjoncturels avancés donnent
des signes de stabilisation. Cela
pourrait survenir au premier
trimestre.
Fernando Martins da Silva: La
baisse de la volatilité se fera en
deux phases. Il y aura d’abord un
tassement rapide de la volatilité
extrême. Cela peut survenir au
début de cette année. Au lieu
d’avoir des variations journalières
pouvant atteindre 8% ou plus, les
mouvements marqués seront
plutôt de l’ordre de 5%. Il y aura
éventuellement quelques rallyes
intéressants, mais je pense que les
cours évolueront plutôt de ma-
nière irrégulière.
Les bénéfices des entreprises vont
reculer. Le danger vient de l’in-
tensité des révisions à la baisse.
Une faillite importante pourrait
aussi être source de stress. La
baisse est déjà bien avancée, mais
sa maturation ne sera pas com-
plète avant le printemps. De plus,
un retour à la normale ne sur-
viendra pas avant six à neuf mois.
La perception du risque est mon-
tée jusqu’à quatre fois les som-
mets atteints lors du dernier
cycle. Et il faudra plus que trois
mois pour que le calme revienne.
Fabrizio Quirighetti: Aujourd’hui,
il n’y a pratiquement pas de
visibilité. Tous les pronostics sont
possibles. Sur le marché boursier,
on ne sait pas à combien se mon-
teront les bénéfices des entrepri-
ses, et combien les investisseurs
sont prêts à les payer. Nous som-
mes dans une spirale: les dégâts
au système financier se répercu-
tent sur l’économie et vice-versa.
A cela s’ajoute la réduction forcée
de l’endettement de nombreux
intervenants, qui s’accompagne
de ventes d’actifs à n’importe quel
prix. Tant que cela durera, la
volatilité restera élevée. Il faut
attendre que la situation se stabi-
lise et que la visibilité s’améliore
pour voir une détente.
Il est aussi important de compren-
dre un phénomène qui explique la
forte volatilité des cours des ac-
tions. La valeur d’une entreprise
est la somme de son capital-ac-
tions et de ses dettes. Quand celle-
ci évolue, cela se reflète avant tout
dans le cours des actions et un
changement modeste à l’échelle
de l’entreprise sera d’autant plus
important lorsqu’il est rapporté
au capital-actions, si cette der-
nière est fortement endettée.
Quand la valeur d’une entreprise
est fortement modifiée, par l’arri-
vée d’une récession par exemple,
l’effet sur le cours des actions peut
sembler démesuré. C’est un symp-
tôme classique de l’effet de levier
qui avait déjà frappé le secteur
des télécoms en 2001-2002.
Qu’en est-il sur le plan
économique?
Les marchés financiers sont
en avance sur la conjoncture.
Mais ils ne commenceront
à se remettre de la crise que
quand il sera clair que l’économie
s’apprêtera, elle aussi, à renouer
avec la croissance. Ce n’est qu’à
ce moment que les entreprises
commenceront à cesser
de licencier et même à investir.
Le scénario économique est donc
indispensable à la compréhension
de ces prochains mois.
F. M. d. S.: La récession ressemble
à celle de 1981-1982, avec une
baisse de 1,5% à 2% du PIB aux
Etats-Unis, peut-être plus. Elle
sera plus modérée en Europe, en
tout cas dans les pays où l’endet-
tement a été moins excessif et qui
réagiront mieux aux stimuli des
banques centrales.
C’est aussi le cas de certaines
économies émergentes. Par con-
tre, dans plusieurs pays anglo-
saxons ou en Espagne, la réduc-
tion de l’endettement sera plus
importante que l’investissement.
La reprise mondiale ne sera donc
pas rapide.
Janwillem Acket: Les liquidités
dont les banques centrales inon-
dent le système bancaire n’ont
pas encore été réinjectées dans
l’économie. Il y a un risque de
piège de liquidité classique, que
les taux directeurs tombent à
zéro sans que les banques com-
merciales jouent leur rôle d’inter-
médiaire.
Les stimuli keynésiens, comme
l’augmentation des dépenses des
Etats ou la baisse de la TVA au
Royaume-Uni, peuvent être plus
efficaces. Le nouveau président
américain Barack Obama veut
ainsi lancer une sorte de New
Deal. Cependant, les discussions
parlementaires prennent du
temps, et les dommages à l’écono-
mie s’aggravent.
Le chômage va augmenter. Plus
l’hiver avancera, plus la consom-
mation baissera sous l’influence
de mauvaises nouvelles. On verra
les effets de la crise financière sur
l’économie réelle. Celle-ci ne se
rétablira pas avant l’hiver pro-
chain et les marchés ne s’engage-
ront pas dans une hausse durable
avant quelques mois.
F. Q.: Je doute que nous assistions
à une déflation à la japonaise. La
réaction des banques centrales
est plus rapide. La bulle des actifs
est moins importante et les ban-
ques font le nettoyage plus rapi-
dement.
Comment adapter son porte-
feuille à cette situation?
De nombreux investisseurs privés
ont été directement touchés par
la chute de la valeur des actions
dans leur portefeuille, que celles-ci
soient détenues directement
ou indirectement via des fonds.
Les plus sophistiqués, qui ont
investi dans des matières
premières et des fonds alternatifs
en pensant bénéficier d’un
supplément de diversification,
ne s’en sont pas vraiment mieux
tirés. Et c’est sans parler
de ceux qui ont vu leurs produits
structurés Lehman Brothers
perdre toute valeur. Qui pense
ne pas tout comprendre
à son portefeuille devrait donc
le réexaminer.
Christophe Bernard: Ces derniers
trimestres ont montré l’avantage
d’un portefeuille robuste
composé d’actifs accessibles
et simples. Il faut acheter ce
qui a un sens et diversifier. Il y a
encore aujourd’hui des
investissements intéressants.
Dans le crédit d’entreprise, il
existe des obligations de bonne
qualité offrant des rendements
de 7%, 8% ou 9%. Par exemple,
Daimler a émis en décembre
un emprunt obligataire.
La question n’est pas de savoir où
sera l’action dans deux ans, mais
simplement si l’entreprise sera
encore debout. Je pense que ce
sera le cas et cette émission était
attrayante.
L’or reste une excellente
protection quand le reste ne va
pas. Si les plans de relance ne
fonctionnent pas, nous
traverserons une période risquée
durant laquelle ce métal
s’appréciera. Dans un mandat
balancé, nous avons 50% de cash.
Nous vivons la première récession
globale synchronisée et celle-ci
peut devenir une longue
dépression. Nous estimons la
probabilité à 1 sur 3, mais nous
positionnons le portefeuille
comme si elle était de 2 sur 3.
C’est pourquoi nous avons aussi
dans un portefeuille balancé 15%
d’obligations gouvernementales,
des obligations allemandes en
euros et pas des obligations
américaines. Le rendement réel
sur le dollar est négatif et il y a un
risque de perte de confiance dans
cette devise.
F. Q.: Il ne sert à rien de se ruer
aujourd’hui sur des actifs risqués
parce qu’il y a des opportunités.
Celles-ci ne vont pas disparaître
du jour au lendemain. Il y aura
le temps de revenir graduelle-
ment.
J. A.: Dans une situation de réces-
sion globale, il faut de la qualité,
rien que de la qualité. C’est-à-dire
des entreprises qui ont un cash-
flow et un bilan solides, des affai-
res stables, des comptes transpa-
rents, un rôle de leader dans leur
branche et qui offrent une diver-
sification. Citons par exemple
Exxon, Vivendi, Coca-Cola ou
Nestlé. On parle aussi des pro-
grammes d’investissement dans
les infrastructures, aux Etats-
Unis, en Europe ou en Chine. Ils
prendront du temps, mais nous,
nous pensons qu’il y a là un
thème intéressant, à aborder via
des compagnies occidentales
comme ABB et Siemens. Dans les
investissements défensifs, citons
également la santé, les télécom-
munications ou les services in-
dustriels, qui sont similaires aux
infrastructures.
Une approche stratégique à
moyen et long terme est aussi
nécessaire: il est possible de se
positionner aujourd’hui dans la
qualité. Par contre, à court terme,
il faut être défensif. Beaucoup
d’analystes n’ont pas adapté leurs
estimations. Depuis septembre, la
dégradation des conditions
économique est dramatique. Ce
premier trimestre 2009 ne sera
Unretourdesindicesboursiersau
Quefaire
desonportefeuille,
alorsquel’économie
etlesmarchés
financiersploient
souslepoids
d’unecrise
sansprécédent.
Lesréponses
decinqexperts.
Propos recueillis par
Jean-Pascal Baechler
Janwillem Acket
Christophe Bernard
Andreas Jacobs
Fernando Martins da Silva
Fabrizio Quirighetti
Chef économiste à la banque
Julius Baer, à Zurich.
Responsable de la stratégie
d’investissement chez Union
Bancaire Privée (UBP), à Genève.
Responsable des ventes pour
la Suisse chez UBS, à Zurich.
Responsable de la stratégie
d’investissement à la Banque
Cantonale Vaudoise (BCV),
à Lausanne.
Economiste en chef
à la banque Syz & Co, à Genève.
ILLUSTRATION ORIGINALE: MARJANA FARKAS
EDDYMOTTAZDR
DREDDY MOTTAZDR
MONPORTEFEUILLE
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pas bon. Celui qui veut jouer des
titres doit choisir de la qualité,
que ce soit dans les actions, les
obligations ou les convertibles.
Il faut utiliser les creux pour
entrer sur des positions de qua-
lité et les rebonds pour sortir des
moins bons titres. Il faut rester à
l’écart des entreprises cycliques,
endettées et sans position de
leader, surtout si elles concen-
trent plusieurs risques. Le secteur
automobile, qui passe par une
phase très difficile, est aussi à
éviter.
Attendre le point le plus bas pour
entrer est dangereux, car celui-ci
est difficile à identifier: il survient
au milieu d’un brouillard de
statistiques et dans une volatilité
élevée. Je ne pense toutefois pas
qu’il ait déjà été passé: les nouvel-
les économiques et financières
vont devenir encore pires.
Quant aux obligations d’Etat,
elles sont chères. Elles peuvent
être envisagées sur des durations
courtes. Mais il faut éviter
les titres à long terme. L’aug-
mentation de l’endettement
des Etats et une possible remon-
tée de l’inflation vont peser sur
les prix.
F. M. d. S.: A un horizon de trois à
six mois, il est très intéressant de
conserver un socle de titres
d’Etats. Même si les rendements
sont bas. En cas de départ en
vrille de l’économie, cela stabili-
sera le portefeuille.
A. J.: Parmi les investisseurs
privés, nous observons
schématiquement deux groupes.
La majorité a conservé sa
stratégie allocation d’actifs,
moyennant quelques
adaptations. D’autres ont réagi,
en général en réduisant la part
d’actions au profit de celle des
emprunts d’Etats et des fonds
monétaires pour réduire le
niveau de risque de leur
portefeuille. Cette crise rappelle
qu’il faut faire la différence entre
la capacité à prendre des risques
et la tolérance à ceux-ci.
La capacité à prendre des risques
est une mesure objective de ce
qu’une personne peut économi-
quement supporter, en fonction
de ses revenus, de sa fortune, de
son horizon de placement et
éventuellement d’une perspective
d’héritage. La tolérance mesure
ce qu’elle veut psychologique-
ment assumer. Cependant, c’est la
première fois que l’immense
majorité des clients subit une
crise de cette ampleur et certains
ont réalisé qu’ils ont surestimé
leur tolérance au risque. Si l’on se
fie aux décisions d’investisse-
ment, il semble qu’il s’agit d’une
minorité. Mais il n’est pas possi-
ble de quantifier ce phénomène.
Par contre, il est certain que de
telles corrections de marché sont
l’occasion pour tous les
investisseurs de réexaminer en
détail leur situation, leur
patrimoine, leurs attentes et leur
tolérance au risque. Quant à la
nécessité de diversifier, elle n’a
pas changé.
Faut-il revenir sur les actions?
Combien de temps faudra-t-il
pour revoir les sommets
de l’été 2007?
Même si elles ont perdu 40%
de leur valeur depuis les sommets
atteints en 2007, les actions
restent essentielles. Parce qu’il
s’agit d’un marché très liquide
et l’un des meilleurs moyens
d’investir dans la croissance
mondiale. La question est donc de
savoir quand il sera opportun de
revenir sur cette classe d’actifs.
F. Q.: Après un recul de 50%, il faut
que les cours remontent de 100%
pour compenser la baisse. Le
retour au niveau de 2007 peut
donc prendre trois ou quatre ans.
Il faudra à nouveau acheter des
actions quand apparaîtront des
signaux de stabilisation économi-
que et que la volatilité baissera. Il
faut aussi que les primes de risque
reculent et que les entreprises
bénéficient de meilleures condi-
tions de financement. Le retour
devra être graduel. Et il faut aussi
considérer les obligations d’entre-
prises.
J. A.: On ne devra pas attendre
25 ans pour retrouver les niveaux
d’avant la crise, comme cela a été le
cas après la grande dépression des
années 1930. Cela durera plutôt
cinq ans. Mais seulement sur les
entreprises de qualité, dont les
cours ont trop baissé par rapport à
la situation réelle. Par contre, il y a
des actifs qui ne se remettront
jamais, comme les crédits immobi-
liers risqués.
Je suis optimiste. Il y a de bonnes
chances de voir un tournant au
printemps prochain. Barack
Obama aura présenté son cabinet
et sa politique sera plus claire, ce
qui aidera à rétablir la confiance.
Les efforts pour réformer la régula-
tion vont dans le même sens. Les
leçons tirées de la crise des années
1930, sur la collaboration entre
autorités et l’importance des politi-
ques anticycliques, sont également
positives.
Beaucoup de mauvaises nouvelles
sont intégrées dans les cours. Mais
la volatilité est telle que les pronos-
tics à 12 mois sont dangereux. On
peut peut-être encore perdre 10%
ou 20%.
F. M. d. S.: Si l’on a une vision à long
terme, il faut mettre à contribution
les baisses pour augmenter gra-
duellement la part des actions et
revenir à l’objectif stratégique dans
le portefeuille. Mais il vaut mieux
ne pas espérer être profitable dans
les trois à six mois: l’horizon doit
dépasser une année. De plus, il est
nécessaire de conserver des cartou-
ches pour faire face aux imprévus.
Les marchés actions ont déjà
beaucoup baissé, environ 50%
depuis leurs plus hauts de 2007. Il
n’y a donc pas de raison d’être
extrêmement défensif. Mais leur
profil risque/rendement reste peu
attrayant. Il faudra encore attendre
plusieurs mois avant de voir la
situation se normaliser. Je doute
que cela survienne avant le
deuxième semestre. Il peut y avoir
des rallyes temporaires. Mais il est
possible aussi que les bas de no-
vembre soient retestés. Je ne pense
pas que nous ayons déjà passé le
point le plus bas.
Ceux qui veulent faire des investis-
sements la tactique doivent réali-
ser qu’une vision à six mois n’existe
pas et que de telles opérations sont
dangereuses quand la volatilité est
élevée. L’horizon doit être d’un
mois à un mois et demi et il ne faut
pas être à contretemps. Et se souve-
nir que c’est déjà difficile pour un
professionnel.
Quel rendement un investisseur
peut-il attendre de son portefeuille?
Le Temps: Les espoirs irréalistes
sont dangereux. Voici
donc quelques indications
sur la rentabilité attendue
ces prochaines années.
Fabrizio Quirighetti: A long
terme, il est raisonnable
d’attendre d’un portefeuille
équilibré, composé pour moitié
d’actions et d’obligations, qu’il
produise un rendement annuel
équivalent à la croissance
mondiale, en termes nominaux.
Cela correspond à 3,5 à 4% de
croissance réelle, plus 3%
d’inflation, soit un total d’environ
7%. Etant donné les prix actuels
des actifs, autrement dit leurs
piètres performances cumulées
au cours de ces dernières années,
des performances plus élevées à
moyen terme sont possibles.
Janwillem Acket: On peut espérer
un rendement sans risque de 3 à
5% par an et de 7 à 10% pour un
portefeuille équilibré. Et il faut
aussi se concentrer sur des
entreprises de qualité. En cas de
choc, ce sont elles qui souffrent le
moins. Ce n’est pas spectaculaire,
mais c’est une question de bon
sens. Dans les cinq à dix
prochaines années, il ne faut pas
s’attendre à des rendements de
plus de 10%.
Propos recueillis par J.-P. B.
Suite en page 6
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© UBS 2009. Tous droits réservés.
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rons définir avec vous la stratégiepour placer votre
patrimoine, et vous recommander dessolutions
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jets en matière de prévoyance et de financement.
N’hésitezpas à nous contacterpour faire le point
survotre situationfinancière. Nous nous réjouissons
de votre visite.

5Fonds de placementLe Temps Mercredi 4 février 2009
MONPORTEFEUILLE
L’année 2008 est de celles que
l’on aimerait oublier. Une crise
partie d’un segment secondaire
des marchés financiers, des hypo-
thèques à risque à des ménages
pauvres aux Etats-Unis, est deve-
nue une crise financière sans pré-
cédent, qui dégénère maintenant
en récession mondiale.
Les actions et les obligations
d’entreprises ont chuté. Les matiè-
res premières se sont envolées
avant de s’effondrer. Même les
hedge funds n’échappent pas aux
baisses. La perte de valeur des pro-
duits structurés Lehman Brothers
et la fraude du financier new-yor-
kais Bernard Madoff, l’une des
plusimportantes detouslestemps,
a encore accru la méfiance vis-à-
vis des produits financiers. Seules
les obligations des Etats les mieux
notés s’en sont bien sorties.
Professionnels et particuliers
ont été malmenés et leurs ques-
tions sont innombrables. Cinq ex-
perts réunis par Le Temps livrent
quelques réponses. Et leurs con-
seils pour s’adapter à l’environne-
ment actuel.
Jusqu’à quand la volatilité
va-t-elle durer?
Quelles sont ses causes?
Le mouvement de baisse des cours
qui avait débuté en été 2007
s’est transformé en panique
en septembre dernier. La faillite
de l’institut américain Lehman
Brothers a montré l’ampleur des
dégâts provoqués par l’éclatement
de la bulle du crédit. Les banques
sont au premier rang et nombre
d’Etats ont dû recapitaliser ce
secteur. Chaque épisode a
provoqué une poussée de fièvre et
fait chuter les cours. La première
question est de savoir quand
le mouvement s’arrêtera.
Andreas Jacobs: Nous pensons
que la volatilité reculera par
rapport à ses niveaux extrêmes
d’octobre dernier, mais restera
élevée. La crise financière, avec
notamment la faillite de Lehman
Brothers, a provoqué une perte
de confiance au sein du secteur
bancaire et a enclenché un pro-
cessus de réduction de l’endette-
ment et une montée rapide de la
volatilité. Pour l’instant, l’am-
pleur du ralentissement de la
conjoncture est incertaine.
Pour que la volatilité baisse, il
faut que les mesures de soutien
au secteur financier déploient
leurs effets et que la confiance
entre banques revienne. Les
premiers signes de détente sont
perceptibles de ce côté. Il faut
aussi que la confiance dans les
mesures de soutien à l’économie
s’installe et que les indicateurs
conjoncturels avancés donnent
des signes de stabilisation. Cela
pourrait survenir au premier
trimestre.
Fernando Martins da Silva: La
baisse de la volatilité se fera en
deux phases. Il y aura d’abord un
tassement rapide de la volatilité
extrême. Cela peut survenir au
début de cette année. Au lieu
d’avoir des variations journalières
pouvant atteindre 8% ou plus, les
mouvements marqués seront
plutôt de l’ordre de 5%. Il y aura
éventuellement quelques rallyes
intéressants, mais je pense que les
cours évolueront plutôt de ma-
nière irrégulière.
Les bénéfices des entreprises vont
reculer. Le danger vient de l’in-
tensité des révisions à la baisse.
Une faillite importante pourrait
aussi être source de stress. La
baisse est déjà bien avancée, mais
sa maturation ne sera pas com-
plète avant le printemps. De plus,
un retour à la normale ne sur-
viendra pas avant six à neuf mois.
La perception du risque est mon-
tée jusqu’à quatre fois les som-
mets atteints lors du dernier
cycle. Et il faudra plus que trois
mois pour que le calme revienne.
Fabrizio Quirighetti: Aujourd’hui,
il n’y a pratiquement pas de
visibilité. Tous les pronostics sont
possibles. Sur le marché boursier,
on ne sait pas à combien se mon-
teront les bénéfices des entrepri-
ses, et combien les investisseurs
sont prêts à les payer. Nous som-
mes dans une spirale: les dégâts
au système financier se répercu-
tent sur l’économie et vice-versa.
A cela s’ajoute la réduction forcée
de l’endettement de nombreux
intervenants, qui s’accompagne
de ventes d’actifs à n’importe quel
prix. Tant que cela durera, la
volatilité restera élevée. Il faut
attendre que la situation se stabi-
lise et que la visibilité s’améliore
pour voir une détente.
Il est aussi important de compren-
dre un phénomène qui explique la
forte volatilité des cours des ac-
tions. La valeur d’une entreprise
est la somme de son capital-ac-
tions et de ses dettes. Quand celle-
ci évolue, cela se reflète avant tout
dans le cours des actions et un
changement modeste à l’échelle
de l’entreprise sera d’autant plus
important lorsqu’il est rapporté
au capital-actions, si cette der-
nière est fortement endettée.
Quand la valeur d’une entreprise
est fortement modifiée, par l’arri-
vée d’une récession par exemple,
l’effet sur le cours des actions peut
sembler démesuré. C’est un symp-
tôme classique de l’effet de levier
qui avait déjà frappé le secteur
des télécoms en 2001-2002.
Qu’en est-il sur le plan
économique?
Les marchés financiers sont
en avance sur la conjoncture.
Mais ils ne commenceront
à se remettre de la crise que
quand il sera clair que l’économie
s’apprêtera, elle aussi, à renouer
avec la croissance. Ce n’est qu’à
ce moment que les entreprises
commenceront à cesser
de licencier et même à investir.
Le scénario économique est donc
indispensable à la compréhension
de ces prochains mois.
F. M. d. S.: La récession ressemble
à celle de 1981-1982, avec une
baisse de 1,5% à 2% du PIB aux
Etats-Unis, peut-être plus. Elle
sera plus modérée en Europe, en
tout cas dans les pays où l’endet-
tement a été moins excessif et qui
réagiront mieux aux stimuli des
banques centrales.
C’est aussi le cas de certaines
économies émergentes. Par con-
tre, dans plusieurs pays anglo-
saxons ou en Espagne, la réduc-
tion de l’endettement sera plus
importante que l’investissement.
La reprise mondiale ne sera donc
pas rapide.
Janwillem Acket: Les liquidités
dont les banques centrales inon-
dent le système bancaire n’ont
pas encore été réinjectées dans
l’économie. Il y a un risque de
piège de liquidité classique, que
les taux directeurs tombent à
zéro sans que les banques com-
merciales jouent leur rôle d’inter-
médiaire.
Les stimuli keynésiens, comme
l’augmentation des dépenses des
Etats ou la baisse de la TVA au
Royaume-Uni, peuvent être plus
efficaces. Le nouveau président
américain Barack Obama veut
ainsi lancer une sorte de New
Deal. Cependant, les discussions
parlementaires prennent du
temps, et les dommages à l’écono-
mie s’aggravent.
Le chômage va augmenter. Plus
l’hiver avancera, plus la consom-
mation baissera sous l’influence
de mauvaises nouvelles. On verra
les effets de la crise financière sur
l’économie réelle. Celle-ci ne se
rétablira pas avant l’hiver pro-
chain et les marchés ne s’engage-
ront pas dans une hausse durable
avant quelques mois.
F. Q.: Je doute que nous assistions
à une déflation à la japonaise. La
réaction des banques centrales
est plus rapide. La bulle des actifs
est moins importante et les ban-
ques font le nettoyage plus rapi-
dement.
Comment adapter son porte-
feuille à cette situation?
De nombreux investisseurs privés
ont été directement touchés par
la chute de la valeur des actions
dans leur portefeuille, que celles-ci
soient détenues directement
ou indirectement via des fonds.
Les plus sophistiqués, qui ont
investi dans des matières
premières et des fonds alternatifs
en pensant bénéficier d’un
supplément de diversification,
ne s’en sont pas vraiment mieux
tirés. Et c’est sans parler
de ceux qui ont vu leurs produits
structurés Lehman Brothers
perdre toute valeur. Qui pense
ne pas tout comprendre
à son portefeuille devrait donc
le réexaminer.
Christophe Bernard: Ces derniers
trimestres ont montré l’avantage
d’un portefeuille robuste
composé d’actifs accessibles
et simples. Il faut acheter ce
qui a un sens et diversifier. Il y a
encore aujourd’hui des
investissements intéressants.
Dans le crédit d’entreprise, il
existe des obligations de bonne
qualité offrant des rendements
de 7%, 8% ou 9%. Par exemple,
Daimler a émis en décembre
un emprunt obligataire.
La question n’est pas de savoir où
sera l’action dans deux ans, mais
simplement si l’entreprise sera
encore debout. Je pense que ce
sera le cas et cette émission était
attrayante.
L’or reste une excellente
protection quand le reste ne va
pas. Si les plans de relance ne
fonctionnent pas, nous
traverserons une période risquée
durant laquelle ce métal
s’appréciera. Dans un mandat
balancé, nous avons 50% de cash.
Nous vivons la première récession
globale synchronisée et celle-ci
peut devenir une longue
dépression. Nous estimons la
probabilité à 1 sur 3, mais nous
positionnons le portefeuille
comme si elle était de 2 sur 3.
C’est pourquoi nous avons aussi
dans un portefeuille balancé 15%
d’obligations gouvernementales,
des obligations allemandes en
euros et pas des obligations
américaines. Le rendement réel
sur le dollar est négatif et il y a un
risque de perte de confiance dans
cette devise.
F. Q.: Il ne sert à rien de se ruer
aujourd’hui sur des actifs risqués
parce qu’il y a des opportunités.
Celles-ci ne vont pas disparaître
du jour au lendemain. Il y aura
le temps de revenir graduelle-
ment.
J. A.: Dans une situation de réces-
sion globale, il faut de la qualité,
rien que de la qualité. C’est-à-dire
des entreprises qui ont un cash-
flow et un bilan solides, des affai-
res stables, des comptes transpa-
rents, un rôle de leader dans leur
branche et qui offrent une diver-
sification. Citons par exemple
Exxon, Vivendi, Coca-Cola ou
Nestlé. On parle aussi des pro-
grammes d’investissement dans
les infrastructures, aux Etats-
Unis, en Europe ou en Chine. Ils
prendront du temps, mais nous,
nous pensons qu’il y a là un
thème intéressant, à aborder via
des compagnies occidentales
comme ABB et Siemens. Dans les
investissements défensifs, citons
également la santé, les télécom-
munications ou les services in-
dustriels, qui sont similaires aux
infrastructures.
Une approche stratégique à
moyen et long terme est aussi
nécessaire: il est possible de se
positionner aujourd’hui dans la
qualité. Par contre, à court terme,
il faut être défensif. Beaucoup
d’analystes n’ont pas adapté leurs
estimations. Depuis septembre, la
dégradation des conditions
économique est dramatique. Ce
premier trimestre 2009 ne sera
Unretourdesindicesboursiersau
Quefaire
desonportefeuille,
alorsquel’économie
etlesmarchés
financiersploient
souslepoids
d’unecrise
sansprécédent.
Lesréponses
decinqexperts.
Propos recueillis par
Jean-Pascal Baechler
Janwillem Acket
Christophe Bernard
Andreas Jacobs
Fernando Martins da Silva
Fabrizio Quirighetti
Chef économiste à la banque
Julius Baer, à Zurich.
Responsable de la stratégie
d’investissement chez Union
Bancaire Privée (UBP), à Genève.
Responsable des ventes pour
la Suisse chez UBS, à Zurich.
Responsable de la stratégie
d’investissement à la Banque
Cantonale Vaudoise (BCV),
à Lausanne.
Economiste en chef
à la banque Syz & Co, à Genève.
ILLUSTRATION ORIGINALE: MARJANA FARKAS
EDDYMOTTAZDR
DREDDY MOTTAZDR
MONPORTEFEUILLE
PUBLICITÉ
pas bon. Celui qui veut jouer des
titres doit choisir de la qualité,
que ce soit dans les actions, les
obligations ou les convertibles.
Il faut utiliser les creux pour
entrer sur des positions de qua-
lité et les rebonds pour sortir des
moins bons titres. Il faut rester à
l’écart des entreprises cycliques,
endettées et sans position de
leader, surtout si elles concen-
trent plusieurs risques. Le secteur
automobile, qui passe par une
phase très difficile, est aussi à
éviter.
Attendre le point le plus bas pour
entrer est dangereux, car celui-ci
est difficile à identifier: il survient
au milieu d’un brouillard de
statistiques et dans une volatilité
élevée. Je ne pense toutefois pas
qu’il ait déjà été passé: les nouvel-
les économiques et financières
vont devenir encore pires.
Quant aux obligations d’Etat,
elles sont chères. Elles peuvent
être envisagées sur des durations
courtes. Mais il faut éviter
les titres à long terme. L’aug-
mentation de l’endettement
des Etats et une possible remon-
tée de l’inflation vont peser sur
les prix.
F. M. d. S.: A un horizon de trois à
six mois, il est très intéressant de
conserver un socle de titres
d’Etats. Même si les rendements
sont bas. En cas de départ en
vrille de l’économie, cela stabili-
sera le portefeuille.
A. J.: Parmi les investisseurs
privés, nous observons
schématiquement deux groupes.
La majorité a conservé sa
stratégie allocation d’actifs,
moyennant quelques
adaptations. D’autres ont réagi,
en général en réduisant la part
d’actions au profit de celle des
emprunts d’Etats et des fonds
monétaires pour réduire le
niveau de risque de leur
portefeuille. Cette crise rappelle
qu’il faut faire la différence entre
la capacité à prendre des risques
et la tolérance à ceux-ci.
La capacité à prendre des risques
est une mesure objective de ce
qu’une personne peut économi-
quement supporter, en fonction
de ses revenus, de sa fortune, de
son horizon de placement et
éventuellement d’une perspective
d’héritage. La tolérance mesure
ce qu’elle veut psychologique-
ment assumer. Cependant, c’est la
première fois que l’immense
majorité des clients subit une
crise de cette ampleur et certains
ont réalisé qu’ils ont surestimé
leur tolérance au risque. Si l’on se
fie aux décisions d’investisse-
ment, il semble qu’il s’agit d’une
minorité. Mais il n’est pas possi-
ble de quantifier ce phénomène.
Par contre, il est certain que de
telles corrections de marché sont
l’occasion pour tous les
investisseurs de réexaminer en
détail leur situation, leur
patrimoine, leurs attentes et leur
tolérance au risque. Quant à la
nécessité de diversifier, elle n’a
pas changé.
Faut-il revenir sur les actions?
Combien de temps faudra-t-il
pour revoir les sommets
de l’été 2007?
Même si elles ont perdu 40%
de leur valeur depuis les sommets
atteints en 2007, les actions
restent essentielles. Parce qu’il
s’agit d’un marché très liquide
et l’un des meilleurs moyens
d’investir dans la croissance
mondiale. La question est donc de
savoir quand il sera opportun de
revenir sur cette classe d’actifs.
F. Q.: Après un recul de 50%, il faut
que les cours remontent de 100%
pour compenser la baisse. Le
retour au niveau de 2007 peut
donc prendre trois ou quatre ans.
Il faudra à nouveau acheter des
actions quand apparaîtront des
signaux de stabilisation économi-
que et que la volatilité baissera. Il
faut aussi que les primes de risque
reculent et que les entreprises
bénéficient de meilleures condi-
tions de financement. Le retour
devra être graduel. Et il faut aussi
considérer les obligations d’entre-
prises.
J. A.: On ne devra pas attendre
25 ans pour retrouver les niveaux
d’avant la crise, comme cela a été le
cas après la grande dépression des
années 1930. Cela durera plutôt
cinq ans. Mais seulement sur les
entreprises de qualité, dont les
cours ont trop baissé par rapport à
la situation réelle. Par contre, il y a
des actifs qui ne se remettront
jamais, comme les crédits immobi-
liers risqués.
Je suis optimiste. Il y a de bonnes
chances de voir un tournant au
printemps prochain. Barack
Obama aura présenté son cabinet
et sa politique sera plus claire, ce
qui aidera à rétablir la confiance.
Les efforts pour réformer la régula-
tion vont dans le même sens. Les
leçons tirées de la crise des années
1930, sur la collaboration entre
autorités et l’importance des politi-
ques anticycliques, sont également
positives.
Beaucoup de mauvaises nouvelles
sont intégrées dans les cours. Mais
la volatilité est telle que les pronos-
tics à 12 mois sont dangereux. On
peut peut-être encore perdre 10%
ou 20%.
F. M. d. S.: Si l’on a une vision à long
terme, il faut mettre à contribution
les baisses pour augmenter gra-
duellement la part des actions et
revenir à l’objectif stratégique dans
le portefeuille. Mais il vaut mieux
ne pas espérer être profitable dans
les trois à six mois: l’horizon doit
dépasser une année. De plus, il est
nécessaire de conserver des cartou-
ches pour faire face aux imprévus.
Les marchés actions ont déjà
beaucoup baissé, environ 50%
depuis leurs plus hauts de 2007. Il
n’y a donc pas de raison d’être
extrêmement défensif. Mais leur
profil risque/rendement reste peu
attrayant. Il faudra encore attendre
plusieurs mois avant de voir la
situation se normaliser. Je doute
que cela survienne avant le
deuxième semestre. Il peut y avoir
des rallyes temporaires. Mais il est
possible aussi que les bas de no-
vembre soient retestés. Je ne pense
pas que nous ayons déjà passé le
point le plus bas.
Ceux qui veulent faire des investis-
sements la tactique doivent réali-
ser qu’une vision à six mois n’existe
pas et que de telles opérations sont
dangereuses quand la volatilité est
élevée. L’horizon doit être d’un
mois à un mois et demi et il ne faut
pas être à contretemps. Et se souve-
nir que c’est déjà difficile pour un
professionnel.
Quel rendement un investisseur
peut-il attendre de son portefeuille?
Le Temps: Les espoirs irréalistes
sont dangereux. Voici
donc quelques indications
sur la rentabilité attendue
ces prochaines années.
Fabrizio Quirighetti: A long
terme, il est raisonnable
d’attendre d’un portefeuille
équilibré, composé pour moitié
d’actions et d’obligations, qu’il
produise un rendement annuel
équivalent à la croissance
mondiale, en termes nominaux.
Cela correspond à 3,5 à 4% de
croissance réelle, plus 3%
d’inflation, soit un total d’environ
7%. Etant donné les prix actuels
des actifs, autrement dit leurs
piètres performances cumulées
au cours de ces dernières années,
des performances plus élevées à
moyen terme sont possibles.
Janwillem Acket: On peut espérer
un rendement sans risque de 3 à
5% par an et de 7 à 10% pour un
portefeuille équilibré. Et il faut
aussi se concentrer sur des
entreprises de qualité. En cas de
choc, ce sont elles qui souffrent le
moins. Ce n’est pas spectaculaire,
mais c’est une question de bon
sens. Dans les cinq à dix
prochaines années, il ne faut pas
s’attendre à des rendements de
plus de 10%.
Propos recueillis par J.-P. B.
Suite en page 6
niveaude2007prendracinqans
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© UBS 2009. Tous droits réservés.
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situationfinancière.
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