Réduire l`exposition cyclique pour trouver la croissance

Catégorie Mackenzie Croissance moyennes capitalisations américaines | Mai 2017
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PERSPECTIVES SUR LE FONDS
Phil Taller, MBA, CFA
Vice-président principal, gestionnaire de portefeuille
Équipe de croissance Mackenzie
Nous avons discuté avec le gestionnaire de portefeuille Phil Taller
du positionnement du portefeuille de la Catégorie Mackenzie
Croissance moyennes capitalisations américaines au vu des
développements relatifs au président américain Donald Trump, au
système des soins de santé, à l’infl ation et à l’économie américaine.
Selon M. Taller, le défi est toujours de trouver des sociétés
américaines novatrices qui présentent un potentiel de croissance.
Donald Trump a été élu il y a environ six mois. Quels
changements avez-vous apportés au cours de cette période,
et quels changements prévoyez-vous pour les mois à suivre?
Phil : Depuis un an, nous réduisons graduellement l’exposition
cyclique du fonds. Nous avons par exemple réduit notre
pondération dans le secteur bancaire à la fi n de 2016 et en
début d’année. Nous avons réduit ou liquidé des titres industriels
cycliques, tout comme des entreprises technologiques plus
cycliques. Nos achats visaient essentiellement à étoffer des
positions existantes ou à ajouter au portefeuille de nouvelles
sociétés plus stables. Notre méthode repose sur l’idée qu’il
est possible que la croissance économique cause quelques
déceptions, particulièrement dans un contexte de resserrement
de la politique monétaire.
Pouvez-vous citer quelques titres cycliques que vous avez
éliminé et quelques titres de croissance séculaire que vous
avez ajouté?
Phil : Nous avons vendu MSC Industrial, un distributeur d’outils,
de produits de coupe et de produits industriels à usage général.
Nous avons aussi liquidé Textron, un fabricant d’avions d’affaires
et d’hélicoptères. Il y a aussi FEI, un acteur dominant sur le
marché des microscopes électroniques dont les produits sont
largement utilisés dans le secteur pharmaceutique, mais aussi
dans le secteur très cyclique des semi-conducteurs. Nous l’avons
donc supprimé. La société a d’ailleurs été rachetée, ce qui a
rendu notre décision plus facile.
En ce qui concerne les sociétés de croissance séculaire, nous
avons acheté d’autres valeurs technologiques qui sont des
sociétés de logiciels et de services. Par exemple, Broadridge, EXL
Services et Maximus sont tous des impartiteurs qui permettent
aux sociétés et aux gouvernements d’accroitre leur effi cacité
en leur offrant des méthodes pour réaliser des économies sur
leurs processus. Les entreprises technologiques de ce genre
sont moins cycliques et leur croissance est plus constante.
Sachant que vous suivez un processus de placement
strictement ascendant, quelle importance accordez-vous à
M. Trump dans vos décisions de placement?
Phil : M. Trump n’a pas un véritable impact sur notre processus
de placement. Nous continuons à rechercher le type d’entreprise
qui nous intéresse depuis toujours – des sociétés novatrices
qui s’inscrivent dans des thèmes à long terme offrant un fort
potentiel de croissance. La croissance économique, la politique
monétaire, ce que nous révèle le marché obligataire, et d’autres
indicateurs nous permettent d’évaluer où nous en sommes dans
le cycle économique. Ces considérations ont un impact sur le
niveau de cyclicité du fonds. Néanmoins, dans l’ensemble, nous
investissons dans le même type d’entreprise.
À notre avis, miser sur la capacité de M. Trump à mettre
en œuvre certaines politiques pourrait être malavisé. Je ne
pense pas qu’une stratégie devrait se fonder sur sa capacité à
accomplir beaucoup.
La Chambre des représentants des États-Unis a appuyé le
projet de loi républicain sur les soins de santé. Est-ce que
cela a des incidences sur le fonds, sur ses placements dans
le secteur des soins de santé, et notamment les sociétés de
recherche contractuelle détenues par le fonds?
Phil : La Chambre des représentants a effectivement appuyé
le projet de loi, mais il sera bien plus diffi cile d’obtenir
l’approbation du Sénat. Qu’il soit adopté ou pas ne change pas
grand-chose. D’une certaine manière, des pressions sur les coûts
sont nécessaires. Le coût des soins de santé aux États-Unis sont
si élevés qu’il y aura inévitablement, d’une façon ou l’autre, des
réactions. Dans le segment des médicaments, les dépenses en
recherche et développement ont quelque peu ralenti, alors que
les sociétés pharmaceutiques essaient d’anticiper la politique
budgétaire. Néanmoins, nous avons déjà traversé des cycles
semblables au cours desquels les dépenses en recherche et
développement dans le segment des médicaments ont ralenti.
Réduire l’exposition cyclique et
rechercher des sociétés dont la
croissance est plus stable
À retenir
• L’exposition cyclique de la Catégorie Mackenzie Croissance
moyennes capitalisations américaines a graduellement été réduite
depuis un an. Il est possible que la croissance économique
américaine cause quelques déceptions, particulièrement dans
un contexte de resserrement de la politique monétaire.
• Le fonds a investi dans des entreprises moins cycliques et dont le
potentiel de croissance est plus stable.
• En dépit des développements politiques aux États-Unis, le fonds
met l’accent sur l’achat de sociétés novatrices présentant un
important potentiel de croissance.

Catégorie Mackenzie Croissance moyennes capitalisations américaines | Mai 2017
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Nous présumons que les sociétés pharmaceutiques voudront
continuer à développer des médicaments, et les sociétés de
recherche contractuelle demeurent un véhicule effi cace pour
les recherches et le développement de médicaments, face aux
pressions sur les prix.
J’ai remarqué que votre exposition à la technologie a
presque doublé au cours des deux dernières années. On
considère en général que la technologie est un secteur
cyclique, comment conciliez-vous cela avec votre affi rmation
que la cyclicité du fonds a été réduite?
Phil : Le bêta du secteur de la technologie a dans l’ensemble
reculé, ce qui s’explique par le fait qu’au cours de la dernière
décennie l’écart de bêta disponible s’est considérablement élargi
dans ce secteur. Vous avez donc le choix dans ce secteur entre
bêta très élevé et bêta très faible. Nos récents ajouts dans la
technologie se situent principalement à l’échelon inférieur.
Constatez-vous des signes d’infl ation? Et quel impact aurait
une hausse de l’infl ation sur le fonds?
Phil : J’ai effectivement constaté certains signes d’infl ation –
cela dépend où nous en sommes dans le cycle, ce que nous
ignorons – mais si nous sommes en fi n de cycle, il est possible
que l’infl ation ait atteint son sommet. Ce qui est certain, c’est
que notre stratégie ne repose pas sur nos perspectives quant à
l’infl ation. Nous estimons que les entreprises que nous détenons
bénéfi cient en général d’un bon pouvoir de fi xation des prix,
comme le démontrent leurs marges brutes élevées. Si les marges
brutes d’une entreprise sont élevées, c’est parce que ce qu’elle
fait est diffi cile à reproduire, c’est ce qui lui confère un pouvoir
de fi xation des prix.
Les taux d’intérêt sont-ils importants pour vos titres?
Phil : Ils sont importants pour les banques. Si le cycle économique
est à sa fi n, nos titres bancaires reculeront. Nous avons réduit
notre participation aux banques, en raison d’importantes
fl uctuations des cours. On a pu constater qu’ils ont nettement
grimpé au deuxième semestre de 2016. Notre décision de réduire
la cyclicité de notre fonds est fondée sur le fait qu’il est possible
que nous soyons plus près de la fi n du cycle des taux.
Lors de vos présentations, vous évoquez des vents contraires
persistants tout au long du cycle de désendettement,
attribuables à un rapport dette/PIB très élevé. Si vous
pouviez déterminer la durée de ces vents contraires, quand
prendraient-ils fi n?
Phil : Probablement pas de notre vivant.
Pourquoi suggérez-vous que les titres de croissance
continueront à affi cher de bons résultats dans cet
environnement de faible croissance?
Phil : Dans cet environnement, la croissance est rare. Si la
croissance économique n’est pas rapide, il est diffi cile d’obtenir
une croissance. Par conséquent, les sociétés qui connaissent une
croissance plus rapide que l’économie sont très en demande, car
le marché a du mal à repérer de la valeur. La croissance n’abonde
pas de nos jours, d’où la prime que lui accorde le marché. Lorsque
l’économie ne se porte pas très bien, le marché accorde la priorité
aux titres de croissance. Lorsque l’économie est médiocre, les
aciéries, les banques, les entreprises de bois d’œuvre etc., sont
toutes cycliques et ne connaissent pas de croissance. Elles sont
handicapées au niveau de la croissance et leur valorisation ne
pourra pas être la même. Il faut bien que les capitaux aillent
quelque part, et on les retrouve dans les titres de croissance.
Vous avez initié une très petite position dans l’immobilier –
de quoi s’agit-il?
Phil : Il s’agit de Kennedy-Wilson Holdings, un très bon
gestionnaire de biens immobiliers. C’est un ajout de biens
durables pour notre portefeuille, dans un contexte qui pourrait
s’avérer diffi cile. Nous ne pouvons pas nous-même investir
directement dans l’immobilier, ça ne fait pas partie de nos
compétences, mais il s’agit d’un très bon gestionnaire et
l’idée de diversifi er le fonds grâce à ce titre (sa pondération
est aujourd’hui de 1,8 %) nous plaît.
Les espèces ont peu à peu augmenté au cours des deux
dernières années. Quels types de valorisations constatez-
vous à l’heure actuelle?
Phil : Nous n’avons pas d’objectif quant à la trésorerie, mais les
prix ont leur importance. Le prix payé pour un actif contribue à
déterminer son futur rendement – cela fait une différence. Dans
nos modèles, si l’on se penche sur les scénarios nécessaires pour
justifi er certains prix, au fur et mesure que les prix grimpent,
les scénarios justifi ant les prix deviennent de moins en moins
raisonnables, de moins en moins probables. À un certain
moment, il nous faut réduire nos pondérations parce que le prix
est trop élevé et parce que le scénario que nous recherchons
devient de plus en plus déraisonnable.
Dès lors, la question est de savoir si nous avons de quoi le
remplacer, parfois oui et parfois non. Si nous n’avons pas de
remplaçant, les liquidités du fonds augmenteront. Nous ne
tenons pas à ce que la trésorerie soit importante, mais cela
arrive de temps à autre. Nous savons que les titres que nous
recherchons existent. Mais comment les trouver? Nous passons
une bonne partie de la journée à rechercher ces titres, il n’est
jamais facile de les trouver, c’est là que se trouvent les liquidités.