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Novembre 2006
Conférence d’Investissement 2007
1
Sommaire




Bilan 2006
Tendances économiques
Tendances boursières
Politique d'investissement
page 2
Bilan 2006
Ce que nous avons
correctement analysé…
Les rythmes de croissance
économique (américain, européen,
asiatique) et d'inflation
L'orientation des politiques
monétaires (la poursuite, puis
l'interruption, du cycle de hausse des taux
de la "Fed", le resserrement européen)
L'évolution du dollar (le rebond de
2005 interrompu en 2006)
L'évolution du marché obligataire (la
légère hausse du rendement des
emprunts d'Etat, le léger écartement des
spreads…)
La hiérarchie des performances entre
classes d'actifs (le maintien de la
préférence pour le marché des actions)
… et mal apprécié
La nouvelle hausse des cours du
pétrole (jusqu'à un record de 78$ par
baril début août 2006)
L'ampleur de la hausse des
résultats de sociétés et (donc) du
marché des actions
Le comportement boursier des
valeurs de l'énergie et de la santé
page 3
Tendances économiques
 Jean-Luc PROUTAT
Directeur des études économiques
page 4
Tendances économiques
> États-Unis,
croissance du PIB
> Japon,
croissance du PIB
> Zone euro,
croissance du PIB
4%
4%
4%
2%
2%
2%
0%
0%
0%
-2%
Scénario 2007
+1,5% / +2%
1998 2000 2002 2004 2006 2008
6%
-2%
Scénario 2007
+1%/+1,5%
1998 2000 2002 2004 2006 2008
6%
-2%
Scénario 2007
+2%
1998 2000 2002 2004 2006 2008
Aux États-Unis, le ralentissement économique, qui s'est enclenché en 2006, se poursuivra sur tout ou partie de
l'année 2007. Il pénalisera le Japon et, dans une moindre mesure, la Zone Euro. L'activité américaine
s'essouffle avec l'immobilier résidentiel, qui ne représente que 6% du PIB mais exerce un effet de levier
important sur la consommation des ménages.
Sources : US Bureau of Economic Analysis, Statistic Bureau of Japan, BCE.
6%
page 5
Tendances économiques
2 500
100
> États-Unis, stocks
de logements
> États-Unis, prix des
maisons ($ de 2005)
15
300 000
2 000
10
En mois de vente
> États-Unis, mises en
chantier annuelles
200 000
1 500
50
Mises en chantier, x1000 -gClimat des affaires, bâtiment -d-
75 80 85 90 95 00 05 10
Neuves
Anciennes
0
0
75
80
85
90
95
00
05
10
75 80 85 90 95 00 05 10
Gonflement des stocks, baisse des mises en chantier, effritement des prix, pessimisme des professionnels,
tous les indicateurs de la conjoncture immobilière américaine se dégradent à partir de 2006. L’atterrissage a
commencé, reste à savoir s’il s’effectuera en douceur...
Sources : US Census Bureau
5
page 6
Tendances économiques
> États-Unis, mécanique du ralentissement par l'immobilier
Achats
immobilier
s
Consommatio
n
-
-
Crédit
+
Charge
financière
X
Emploi
-
-
Prix de
l’immobilier
+
35% variable (2005)
X
-
Emprunts des
ménages
Investissement
des entreprises
-
de
 Loyer
l’argent
Ralentissement
page 7
Tendances économiques
20%
Récession
Récession
30%
25%
18%
20%
16%
15%
14%
12%
10%
Ménages* -gEntreprises** -d-
5%
1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005
> États-Unis, repli de la
consommation par poste, en 1991
Automobile
Autres biens d'équipt du foyer
Transports
Divers biens durables
Meubles, literie
Vaisselle, ustensiles de cuisine
Energie
Electroménager
Divers biens de conso.courante
Alimentation
Ensemble
Vêtements, chaussures
Loisirs
Education, recherche
Services publics
Loyers
Soins médicaux
Services financiers & divers
Informatique, Hi-Fi, Vidéo
-11,5%
-4,9%
-4,8%
-4,3%
-1,9%
-1,3%
-1,1%
-0,7%
-0,5%
-0,1%
+0,2%
+0,3%
+0,6%
+1,2%
+1,3%
+2,2%
+3,4%
+5,8%
+9,2%
*Charge de la dette rapportée au revenu disponible brut
**Charge des intérêts rapportée au résultat brut d’exploitation
Les récessions procèdent souvent d'un mouvement d'assainissement financier. Pas celle de 2001, qui lègue
une charge de la dette record pour les ménages américains. Avec la baisse du prix des maisons, la priorité
risque d'aller au remboursement, au détriment de certains postes de consommation…
Sources :Réserve Fédérale, US Bureau of Economic Analysis.
> États-Unis, charge financière
des agents économiques
page 8
Tendances économiques
> Prix au m2, 1995-2005 > Capacité d’achat des
> France, indicateur du
(ancien)
ménages, 1995-2005 (m2) taux d’effort emprunteur*
200% 182%
140%
40%
133%
106% 101%
100%
53%
30%
20%
0%
50%
-9%
-20%
-1%
0%
-26%
-23%
25%
-19%
-40%
-42%
Al
l
EU
Fr
a.
Es
p.
as
P.
B
RU
Al
l
EU
Fr
a.
P.
B
as
-60%
Es
p.
RU
-50%
Les États-Unis ne sont pas seuls à devoir franchir un haut de cycle
immobilier. Dans de nombreux pays d'Europe, Allemagne exceptée, le
marché du logement est tendu et la solvabilité des ménages emprunteurs
s'est détériorée.
20%
1985 1990 1995 2000 2005 2010
* Charge de remboursement, exprimée en
pourcentage du revenu disponible d’un ménage,
pour une acquisition de 90m2 dans l’ancien.
Hypothèses : TEG fixe (4,6% au T3 2006, source
Banque de France) ; 1/3 d’apport personnel ;
durée d’emprunt 15 ans, portée graduellement à
18 ans de 2000 à 2005.
Sources : Banque de France, Insee, Fnaim. Calculs, Neuflize OBC.
150%
35%
60%
page 9
Tendances économiques
70%
40%
Am. Nord 33%
Moy. Orient 4%
Exportations -d-
30%
60%
> Chine, exportations par zone
géographique (en 2004)
20%
10%
dont États-Unis 29%
Asie* 27%
dont Japon 17%
* A l'exclusion des
six pays ou territoires
commerçants de l'Asie de l'Est :
HongKong; Malaisie; Corée;
Singapour; Taiwan;Taipei.
Europe 27%
dont UE à 25 25%
> Japon, exportations par zone
géographique (en 2004)
Moy. Orient 3%
Europe 17%
dont UE à 25 16%
Consommation -g-
50%
1970
0%
1980
1990
2000
2010
Les États-Unis sont le premier lieu de destination des
exportations asiatiques. La Chine, qui exporte plus du
tiers de son PIB, lui vend un produit sur trois. Le Japon
un sur quatre.
Am. Nord 25%
dont États-Unis 23%
Asie 51%
dont Chine direct 16%
Source : National Bureau of Statistics of China, OMC
> Chine, poids des exportations et
de la consommation dans le PIB
page 10
> États-Unis,
Inflation
> Japon,
Inflation
> Zone euro,
Inflation
4%
4%
4%
3%
3%
3%
2%
2%
2%
1%
1%
1%
0%
0%
0%
-1%
-1%
-1%
-2%
Scénario 2007
+3%
-2%
Scénario 2007
+0,5%
-2%
Scénario 2007
+2%
1998 2000 2002 2004 2006 2008
1998 2000 2002 2004 2006 2008
1998 2000 2002 2004 2006 2008
En 2006, le taux d’inflation moyen avoisine 3,5% aux États-Unis, son niveau le plus élevé depuis dix ans. A
défaut d’une décrue sensible, une stabilisation paraît probable en 2007, ne serait-ce qu’en raison de
l’assagissement du coût de l’énergie (9% de l’indice). La dynamique des prix est très régulière dans l’Union
économique et monétaire, l’appréciation de l’euro ayant contribué à atténuer le choc énergétique. Elle restera
proche de +2% l’an en 2007.
Sources : US Bureau of Labor Statistics
Tendances économiques
page 11
Tendances économiques
9%
4%
9%
En grisé : taux de
chômage -g-
4% 4%
4%
3% 3%
3%
2% 2%
2%
1% 1%
1%
?
6%
3%
6%
3%
3%
2%
0%
0%
1%
-3%
-6%
-3%
Prix à la production -g-
Coût unitaire du travail -g-
Prix à la consommation* -d-
Prix à la consommation* -d-
94 96 98 00 02 04 06 08
* Hors alimentation et énergie
0%
-6%
94 96 98 00 02 04 06 08
Modélisation
0% 0%
Prix à la consommation*
0%
94 96 98 00 02 04 06 08
Le renchérissement des matières premières a déjà produit son plein impact sur l’inflation aux États-Unis. Les
prix à la production, dont la hausse culminait à 6% fin 2005, s’assagissent. La tension (relative) vient désormais
du marché de l’emploi, plus inflationniste car plus dynamique. L’alourdissement des coûts salariaux unitaires
devrait néanmoins s’avérer transitoire.
Sources : US Bureau of Labor Statistics ; Calculs, Banque de Neuflize OBC.
> États-Unis, quelques déterminants de l'inflation
page 12
Tendances économiques
> Inflation vs degré d'ouverture
de l'économie mondiale
(secteur manufacturier, 2004, $)
40%
Taux d'ouverture
de l'économie
mondiale* -g-
25%
35%
33,0
30%
24,0 23,0
25%
20%
15%
1990
1995
2000
3,0 2,5 2,0
0,8 0,8
ag
ne
Fr
a
Et nce
at
sR. Uni
Tc s
hè
qu
e
Br
é
M sil
ex
iq
u
Tu e
ni
sie
Ch
in
e
In
de
15%
5,5
lem
Taux d'inflation
mondial -d-
* Poids des flux
10% de marchandises
et des flux
d'investissements
5% directs étrangers
dans le PIB
0% mondial.
Al
20%
2005
Les programmes de stabilisation monétaire mis en place à partir du milieu des années 1990 (au Brésil, en
Argentine, en Russie… ) ont produit des résultats spectaculaires en matière d’inflation. Au niveau mondial, la
hausse des prix est tombée de 30% au début des année 1990 à 3,7% en 2005. Cette modération est aussi le fait
de l’imbrication rapide et profonde des pays à bas coûts dans les échanges mondiaux (Chine, Inde).
Sources : OMC, FMI, CNUCED, US Bureau of Labor Statistics.
30%
> Coût horaire de la main d'œuvre
page 13
> États-Unis,
évolution des taux d'intérêt
8%
> Zone Euro
évolution des taux d'intérêt
Scénario fin 2007
8%
6%
4,75%
5,00%
6%
4%
4,50%
4,75%
4%
2%
2%
Moyenne = 1,6%
0%
Scénario fin 2007
4,00%
Moyenne = 1,2%
0%
En grisé : taux
directeur réel
En grisé : taux
directeur réel
-2%
-4%
-2%
Taux directeur de la 'Fed'
Rendements à 10 ans des Treasuries
1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008
-4%
Taux directeur de la BCE
Rendements à 10 ans des Bunds
1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008
Le taux d'intérêt réel de la Réserve Fédérale avoisine 2,5% fin 2006, un niveau supérieur à sa moyenne des dix
dernières années. Les conditions monétaires apparaissent normalisées aux États-Unis ; elles pourraient être
assouplies en 2007, ne serait-ce que pour amortir la récession du marché immobilier. Elles restent favorables
en Zone Euro, du moins du point de vue de la BCE, qui portera son taux de refinancement à 4% début 2007.
Sources : Réserve Fédérale, BCE, Thomson Financials. Calculs, Banque de Neuflize.
Tendances économiques
page 14
Tendances économiques
> États-Unis, quelques déterminants du dollar
500
0,60
0,80
0
8% 0,60
0,40
Ecart de taux Usd - DM/€ -dEuro-dollar -g. inversée6%
300
0,80
150
4%
0,80
1,00
2%
1,00
0
1,00
0% 1,20
1,20
-500 1,20
1,40
1,60
-2%
1,40
Bal. courante**, Mds $ -dEuro-dollar -g. inversée-
1985 1990 1995 2000 2005
-150
1,40
-4%
Bal. des capitaux**, Mds $ -dEuro-dollar -g. inversée-
-6% 1,60
-1000 1,60
1985 1990 1995 2000 2005
-300
1985 1990 1995 2000 2005
* Investissements directs et
achats d'actions en portefeuille
En dépit du creusement des déficit courants, le dollar retrouve quelques éléments de soutien. L'écart de taux
d'intérêt entre les Etats-Unis et l'Europe s'amenuise mais reste positif. Surtout, l'économie américaine
enregistre à nouveau, depuis quelques trimestres, des entrées nettes de capitaux.
Sources : US Bureau of Labor Statistics ; Calculs, Banque de Neuflize OBC.
0,60
page 15
Tendances économiques
En %
Croissance du PIB
Etats-Unis
3,1
Zone Euro
2,6
Japon
2,8
Inflation
Etats-Unis
3,5
Zone Euro
2,3
Japon
0,3
(1) (2)
Taux d'intérêt à 3 mois
Dollar
5,37
Euro
3,57
Yen
0,46
(1) (2)
Taux d'intérêt à 10 ans
Dollar
4,60
Euro
3,75
Yen
1,72
Dollar pour 1 euro
1,28
CAC 40*
5 349,0
* CF pour "Consensus Forecast"
(1) Estimation ou observation à fin octobre 2006
(2) Prévisions à fin 2007
2007
Neuflize
CF*
OBC
2,6
1,9
2,2
1,7
2,1
1,5
2,5
2,2
0,5
3,0
2,0
0,5
4,90
3,70
0,90
4,50 / 4,75
4,00
0,70
5,00
4,00
2,10
4,75 / 5,00
4,00
2,00
1,25
+5 / +7
En résumé…
Pic de prix des matières premières,
resserrements monétaires, craquements
immobiliers : la chronique de l'année 2006
préfigure le ralentissement de 2007.
Le loyer du dollar, actuellement fixé à
5,25%, baissera modérément en 2007 ; celui
de l'euro sera porté à 4%, niveau auquel il se
stabilisera.
L'inflation, si elle cesse d'accélérer , ne
marquera pas de recul sensible en 2007. Son
inertie contribuera à celle des taux d'intérêt à
long terme.
Le faible écart de rendement entre
obligations d'Etat et d'entreprises est
caractéristique d'un pic des taux de marge ; il
pourrait augmenter courant 2007.
Sources : Consensus Economics Inc.. Prévisions, Neuflize OBC.
2006(1)
page 16
Tendances boursières
 Jérôme Loire
Analyste Stratégiste
page 17
> États-Unis, cycle des profits
400
26%
300
24%
> États-Unis,
Bénéfices
par action
(après inversion
de courbe)
200
22%
100
20%
0
(moyennes annuelles)
Prix des maisons
-100
Ecart de taux 10 ans - 'Fed' -gTaux de marge* des sociétés -d-
-200
1970
1980
1990
2000
* Résultats bruts d'exploitation rapportés à la valeur ajoutée
des sociétés non financières.
Aux États-Unis, le ralentissement de l'activité
économique prend place au point haut du
cycle des profits. Il contribuera à leur
normalisation courant 2007.
16%
2010
-1,5%
-3,0%
-2,0%
-12,0%
-17,0%
-15,0%
-8,0%
4,0%
-11,0%
2,0%
10,0% ?
> États-Unis, études d'impact
Prix du pétrole (décalé)
18%
1957
1960
1967
1970
1974
1980
1981
1990
1998
2001
2007e
Hyp.
2006
2007
Impact
(1)
2007
+20,0%
+5,0%
-10,0%
+0,0%
-0,05
-1,00
Politique monétaire (décalé) 130 pdb(2)
Total
Croissance du PIB
Croissance des bénéfices
par action (S&P500)
Effet de cycle
Effet PIB
-0,50
-1,50
+3,2%
+1,7%
+15%
+5%/+7%
-8,00
-4,00
-4,00
(1) En points de PIB
(2) Mesure en points de base (pdb) de l'aplatissement de la courbe des taux
d'intérêt. Le chiffre de 130 pdb signifie que l'écart taux longs (Treasuries à 10
ans) taux courts (taux des fonds fédéraux) passe en moyenne annuelle de +110
pdb à -20 pdb entre 2005 et 2006.
Sources :US Bureau of Economic Analysis. Calculs, Banque de Neuflize OBC.
Tendances boursières
page 18
Tendances boursières
> États-Unis, cours des
> Europe, cours des
actions vs BPA*
actions vs BPA*
110
S&P500 -gBPA*, $ -d-
1 600
* Bénéfices par action
Consensus
2007 +10%
1 400
* Bénéfices par action
Est. fin
2006 +15%
1 400
1 200
90
70
2005
2006
2007
110
Est. fin
2006 +14%
Est. Début
2006 +9%
80
1 100
2008
120
Neuflize OBC
2007 +7%
1 200
Est. début
2006 +11,8%
Consensus
2007 +9%
100
Neuflize OBC
2007 +5%
1 300
130
MSCI Europe -gBPA*, € -d-
100
1 000
90
2005
2006
2007
2008
Les estimations de résultats ont, à nouveau, été réévaluées courant 2006, ce qui a soutenu le marché des
actions. Les indices ont semble-t-il commencé à intégrer les (bonnes) prévisions faites à l'horizon 2007. Notre
scénario est plus prudent que celui du "consensus". Les bénéfices, qui ont déjà beaucoup progressé , sont à
un point haut cyclique. L'environnement économique et monétaire est moins favorable.
Sources : Thomson Financials, I/B/E/S.
1 500
page 19
Tendances boursières
> Europe, fusions
acquisitions (mds $ de 2005)
50%
2 000
> États-Unis, fusions &
acquisitions (mds $ de 2005)
3 000
2000
> États-Unis, LBO*
(mds $ de 2005)
300
1000
Fusions acquisitions
-d-
30%
400
Fusions acquisitions -dS&P500
(déflaté) -g-
2 000
200
1 000
Prime
payée -g-
20%
600
Ecart de taux
10 ans - jj -d-
1500
40%
LBO* -g-
200
500
1 000
100
0%
0
0
80
85 90
95 00 05
80
85
90
95
00
05
0
-200
80 85 90 95 00 05
* Leveraged Buy Out, rachats
d'entreprises à effet de levier.
Valorisations attrayantes, faible coût de la dette, bilans assainis, rentabilité forte : l'année 2006 marque
probablement le pic des activités de fusions & acquisitions. 2007 pourrait être en retrait, en raison du
durcissement des conditions de crédit et de son impact négatif sur les activités de LBO (15% des opérations).
Sources : BRI, Exane.
0
10%
page 20
Tendances boursières
> France, PER vs
prime de risque*
> PER dans
quelques pays
35
3 35
3 15
25
30
2 30
2
20
25
1
25
10
5
15
-1
10
0
0
15
15
1
20
20
10
10
-1
0
Inde
5
98 00 02 04 06
98 00 02 04 06
15
20
10
15
* Ecart normalisé (centré & réduit) entre l'inverse du PER (rapport cours / bénéfices) et le
taux d'intérêt à long terme "sans risque" (rendement des emprunts d’Etat à 10 ans).
5
10
Si elles apparaissent raisonnables sur la plupart des marchés
d'actions occidentaux, les valorisations sont peut-être plus
discutables dans les zones émergentes.
0
5
-2 5
-2
0
-3 0
-3
199619982000200220042006 2008
Russie
199619982000200220042006 2008
Brésil
98 00 02 04 06
5
Chine
Sources : Morgan Stanley, FMI. Calculs, Banque de Neuflize OBC.
> États-Unis, PER vs
prime de risque*
98 00 02 04 06
page 21
Tendances boursières
500
ISM -g-
65
> ISM américain vs petites
capitalisations (Europe)
DJ Stoxx Large -d-
ISM -g-
65
210
DJ Stoxx Small -d-
400
55
300
45
+84%
35
nov-99
160
55
110
45
+161%
200
35
60
nov-99
nov-04
Réputées cycliques, les petites capitalisations sont celles qui ont le plus profité de la reprise économique des
trois dernières années. Elles ont, en outre, joué un rôle refuge contre la baisse du dollar. Le trou d'air de mai
2006 (baisse du marché de 13%) marque cependant une inflexion. La remontée des primes de risque
(préférence pour le rendement et la récurrence des cash flows) les pénalise davantage. Les valorisations (PER
de 15,4 contre 12,4 pour les grandes valeurs) ne plaident pas non plus en leur faveur.
nov-04
Sources : Thomson Financials.
> ISM américain vs grandes
capitalisations (Europe)
page 22
Tendances boursières
75
ISM -g-
> Valeurs de
croissance vs "value"**
120 75
Cycliques vs Défensives
(base 100 en nov 99)* -d-
ISM -g-
Après une période de surperformance, les valeurs
cycliques marquent le pas
fin 2006. Elles continueront
d'être pénalisées par le
ralentissement américain
début 2007.
Growth vs Value (base 100
en nov 01) -d-
65
65
100
90
La désillusion provoquée
par le krach des valeurs de
55
55
la "nouvelle économie" est
tenace. Elle explique la
sous performance des
80
valeurs dites de
45
45
"croissance", au profit du
style "value" réputé plus
classique et moins risqué
(prime à la solidité des
35
60 35
70
bilans, à la visibilité et à la
nov-99
nov-04
nov-01
nov-04
récurrence des résultats,
**Les valeurs de croissance sont souvent jeunes plutôt qu'au potentiel de
*Cycliques : Auto, chimie, construction,
mat.1eres, industrie & loisir/hôtel. Défensives et en phase d'accession à la rentabilité. Elles
développement).
distribuent peu de dividendes et affichent des
: Alimentation, distribution, santé, services
aux collectivités, tabac & soins à la personne. multiples de valorisation élevés. Les valeurs dites
"value" leur sont traditionnellement opposées.
Source : Thomson Financials.
> Valeurs cycliques vs
défensives*
page 23
Tendances boursières
En résumé…
 Assagissement du
cours des matières
premières (pétrole,
métaux… )
 Correction
immobilière
 Excès du "private
equity"
Valorisations des
marchés raisonnables
(mais attention aux
émergents)
 Renchérissement du
loyer de l'argent en
Europe (Banque
d'Angleterre, BCE)
Rachats d'actions
Anticipations de
croissance des résultats
trop optimistes ?
Fusions et acquisitions
(bien que moins
porteuses qu'en 2006)
Les marchés d'actions seront moins bien orientés début 2007.
 L'impact du ralentissement américain sur les croissances bénéficiaires est sousestimé. Certains marchés émergents (Inde, Brésil, Chine) sont surévalués.
Le contexte est moins défavorable pour les grandes capitalisations, les valeurs
défensives et les "value".
Au-delà, la récupération d'une tendance haussière est probable. Le loyer du dollar
aura baissé, la correction immobilière aura eu lieu…
page 24
Politique d’investissement
 Arnaud de Dumast
Directeur de la Gestion financière
page 25
Politique d'investissement
> Performances
en 2006... (1)
Marchés d'actions, par région et...
16%
+14,5%
12%
8%
Par classes d'actifs
7%
4%
+6,6%
6%
5%
+1,4%
0%
-4%
+4,4%
-4,5%
4%
-8%
3%
+2,4%
2%
+0,7%
1%
0%
Actions
(1)
+9,4%
Obligations
Arrêtées au 10 novembre.
Monétaire
Amérique
Europe
Asie
Emergents
Actions : indices MSCI, avec (au second
plan) et sans (au premier plan) dividende
réinvesti.
Obligations : indice JP Morgan des
obligations d’Etat toutes maturités (JPM
EMU), coupon réinvesti.
Monétaire : Eonia capitalisé
pays
Argentine
Chine
Inde
Russie
Espagne
Suède
Singapour
Brésil
Méxique
Pologne
France
Allemagne
Pays-Bas
Suisse
Italie
Roy.-Uni
R.Tchèque
Australie
Hong Kong
Hongrie
Canada
Monde
Etats-Unis
Corée
Taiwan
Afr. Sud
Japon
Turquie
+36,5%
+35,0%
+29,8%
+29,5%
+28,5%
+18,6%
+17,3%
+16,9%
+16,4%
+16,0%
+15,7%
+14,6%
+12,9%
+12,7%
+12,5%
+12,4%
+10,2%
+9,2%
+6,6%
+5,9%
+5,1%
+4,4%
+1,2%
-0,1%
-1,6%
-2,1%
-8,6%
-17,2%
page 26
Politique d’investissement
> Marché monétaire
Environnement et prévisions
 Début d’une baisse des taux
directeurs de la Federal Reserve
Stratégie d’investissement
 Recherche de diversification et
de rentabilité sur la part monétaire
des portefeuilles
 Poursuite du cycle de hausse
des taux directeurs de la Banque
Centrale Européenne
 Investissement
en
produits
« monétaire dynamique »
Niveau des rendements
monétaires
 Investissement en produits de
gestion alternative
page 27
Politique d’investissement
> Marché obligataire
Environnement et prévisions
Stratégie d’investissement
 Stabilisation voire légère baisse
des taux longs aux États-Unis et
dans la zone Euro
 Maintien de la légère sous
pondération des obligations dans
les portefeuilles
 Poursuite de l’écartement des
spreads de crédit
 Renforcement
d’Etat
 Remontée de la volatilité, à
partir de niveaux faibles
 Diminution du crédit corporate
des
emprunts
 Investissement en obligations
convertibles
page 28
Politique d’investissement
> Marché des actions
Environnement et prévisions
Stratégie d’investissement
 Possible déception sur la
croissance des bénéfices aux
États-Unis et en Europe
 Maintien de la neutralité sur les
actions dans les portefeuilles
 Valorisation raisonnable des
marchés d’actions
 Préférence
valeurs
pour les grandes
 Avance importante des petites
valeurs
 Poursuite des opérations de
fusion-acquisition
page 29
Politique d’investissement
> Allocation géographique
Environnement et prévisions
Stratégie d’investissement
 Ralentissement de la croissance
aux États-unis
 Sous-pondération des États-unis
 Momentum de croissance en
zone Euro
 Maintien de l’investissement en
zone Euro
 Impact du ralentissement
américain sur les pays émergents,
valorisations (Inde, Brésil, Chine)
 Réduction de l’investissement
dans les pays émergents
page 30
Politique d’investissement
> Opinion sectorielle
DJ Stoxx Europe, performance*
sectorielle du 01/01/06 au 10/11/06
Services financiers
Matériaux de base
Services aux collectivités
Bâtiment, construction
Commerce de détail
Automobile
Biens et services industriels
Banque
Chimie
Voyages, loisirs
Assurance
Alimentation, boisson
Biens de consommation
Télécommunications
Médias
Pétrole & gaz
Santé
Technologie
+36,4%
+35,7%
+29,4%
+28,1%
+24,7%
+23,0%
+18,1%
+17,7%
+16,4%
+15,1%
+14,8%
+14,5%
+12,7%
+11,2%
+7,3%
+6,6%
+4,1%
+0,1%
* Performance absolue en euro (1ère colonne) et
par rapport à l'indice (2ème colonne)
+20,8%
+20,1%
+13,7%
+12,5%
+9,1%
+7,4%
+2,4%
+2,1%
+0,7%
-0,5%
-0,9%
-1,1%
-2,9%
-4,4%
-8,3%
-9,0%
-11,6%
-15,6%
Banques : neutre
- diversification des sources de revenus
- banque d’investissement et banque privée
- relais de croissance
Agro-alimentaire : positif
- secteur défensif
- puissance des marques
- moteurs de croissance
Énergie : neutre
- maintien d’un prix du pétrole élevé
- poursuite des investissements en
exploration-production et en raffinage
- affaiblissement des facteurs de soutien de
la demande
page 31
Politique d’investissement
> Thèmes d'investissement
 Poursuite des opérations de fusion - acquisition
 Eau et énergies renouvelables
 Préférence des secteurs défensifs aux secteurs cycliques
 Préférence des valeurs « value » aux valeurs de croissance
 Préférence des grandes valeurs aux petites
page 32