Tempête, brouillard et embellies

Conjoncture
et risques économiques
Le Bulletin
Économique
N° 1205-1206
mars-avril 2014
www.eulerhermes.com
Études économiques
*
* Notre savoir au service de votre réussite
Tempête,
brouillard
et embellies
Quel temps pour la
croissance mondiale ?

Le Bulletin Économique N°1205-1206 | mars avril 2014 | Conjoncture et risques économiques Euler Hermes
2
Direction des Études Économiques
du Groupe Euler Hermes
Le Bulletin
Économique
N° 1205-1206
Conjoncture
et risques économiques
Sommaire
Le Bulletin Économique du Groupe
Euler Hermes est publié mensuellement
par la Direction des Études économiques
du Groupe Euler Hermes. Il est destiné
aux clients du Groupe Euler Hermes,
mais est aussi disponible sur abonnement
pour des entreprises ou organismes ex-
térieurs. Reproduction autorisée sous ré-
serve de mention de la source. Se ren-
seigner auprès de la Direction des Études
économiques
Directeur de la publication et Chef
Économiste: Ludovic Subran
Études macroéconomiques et risques
pays: Frédéric Andres, Andrew Atkinson,
Ana Boata, Mahamoud Islam, Dan North,
Daniela Ordoñez, Manfred Stamer (Éco-
nomistes pays), Nicolas Bargas, Sarah
Bosse Platière et Clémentine Cazalets
(Assistants de recherche)
Études sectorielle et défaillances d’en-
treprises: Maxime Lemerle (Responsa-
ble), Bruno Goutard, Yann Lacroix, Marc
Livinec, Didier Moizo (Conseillers secto-
riels)
Édition: Martine Benhadj
Conception graphique : Claire Mabille
Administration et documentation:
Lætitia Giordanella
Pour tous renseignements: Direction
des Études économiques 1, place des
Saisons 92 048 Paris La Défense CEDEX
– Tél.: [phone] – Courriel:
[email protected] > Euler
Hermes – Société anonyme à directoire
et conseil de surveillance au capital de
14509497 €, RCS Paris B 388236853
Impression: Imprimerie Adelinet 27500
Pont Audemer – Dépôt légal mars
avril 2014; issn 1162 – 2 881 - Achevé
de rédiger le 15 avril 2014 ◾
3ÉDITORIAL
4VUE D'ENSEMBLE
8ÉVOLUTION DES RISQUES PAYS
10ZONE DE TEMPÊTE POLITIQUE :
destins divergents et risque de
contagion
10  Ukraine: une épreuve décisive pour la
Russie?
11  Turquie: des secousses, mais pas de
séisme
12 ZONE DE BROUILLARD ÉCONOMIQUE :
quand un nouveau business model
s’impose
12  Brésil: mauvais mélange
13  Inde: libérez la croissance!
14  Afrique du Sud: fini le maillot jaune
15  France — Allemagne: toujours aussi
différents
16 ZONE D’EMBELLIE DE LA CONFIANCE :
garder le rythme
16  États-Unis: après l’hiver vient le
printemps
17  Chine: transition, acte II
18  Conseil de Coopération du Golfe:
du pétrole et des idées
19  Europe du Sud — Royaume-Uni:
y a-t-il une vie après l’austérité?
20 LES BULLETINS ÉCONOMIQUES
DE L’ANNÉE
21NOS PUBLICATIONS DISPONIBLES
22 IMPLANTATIONS

3
Euler Hermes Le Bulletin Économique N°1205-1206 | mars avril 2014 | Conjoncture et risques économiques
ÉDITORIAL
Game of Thrones
LUDOVIC SUBRAN
Pas de panique: je viens tout juste de commencer la série, cet édito ne vous
dévoilera donc aucun secret. La raison pour laquelle j’ai choisi de comparer
l’économie mondiale à Game of Thrones1, c’est qu’aujourd’hui plus que
jamais, la fiction est au plus près de la réalité. J’irai même plus loin: les
dirigeants et observateurs économiques internationaux feraient mieux de
regarder plus souvent HBO et de passer moins de temps dans les réunions
dont le nom commence par un “G“.
Dans la série, les familles royales du continent fictif de Westeros (qui évoque
fortement certaines régions d’Europe de l’Ouest) complotent les unes contre
les autres et s’entre-tuent – ni la Commission européenne ni la Banque
centrale européenne n’apparaissent au générique. Au sud, Daenerys
Targaryen fomente l’invasion de Westeros et revendique le Trône de Fer.
L’analogie avec les pays des BRICS est limpide: les Dragons et les Marcheurs
Blancs représentent les gains de compétitivité et le développement industriel
des pays émergents. Dans le monde réel, l’Amérique (comme Westeros)
semble oublier ce qui se passe à Essos (l’Est). Les récentes évolutions du
conflit entre l’Ukraine et la Russie et la manière dont Westeros gère la
situation jusque-là confirment ma théorie.
La parabole est relativement simple. Alors que l’économie mondiale reprend
progressivement pied, on assiste à une montée des risques politiques:
interventionnisme, guerre des devises ou bien encore protectionnisme.
Ajoutez-y l’émergence de nouveaux blocs régionaux (les “Royaumes“ de la
série) qui lorgnent tous sur les matières premières, les réserves de change ou
l’influence de leur voisin, et vous obtenez tous les ingrédients d’une série
télévisée.
Le découpage entre zones de tempête politique, de brouillard économique et
d’embellies de la confiance que nous vous proposons dans ce rapport pourrait
tout à fait provenir des meilleurs épisodes de Game of Thrones.
Lorsque nous avions identifié en début d’année les 10 nouvelles règles du jeu
pour 2014, nous ne pensions pas que certaines allaient rebattre les cartes dès
le premier trimestre! La fragilité de (certains) pays émergents, la transition
(tous azimuts) de la Chine, les tensions déflationnistes dans les économies
avancées et les risques politiques flagrants figurent actuellement parmi les
variables clés de la croissance économique et du commerce mondial.
Des accès d’égocentrisme de certains poids lourds aux évolutions fulgurantes
des modèles économiques, qui décideront du succès ou de l’échec de la
propagation de la reprise du secteur privé, en passant par les regains de
confiance, brefs instants de grâce dans une économie qui n’est pas de tout
repos, il est possible que les scénaristes de Game of Thrones s’inspirent de
l’actualité de leurs spectateurs pour les prochaines saisons.
1 Le Trône de Fer

Le Bulletin Économique N°1205-1206 | mars avril 2014 | Conjoncture et risques économiques Euler Hermes
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VUE
D’ENSEMBLE
Tempête, brouillard et embellies
Quel temps pour la croissance mondiale?
La croissance mondiale devrait se reprendre (+2,9 % en
2014), mais les risques baissiers restent importants
Si les économies émergentes
resteront les principaux
moteurs de la croissance
mondiale (+1,6 pp), les
attentes ont été révisées à la
baisse en raison de la
dégradation des perspectives
de la Russie (+0,7 %), du Brésil
(+2 %), de la Turquie (+3 %) et
de l’Afrique du Sud (+2,8 %).
Les économies avancées
prennent de la vitesse, avec une
croissance attendue à +2 % en
2014, la plus élevée depuis
2010. Le Royaume-Uni (+2,4 %)
et les pays de la zone euro
(+1 %) continuent sur leur
lancée positive (même si la
reprise dans la zone euro reste
fragile, notamment dans les
pays du sud de l’Europe) tandis
que les États-Unis ont été
quelque peu pénalisés par un
hiver particulièrement
rigoureux (+2,8 %). Au Japon, la
politique “Abenomics“ continue
de soutenir la croissance
(+1,2 %), même si de nouvelles
mesures de soutien seraient
nécessaires pour alimenter le
moteur économique. Au final,
l’activité économique reste bien
répartie entre économies
avancées et pays émergents.
Les règles du jeu de
l’économie mondiale
ont-elles changé?
En décembre 2013, nous avons dévoilé nos 10
nouvelles règles du jeu pour la croissance mon-
diale en 2014 1. Sur ces dix points, trois se sont ré-
vélés déterminants: (1) la désinflation dans les
économies avancées, (2) la fragilité des marchés
émergents et (3) les anciens et nouveaux risques
(géo) politiques en 2014, en particulier dans les
économies émergentes.
Désinflation dans les
économies avancées
Le ralentissement de l’économie mondiale depuis
2012 a pesé sur l’inflation qui s’est progressive-
ment modérée aux États-Unis, au Royaume-Uni
et surtout dans la zone euro, en particulier dans
les pays du sud de l’Europe. Des facteurs à la fois
cycliques et structurels ont en effet mis les prix à
la consommation sous pression. Parmi eux, la fai-
2,3% 2,1%
4,5%
5,5%
-1
0
1
2
3
4
5
6
12 13e 14p 15p
Importations mondiales
Moyen-Orient et Afrique
Asie-Pacifique
Europe de l’Est
Europe de l’Ouest
Amérique latine
Amérique du Nord
Commerce mondial et contributions régionales aux importations mondiales
%, croissance mondiale
Sources: IHS Global Insight, Euler Hermes
1 Voir le Bulletin Économique n° 1202-1203, “Dix nouvelles Règles du jeu pour 2014“.
ÉTUDES MACROÉCONOMIQUES ET RISQUES PAYS

Euler Hermes Le Bulletin Économique N°1205-1206 | mars avril 2014 | Conjoncture et risques économiques
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blesse de la demande, le niveau élevé du chômage,
la contraction du crédit, l’ajustement du coût du
travail, les surcapacités du secteur industriel, le
repli des prix des matières premières, la concur-
rence (notamment dans les secteurs des télécom-
munications et de l’automobile) et les délocalisa-
tions (notamment dans le textile). La BCE devrait
intervenir de nouveau, en abaissant légèrement
ses taux après le mois de juin et en lançant de
nouvelles mesures non conventionnelles (rachats
d’actifs privés ou liquidités ciblées à destination
des PME) au T3-T4 2014, à l’issue de sa Revue de
la Qualité des Actifs (AQR) et des stress tests.
Dans les économies
émergentes, les destins
divergent
Comme cela avait déjà été le cas en fin d’année
dernière, la capacité des économies émergentes
à faire face aux conséquences suite au ralentisse-
ment des rachats d’actifs par la Fed dépend forte-
ment de leurs fondamentaux économiques. Pour
remédier au rapatriement des liquidités vers les
États-Unis, les autorités doivent se montrer à la
fois réactives et flexibles. Et, en la matière, les choix
ont été très variés. Les pays affichant des politiques
macroéconomiques traditionnellement saines,
notamment le Chili, ont réussi à éviter les sorties
massives de capitaux et à conserver un taux de
change à peu près stable sans avoir à inonder le
marché de devises ou à relever fortement les taux
directeurs. Ils n’ont pas non plus eu besoin de pui-
ser outre mesure dans leur boîte à outils politique.
Les pays tels que l’Inde ou le Brésil forment un
deuxième groupe: celui des pays qui ont dû dé-
ployer leur arsenal économique pour limiter les
sorties de capitaux, éviter une dépréciation de leur
devise et maîtriser l’inflation. Dans ces pays, la
réactivité des autorités s’est avérée déterminante.
L’Inde, l’Indonésie ou le Brésil, par exemple, ont
progressivement relevé leurs taux directeurs dès
le S2 2013, limitant ainsi l’impact sur l’économie
réelle. La banque centrale turque a tardivement
relevé son taux directeur de 550 pb, un retard qui
a plombé les perspectives de croissance du pays
pour 2014. Enfin, des pays comme l’Argentine ou
le Venezuela, dont les politiques macroécono-
miques sont peu orthodoxes, ont vu leurs pro-
blèmes aggravés par le changement de la politique
monétaire de la Fed même si les principales rai-
sons de leurs difficultés sont d’ordre interne.
Les risques (géo)
politiques refont surface
Les risques (géo) politiques ont joué un rôle plus
important que nous ne l’anticipions. Le conflit
syrien n’est pas terminé et pénalise les pays voi-
0
10
20
30
40
50
60
Dépréciation depuis le 17 décembre 2013
(annonce du au ralentissement des rachats d’actifs de la Fed)
Dépréciation depuis le 21 mai 2013
(première allusion au ralentissement des rachats d’actifs de la Fed)
Chili
Mexique
Colombie
Philippines
Inde
Afrique du Sud
Brésil
Turquie
Indonésie
Argentine
Dépréciations des monnaies
des “10 Fragiles” à fin janvier
USD/devise locale, %
Sources: IHS Global Insight, Euler Hermes
-100
0
100
200
300
400
500
Turquie
Brésil
Indonésie
Inde
Afrique du Sud
Colombie
Philippines
Mexique
Chili
Évolution du taux directeur
depuis mai 2013
points de base
Sources: IHS Global Insight, Euler Hermes