Conjoncture 2016

CONJONCTURE MACROÉCONOMIQUE
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Maintien de la croissance mondiale
Maintien de la croissance de la Chine
Brésil et Russie sont en stagflation
Sortie de récession de l’UEM : balance courante largement bénéficiaire,
réduction des déficits mais pas de reprise de l’investissement et les
disparités de compétitivité perdurent. Le risque déflationniste s’éloigne. Vers
un tapering de la BCE en 2017 dont le QE n’a que peu d’effet sur l’économie
réelle ?
Les USA sont sortis de la crise grâce au Quantitative easing et aux énergies
de schiste. Vers une normalisation de la politique monétaire de la FED et la
fin du cycle de croissance ?
-60%
07
04
01
98
95
92
89
86
83
80
77
74
71
68
65
62
59
-0,56%
13
-2,64%10
-0,54%
-0,49%
-6,40%
-16,95%
-21,88%
-33,75%
-17,06%
-24,33%
-29,44%
-17,59%
-17,00%
-2,90%
-7,80%
-7,10%
-2,10%
-8,10%
-9,30%
-9,30%
-17,00%
-3,00%
27,18%
16,40%
8,53%
15,23%
18,00%
20,00%
16,12%
7,40%
23,40%
17,53%
1,31%
51,12%
57,72%
45,72%
49,66%
56,39%
46,00%
23,71%
29,50%
31,47%
16,32%
5,22%
22,09%
0,20%
17,00%
7,31%
63,00%
55,00%
49,00%
37,10%
30,70%
20,50%
25,00%
17,10%
9,30%
3,60%
3%
4%
6%
17,00%
40%
-30,80%
-40%
56
20%
10%
80%
-42,68%
-20%
53
50
60%
-13,00%
Variations annuelles du Cac 40 depuis 1950
0%
CAC 40
DOW JONES
NASDAQ
NIKKEI
CHINE - SHANGAI (SSE COMPOSITE )
LES INDICATEURS PRECURSEURS DE LA CROISSANCE AUX USA
UNE DYNAMIQUE DIVERGENTE ENTRE UEM ET
USA DEPUIS 2011 (CRISE GRECQUE)
USA, la croissance est en solide, le chômage au minimum, l’investissement
privé est dynamique et le pays se réindustrialise
UNE DYNAMIQUE DIVERGENTE ENTRE UEM ET USA DEPUIS 2011
(CRISE GRECQUE)
CETTE DIVERGENCE ETAIT D’AVANTAGE LIEE A CELLE DE LA POLITIQUE
MONETAIRE ET AUX CONDITIONS DE L’OFFRE QU’A CELLE BUDEGETAIRE
Aux USA et en UEM les déficits budgétaires se sont réduits = réduction d’aide à la
demande
Par contre aux USA, et contrairement à l’UEM, le Quantitative Easing a été
important et les conditions de l’offre US se sont améliorées. L’exploitation des huiles
et gaz de schistes ont été un accélérateur à la compétitivité US. Une partie de
l’expansion monétaire a donc servie l’économie réelle. Bien sur une autre a financé
le déficit public, la hausse des actifs financiers sans créer de bulles sur les marchés
actions (sauf peut-être dans les techno = Nasdaq).
MAIS LE QE DE LA BCE DE 2015/2016 TENTE DE
RATTRAPER LE RETARD (60 MDS € / MOIS DE
RACHATS DE TITRES)
Cette new money du QE n’est pas routée vers l’économie réelle mais plutôt vers
les obligations souveraines. Les banques et la BCE rachètent ces obligations, ce
qui écrasent les taux actuariels et gonflent leurs prix. Le coût de financement des
dettes publiques se trouvent allégé mais une explosion de la bulle obligataire
(consensuellement reconnue désormais) menacerait l’écosystème bancaire et les
finances publiques.
Lorsque le USD s’apprécie, cela signifie que son pouvoir d’achat augmente. Il
faut moins de USD pour acheter un baril de pétrole. La fin de QE a nettement
contribuer à cette appréciation du USD, mais la raison fondamentale est bien
l’amélioration des performances économiques des USA.
L’énergie US est devenue plus
abondante et moins chère. Elle
contribue à la réduction du déficit de
la balance courante US et détend les
cours mondiaux du pétrole. Mais
chute du prix du pétrole ébranle le
secteur US.
ESTIMATION DE LA CHERTE DES MARCHES ACTIONS
ETATS-UNIS : VERS LA FIN DES DÉSÉQUILIBRES OU FIN DE CYCLE ?
Le constat est très positif :
 La compétitivité croissante, en grande partie liée à l’exploitation des
gaz des schistes, a permis :
- Le retour de a croissance
- Un retour à un chômage bas
- Une réduction du déficit de la balance courante (hausse des
exportations par la compétitivité + baisse des importations de
pétrole substituées par les gaz de schistes)
• La réduction du déficit courant a permis une réduction du déficit
budgétaire et donc la fin de QE3, qui rappelons le permettait avant tout
de financer les nouvelles dettes de l’état l’US. La croissance qui
augmente les recettes fiscales améliore bien sur aussi le solde
budgétaire.
• Alors : les huiles et gaz de schistes vont-ils permettent une
normalisation des politiques monétaires et budgétaires US ? Vont-ils
permettent de financer les excédents de train vie habituels ? Où les
USA sont-ils en fin de cycle de croissance ? Les derniers chiffre ISM
plaident plutôt pour la fin d’un cycle, mais il est trop tôt pour conclure.
L’INFLATION EST FAIBLE DANS TOUS LES PAYS DU G7
CE QUI INCITE LES BANQUES CENTRALES A MAINTENIR AU PLUS BAS
HISTORIQUE LEURS TAUX DE REFI
Les Banques centrales ont plus que jamais des politiques conventionnelles et
non conventionnelles très accommodantes pour soutenir la croissance et
tenter de compenser les politiques de rigueurs budgétaires.
LES TAUX LONG A 10 ANS SONT AU PLUS BAS HISTORIQUE ET N’INTÈGRENT
PLUS LE RISQUE OBJECTIF LIE AUX FORTS ENDETTEMENT DES ÉTATS
LES INDICATEURS DE L’UEM
UEM : CROISSANCE FAIBLE, CHÔMAGE HAUT, INFLATION FAIBLE MAIS RÉÉQUILIBRAGE DES
BALANCES COURANTES. CE SONT LES CONSÉQUENCES D’UNE TRAJECTOIRE VERS LA
RIGUEUR BUDGÉTAIRE. LA BAISSE DU PÉTROLE ET DE L’EUR AIDE LA REPRISE MAIS LA
PRODUCTIVITÉ RESTE POUSSIVE
ZONE EURO : INDICE DE CONFIANCE DES MÉNAGES SE REDRESSE
La baisse de taux encourage la consommation. Ces relatifs bons résultats du
côté de la demande sont une espoir pour initier un rebond de l’investissement et
de la production (offre), mais le potentiel de la consommation reste limité par la
rigueur budgétaire.
LES SPREAD DE TAUX 10 ANS AVEC LE BUND SONT UN INDICATEUR :
- DE CONVERGENCE DES ÉCONOMIES,
- DU RISQUE DE DÉFAUT DES ÉTATS,
- DE CONFIANCE DANS LA SURVIE DE L’EURO
Les programmes de rachats des obligations souveraines des PIIGS par la
BCE, la mise en place du MES et le regain de confiance dans l’UEM ont
permis une détente des spread de taux avec le Bund Allemand (obligation à 10
ans). Fin de crise ou simple accalmie ?
LES INDICATEURS PRECUSEURS DANS LE RESTE DU MONDE
TAUX DE CHANGE EUR/USD
D
E
P
R
E
C
I
A
T
I
O
N
U
S
D
A
P
P
R
E
C
I
A
T
I
O
N
La fin de QE3 et le différentiel positif de croissance réelle entre les USA et l’UEM
ont apprécié l’USD contre EUR.
LES DÉTERMINANTS DU PÉTROLE
-
Bien sur le prix du pétrole est croissant de sa demande, donc de la croissance mondiale. Le
ralentissement de cette dernière, contribue à contenir la baisse du prix du brut.
L’expansion monétaire US est aussi déterminante : lorsque la planche à billets tourne, l’USD se
déprécie contre les biens tangibles et le pétrole monte : parce qu’il se paie et se cote en USD, il faut
plus de USD pour 1 baril.
Avec le tapering (réduction de QE de la Fed) et désormais l’arrêt de QE3, le $ s’apprécie contre les
biens tangibles : il faut moins de $ pour un baril…
L’OPEP peut choisir de réduire sa production afin de monter le prix du baril, notamment lorsque le
taux de change du $ se déprécie contre les autres devises. Elle compense ainsi la dépréciation de
ces recettes libellées en USD. Bien sur les conditions d’offre et de demande sont à analyser.
Pour l’UEM, la hausse du pétrole induite par une dépréciation du $ est amortie : il faut moins d’EUR
pour acheter du $.
UN PLACEMENT EN OR …
 La croissance de la Chine a fait décoller la demande de cette matière première
 Face aux chocs successifs de la dernière décennie, l’Or reste une valeur refuge
 QE1, QE2 et QE3 ont déprécié le USD contre les actifs tangibles.
 Mais, le retour en grâce de la confiance dans UEM et regain d’appétence pour les actifs
risqués depuis 2012 ont dégonflé la bulle.
Le léger rebond depuis début 2016 indique t-il une plus forte aversion au risques
financiers ?
FOCUS SUR LA CHINE
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2ème puissance industrielle, 1.4 Milliards de consommateurs …=> potentiel de demande
intérieure mais économie basée sur les exportations. Cœur de l’industrie mondiale.
Excédent du solde courant structurel face à tous les autres pays développés
=> accumulation de réserves de changes pléthoriques en USD (1er acheteur de treasories US =
emprunt état US)
Depuis 15 ans, la Chine a un différentiel de taux de croissance réel fort face aux autres pays du
G20 => le Yuan devrait s’apprécier contre ces devises mais, malgré quelques « gestes » les
autorités chinoises adossent son cours à celui du USD. Le jeu de la concurrence internationale
est faussé alors même que la Chine est entrée dans l’OMC en 2001.
2015 : la croissance < 7% a ralenti avec celle mondiale. En 2011, l’inflation avait déparée à 6%
et avait conduit le Bank of China à rehausser ses taux directeurs et ses réserves obligatoires. En
nov 2015, le taux est retombé à moins de 2% et la BoC mène depuis une politique plus
accommodante.
La croissance tarde à répartir car elle est dépendante de celle mondiale (demande extérieure)
malgré un fort potentiel de la demande intérieure.
Le prix des actions a doublé de 08/14 à 06/15 pour ensuite s’effondrer jusqu’à 09/15. C’est un
marché très spéculatif !
Enjeux sur Yuan :
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pour la Chine, une appréciation du Yuan signifie une dépréciation de leurs réserves de change qui ont
été décuplées en 15 ans et une perte de compétitivité à l’exportation. Ces exportations sont le moteur
du décollage et la croissance chinoise. Relais de croissance par la consommation ?
Pour ses partenaires commerciaux, une appréciation du Yuan signifie un regain de compétitivité dans
leurs exportations et donc une croissance renforcée.
FOCUS SUR LA CHINE
PERSPECTIVES 2016
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La croissance devrait rester stable aux Etats-Unis. La Fed devrait débuter un processus de
normalisation de ses taux directeurs (actuellement à 0%, une 1ère remontée est attendue de
0,25%).
Au Japon, le policy-mix (expansion monétaire et déficits budgétaires chroniques) est agressif
sans que la situation ne s’améliore véritablement. En attendant le QE de la BoJ alimente les
marchés financiers japonais et internationaux en liquidités fraiches. L’originale fonctionnement
de l’économie japonaise est-elle une menace ?
La croissance de la Chine, l’évolution de pétrole, de l’EUR/USD, des risques géopolitiques
(Syrie, Ukraine, Irak, Iran, terrorisme …) alimenteront la volatilité des marchés financiers.
Zone euro : le QE de la BCE devrait aider à soutenir une légère reprise de la croissance. Mais
sans désendettement des Etats, la zone euro s’enlise dans une croissance durablement molle,
d’autant que 2 économies de poids, la France et l’Italie, entament à peine un cycle de réformes
structurelles. L’UEM est entrée dans une phase d’excédent de ses soldes courants et de
maitrise budgétaire au prix d’une croissance molle.
Les déséquilibres structurels entre les pays l’UEM restent entiers, l’épineuse question
Grecque reste entre parenthèse, les états restent fortement endettés et la « bulle » sur
les emprunts souverains semble évidente. Autant de risques pour les marchés, pour la
pérennité de l’union monétaire et de son système bancaire.
 Au final, la croissance mondiale devrait un peu s’améliorer si toutefois les risques
identifiés ou non ne se réalisent pas …