Janvier 2016

LETTRE TRIMESTRIELLE
1 er t r i m e s t r e 2 0 1 6
EDITO
par Philippe-Jean Péron, Président et Hugues Dubly, Directeur général
à la recherche de nouveaux équilibres
Il y a un an, les médias, les financiers et même
le Président de la République parlaient du
fameux « alignement des planètes » qui devait
porter en 2015 l’économie européenne et
surtout l’économie française.
On désignait alors par « alignement des
planètes » la conjonction de la baisse des
taux, de la baisse de l’euro et de la baisse du
pétrole. Cette conjonction devait favoriser les
entreprises exportatrices, l’investissement et
la consommation.
et à la consommation en Europe, mais a eu des
effets très négatifs en Chine et dans les pays
émergents.
En Chine, parce que le Yuan qui de fait
suit le dollar s’est réévalué ce qui a mis
les exportateurs chinois en difficultés et
a provoqué un ralentissement dans ce
pays, ralentissement qui a eu aussi comme
conséquence de freiner les importations de ce
pays en provenance de l’Europe et des pays
Emergents.
Et ces anticipations se sont effectivement
réalisées en 2015. Les taux d’intérêt se sont
stabilisés à des niveaux très bas (0,90% pour le
10 ans français par exemple), l’euro a baissé de
10% contre le dollar et les cours du baril du
pétrole ont chuté de 30% pour s’établir à 37$.
Et la baisse des prix du pétrole a été très
défavorable aux pays producteurs, comme le
Brésil, la Russie, le Moyen-Orient et a plongé
leurs économies dans la récession.
Tout est donc au mieux dans le meilleur
des mondes alors ?
De plus, comme le montre le tableau ci-après,
les grands équilibres financiers que l’on avait
pendant la période 2003-2007 sont totalement
rompus.
Pas totalement ! L’alignement des planètes a
été favorable à l’investissement, à l’exportation
Principales classes d’actifs : écart entre le niveau de valorisation constaté et la moyenne de référence
Stoxx Europe 600
PE 12 mois forward*
Taux souverains
allemands à 10 ans
Taux sur les
obligations corporate
5%
15,4x
Baril de Brent
Zone euro, BBB
62 $
3,9%
13,3x
37 $
1,1%
0,6%
Moyenne Constaté
2003-2007
Moyenne Constaté
2003-2007
* PE 12 mois forward : cours de l’action / bénéfice par action des douze prochains mois
Source : Bloomberg, Crédit Mutuel - CIC
Moyenne Constaté
2003-2007
Moyenne Constaté
2003-2007
Ainsi les obligations allemandes qui
rapportaient 4% il y a 10 ans, ne rapportent
plus que 0,5% aujourd’hui, les P/E (rapport
cours/bénéfice) se sont dégradés à plus de 16
contre environ 13.
Du coup, si l’on veut du rendement, il faut
effectuer des investissements plus spéculatifs et
dès qu’il y a des doutes les marchés réagissent
fortement à la baisse (août/septembre 2015 –
début 2016) et corrigent dès que le sentiment
s’améliore.
Globalement, le monde est encore en
croissance et les taux, malgré leur très légère
remontée en décembre aux Etats-Unis, sont
toujours bas ce qui soutient la Bourse.
Mais la brutalité de certaines évolutions
notamment du pétrole, et les incertitudes
concernant la sor tie du Quantitative
Easing, créent des tensions sur les marchés
obligataires, tensions qui se propagent au
marché actions.
Tant que l’on ne retrouvera
pas une certaine stabilité,
les marchés, toujours à la
recherche d’un équilibre
entre rendement et risque
resteront volatils, bien que
les fondamentaux semblent
encore favorables.
Globalement, le
monde est encore
en croissance et
les taux [...] sont
toujours bas ce qui
soutient la Bourse
EDITO I page 2
A la recherche de nouveaux équilibres
VALEUR I page 9
Air Liquide : le rachat
d’Airgas, une opération
défensive ?
LES MOTS I page 14
Les français ont le coeur
à gauche et le portefeuille
à droite
ECONOMIE I page 4
Une nouvelle distribution des cartes
AROMES I page 11
L’odorat est le sens de
l’imagination
NOS FONDS I page 15
Performance de la gamme
Brongniart
COP21 I page 7
COP21 et investissements boursiers
FOCUS I page 13
Comment le monde a-t-il
changé ?
Directeur de la publication : Hugues Dubly. Imprimerie : AMPLUS, 3 rue de Romainville - 93260 Les Lilas
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et Dubly Douilhet Gestion. Pour toutes informations, veuillez contacter votre interlocuteur chez Transatlantique Gestion
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3
éCONOMIE
par Pierre Pétillon
Une nouvelle distribution des cartes
En 2016, faut-il s’attendre à une année
de volatilité sur les marchés financiers ?
La croissance mondiale (2,9% selon la Banque
Mondiale) résiste en dépit des inquiétudes que
représentent la Chine, deuxième puissance
économique depuis 2009 et 18% du produit
intérieur brut mondial à l’horizon 2020, et
la baisse du prix des matières premières,
notamment du pétrole.
Les régions développées, en particulier
l ’ A m é r i q u e d u n o rd e t l a z o n e e u ro
poursuivent leur reprise économique.
Aux Etats-Unis, le renforcement du dollar
américain pénalise le secteur manufacturier
mais l’économie connaît un marché de
plein emploi et le secteur des services suit
une tendance favorable. La zone euro, elle,
a bénéficié en 2015, d’une conjonction de
facteurs favorables : des taux d’intérêt bas,
d’un taux de change de l’euro faible et des prix
des matières premières toujours plus bas ; qui
devrait perdurer en 2016.
Depuis le second trimestre 2015,
l’environnement des marchés actions fluctue
principalement au gré des tensions autour du
ralentissement industriel de la Chine et de son
impact à l’échelle mondiale.
Pondération du PIB mondial
EtatsUnis
31%
Chine
3%
Reste
du
monde
66%
23%
18%
59%
Pays émergents :
impact d’un ralentissement de 100 points de base (1%) de leur croissance sur le reste du monde
0
Chine
USA
Zone Euro
-0,2
-0,4
-0,6
-0,8
-1
-1,2
Source : FMI, OCDE, Banque Mondiale, Les Cahiers Verts
Japon
Autres pays
émergents
Monde
Ces turbulences proviennent de la
transformation d’une économie industrielle,
investie pendant des décennies dans des
infrastructures et capacités de production, vers
une économie développée, de consommation
et de services. Le surinvestissement en Chine a
généré des excès de capacités. Par conséquent,
le ralentissement actuel des investissements
manufacturiers a entraîné une baisse, depuis
plusieurs trimestres, du prix des matières
premières (pétrole, cuivre, nickel, zinc etc.)
impactant une majorité des pays en voie de
développement, producteurs et souvent
exportateurs de ces ressources : balance
commerciale et réserves monétaires « dans le
rouge », dépréciation de leurs devises. Dans ce
contexte, les autorités chinoises s’évertueront
de piloter un atterrissage en douceur de leur
économie à 5%-7% de croissance du PIB.
Les vents contraires qui soufflent en
provenance de l’Empire du milieu et des
pays émergents engendreront à nouveau
une volatilité accrue en 2016.
La croissance peut-elle être affectée par
la montée des tensions géopolitiques
autour du pétrole ?
L’évolution du prix du baril de pétrole est un
point clé de la santé économique mondiale
et de la conjoncture des pays en voie de
développement. Aujourd’hui, l’offre mondiale
de pétrole atteint près de 95 millions de
barils/jour alors que la demande avoisine 93,5
millions de barils/jour d’où un excédent de
près de 1,5 million.
Cette surproduction provient en partie
du pétrole et gaz de schiste exploité aux
Etats-Unis. Le Département à l’Energie
Américain a d’ailleurs dévoilé des stocks
d’essence et de produits distillés (gazole et
fioul de chauffage) en hausse à fin décembre.
De plus, l’Iran est sur le point de retrouver
son accès au marché (1million de baril/
jour à fin 2016) après la levée de sanctions
internationales. L’OPEP, cartel des pays
exportateurs de pétrole avec l’Arabie Saoudite
premier producteur mondial, n’envisage pas
pour l’instant de réduire sa production (32
millions de barils/jour).
Les tensions récentes entre
l’Arabie Saoudite et l’Iran n’ont
abouti à aucune inversion de la
tendance baissière des cours
du prix du baril de pétrole.
Cela montre à quel point le
fonctionnement du marché est
anormal. L’excès d’offre prime
sur les tensions géopolitiques et
les cours ne cessent de baisser.
Les stocks restent proches de
leur niveau le plus élevé, ce qui
n’était pas arrivé depuis 80 ans
au moins.
L’évolution du prix
du baril de pétrole
est un point clé de
la santé économique
mondiale et de la
conjoncture des
pays en voie de
développement
Dans un environnement de taux bas,
peut-on saisir des opportunités sur les
marchés obligataires ?
En 2015, ce sont les anticipations des politiques
monétaires, notamment aux Etats-Unis et en
zone euro, qui ont déterminés les mouvements
haussiers et baissiers du cours des actifs
obligataires. La volatilité connue sur l’année, a
démontré une fois de plus la corrélation entre
les anticipations d’inflation et les niveaux de
taux.
Les taux souverains, surtout européens,
se sont inscrits à des niveaux très bas
s u i t e a u x m e s u re s d ’ a s s o u p l i s s e m e n t
quantitatif : injections de liquidités dans les
marchés par la Banque centrale européenne
afin de relancer la croissance atone de nos
économies européennes.
Le chef économiste de la BCE, Peter Praet, a
laissé entendre que le programme de relance
de la Banque centrale pourrait être prolongé
au-delà de mars 2017. La date de fin du QE
(quantitative easing) avait déjà été repoussé par
Mario Draghi fin 2015 en raison d’une inflation
encore trop basse.
En revanche, l’annonce en décembre par la
Fed, d’une remontée à un rythme modéré des
taux d’intérêt directeurs est un signal d’une
santé économique meilleure outre-Atlantique.
Ces hausses mesurées inter viendront
progressivement dans le temps si les
statistiques de l’emploi se maintiennent et que
des augmentations de salaires sont effectives.
Au sein de la classe d’actifs obligataires
et dans un environnement de taux bas,
les investisseurs doivent être sélectifs
5
et favoriser certains segments tels que
les obligations d’entreprises à échéance
4-5 ans, les obligations subordonnées
financières, ou encore des obligations en
dollar indexées sur l’évolution des taux
3 mois américains.
Quels secteurs privilégier pour l’année
2016 ?
Digitalisation
En parallèle de l’expansion des services, il nous
semble judicieux de s’associer à une tendance
de fond qu’offre la digitalisation au potentiel
de croissance des secteurs d’activité et ainsi
d’investir dans la révolution technologique
instaurée par les entreprises désireuses
de transformer le modèle d’activité et des
affaires à l’image des Facebook, Amazon ou
Salesforce.com.
La transition numérique est aujourd’hui bien
réelle, les géants américains de la technologie
que sont Apple, Alphabet (ex- Google),
Microsoft, et qui n’étaient pas nés lors du
premier choc pétrolier en 1973, ont remplacé
les entreprises pétrolières dans le classement
des plus importantes capitalisations mondiales.
Les pays développés connaissent une véritable
transition économique vers les services
marquée par l’ « ubérisation » de l’économie
qui résulte de la demande d’une réponse à
nos besoins à tout moment, en tout lieu et
au meilleur prix, en d’autres termes une
désintermédiation entre les particuliers
consommateurs et les plateformes de services
selon l’essayiste Bruno Teboul, directeur
scientifique, R&D et innovation du groupe
Keyrus.
Consommation
Toutefois, tout n’est pas sombre dans le paysage
des entreprises de la vieille économie. Elles
peuvent s’appuyer sur un relais de croissance :
la consommation interne des pays émergents
avec une population proche de 50% sur les
7,3 milliards d’habitants dans le monde et de
40% pour les BRICs (Brésil, Russie, Inde, Chine).
Les entreprises axées sur la consommation
devraient continuer de bénéficier de
l’émergence d’une classe moyenne dans
les pays en voie de développement avec un
6
pouvoir d’achat en progression. Ce thème de
la croissance domestique restera porteur et
défensif en 2016 dans les phases de stress.
Santé
En dépit de la croissance démographique
mondiale, le vieillissement de la population
(32% de la population européenne aura
60 ans et plus d’ici 2050 vs. 21% en 2005) est
un enjeu de demain auquel la plupart des pays
devront répondre. L’industrie du secteur de la
santé est en mesure d’apporter des solutions
à ces besoins sociétaux grâce à l’émergence
de nouvelles classes thérapeutiques comme
l ’ i m mu n o - o n c o l o g i e , a u x s o c i é t é s d e
biotechnologies et à la médecine de spécialité
(un tiers des dépenses de santé des pays
développés), aux établissements de soins de
suite et de prise en charge de la dépendance.
Rendement
Les entreprises domestiques qui reposent sur
un modèle de récurrence du chiffre d’affaires
et de génération conséquente de flux de
trésorerie, à l’image des concessionnaires
autoroutiers et aéroportuaires ou bien encore
des entreprises de télécommunications et de
collectivités, assurent souvent un retour aux
actionnaires sous forme de versement de
dividendes. Enfin, l’environnement durable de
taux bas en Europe, nous incite à étudier les
entreprises qui bénéficient de taux d’intérêt
attractifs pour se refinancer ou s’endetter
et minorer la base de leurs frais financiers,
notamment l’immobilier résidentiel et plus
particulièrement les foncières allemandes et
autrichiennes qui offrent une croissance des
revenus locatifs (faible taux de vacances, solides
tendances démographiques).
La transition
numérique est
aujourd’hui bien
réelle
COP21
par Florent Bussière
COP21 et investissements boursiers
Allier la préservation de l’environnement
et le bénéfice par action est-il
impossible ?
Les mesures de températures depuis le 13ème
siècle mettent en évidence des variations du
climat. Celles-ci ont été rendues possibles au
travers des âges notamment via les dates de
vendanges ou encore des registres religieux
contant la vie quotidienne.
Sous Saint-Louis (1240-1290), les étés étaient
chauds et secs et les hivers peu froids. Puis se
sont succédés des épisodes de froid (14ème
siècle), et des vagues de réchauffement (15ème
siècle). Puis un climat froid, voire très froid,
s’est installé sous Louis XIV (17ème siècle),
et depuis le climat se réchauffe, en partie
semble-t-il sous l’effet de l’activité humaine et
industrielle.
COP ou pas COP ?
Il est certain que nous observons de plus en
plus de phénomènes climatiques dévastateurs
telles que des sécheresses et donc des
famines, ou des inondations et tempêtes qui
tendent à grignoter le territoire de certaines
régions du Monde. Le changement climatique
a des conséquences significatives sur la
société humaine, l’économie mondiale et les
écosystèmes.
En décembre 2015, s’est tenu la Conférence
annuelle des Nations-Unies sur le Climat
(COP21) à Paris, sous la Présidence française.
Un accord universel sur le climat a été adopté
par consensus le samedi 12 décembre 2015 par
les 195 Etats participants à la conférence. Cet
accord non contraignant au sens juridique et
financier est le fruit d’une prise de conscience
de l’ensemble des décideurs politiques et
acteurs économiques.
Il a été décidé de contenir en dessous de 2°C
la hausse des températures et de mobiliser en
faveur des pays dits du Sud un plancher de 100
milliards de dollars par an d’ici 2020 pour faire
face aux dérèglements climatiques.
« L’objectif de la croissance est d’améliorer notre
qualité de vie, celui de la croissance verte est
aussi d’améliorer notre qualité de vie. Le débat
sur la croissance et l’écologie est donc une
fausse dichotomie », Joseph Stiglitz, Prix Nobel
d’Economie en 2001 1.
Il y a des conséquences
psychologiques : citoyens, entreprises
et investisseurs deviennent
plus responsables...
Le respect de l’environnement est devenu un
vecteur de différenciation vis-à-vis des clients
et des donneurs d’ordre. Cela devient un enjeu
de notoriété pour les entreprises.
« Si le changement climatique est mauvais, alors
il est mauvais d’en profiter », a
lancé le 2 décembre 2015 May
Boeve, directrice exécutive de
350.org 2 , en tribune au
Bourget dans l’espace de
négociations de la COP21.
Exit les vœux pieux de la
bonne action et du mécénat
car aujourd’hui les entreprises
multinationales cotées se
re n d e n t c o m p t e q u ’ e l l e s
prennent des risques à ne rien
faire.
Un changement culturel est à
l’œuvre et a commencé avec
les fondations, puis gagne
aujourd’hui l’ensemble des
acteurs tels que les assureurs,
les banques ou certains
fonds de pensions qui se
désinvestissent de plus en plus
des énergies fossiles.
La tendance est à la
« décarbonisation ». Il apparaît
même des agences de notation
Exit les vœux
pieux de la
bonne action
et du mécénat
car aujourd’hui
les entreprises
multinationales
cotées se rendent
compte qu’elles
prennent des
risques à ne rien
faire
7
propres à l’empreinte carbone dont 80 % des
évaluations sont réalisées par Trucost et South
Pole Carbon.
Paul Polman, CEO d’Unilever, a ainsi placé
la stratégie de son groupe sous le signe du
développement durable dès 2010 et a pour
objectif de réduire de moitié son empreinte
carbone et d’utiliser 100% d’énergies
renouvelables d’ici à 2030.
L’Etat suit cet élan et annonce le 12 janvier 2016
la réduction des prélèvements sur le résultat de
la Caisse des Dépôts et Consignations (CDC)
qui pourra en contrepartie investir 3 milliards
d’investissements supplémentaires d’ici à 2017
dans le domaine du développement durable.
pour une capitalisation boursière équivalente à
celle de Renault ?
Les obligations vertes (green bonds), qui aident
le financement de projets contribuant à la
transition énergétique, connaissent un intérêt
croissant avec une collecte de 75 milliards
depuis 2007 dont près de 35 milliards sur
l’année 2015.
Mais la désaffection guette certains secteurs,
entreprises et pays qui pourraient se
retrouver en difficulté suite à ce mouvement.
Cela concerne notamment des entreprises
brésiliennes telles que Petrobras et Vale qui
ont des activités certes polluantes, mais
contribuent au développement économique
du pays et de sa population.
De plus, selon une étude de Novethic 3
réalisée en 2015, 960 grands investisseurs
représentant plus 29.600 milliards d’euros sont
engagés dans la lutte contre le réchauffement
climatique. Ils déclarent vouloir investir dans
l’économie verte et en particulier les énergies
renouvelables, les « green bonds » et l’efficacité
énergétique.
Dans le domaine aéronautique, on peut
s’intéresser aux compagnies dont la flotte
est jeune ou récemment renouvelée ainsi
qu’aux sociétés qui agissent sur l’amélioration
énergétique des appareils telles que Ryanair,
Safran, Airbus ou Dassault Aviation.
A contrario, dans l’industrie minière avec par
exemple Anglo American et Glencore qui
tirent une part significative de leur excédent
brut d’exploitation dans le charbon, Rio Tinto
et BHP Billiton semblent moins risquées car
moins exposées.
Alors, que le pétrole et le gaz représentent
7,7% de l’indice MSCI mondial, les énergies
renouvelables ne pointent qu’à 0,05%. Il faudra
du temps pour que ce ratio s’inverse mais on
constate que les mentalités et les actions des
décideurs et investisseurs évoluent en ce sens.
Et des conséquences objectives : concilier
éco-responsabilité et profitabilité.
Le risque climatique et l’impact de la
responsabilité sociale et de gouvernance
(RSE) font désormais partie de la panoplie
d’indicateurs extra-financiers à prendre en
compte dans la gestion d’actifs.
Les entreprises qui facilitent l’emploi des
énergies renouvelables pourraient être
privilégiées par les investisseurs.
Ainsi, dans le secteur automobile , les
constructeurs développent des carburants
peu émetteurs de gaz à effet de serre ou des
moteurs hybrides voire 100% électriques ont
pris le chemin environnemental. On pense à
Toyota, Peugeot ou Tesla. Mais est-ce judicieux
pour un investisseur que de se positionner sur
Tesla qui a produit en 2015, 50.000 véhicules
8
1 Interview par Jean-Gabriel Fredet à propos de la crise
dans Challenges, le 27 août 2009
2 350.org est une mouvement qui dispose d’un réseau
actif dans plus de 188 pays visant à contraindre les
dirigeants à se plier aux réalités de la science et au
principes de justice. Il croit à un climat sûr et à un futur
meilleur, dans un monde juste, prospère et équitable
3 Novethic fait la promotion d’un modèle économique
plus respectueux de l’humain et de l’environnement.
Il permet au public de s’informer sur les impacts des
crises environnementales, sociales et de gouvernance
auxquelles est confrontée la planète. Le site met en
avant les solutions mises en œuvre pour y faire face, plus
particulièrement par les entreprises et les investisseurs.
Elle attribue le label ISR aux produits financiers intégrant
des critères ESG.
Valeur
par Nicolas Levrier
AIR LIQUIDE : LE RACHAT D’AIRGAS, UNE
OPÉRATION DÉFENSIVE ?
En novembre dernier, Air
Liquide annonce son intention
de racheter le distributeur
de gaz industriel en bouteille
Airgas. L’annonce surprend.
I l s ’ a g i t d e l a p l u s g ro s s e
acquisition de l’histoire du
secteur.
Le champion français devrait
en effet débourser plus de 12,5
milliards d’euros pour mettre la main sur la
société américaine.
Le prix offert (143$ par action) représente une
prime de 50,6% sur le cours moyen du dernier
mois et de 20,3% sur le plus haut de l’année.
Pour financer l’opération, Air Liquide a souscrit
à un prêt relais que la société remboursera par
une augmentation de capital (3 à 4 milliards
d’euros) et l’émission d’obligations en dollar
et en euro.
Pour Air Liquide l’opération est de
taille…
Premier embouteilleur et distributeur de
gaz industriels aux
Etats-Unis, le petit
Airgas est devenu grand.
Fo n d é e n 1 9 8 2 p a r
son actuel PDG Peter
McCausland, le groupe
s’est développé grâce à
une multitude de petites
acquisitions (450 au
total).
Premier
embouteilleur et
distributeur de
gaz industriels aux
Etats-Unis, le petit
Airgas est devenu
grand
15 milliards pour Air Liquide)
et emploie plus de 17000
personnes (vs 50000 pour Air
Liquide).
Ensuite , l’opération est
stratégique…
Après avoir mis l’accent sur
le développement dans les
pays émergents, le groupe se
recentre sur les Etats-Unis : à l’avenir plus
de 40% du chiffre d’affaires sera réalisé sur la
zone Amériques contre 25% aujourd’hui. Le
management apprécie ce marché qui offre des
« opportunités de croissance dans la durée ».
Les activités d’Airgas et d’Air
Liquide aux Etats-Unis sont aussi
complémentaires
La société française fournit les clients
d’Amérique du Nord, principalement des
distributeurs, en vrac et par gazoducs. Tandis
que l’activité principale d’Airgas consiste à
embouteiller et distribuer ces gaz à un très
grand nombre de clients (plus d’un million au
total).
Le groupe américain mise sur la proximité que
Les activités d’Airgas
et d’Air Liquide aux
Etats-Unis sont aussi
complémentaires
Aujourd’hui la société
réalise un chiffre
d’affaires proche de 5
milliards d’euros (vs
9
lui procure son réseau de
distribution qui compte
plus de 1 000 points de
vente à travers le pays.
Enfin Airgas a développé
une plateforme de
e - c o m m e rc e q u i e s t
aujourd’hui une référence
pour un très grand
nombre d’industriels et
qui pourrait être répliquée
par Air Liquide dans
d’autres régions du globe.
L’acquisition
d’Airgas offre à Air
Liquide une nouvelle
plateforme pour la
croissance externe du
groupe
Sur le plan financier, la direction d’Air
Liquide estime que l’acquisition est très
créatrice de valeur. En dépit de l’augmentation
de capital, le bénéfice par action devrait
progresser dès la première année, grâce
notamment à la réalisation de 300 millions de
dollars de synergies avant impôts (économie
sur les achats, volumes supplémentaires, baisse
des frais généraux, etc.) dans les deux à trois
ans.
Par ailleurs, l’acquisition d’Airgas offre à
Air Liquide une nouvelle plateforme
pour la croissance externe du groupe.
Air Liquide devrait poursuivre la stratégie
d’acquisitions aux Etats-Unis entreprise par
Airgas. Avec plus de 50% du marché encore
contrôlé par des petits acteurs indépendants,
le gisement de croissance est important.
Si l’opération comprend de nombreux atouts,
il n’en demeure pas moins que certains risques
semblent inquiéter les investisseurs. Le cours
de bourse a baissé de près de 20% depuis
l’annonce (contre -8 % pour le CAC 40).
10
Pourquoi ?
Le prix payé est-il trop
élevé ? Les investisseurs
ont-ils toujours en tête
l ’ o f f re avo r t é e d ’ A i r
Products sur Airgas en
2010 à un cours deux fois
moindre ?
Quoi qu’il en soit il
faudra probablement un
peu de temps au marché
pour prendre la mesure
de cette opération. Du
temps, il en faudra aussi à
la société pour digérer cette acquisition qui
peut amputer temporairement sa capacité
d’investissement.
En 2004, le groupe avait réalisé une opération
s i m i l a i re ave c l e r a c h a t d ’ u n e p a r t i e
des activités de Messer Grieshem pour
2,7 milliards d’euros.
A l’époque, les analystes trouvaient le prix payé
trop élevé.
Cette acquisition a permis au groupe
de prouver sa capacité à intégrer une
société de taille importante pour le
plus grand plaisir. Depuis le cours a été
multiplié par 2 et le dividende par action
a progressé de 30%.
a r ô mes et pa rf u ms
par Sarah Jakubowicz
L’ODORAT EST LE SENS DE L’IMAGINATION
«L’odorat (et le goût) sont le sens de l’imagination»,
comme disait Jean-Jacques Rousseau.
Et pour l’éveiller, les créateurs de parfums et
d’arômes se mettent à l’œuvre, dans l’ombre
des grandes marques. En effet, contrairement
à une idée assez répandue dans le grand public,
la conception de formules de parfum
n’est généralement pas du ressort des marques
mais bien des laboratoires, au sein desquels
travaillent des parfumeurs.
Quelques maisons de parfumerie telles que
Chanel et Guerlain ont leur propre « nez »,
un parfumeur unique qui crée les parfums au
sein même de la société. Par contre, le nom
derrière les parfums Givenchy, Yves SaintLaurent ou Gucci varie selon le laboratoire
qui crée le jus. Ces formules de parfums sont
utilisées aussi bien pour la création de parfums
de prestige que pour les produits d’hygiène et
de nettoyage.
Quant à nos papilles, les arômes sont là
pour les stimuler en envahissant l’industrie
agroalimentaire. Qu’ils soient naturels ou
chimiques ils accompagnent les ingrédients de
tous les produits de la grande consommation,
des boissons aux produits laitiers en passant
par les biscuits, la confiserie ou les plats
cuisinés.
Nestlé , Danone ou encore Coca-Cola
travaillent directement avec ces magiciens du
Parfumerie naturelle
goût pour améliorer les saveurs, les textures
des aliments et surtout pour nous faire
découvrir de nouvelles sensations gustatives.
Avant d’être commercialisés par les grandes
marques et faire le tour de la planète, les
parfums et les arômes sont conçus et
produits par des acteurs plus discrets. Il s’agit
ici des fournisseurs de matières premières,
les laboratoires qui fabriquent les essences
naturelles et synthétiques qui entrent dans la
composition de ces derniers.
Les sociétés les plus connues sont : la société
suisse Givaudan, le groupe allemand Symrise, la
société américaine IFF, le japonais Tagasako, ou
encore le français Robertet…
Le marché des F&F (Fragrances & Flavors)
e s t e s t i m é à 2 0 m i l l i a rd s d ’ e u ro s e t
intervient en amont de la chaine de valeur
de tous les grands groupes de l’industrie
cosmétique, agroalimentaire, des boissons,
de pharmacologie, des produits d’hygiène et
d’entretien.
Ces acteurs agissent dans l’ombre et pourtant
si on prend l’exemple de la société américaine
IFF (International Flavors & Fragrances),
deuxième acteur du secteur F&F avec 16%
de part de marché, cette société génère
plus de 3 milliards de chiffre d’affaires en
2015, une croissance organique de l’ordre
de 6% et emploie près de 10 000 personnes.
Parfumerie synthétique
11
Outre le fait d’être un des partenaires
directs des plus grands groupes, IFF
est également auprès de plus petits
acteurs locaux et peut ainsi s’adapter
directement aux marchés et à la
demande locale. IFF, Givaudan, Symrise
sont partout où l’odorat et le goût sont
particulièrement sollicités et de ce fait
sont des acteurs globaux.
Arômes naturels
Grâce à un portefeuille de matières
premières complexe (plus de
10 000 sources de matières premières
différentes aussi bien naturelles que
synthétiques), de fortes barrières à
l’entrée sont présentes et limitent
ainsi la volonté de plus petits acteurs
de pénétrer ce marché.
De plus, ces sociétés se doivent d’être à
la pointe de l’innovation pour nouer de
nouveaux partenariats avec des clients.
IFF consacre plus de 8% de son chiffre
d’affaires à la R&D, ce qui permet à ses
Arômes synthétiques
experts de dénicher un tout nouveau
parfum ou un nouvel arôme avec un
goût bien spécifique pour des plats préparés
en Asie, au moyen Orient ou encore en Europe
et peut ainsi s’adapter à chaque région, chaque
marché, chaque client et chaque produit.
Givaudan, Symrise ou encore IFF ont un fort
pouvoir d’augmenter leurs prix. La majorité
des clients ne souhaitent pas prendre le risque
d’aller vers des plus petits acteurs avec moins
de ressources ce qui pourrait jouer sur la
qualité du produit final alors que les arômes ou
les senteurs sont très peu coûteux dans le prix
d’un produit. Ils représentent en effet moins de
5% de leur coût total (le reste étant la part
du marketing, packaging, communication). Mais
sont très importants dans la décision d’achat
des consommateurs. Selon une étude citée par
Givaudan, « le choix des consommateurs pour tel
ou tel parfum s’oriente en priorité selon la première
impression olfactive (78%) ».
La croissance de ces sociétés (environ
4-6% de croissance organique par an) est
principalement soutenue par l’évolution
démographique mondiale ainsi qu’une certaine
dynamique en provenance des pays émergents.
En effet de nombreux pays d’Afrique, d’Asie
12
ou d’Amérique du Sud ont des besoins
de plus en plus développés. La culture du
parfum ou de l’utilisation de cosmétique se
développe fortement avec le niveau de vie
et l’élargissement de la classe moyenne. De
plus, les modes de
consommations de
ces pays tend à se
rapprocher de ceux
des pays occidentaux
av e c t o u j o u r s u n
intérêt croissant pour
une alimentation saine
et équilibrée. Ainsi
l’activité aromatique
tend à devenir
indispensable (90%
des arômes sont
utilisés dans le secteur
agroalimentaire).
La croissance provient
également de cycles
de vie plus courts : dans la parfumerie comme
dans les produits de toilette vendus en
grandes surfaces ou dans l’agroalimentaire,
tous les clients, sans exception, cherchent des
résultats commerciaux rapides en accélérant
notamment leurs lancements de nouveaux
produits.
Le choix des
consommateurs
pour tel ou tel
parfum s’oriente
en priorité selon
la première
impression olfactive
Aujourd’hui, dans les arômes alimentaires, le
cycle de vie dépasse rarement dix-huit mois,
alors que le nombre d’ingrédients dans les
formules a fortement augmenté et que les
processus d’élaboration sont devenus plus
complexes. Les consommateurs européens se
lassent vite et sont de plus en plus sensibles à
l’étiquette mettant en valeur la nouveauté du
produit. Ce qui renforce la demande pour les
sociétés du secteur Fragrances & Flavors.
Ainsi laissons nos odorats, nos papilles
et peut-être nos portefeuilles s’enivrer
par ces douces senteurs d’innovation,
de croissance et de performance. Ce
secteur, que l’on connait mieux à présent
demeure un acteur incontournable
et indispensable de la grande
consommation.
F O CU S
par Yvon Levy
COMMENT LE MONDE A-T-IL CHANGÉ DANS LES
CINQ DERNIÈRES ANNÉES ?
2010
2015
Evolution
Pétrole Bren (US $ par baril)
Minerai de fer (US $ par tonne)
Or (US $ par once)
Indice du prix de la nourriture aux Nations-Unies
Cacao (US $ par tonne)
Carbonate de Lithium (US $ par tonne)
95
167
1421
225
3035
5180
38
39
1063
157
30369
6600
-60%
-77%
-25%
-30%
+11%
+27%
Taux 10 ans US
Taux 10 ans Allemagne
Taux 30 ans US
Capital risque US (en milliards US $)
Taux obligations entreprises BBB
3,29%
2,96%
4,33%
24
6,60%
2,22%
0,61%
2,95%
47
5,10%
-1,07%
-2,35%
-1,38%
+100%
-1,50%
Pénétration du téléphone mobile
% des données mobiles utilisées par 1% des utilisateurs actifs
Utilisateurs mensuels de Facebook (en milliard)
Heures de vidéos chargées sur Youtube par minute
Indice des prix «téléphone mobile et équipement de réseau»
18,60%
52%
0,6
24
1,9
74,60%
18%
1,6
400
0,8
+56%
-34%
+166%
x16,67%
-58%
Salaire minimum au Royaume-Uni (en £/heure)
Salaire annuel moyen en Chine (en Yuan)
Nombre de robots industriels vendus
Travail des femmes au Japon
5,9
37 100
121 000
60%
6,7
57 300
229 000
65%
+13%
+54%
+89%
+5%
Prix d’une lampe LED (en US $ pour 1000 lumens)
Coût de l’électricité solaire (en US $ / MWh)
Prix d’une batterie lithium-ion (en US $ / gramme)
Coût du sequancement d’une génôme (US $)
Production du pétrole (en million de baril / jour)
Nombre d’articles sur Wikipedia (en million)
50
211
1
46 774
87
17
11
133
0,4
1 363
97
37
-78%
-37%
-60%
-97%
+11%
+117%
6,5%
6
0,14
47
4,5%
90
14,3
17 000
-2%
x15
+102,14
x361,7
52 000
11%
1 790
21
Petrochina
62 800
6%
2 170
83
Apple
+21%
-5%
+21%
x4
3,20%
70,27
998
23
3 767
3,10%
70,91
998
21
3 835
-0,10%
0,90%
0%
-9%
+2%
0,3
4,4
104
13,8
18%
453,6
12
70,4
10,7
35%
x1 512
+173%
-32%
-22%
+17%
Coût des matières premières
Coût du capital
Coût de la technologie
Coût du travail
Une ère d’abondance
Recherche de croissance
Croissance prévue l’an prochain dans les pays émergents
Nombre de robes vendues par minute sur ebay
Achat en ligne sur Alibaba pendant la journée des célibataires (en milliard US $)
Clients RBNB pendant l’été (en millier)
Entreprises
Capitalisation du marché mondial (en milliard US $)
Part de l’énergie dans l’indice MSCI Monde
Dépenses d’investissement global (en milliard US $)
Fusions-acquisitions > 10 milliards US $
La plus grande capitalisation boursière
Certaines choses ne changent pas...
Part de l’Afrique dans le commerce mondial
Espérance de vie
Vitesse d’un Boeing 747 (km/heure)
Nombre de M2 achetables dans le centre de Londres avec 1M USD
PIB japonais par habitant en miliers de yens
...pendant que d’autres changent
Bitcoin (en US $)
Température à Tokyo en décembre (en °C)
Pollution de l’air à Pékin (concentration de particules fines)
Consommation d’un Pickup Ford F 150 (en l/100)
Dépenses militaires chinoise (en % des dépenses militaires américaines)
Source : Goldman Sachs
13
L es M O T S
par André Gosselet
LES FRANÇAIS ONT LE COEUR À GAUCHE ET LE
PORTEFEUILLE À DROITE
Cette phrase, connue de tous, et restée
célèbre de nos jours, qui l’a prononcée, à quelle
occasion, et que signifie-t-elle exactement ?
La réponse précise et détaillée se trouve
dans le livre de Maurice Meuleau, historien
et écrivain, intitulé « L’Histoire de France en
100 mots célèbres » paru en 2010. Elle est
reproduite ci-dessous.
Au lendemain de la guerre 1914-1918, les
élections législatives envoient à la Chambre
des députés une large majorité de droite ;
son orientation, comme le grand nombre de
députés qui viennent d’être démobilisés, lui fait
donner le nom de « Chambre bleu horizon » (du
nom de la couleur des uniformes à partir de
1915).
Ce « Bloc national » voit l’échec de Clemenceau
à l’élection présidentielle et, après le bref
passage de Deschanel, c’est Millerand qui
est porté à l’Elysée. Profitant de la reprise
économique ainsi que de la division de la
gauche (le congrès de Tours de 1920 voit la
scission du parti socialiste entre communistes
et socialistes), le Bloc national se maintient au
pouvoir en dépit de mouvements de grève.
En 1924, la montée des impôts, le
mécontentement des ouvriers et des
fonctionnaires et le choc de l’occupation de la
Ruhr par l’armée française donnent à la gauche
unie dans un « Cartel » une large majorité.
Millerand, qui entend réduire le pouvoir du
Parlement et élargir ceux de la présidence de
la République est obligé de démissionner, le 11
juin 1924.
Gaston Doumergue, qui lui succède, fait appel
à Edouard Herriot qui forme un ministère
radical-socialiste.
La droite s’inquiète . Le gouvernement
obtient de la Chambre la reconnaissance de
l’URSS ; le parti communiste étend son influence
14
et multiplie les cellules dans les milieux
ouvriers ; les bagarres entre partisans de la
droite et militants de gauche ensanglantent
les rues. Face aux graves difficultés financières,
Edouard Herriot envisage la création d’un
impôt sur le capital. Il va se heurter au « Mur
d’argent ». Délaissant le terrain politique, ses
adversaires vont vaincre en créant un climat
de panique financière avec l’appui de la grande
presse d’information.
Les porteurs de bons du Trésor s’inquiètent,
demandent leur remboursement, ce qui accroît
la masse monétaire en circulation et détériore
le franc. Edouard Herriot se voit refuser les
avances qu’il sollicite de la Banque de France
et prononce alors sa célèbre formule : « Les
Français ont le cœur à gauche et le portefeuille
à droite ».
Il doit démissionner le 10 avril 1925.
Dans une atmosphère de catastrophe
financière, les gouvernements se succèdent.
Rappelé le 19 juillet 1925, Edouard Herriot
forme un gouvernement qui va durer deux
jours.
Le Président Doumergue fait appel à Raymond
Poincaré qui forme un gouvernement d’union
nationale, de la droite à Edouard Herriot.
Le franc est stabilisé le 25 juin 1928 (il vaut le
quinzième du franc de 1914) et l’équilibre des
finances publiques va accompagner l’essor de
l’économie.
Notre g a mme de fo n ds
Performances en %
2015
2014
2013
2012
2011
Brongniart Monétaire
EONIA capitalisé
0,07
-0,11
0,27
0,10
0,26
0,09
0,83
0,23
1,12
0,89
Brongniart Varifonds
Euro MTS 3-5 ans
0,36
1,39
4,87
6,00
1,89
2,28
4,70
8,64
1,43
0,83
Cipec Obligations
EuroMTS 1-3 ans
-0,02
0,72
1,26
1,88
0,54
1,72
5,97
4,48
0,48
0,64
Brongniart Patrimoine
(C)
50% Euro MTS + 3-5 ans +
35% Eurostoxx 50 + 15%
Dow Jones Industrial Average
3,68
5,11
7,39
8,18
10,34
12,24
7,00
-2,68
-13,55
-1,79
12,14
6,42
5,46
1,85
14,01
17,95
7,05
13,79
-11,79
-17,05
Cipec Diversifié Inter
Dynamique
70% MSCI World en € + 30%
EONIA Capitalisé
12,46
7,49
11,42
13,68
18,60
13,14
9,76
7,88
-13,16
-3,04
Brongniart Monde
MSCI World en € (dividendes
réinvestis)
7,23
10,42
12,71
15,77
19,41
17,49
6,84
10,75
-12,55
-8,27
Euromutuel Brongniart
Valeurs Européennes
70% Eurostoxx 50 + 30%
CAC 40
14,25
6,11
4,59
20,93
11,97
-13,46
0,68
17,96
14,22
-17,02
16,56
18,58
5,34
5,99
18,72
28,15
17,70
15,94
-21,80
-11,34
16,26
15,79
-6,88*
-3,36*
-
-
-
Brongniart Rendement
Euro Stoxx 50 (dividendes
réinvestis)
Brongniart Avenir
75% Eurostoxx Mid + 25%
Stoxx Europe Mid 200
Brongniart PME
Diversifié
80% MSCI EUROPE MICRO
CAP Index + 20% de l’EONIA
capitalisé
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15
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