Sujet 7 - L`instabilité monétaire internationale

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Plan détaillé du sujet
L’instabilité monétaire internationale
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Introduction
- L’instabilité monétaire : définition, caractéristiques (excès d’émission monétaire, hausse des taux
d’intérêt, variation des taux de change, etc).
- Genèse de la crise du SMI
Le SMI mis en place à Bretton Woods a visé à éviter l’instabilité et l’anarchie qui a caractérisé les relations
monétaires de l’Entre-deux-guerres. Il reposait sur la fixité des changes et sur l’utilisation du dollar
américain comme monnaie internationale. Des difficultés de fonctionnement de ce système apparaissent dès
la décennie 60 et il est abandonné en 1973 après deux ans de crise (crise déclenchée en août et décembre
1971). Au niveau international, une phase de flottement impur des monnaies démarre dès 1973. La pratique
de changes flexibles est entérinée par l’accord signé par les membres du FMI à la Jamaïque en janvier 1976 :
plus aucune règle universelle ne gère les taux de change entre les monnaies. A la fin des années 90, le SMI
repose sur trois devises principales : le dollar, le mark puis l'euro et le yen. Cela étant, le dollar exerce une
prédominance nette sur les deux autres devises. Plus récemment, la mondialisation commerciale et la
globalisation financière ont permis l’émergence économique de certains pays en développement (notamment
les BRICS).
- L’apparition de déficits jumeaux en expansion
Une financiarisation progressive des activités économiques au détriment de la sphère réelle est
intervenue. Cette croissance financière a généré des équilibres instables imputables à la recherche d’une
forte rentabilité immédiate assise sur des politiques et des opérations risquées. Une telle situation a renforcé
les déséquilibres monétaires internationaux qui ont parfois amplifié les difficultés réelles des économies
(pays à déficits jumeaux), rendant nécessaire une régulation internationale plus prégnante. Cela dit,
l’important est vraisemblablement la maîtrise de l’évolution de tels déficits plutôt que leur résorption qui
serait déstabilisatrice dans le SMI actuel.
Transition : L’instabilité monétaire internationale résulte de déséquilibres globaux
mal maîtrisés d’un SMI non coopératif (I) qui est aggravée par la guerre larvée des
monnaies et la crise de l’endettement (II).
I - Des déséquilibres globaux mal maîtrisés d’un SMI non coopératif
Des déséquilibres globaux sont apparus à partir des années 60 et se sont progressivement renforcés.
Dans la période récente, les désajustements des taux de change a entraîné, pour les États-Unis et la Chine,
des déséquilibres extérieurs profonds, qui ont contribué à la crise financière de 2007-2009 et fait obstacle au
déplacement de la demande sans lequel la croissance de l’économie mondiale ne peut se raffermir.
A - La genèse de l’apparition de déséquilibres globaux non soutenables
1 - Divergences des économies et instabilité des taux de change
. A partir de l’équation d’équilibre d’égalité entre l’offre et la demande globale, on peut
établir :
X-M = S-I +T-G  des déficits jumeaux qui se creusent. Des économies d’endettement
générant des déficits jumeaux de l’économie étasunienne (déficit sans pleurs de J. Rueff) et dans la zone
euro aujourd’hui (déficit public et de la balance des transactions courantes), excepté l’Allemagne (politique
de l’offre aux résultats positifs).
. Volatilité accrue des taux de change, en particulier des monnaies convertibles.
2 - La déréglementation internationale et le déséquilibre de financement
. La règle des « 3D » (déréglementation, désintermédiation, décloisonnement)
. Pays à besoin d’épargne rencontrant des pays à capacité d’épargne  hausse du
niveau des liquidités internationales dans un contexte d’inflation internationale très modérée et de faiblesse
des taux d’intérêt débiteurs (Minsky paradoxe de la tranquillité  formation de bulles d’actifs).
. Anticipations auto-réalisatrices  accroissement de l’instabilité des marchés.
. Apparition du triangle d’incompatibilité qui aggrave l’instabilité des taux de change.
B - … amplifiés par la financiarisation excessive de l’économie mondiale
1 - Les caractéristiques de la financiarisation déséquilibrée de l’économie
. Paradoxe de Lucas (1990). Les mouvements de capitaux allant des pays riches vers les
pays les plus pauvres ne représentent qu’une part relativement faible des transferts nets
d’épargne. Les excédents chinois partiellement convertis en achats de Bons du trésor
étasuniens. Situation atypique découlant du dilemme de Triffin.
. Un développement des eurocrédits, des marchés des produits dérivés non accessibles aux
marchés financiers étroits des pays émergents. Cette carence ne leur permet pas d’absorber toute
l’épargne domestique, surtout lorsque le taux d’épargne est très élevé (Chine avec 40% de taux
d’épargne). A noter le recours bénéfique à l’épargne des ménages (Corée du Sud). L’épargne
domestique y est supérieure au besoin de financement.
2 - Des crises financières récurrentes
. Les crises des années 80 et 90 (Asie, Amérique centrale et latine, etc)
Crises de confiance et insolvabilité des débiteurs privés en Asie. A la différence des années
80, ce ne sont pas les dettes souveraines accumulées par les pays qui sont le principal
déclencheur de la crise mais des crises de confiance via le taux de change et les taux d’intérêt
(surévaluation des principales monnaies de la zone, attaques spéculatives, fuite des capitaux et
dévaluation forte). Les crises des pays asiatiques en 1997 (Corée du Sud, Thaïlande, Taïwan,
Malaisie), sont des crises différentes des années 80 dans la mesure où elles touchaient des
débiteurs privés (banques) particulièrement endettés et non les Etats.
. La crise financière de 2007 (dépréciation forte du dollar) et la crise de la zone euro (euro fort
pénalisant les économies divergentes).
. Risque de crise et régime de change (l’exemple de la Chine moins exposée dont la monnaie
n’est que partiellement convertible ; a contrario, cas des Etats-Unis et de la zone euro).
. Un contrôle insuffisant des activités et des produits financiers  mise en place non
généralisée de la taxe Tobin, lutte partielle contre les bonus et les paradis fiscaux, etc. En résumé des
conditions non réunies d’une meilleure orientation géographique de l’épargne mondiale (vers les PED ou les
PMA).
.
II - Une instabilité monétaire aggravée par la guerre larvée des
monnaies et la crise des dettes souveraines
Pour B. Bernanke et J. Yellen, l’intégration rapide du système financier international pendant les
dix dernières années a entériné les déséquilibres mondiaux en les finançant. Ceux-ci sont aggravés par les
différents épisodes de guerre larvée des monnaies les plus internationalisées et par la crise des dettes
souveraines (zone euro notamment).
A - Des récurrences de guerre larvée des monnaies
1 - Une tendance à rechercher la sous-évaluation de la monnaie nationale
.Graphique 2 - Taux de change nominal : par rapport au $, dépréciation de la monnaie
de tous les pays, sauf le yuan (juillet 2014 à mai 2015). Taux de change effectif réel : appréciation du $, du
yuan (plus forte que celle du $), du franc suisse, de la roupie indienne et de la livre sterling. Les autres
2
monnaies se déprécient (Japon, Zone euro, Turquie, AFS , Russie). Depuis août 2015, le yuan se déprécie
de nouveau sensiblement par rapport au $, confortant un modèle de croissance chinois assis sur l’X
(contexte de faible croissance économique interne).
. Les différents épisodes de guerre larvée des monnaies (du SME à la période actuelle) :
l’Abenomics japonais, QE étasunien et de la BCE
. Graphique 1 - Le QE des BC anglaise, japonaise, étasunienne et européenne
(jusqu’en 2013 inflexion de l’actif de la BCE puis hausse)  dépréciation des monnaies des Etats
pratiquant des politiques de QE.
2 - Les risques de déstabilisation des économies émergentes
. Fin du QE et hausse des taux d’intérêt étasuniens  sortie de K des pays émergents et
dépréciation de leur monnaie (anticipation de hausse des taux d’intérêt étasuniens baisse des taux de
change de pays émergents en mai 2015, par exemple).
. Graphique 4 - Pour les pays de l’OCDE depuis 1998 jusqu’à fin 2015, mouvements
de capitaux assez erratiques avec une tendance haussière et ralentissement de la progression depuis 2012.
Pour les pays émergents, depuis 2006, mouvements plus fortement erratiques avec une tendance depuis 2013
à des sorties de capitaux (mvts de grande amplitude).
B - L’apparition de la crise des dettes souveraines
1 - La genèse de la crise des dettes souveraines
. La crise de subprimes  crise des dettes souveraines, notamment dans la zone euro 
crise économique et monétaire  BCE pratique une politique de facilités monétaires par baisse des taux
d’intérêt puis politique de QE  dépréciation de l’euro
. Graphique 3 (mi-2012 - 3ème trimestre 2014) - Volatilité accrue du marché obligataire
à 10 ans : plutôt fin de période pour Allemagne et Japon, de façon continue pour les Etats-Unis, surtout en
début de période pour les économies émergentes. La hausse des taux sur les marchés obligataires d’Etat à 10
ans  endettement non soutenable déstabilisateur pour les économies divergentes de la zone euro (France
notamment).
2 - Un refinancement de la dette fragilisé par un système bancaire non encore assaini
. Approfondissement insuffisant des accords de Bâle (Bâle III).
.Retour relatif à la réglementation Glass- Steagall (loi Dodd-Franck)  mieux maîtriser le
risque d’apparition de bulles d’actifs.
. Assainissement incertain à moyen terme des activités hors bilan des banques.
 création de conditions d’instabilité monétaire (crédit crunch, hausse des taux d’intérêt
préjudiciable à la zone euro malgré le MES)
Conclusion
L’instabilité monétaire actuelle nécessite une nouvelle approche de la régulation publique. Les Etats
déficitaires (Etats-Unis) doivent encourager l'épargne domestique et développer leurs exportations
tandis que les Etats excédentaires doivent augmenter les importations et la consommation intérieure
(en Allemagne, hausse des salaires et en Chine, appréciation du yuan pour mieux soutenir la
croissance économique à des fins domestiques). La faiblesse et la lenteur de la reprise aux États-Unis et
en Europe ne font qu’aggraver les problèmes budgétaires et financiers auxquels les Etats à déficits jumeaux
sont confrontés. Les membres du G20 et les institutions financières internationales doivent prendre des
mesures afin d’instaurer un système monétaire international qui repose sur des cadres cohérents en matière
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de politique macroéconomique et de réglementation financière à moyen terme propices à une croissance
durable et équilibrée à l’échelle mondiale. Dans les pays d’importance systémique, ces cadres devront
s’appuyer sur une flexibilité accrue des taux de change nominaux et réels, davantage déterminés par les
marchés. Pour aider le SMI à évoluer en ce sens, il faudra mieux coordonner et rendre plus efficaces les
institutions de surveillance de l’architecture financière mondiale. À long terme, à mesure que l’économie
mondiale deviendra une économie multipolaire, des régimes de changes flottants pourront concourir à
assurer une transition vers un système monétaire international plus résilient et mieux contrôlé par un FMI
rénové, plus apte à réguler la mondialisation financière (sinon le monde devra se contenter de la situation
actuelle avec une économie dominante, les Etats-Unis, et des économies subordonnées en limitant l’action
collective à la maîtrise de l’ampleur des déficits globaux).
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