etude de diagnostic et de recommandations pour le

E TUDE DE DIAGNOSTIC ET DE
RECOMMANDATIONS POUR LE DEVELOPPEMENT
DES MARCHES DE CAPITAUX EN
T UNISIE
GMA Capital Markets
4 bis Rue Amine El Abassi
1002 Tunis Tunisie
216 71 788 602
[email protected]
Warnford Court
29 Throgmorton Street
London EC2N 2AT England
207 920 0555
www.gma.co.uk
SMART Finance

P REFACE
La présente étude rentre dans le cadre du troisième projet d’appui à la compétitivité de
l’économie (PACE 3). Elle a été commandée par le Conseil du Marché Financier suite à une
initiative conjointe avec la Banque Mondiale et financée par un don du Gouvernement
Japonais dans le cadre des études liées aux réformes du secteur financier.
L’objet de ce rapport est de procéder à un diagnostic du marché de capitaux en Tunisie en
faisant ressortir les facteurs de blocage qui continuent à freiner son développement. L’analyse
et l’examen approfondi des différentes composantes du marché de capitaux permettra de
cerner les faiblesses et de proposer les actions correctives les plus adaptées.
Ce rapport a été élaboré une équipe d’experts appartenant aux sociétés Smart Finance et GMA
Capital Markets. Cette équipe a été conduite par Ahmed Ben Jemâa et est composée de
Christian Van Zeller, Mark Saint Gilles, Thouraya Hammami, Sami Achour, Ramzi Bani,
Jalel Henchiri, Ilyès Abdeljaoued, Evelyne Garside et Pascal Vanacker.
SMART Finance est une société de conseil qui s’est spécialisée dans l’analyse financière des
sociétés cotées à la bourse de Tunis, le conseil des investisseurs institutionnels étrangers pour
leurs investissements de portefeuille et l’ingénierie financière pour le compte de sociétés
privées tunisiennes et étrangères.
GMA Capital Markets Limited (GMA) offre des services de conseil, soutien et formation aux
institutions, banques et autres établissements financiers dans les marchés émergents où elle a
mené des missions dans 24 pays différents. La société est spécialisée dans la régulation et le
développement des marchés financiers et de leurs institutions, la privatisation et
restructuration, et la formation des professionnels du secteur financier.
Les auteurs de ce rapport espèrent que les analyses qui y sont présentées et les
recommandations qui y sont proposées représenteront des options et un plan de
développement pour les pouvoirs publics afin de poursuivre la réforme du marché de capitaux
et d’améliorer sa performance et son rôle dans le financement de l’économie.

R EMERCIEMENTS
Les auteurs et membres des cabinets SMART Finance et GMA-Capital Markets remercient tout
particulièrement les membres du comité de pilotage qui ont contribué par leurs remarques et réflexions
à la bonne conduite de l’Etude :
M. Béchir El Younsi, Président du CMF ; M. Férid El Kobbi, superviseur de l’Etude- Collège du
CMF ; M. Fayçal Lakhoua , Collège du CMF ; M. Mokhtar Ben Cheikh Ahmed, Collège du CMF ;
Mme Héla Ben Miled, Collège du CMF ; M. Néjib Hajri, Collège du CMF ; M. Maher Zouari,
Ministère des Finances ; M. Mokhtar El Khélifi, BCT ; Mme Sonia Sahli, BCT ; M. Abderraouf
Boudabbous, BVMT ; M. Hatem Dallagi, CMF ; M. Sofiane Hammami, CMF.
Les auteurs tiennent, également, à remercier :
- Les représentants de la Banque Mondiale pour leurs commentaires : M. Dimitri Vittas et M. Hamid
Alavi ;
- Les dirigeants et responsables des sociétés et groupes qui ont accepté de répondre aux questionnaires
et de communiquer leurs états financiers pour les besoins de l’enquête conduite dans le cadre de
l’Etude.
Par ailleurs, les auteurs ne peuvent omettre l’apport utile fourni par les différents interlocuteurs
praticiens rencontrés pendant les différentes phases de l’Etude. Toute personne interviewée a servi par
sa compétence reconnue dans sa propre discipline à éclairer plusieurs aspects touchant au secteur
financier tunisien. Nous citons notamment les organismes publics et privés dont la disponibilité du
personnel a facilité l’appréhension de plusieurs facteurs clés de l’environnement couvrant le sujet de
l’Etude : le ministère des finances, la Banque Centrale de Tunisie, la Bourse des Valeurs Mobilières de
Tunis, l’Institut National de la Statistique, l’Institut d’Economie Quantitative, les intermédiaires en
Bourse, les cabinets de commissaires aux comptes, les Sociétés cotées et les différentes institutions
participantes dans la vie économique et boursière en Tunisie.
Finalement, un remerciement spécial est adressé aux personnes qui ont contribué à la conception
matérielle du rapport sous sa forme finale.
SMART Finance GMA Capital Markets
Ahmed Ben Jemaa Ian Robinson

D EVISES ET TAUX DE CHANGE
Unité monétaire = Dinar tunisien (DT)
1996 1997 1998 1999 2000 2001
DT par $US, Moyenne de la période
0,9747 1,1029 1,1374 1,1884 1,3716 1,4390
DT par $US, Fin d’année
1,0003 1,1475 1,101 1,2525 1,3853 1,4683
DT par Euro*, Moyenne de la
période
1,2172 1,2412 1,2702 1,2646 1,2633 1,2878
DT par Euro*, Fin d’année
1,2424 1,2569 1,2829 1,269 1,2897 1,2982
*Cours de l’Ecu avant l’introduction de l’Euro en 1999.
A BREVIATIONS ET ACRONYMES
ADP Action à Dividende Prioritaire
AFD Agence Française de Développement
AGO Assemblée Générale Ordinaire
AIB Association des Intermédiaires en Bourse
AIL Arab International Lease
ALM Asset Liability Management
APB Association Professionnelle des Banques Tunisiennes
APE Appel Public à l’Epargne
BCT Banque Centrale de Tunisie
BEI Banque Européenne d’Investissement
BFR Besoin en Fonds de Roulement
BNA Banque Nationale Agricole
BNDT Banque Nationale de Développement Touristique
BS Banque de Sud
BT Banque de Tunisie
BTA Bon du Trésor Assimilable
BTCT Bon du Trésor à Court Terme
BTEI Banque de Tunisie et des Emirats d'Investissement
BTKD Banque Tuniso-Koweitienne de Développement
BTNB Bon du Trésor Négociable en Bourse
BTQI Banque Tuniso-Qatarie d'Investissement
BVMT Bourse des Valeurs Mobilières de Tunis
CA Chiffre d'Affaires
CC Commissaire aux Comptes
CAREPP Commission d'Assainissement et de Restructuration
des Entreprises à Participation publique
CDVM Conseil Déontologique des Valeurs Mobilières (Maroc)
CEA Compte Epargne en Actions

CNCC Compagnie Nationale des Commissaires aux Comptes
CMF Conseil du Marché Financier
CNRPS Caisse Nationale de Retraite et de Prévoyance Sociale
CNSS Caisse Nationale de Sécurité Sociale
COB Commission des Opérations de Bourse (France)
CSI Commission Supérieure d'Investissement
CTB Commission sur les transactions boursières
DPS Droit Préférentiel de Souscription
DH Dirham marocain
DT Dinar tunisien
EO Emprunt Obligataire
FBCF Formation Brute de Capital Fixe
FCP Fonds Communs de placement
FCPE Fond Commun de Placement Entreprise
FIBV Fédération Internationale des Bourses de Valeurs
FTUSA Fédération Tunisienne des Sociétés d'Assurances
HT Hors Taxes
IASC International Accounting Standard Committee
IEQ Institut d'Economie Quantitative
INNORPI Institut National de la Normalisation et de la Propriété Industrielle
INS Institut National de la Statistique
IRVM Impôt sur le Revenu des Valeurs Mobilières
IS Impôt sur les Sociétés
JDP Journal des Débats Parlementaires
LMT Long et Moyen Terme
MD Millier de Dinars tunisiens
MD Million de Dinars tunisiens
NTIC Nouvelles Technologies de l'information
et de la Communication
OCDE Organisation de Coopération et de Développement Economiques
OECT Ordre des Experts-Comptables de Tunisie
OP Offre Publique
OPA Offre Publique d'Achat
OPCVM Organisme de Placement Collectif en Valeurs Mobilières
OPF Offre à prix Ferme
OPM Offre de mise en vente à Prix Minimal
OPV Offre Publique de Vente
PBHT Palm Beach Hotels
PEA Plan d'Epargne en Actions
PIB Produit Intérieur Brut
PME Petite et Moyenne Entreprise
RGB Règlement Général de la Bourse
SA Société Anonyme
SARL Société à Responsabilité limitée
SFAF Société Française des Analystes Financiers (France)
SFBT Société Frigorifique et Brasserie de Tunis
SI Société d'Investissement
SIAME Société Industrielle d'Appareillage et de Matériel Electrique
SICAF Société d'Investissement à Capital Fixe
SICAR Société d'Investissement à Capital Risque
SICAV Société d'Investissement à Capital Variable
SIS Social Insurance System (Egypte)
SNDP Société Nationale de Distribution de Pétrole
SFI (IFC) Société Financière Internationale
SOTETEL Société Tunisienne d'Entreprises et de Télécommunication
SOTRAPIL Société du Transport des Hydrocarbures par Pipeling
SPDIT
Société de Placement et de Développement Industriel et
Touristique
STAR Société Tunisienne d'Assurances et de Réassurances