In September, markets began to fall precipitously

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Commentaire sur les marchés
Premier trimestre 2015
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Fonds chefs de file mondiaux Black Creek
Le marché boursier mondial, selon l’indice MSCI, a progressé de 2,3 % en dollars américains et de
11,9 % en dollars canadiens durant le premier trimestre de 2015, la différence s’expliquant par un
dollar américain plus fort par rapport au dollar canadien. Le marché américain est resté quelque
peu à la traîne du marché mondial, l’indice S&P 500 affichant une hausse de seulement 0,4 % en
dollars américains. Les marchés en Europe ont été solides en monnaie locale, mais le dollar
américain s’est apprécié de 13 % par rapport à l’euro durant le trimestre, laissant le rendement de
celui-ci à 2,9 % en dollars américains. Le Japon a affiché une hausse de 10 % à la fois en yen et en
dollars américains.
Le portefeuille a surclassé le marché global durant le trimestre. Les titres qui ont contribué
positivement au rendement comprennent Dialog Semiconductor, II-VI Inc., Accor, Wienerberger,
Christian Dior et Haemonetics. Les titres qui ont nui au rendement comprennent Arcos Dorados,
Oracle, FTI Consulting et Grupo Televisa.
Nous avons effectué un petit placement initial dans Galaxy Entertainment durant le trimestre.
Galaxy est l’un des rares exploitants agréés de casinos à Macau qui a une équipe de gestion efficace,
un bilan solide et des projets d’expansion. Dictée par les efforts anticorruptions de la Chine, Macau
réoriente son industrie du jeu vers un public moins fortuné. Selon nous, cet effet négatif se
résorbera bientôt, laissant le potentiel de croissance à long terme de Macau intact.
Il n’y a eu aucune vente définitive de positions durant le trimestre, même si nous avons réduit nos
pondérations dans Accor, bioMérieux, eBay, Grupo Televisa et Nabtesco à la suite du bon
rendement affiché par ces actions. Nous avons ajouté aux positions dans Daikin, Distribuidora
Internacional de Alimentacion, Koninklijke DSM et Makita. La position liquide était de 7,3 % à la fin
du trimestre alors qu’elle était de 4,3 % au début de l’année.
La force du dollar américain durant le trimestre, et surtout au cours des 12 derniers mois, a été
remarquable. Les marchés ont fait augmenter le dollar en raison de leurs attentes par rapport à une
reprise continue de l’économie américaine, la possibilité d’une hausse des taux d’intérêt par la
Réserve fédérale américaine, et un assouplissement monétaire plus accru au Japon et en Europe,
par rapport aux États-Unis. Sur la base de la parité des pouvoirs d’achat, le dollar américain affiche
une surévaluation de 15 % par rapport au yen japonais et de 20 % par rapport à l’euro. Sur cette
même base, le dollar canadien est au pair avec le dollar américain.

Commentaire sur les marchés
Premier trimestre 2015
Nous commençons à voir les effets de la solidité du dollar américain sur les ventes brutes et les
bénéfices affichés par plusieurs sociétés américaines. La croissance constante de la devise dépasse
la croissance réelle de 4 % à 5 % actuellement, et cet effet devrait se poursuivre durant le reste de
l’année. Comme nous l’avons suggéré dans notre commentaire précédent, la croissance des
bénéfices des sociétés américaines ayant des activités commerciales importantes en dehors des
États-Unis sera difficile à réaliser cette année.
Les choses n’ont que très peu changé en matière de croissance économique mondiale. Les États-
Unis continuent à afficher une faible croissance, l’Europe a commencé une lente reprise, et la Chine
et le Brésil ralentissent assez fortement. Nous continuons à prévoir une croissance inférieure à la
moyenne pour l’économie mondiale.
Dans les marchés développés autour du monde, le rendement des obligations d’État à 10 ans est
inférieur à 2 %, un certain nombre de pays affichant même un résultat inférieur à 0,5 %. Les
marchés obligataires semblent s’attendre à une déflation, ou du moins à aucune inflation, dans un
certain nombre de zones économiques, et ce malgré les politiques monétaires très accommodantes
adoptées dans la plupart des pays. Nous semblons maintenant faire face à un climat de dévaluation
monétaire concurrentielle, chaque région économique essayant de dynamiser une croissance locale
plus rapide par le biais d’une devise plus faible. Cependant, cette méthode, quoique bonne et
adaptée à chaque région individuellement, aura des répercussions plus larges, lorsque pratiquée
par plusieurs acteurs, ne profitant finalement à personne. Cette situation volatile par rapport à la
devise réduira la croissance mondiale et ralentira le commerce et les investissements. Entre-temps,
la faiblesse des taux d’intérêt continuera à amortir les rendements inflationnistes dans les actifs
immobiliers, les actions et les autres actifs « réels ».
À titre d’investisseurs d’actions mondiales, nous ne pouvons pas contrôler ou même prédire les
conditions économiques futures; et les entreprises dans lesquelles nous investissons ne le peuvent
pas non plus. Cependant, nous pouvons tenter de distinguer les sociétés lorsque nous prenons nos
décisions de placement. Deux de nos préoccupations actuelles sont l’implication des taux d’intérêt
très faibles pour différentes industries et la manière dont l’avancée rapide de l’informatique et des
moyens de communication perturbera les modèles d’affaires traditionnels. Il est de plus en plus
difficile pour les entreprises de créer et de maintenir un modèle d’affaires durable. La transparence
des prix, les systèmes de distribution, l’échéance du développement des produits, la propriété
intellectuelle, la capacité manufacturière et les autres aspects commerciaux changent rapidement et
énormément. Dans cet environnement, nous devons choisir entre les entreprises « gagnantes » et
« perdantes ». Nous recherchons des sociétés qui sont des chefs de file dans leur domaine et qui
investissent pour conserver cette position, ainsi que des équipes de gestion qui pensent à long
terme et qui sont au courant des dynamiques commerciales changeantes.

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Premier trimestre 2015
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