Deuxième trimestre 2014 Commentaire sur les marchés Daniel Bubis, directeur des placements Tetrem Capital Management « J’ai fait quelques lectures » John Templeton a affirmé que les quatre mots les plus dangereux en matière d’investissement sont les suivants : « Cette fois, c’est différent ». Cet avertissement est beaucoup trop célèbre pour que les investisseurs professionnels osent le prononcer, par crainte du ridicule. Ce que l’on entend plus fréquemment, toutefois, c’est « J’ai fait quelques lectures ». Dans bon nombre de cas, cette déclaration marque le début et la fin d’un processus de recherche superficiel de par sa nature même. Comme le sait toute personne pour qui la recherche sur les placements est une chose sérieuse, se borner à faire quelques lectures peut s’avérer périlleux pour la santé de ses finances. Les prévisions pessimistes touchant l’énergie en général, et les prix du pétrole en particulier, ont été monnaie courante ces dernières années. On a cru que la croissance de la production d’huile de schiste ferait pression à la baisse sur les prix du pétrole en raison de l’écart entre une offre en hausse et une demande stagnante. Cette conclusion s’est avérée évidente à la lumière de « quelques lectures », renforcée par la prédiction du président Obama de l’indépendance énergétique des États-Unis d’ici la fin de la décennie. La récente instabilité en Iraq oblige maintenant les investisseurs à remettre ce consensus en question. Le pétrole étant une marchandise mondiale, son prix est fixé par l’offre et la demande à cette échelle. Bien que la demande dans le monde développé soit léthargique, ce n’est pas le cas dans toutes les régions du monde. La consommation mondiale de pétrole croît depuis des décennies en dépit des efforts pour l’endiguer grâce à des produits de remplacement et une meilleure efficience énergétique. Il y a plus de dix ans, la consommation mondiale de pétrole était de 80 millions de barils par jour (bpj). Elle s’établit actuellement à 93 bpj. L’Agence internationale de l’énergie (AIE) a revu ses projections de demande de pétrole ce mois-ci : la demande devrait toujours croître de 1,2 million de bpj en 2014, mais ce rythme de croissance devrait passer à environ 1,4 million de bpj en 2015, grâce à une conjoncture macroéconomique améliorée. Au cours des vingt dernières années, la demande mondiale de pétrole n’a diminué qu’au plus fort de la récession, en 2008-2009, les marchés ayant réagi à une montée en flèche des prix du pétrole survenu plus tôt. D’où provient donc cette demande accrue de pétrole ? Certainement pas des pays développés, qui optent de plus en plus pour des voitures hybrides et des VUS « à consommation efficiente d’énergie ». Elle provient des marchés émergents, caractérisés par une croissance économique rapide et par une intensité énergétique relativement peu élevée. En 2012, la consommation par personne était de 2,8 barils en Chine, et de 1,1 baril seulement en Inde, alors que les États-Unis 630, boul. René-Lévesque Ouest, Bureau 2900, Montréal (Québec) H3B 1S6 Bureau de Montréal 514-875-0090 1-800-268-1602 Toronto 416-364-1145 1-800-268-9374 Calgary 403-205-4396 1-800-776-9027 I www.ci.com Vancouver 604-681-3346 1-800-665-6994 Service à la clientèle Français : 1-800-668-3528 Anglais : 1-800-563-5181 Deuxième trimestre 2014 Commentaire sur les marchés consomment 21,4 barils par personne. Il est peu probable que la consommation de pétrole dans les marchés émergents atteigne celle des États-Unis, mais elle devrait néanmoins augmenter à long terme. L’AIE prévoit qu’en 2014, la consommation de pétrole globale des pays émergents surpassera celle des économies développées. Cela signifie que pour la première fois de toute l’histoire, une hausse de 1 % de la demande de pétrole dans les marchés émergents représentera une plus grande quantité de pétrole qu’une baisse de 1 % de la consommation dans les pays développés. Cette tendance ne fera que s’accentuer avec le temps, et un plus grand nombre de voitures hybrides sur la route ne parviendra pas à la renverser. Le prix du pétrole est affecté encore plus par toute diminution de l’offre que par la demande. Parler d’une diminution de l’offre peut sembler étrange, compte tenu de la croissance, largement relayée par les médias, de la production de pétrole en provenance des formations de schistes et des sables bitumineux en Amérique du Nord. Pour mieux comprendre, imaginez l’offre de pétrole sous forme d’un coureur sur un tapis roulant. Tout comme le coureur doit demeurer en mouvement pour ne pas reculer, de nouvelles sources de pétrole doivent être trouvées pour compenser le tarissement des sources existantes, afin que le rythme de production demeure constant. L’Amérique du Nord compte pour plus de 100 % de la croissance mondiale de la production de pétrole, mais depuis cinq ans, la production de pétrole en provenance du Mexique et de la mer du Nord a diminué et celle des pays de l’OPEP et de l’ancienne Union soviétique est demeurée stationnaire. En même temps, les sources actuelles de pétrole s’épuisent de plus en plus rapidement, ce qui équivaut à augmenter la vitesse du tapis roulant. Il reste encore beaucoup de pétrole dans le sol, mais ce pétrole est de plus en plus difficile à trouver et à extraire. Ces coûts en hausse équivalent à une augmentation de l’inclinaison du tapis roulant : vous couvrez la même distance, mais déployer plus d’efforts pour maintenir votre vitesse. Les consommateurs doivent donc payer des prix plus élevés pour le pétrole en raison des rapports entre l’offre et la demande. Le graphique suivant compare le coût marginal de production du pétrole au prix du pétrole sur le marché. Selon un rapport de Bernstein Research, le coût marginal a augmenté à un rythme composé annuel de 10 % entre 2004 et 2013. Pendant cette décennie, le prix du pétrole a plus ou moins reflété le coût marginal de production, mais avec plus de volatilité. Dans la période qui a précédé la crise financière, le prix du pétrole a fortement surpassé le coût marginal de production, puis a subi une violente correction par suite de l’effondrement de la demande pendant la récession. Cette correction était à prévoir puisque le prix d’une marchandise doit, selon la théorie économique, être ramené à la moyenne établie par le coût marginal de production. En période de hausse de la demande, les prix peuvent surpasser le coût marginal de production jusqu’à ce l’équilibre soit rétabli par une augmentation de la production ou par une stabilisation de la demande. Au deuxième semestre de 2008, l’offre était en hausse et la demande, en baisse, ramenant le prix du pétrole au niveau des coûts de production et réinitialisant le cycle économique du pétrole tôt en 2009. Au début de 2010, le prix du pétrole correspondait au coût marginal de production, lequel devrait maintenant, selon les prévisions, augmenter de 5,2 % par an jusqu’en 2019. Or, comme l’illustre le Deuxième trimestre 2014 Commentaire sur les marchés graphique ci-dessous, le marché des contrats à terme ne tient pas compte pour l’instant des forces économiques liées au coût marginal de production. Le cours à terme démontre un fort déport (prix à terme inférieurs aux prix au comptant), indiquant en 2019 un prix de 88 $ du West Texas Intermediate (WTI) et un coût marginal de production de 126 $, soit un écart de 38 $. Avec le temps, cet écart devrait se résorber. Le phénomène économique du retour à la moyenne soutient donc un marché haussier continu pour le pétrole. Occasion suscitée par le retour à la moyenne du pétrole à l’échelle mondiale Source : Bernstein Research, Bloomberg. Au 30 juin 2014. English Oil Price Marginal Cost June 30, 2014 Oil Forward Curve Marginal Cost Estimate French Prix du pétrole Coût marginal 30 juin 2014 Cours à terme du pétrole Coût marginal estimatif Les portefeuilles d’actions américaines et d’actions canadiennes de Tetrem contiennent tous d’importantes participations au secteur énergétique, chacune reposant sur une thèse soutenue par notre cadre de valorisation. L’occasion de placement suscitée par le phénomène du retour à la moyenne des prix du pétrole vaut pour tous les placements dans le secteur de l’énergie. Un vigoureux marché du pétrole soutient les flux de trésorerie, la croissance et les dividendes des entreprises, et une hausse des multiples. Le marché évalue les sociétés du secteur de l’énergie en fonction des prix à terme, et non des prix au comptant. Lorsque les prix à terme augmentent, Deuxième trimestre 2014 Commentaire sur les marchés l’optimisme s’accroît aussi, faisant augmenter les cours boursiers des sociétés énergétiques. Ce processus, amorcé cette année, a poussé le secteur de l’énergie en tête du marché haussier actuel. Nous croyons que nous en sommes actuellement au début de ce processus de réévaluation et que les titres énergétiques conserveront cette position de tête. Tôt ou tard, les valorisations des sociétés de l’énergie augmenteront de pair avec les prix du pétrole, mais des prix plus élevés freineront la demande, conformément au principe du retour à la moyenne, comme nous l’avons vu en 2008. Les titres pétroliers auront alors la cote et nous tirerons profit de la situation grâce à notre processus discipliné. Nous serons déjà bien positionnés dès le début et les investisseurs se demanderont pourquoi nous liquidons nos placements en pleine période haussière, car ils ne tiendront pas compte des forces économiques (et des données historiques), croyant que les prix plus élevés peuvent durer parce que « cette fois, c’est différent » et qu’ils ont « fait quelques lectures ». Les fonds communs de placement peuvent comporter des commissions, des commissions de suivi, des frais de gestion et d’autres frais. Veuillez lire le prospectus avant d’investir. Les fonds communs de placement ne sont pas garantis, leurs valeurs fluctuent fréquemment et les rendements passés pourraient ne pas se répéter. Ce commentaire est fourni à titre de source générale d'information et ne doit pas être interprété comme un conseil personnel de placement, une offre, une sollicitation d e vente ou d'achat de titres. ®Placements CI et le logo de Placements CI sont des marques de commerce de CI Investments Inc. Publié en août 2014.