Les perspectives des marchés actions des pays

Recherche Vanguard Septembre 2013
Les perspectives des
marchés actions des pays
émergents dans une
économie mondiale au ralenti
Auteurs
Joseph Davis, PhD
Roger Aliaga-Díaz, PhD
Charles J. Thomas, CFA
Ravi G. Tolani
Résumé. Les investisseurs qui doivent prendre des décisions concernant la
répartition de leurs actifs ont récemment exprimé des craintes quant à la
persistance de l’atonie de l’économie mondiale, notamment dans les pays
émergents, où la croissance a ralenti après avoir atteint des sommets. Dans
un document de recherche de 2010, nous avions mis en garde les
investisseurs des marchés actions contre le fait que les prévisions de
croissance plus favorables aux pays émergents ne sauraient présager de
rendements supérieurs pour les marchés émergents par rapport au monde
développé.1 Au cours des trois années qui ont précédé le mois de juin 2013,
le rendement annualisé du FTSE Emerging Index a été inférieur de plus de dix
points de pourcentage (+3,3% contre +14,1%) à celui du FTSE Developed
Index et les investisseurs ont commencé à se désengager des fonds
d’actions émergents.
Nous réitérons notre mise en garde dans ce nouveau document, mais sous
l’angle opposé: des prévisions de croissance pessimistes ne permettent pas
de conclure que le rendement sera inférieur.
1 Ce document est une version mise à jour du document de Vanguard datant de 2010 intitulé Investing in Emerging Markets:
Evaluating the Allure of Rapid Economic Growth, de Joseph Davis, Roger Aliaga-Díaz, C. William Cole et Julieann Shanahan.
Réservé exclusivement aux Investisseurs professionnels, selon la définition de la Directive MiF. En Suisse,
réservé exclusivement aux Investisseurs institutionnels. Document non destiné à la diffusion publique.
Le présent document est publié par The Vanguard Group Inc. Il a pour unique objectif de former et d’informer. Il ne
constitue pas une recommandation ni une sollicitation d’achat ou de vente de placements. Il convient de rappeler que le
document été rédigé dans le contexte du marché américain et qu’il contient des données et des analyses spécifiques
aux États-Unis.

2
Après avoir revu nos analyses, nous parvenons toujours à la conclusion selon
laquelle la corrélation moyenne, tous pays confondus, entre la croissance du
PIB à long terme et les rendements des actions à long terme est nulle.
Quatre facteurs permettent d’expliquer ce résultat en apparence surprenant:
• Lesprévisionsdecroissanceduconsensussontdéjàintégréesdansleprix
des actions.
• LacroissanceduPIBn’estpasforcémentunbonindicateurdela
croissance des bénéces à l’ère des grandes multinationales.
• Lacapitalisationboursièredesmarchésémergentstiredavantagesa
croissance des émissions d’actions que de la hausse des cours de bourse.
• La valorisation, à savoir le prix payé pour la croissance des bénéces, est
un facteur de rendement plus important que la croissance économique.
Nos analyses laissent penser que les perspectives à long terme des marchés
émergents pourraient rester globalement positives, en dépit d’un
ralentissement de la croissance économique. De plus, nous estimons qu’ils
contribuent fortement à la diversication des portefeuilles d’actions.
Remarques concernant le risque: Tous les placements sont assujettis à des risques, notamment la perte
possible de capital. Les placements à l’étranger comportent des risques additionnels, dont ceux liés aux
fluctuations de change et à l’instabilité politique. Les actions de sociétés de marchés émergents sont
généralement plus risquées que les actions de sociétés de pays développés.
Il n’y a aucune garantie qu’une allocation d’actifs ou un bouquet de fonds particulier satisfera vos objectifs
de placements ou vous fournira un niveau de revenu donné. La diversification ne constitue ni une garantie
de profit ni une protection contre toute perte en cas de repli du marché. Veuillez noter que la performance
d’un indice n’est pas exactement représentative d’un investissement particulier étant donné qu’il est
impossible d’investir directement dans un indice.
Une économie mondiale au ralenti
Au lendemain de la récession mondiale de 2008-2009,
les économies de la plupart des pays développés ont
enregistré au mieux une légère reprise, tandis que
d’autres plongeaient à nouveau dans la récession. Les
États-Unis, le Japon et la majeure partie de l’Europe
sont englués dans une croissance atone, éprouvent des
difficultés budgétaires et sont confrontés à
l’endettement persistant du secteur privé. Dans le
même temps, les pays émergents tels que la Chine,
qui sont parvenus malgré tout à tirer leur épingle du
jeu, ont vu leur croissance ralentir au cours de ces
dernières années.
Même si les taux de croissance récents des pays
émergents ont déçu les investisseurs, il est important
de garder à l’esprit que par rapport aux pays
développés, la plupart de ces économies continuent
d’afficher malgré tout une croissance soutenue. D’un
point de vue plus étendu, leur croissance depuis dix
ans se révèle excellente à tous égards.
Ces tendances sont présentées sur la Figure 1: la part
des marchés émergents dans la production mondiale
commence à rattraper celle des pays développés et
l’écart devrait encore se resserrer à court terme. La
figure montre la convergence des parts des États Unis,
le premier marché développé, et de la Chine, le plus
gros des pays émergents. Comme le souligne un
Réservé exclusivement aux Investisseurs professionnels, selon la définition de la Directive MiF.

3
précédent rapport de recherche de Vanguard, les BRIC,
à savoir le Brésil, la Russie, l’Inde et la Chine, se
rapprochent à grands pas des États-Unis en termes de
capacité à tirer la croissance économique mondiale
(Davis et Aliaga-Díaz, 2009).
Au vu de cette dichotomie - une tendance à long terme
à l’égalisation des taux de croissance économique,
mais un ralentissement récent de la croissance - de
nombreux investisseurs peuvent s’interroger sur le rôle
qu’il convient d’accorder aux marchés émergents dans
leur portefeuille.2 Dans une économie mondiale au
ralenti, les marchés émergents sont-ils le meilleur
placement pour obtenir des rendements positifs, eu
égard à leur croissance tendancielle supérieure ? Ou le
ralentissement récent de l’économie et les rendements
médiocres des marchés boursiers laissent-ils présager
de nouvelles déceptions ? Quel est le lien entre la
croissance économique et le rendement des actions,
y a-t-il un facteur que les investisseurs doivent
impérativement prendre en compte avant d’investir
une part de leurs actifs dans ces régions ?
Nous défendons l’idée que les liens entre la croissance
et les rendements sont plus nuancés que ce que l’on
pourrait penser. Ce rapport a pour objet de cerner les
quatre variables qui doivent être prises en compte afin
de prévoir les rendements futurs des actions. Nous
réaffirmons que la croissance du produit intérieur brut
ou PIB est au mieux faiblement corrélée avec le
rendement à long terme des actions. Enfin, nous
considérons qu’il est possible d’obtenir des rendements
positifs aussi bien dans des environnements à faible
qu’à forte croissance et que les investisseurs ne
doivent pas se fonder exclusivement sur les prévisions
de croissance de l’économie pour faire leurs choix en
matière d’allocation d’actifs.
Remarques : la gure représente les parts dans le PIB mondial en dollars. Nous avons additionné les parts des pays développés et celles des pays émergents en fonction
de la composition des indices FTSE Developed et Emerging en décembre 2012. Les valeurs de la période 2013-2018 correspondent aux prévisions du Fonds monétaire
international (FMI).
Source : Vanguard, à partir des statistiques de la base de données ‘Perspectives de l’économie mondiale’ d’avril 2013 du FMI et de FTSE.
Figure 1.
Pays du FTSE Developed Index Pays du FTSE Emerging Index
Part dans PIB mondial, 1980 –2012 et prévisions jusqu’en 2018
Tendance à la convergence à long terme des taux de croissance économique
Parts dans la production mondiale
0
20
40
60
80
100 %
20182016201420122010200820062004200220001998199619941992199019881986198419821980
2 Sauf mention contraire, les termes «marchés émergents» et «marchés développés» figurant dans ce document désignent les groupes de pays
actuellement représentés dans la série All World du FTSE Emerging Index et du FTSE Developed Index. Même si les rendements de chaque marché
enregistrés par différents fournisseurs d’indices sont très similaires, les fournisseurs peuvent adopter différentes méthodes pour classer les pays. FTSE
considère par exemple la Corée du Sud comme un pays développé, contrairement à d’autres qui le classent parmi les pays émergents. Dans les deux cas, la
classification de la Corée du Sud n’a qu’un impact limité sur les résultats présentés dans ce document.
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4
Croissance économique et rendements des
actions: une corrélation faible à long terme
Il semble logique qu’un investisseur établisse un lien
entre une croissance économique soutenue et des
rendements des actions élevés. Ibbotson et Chen
(2003), entre autres, ont démontré que la croissance
des bénéfices des entreprises américaines sur la durée
a coïncidé avec une hausse de la productivité globale
de l’économie américaine. Les bénéfices jouent un rôle
déterminant pour prévoir les rendements futurs des
actions, notamment lorsqu’ils sont liés aux prix, comme
l’a montré Davis et al. (2012). Tout ceux qui suivent
régulièrement l’actualité des marchés financiers
estiment probablement que les statistiques
économiques ont une incidence forte sur les
rendements du marché.
Néanmoins, sur la Figure 2, si l’on examine les
rendements historiques des actions sur la durée et leur
relation avec la croissance économique (croissance du
PIB réel), nous constatons une faible corrélation dans
les 46 pays qui composent ce que l’on peut considérer
comme le marché mondial des actions investissable.3
À 4% par an, le rendement moyen réel des actions
des pays affichant les trois taux de croissance du PIB
les plus élevés est légèrement inférieur au rendement
moyen de 4,2% des pays affichant les trois taux de
croissance les plus faibles, en dépit de l’écart important
entre ces taux (8% par an contre 1,6% en moyenne).
Il semble évident que la corrélation entre ces deux
variables est faible.
Ces résultats ne concordent pas vraiment avec
l’intuition des investisseurs, ni avec certains résultats
observés par le passé. Par exemple, la dernière
décennie montre que les pays émergents ont surpassé
les pays développés en termes de rendement du
marché et de croissance économique.4 Comment
interpréter ce résultat au regard des constats dressés
sur la figure 2 ?
On ne doit pas en conclure que la croissance
économique n’a aucune importance pour les
investisseurs des marchés actions. Il convient
d’admettre que la relation entre les deux est bien
plus subtile qu’on ne le pense et que d’autres
facteurs entrent en ligne de compte. S’agissant de
la relation entre la croissance et les rendements, les
investisseurs doivent se soucier de quatre paramètres:
1. L’écart entre la croissance prévue et la croissance
réelle du PIB.
2. L’importance des créances en capital mondiales
pour la croissance du PIB d’un pays.
3. Le processus de «financiarisation», à savoir le
développement des marchés des capitaux, dans
les pays émergents à forte croissance.
4. Et, surtout, le fait que les valorisations du marché
reflètent le prix payé pour la croissance des
bénéfices.
Nous analyserons chacun des facteurs afin de
développer les constats dressés sur la figure 2.
Au vu de ces quatre facteurs, l’expérience de ces
trois dernières années au cours desquelles les marchés
émergents ont enregistré une croissance supérieure
aux marchés développés, sans dépasser leurs
rendements, semble à présent plus cohérente.
3 Ces marchés reflètent chacun des pays qui composent le FTSE All World Index (à l’exception des Émirats arabes unis, faute de chiffres sur les rendements
passés). Nous avons répété cette analyse en utilisant le PIB par habitant et nous avons également étudié les données en dollars américains. Les résultats
sont très similaires, avec des courbes de régression qui ne sont pas statistiquement très différentes de 0 et des valeurs de R au carré inférieures à 0,05.
4 Au cours des dix années closes le 31 décembre 2012, les pays composant le FTSE Emerging Index ont enregistré une croissance de 6,3% par an, avec des
rendements atteignant 13% par an en moyenne pour les marchés des actions (en monnaie locale). Au cours de la même période, les pays composant le
FTSE Developed Index ont enregistré dans l’ensemble une croissance de 1,4% par an, avec des rendements atteignant 4,2% par an en moyenne pour les
marchés des actions.
Réservé exclusivement aux Investisseurs professionnels, selon la définition de la Directive MiF.

5
Figure 2.
a. Comparaison de la croissance annualisée du PIB réel et des rendements réels des actions entre les pays
Les chiffres des pays commencent à partir de 1970 lorsqu’ ils sont disponibles et vont jusqu’en 2012
Les chiffres des pays commencent à partir de 1970 lorsqu’ ils sont disponibles et vont jusqu’en 2012
b. Diagramme de dispersion de la croissance annualisée du PIB réel par rapport aux rendements réels
des actions entre les pays
La croissance du PIB présente une faible corrélation avec le rendement des actions à long terme
Croissance annualisée et rendement moyensRendement réel annuel moyen
du marché des actions
–2
0
2
4
6
8
10
12%
0246
Croissance annuelle moyenne du PIB réel
y = 0,05x + 0,05
R2 = 0,00
810 12%
–2
0
2
4
6
8
10
12% Remarques : les gures présentent le taux de croissance annualisé moyen du
PIB réel de chaque pays ainsi que le rendement réel annualisé moyen des
actions. Nous intégrons tous les pays qui composent le FTSE All World Index
(à l’exception des Émirats arabes unis, faute de disposer de chiffres sur les
rendements passés). La période couverte commence en 1970, le point de départ
variant selon la disponibilité des données sur les rendements et le PIB (la plupart
des marchés développés possèdent des chiffres à partir de 1970 et la plupart
des pays émergents à partir de 1988). Les taux de croissance réels sont calculés
à partir des statistiques de la base de données ‘Perspectives de l’économie
mondiale’ du FMI (pour les données avant 1980, nous utilisons la base de
données d’avril 2004. Sinon, nous utilisons celle d’avril 2013). Les données
sur les rendements sont issues des indices nationaux MSCI auxquels ont été
ajoutés les indices FTSE lorsque ces derniers sont disponibles. Les données sur
la croissance et les rendements sont exprimées dans la monnaie locale réelle,
les rendements de l’indice étant déatés à l’aide du déateur du PIB issu des
bases de données du FMI. L’intervalle de conance de 95 % de la courbe de
régression transversale des rendements sur la croissance du PIB oscille entre
-0,51 et 0,61, avec un R carré égal à 0.
Source : Vanguard, d’après les données du FMI, MSCI et FTSE.
Rendement réel du marché des actions
Croissance du PIB réel (classée)
Grèce
Suisse
Danemark
Italie
Allemagne
Finlande
Portugal
Belgique
Hongrie
France
Suède
Royaume-Uni
Pays-Bas
Nouvelle-Zélande
Autriche
République tchèque
Mexique
Espagne
Japon
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Norvège
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