La valeur créée : un nouveau concept 1

La valeur créée : un nouveau concept
1 - développé aux EU pour indexer la rémunération des dirigeants sur un critère de performance
2 - simple variante du critère de la VAN Il y a création de valeur lorsque l’entreprise investit dans
des projets qui lui rapporteront davantage que ce qu’ils ne lui coûtent rentabilité espérée > coût
du capital
Plan
 Les fondements conceptuels
 Le gouvernement d’entreprise
 Les mesures de création de valeur actionnariale
 Les inducteurs de valeur ou l’incidence de la structure financière sur la valeur

Section 1 : Les fondements conceptuels
 Théorie de l’agence (Jensen et Meckling, 1976)
valeur actionnariale
 Théorie des parties prenantes (Freeman, 1984)
valeur partenariale
La théorie de l’agence
Hypothèses :
 Rationalité des individus et objectif de maximisation
 Asymétrie informationnelle
Vision contractualiste de la firme :
 firme = noeud de contrats formels et informels (Alchianet Demsetz, 1972).
 firme = fiction légale qui sert de «noyau pour un ensemble de relations contractuelles
entre des individus»
-- relation d’agence ou principal / agent
Firme managériale : séparation direction / propriété (Berle et Means, 1932)
l’actionnaire (principal) mandate le dirigeant (agent) pour gérer son capital
Rôle de l’agent = maximiser la richesse des actionnaires i.e. la valeur de la firme
(capitalisation boursière sur un marché efficient)
Plusieurs sources de conflits d’agence actionnaires / dirigeant :
 divergence d’intérêts (chaque individu cherche à maximiser sa propre fonction d’utilité)
 perception différente du risque (possibilité de diversification pour l’actionnaire)
 différence d’horizon temporel
3 catégories de coûts :
 coûts de surveillance ou de contrôle
 coûts de dédouanement
 coûts résiduels ou d’opportunité
Deux situations de risques et de conflits :
 risque post contractuel : aléa ou hasard moral
 risque précontractuel : antisélection ou sélection adverse

Section 2 : La gouvernance desentreprises
Pastré(1994) «...l’ensemble des règles de fonctionnement et de contrôle qui régissent la
vie des entreprises».
Charreaux (1997) «...l’ensemble des mécanismes qui ont pour effet de délimiter les
pouvoirs et d’influencer les décisions des dirigeants, autrement dit, qui gouvernent leur
conduite et définissent leur espace discrétionnaire».
Les mécanismes internes
 rémunération des dirigeants
 conseil d’administration ou structure duale (directoire / conseil
de surveillance)
 contrôle interne, audit, CAC,…
Les mécanismes externes :
 marché des biens & services
 marché du travail
 marché financier
Les pouvoirs du CA :
 Pouvoir de décision= il nomme et révoque le président (loi NRE)
Avril 97 Club Méditerranée
Novembre 2001 Groupe Ford
2002 Vivendi Universal
2004 Eurotunnel
2006 EADS
 Pouvoir de contrôle= le PDG a pour obligation de demander l’autorisation du CA avant
la réalisation de certaines opérations
Codes de bonne conduite :
Rapports Viénoten 1995 & 1999 : 3 comités
 comité des comptes ou comité d’audit
 comité de rémunération
 comité de nomination (sélection)
Rapport Bouton en 2002 : amélioration de la transparence financière et augmentation du
nombre d’administrateurs externes
Commission d’enquête Douste-Blazy sur la gouvernance des entreprises publiques en 2003
La législation :
Loi NRE mai 2001:
 limitation du nombre de cumul des mandats d’administrateur ;
 séparation des pouvoirs entre P/DG ;
 modification du pouvoir de révocation du CA
Aux E-U loi Sarbannes-Oxley septembre 2002 suite aux affaires Enron, Worldcom, Tyco, ect...
Loi de Sécurité Financière en 2003

Section 3 : Les mesures de création de valeur
Création de valeur actionnariale si augmentation de la valeur de
l’entreprise :
VAE = VCP + VD
Avec :
VAE = valeur de l’actif économique
VCP = valeur marchande des CP
VD = valeur marchande de l’endettement netSection 3 :
Les mesures de création de valeur
3.1 L’approche stratégique
Valeur créée : fonction (croissance ; rentabilité des activités développées par l’entreprise)
Mesure = M/B (ou Market to Book ratio)
= VM / FP
M/B > 1 -- rentabilité des capitaux > rentabilité exigée par les actionnaires (sinon
mécanisme d’arbitrage et baisse de VM).
Les modèles de la droite de valeur
Relation entre M/B et rapport (ou écart) entre rentabilité des FP (rc) et coût des fonds
propres (ra)
M/B = indicateur des performances futures
rc/ ra(rc-ra) = indicateur de performances passées
 Modèle du Strategic Planning Associates
 Modèle du Marakon Associates

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