LES ORIGINES DE LA CRISE : Panorama de la situation

LES ORIGINES
DE LA CRISE :
Panorama de
la situation
NOUVELLES APPROCHES FACE
AUX DEFIS ECONOMIQUES
Paul RAMSKOGLER
OESTERREICHISCHE
NATIONALBANK
(OENB)

La copie, le téléchargement ou l’impression du contenu OCDE pour une utilisation personnelle sont autorisés. Il est possible
d’inclure des extraits de publications, de bases de données et de produits multimédia de l’OCDE dans des documents,
présentations, blogs, sites Internet et matériel pédagogique, sous réserve de faire mention de la source et du copyright.
Toute demande en vue d’un usage public ou commercial ou concernant les droits de traduction devra être adressée à rights@
oecd.org. Toute demande d’autorisation de photocopier une partie de ce contenu à des fins publiques ou commerciales
devra être soumise au Copyright Clearance Center (CCC), [e-mail], ou au Centre français d’exploitation du droit
de copie (CFC), [e-mail].
Cet ouvrage est publié sous la responsabilité du Secrétaire général de l’OCDE. Les opinions
et les interprétations exprimées ne reètent pas nécessairement les vues ofcielles des pays
membres de l’OCDE.
* * *
Ce document et toute carte qu’il peut comprendre sont sans préjudice du statut de tout territoire,
de la souveraineté s’exerçant sur ce dernier, du tracé des frontières et limites internationales,
et du nom de tout territoire, ville ou région.
* * *
Les données statistiques concernant Israël sont fournies par et sous la responsabilité des
autorités israéliennes compétentes. L’utilisation de ces données par l’OCDE est sans préjudice
du statut des hauteurs du Golan, de Jérusalem-Est et des colonies de peuplement israéliennes
en Cisjordanie aux termes du droit international.
Les corrigenda des publications de l’OCDE sont disponibles sur : www.oecd.org/about/publishing/corrigenda.htm
© OECD 2014

LES ORIGINES DE LA CRISE
PANORAMA DE LA SITUATION

1
Les origines de la crise :
Panorama de la situation
Table des matières
PRINCIPALES CONCLUSIONS ................................................................................................................... 2
1. INTRODUCTION, ................................................................................................................................... 3
2. LA CRISE FINANCIÈRE MONDIALE : PRINCIPALES CARACTÉRISTIQUES ............................. 5
3. LA DANGEREUSE INTERACTION ENTRE L’OFFRE ET LA DEMANDE DE CRÉDIT ............... 6
3. 1. Taux directeurs et endettement bon marché ................................................................................ 6
3. 2. Dissociation des flux de capitaux mondiaux ............................................................................. 10
3. 2. 1. Flux nets de capitaux et taux à long terme ............................................................................ 10
3. 2. 2. Flux bruts de capitaux et demande d’obligations titrisées ..................................................... 12
3. 3. Création de crédit et inégalités .................................................................................................. 15
4. STRUCTURE DU MARCHÉ ET INSTITUTIONS FINANCIÈRES ................................................... 20
4. 1. Montée en puissance durable des investisseurs institutionnels et structure de la demande ....... 20
4. 2. Le système bancaire parallèle et l’orientation déterminante des flux de capitaux .................... 24
4. 3. Titrisation, lacunes des modèles de notation et insuffisance de la gouvernance ....................... 28
4. 4. Laxisme réglementaire et fiscalité génératrice de distorsions .................................................. 31
5. CONCLUSION ...................................................................................................................................... 35
5. 1. Analyse de la crise : un synopsis ............................................................................................... 35
5. 2. Enseignements à tirer pour l’action publique ............................................................................ 36
RÉFÉRENCES .............................................................................................................................................. 38

2
Les origines de la crise :
Panorama de la situation
PRINCIPALES CONCLUSIONS
 Le recul durable de l’inflation dans les années 1990 a entraîné une baisse structurelle des taux
d’intérêt directeurs et à court terme dans les principaux pays industrialisés. L’endettement est ainsi
devenu bon marché, ce qui a contribué au développement de ratios d’endettement excessifs et à une
dépendance importante de bon nombre d’investisseurs vis-à-vis des marchés financiers de gros. Le
passif des bilans des investisseurs a ainsi été exposé à des risques accrus.
 L’afflux massif de capitaux des pays émergents d’Asie vers les États-Unis a fait baisser les taux
d’intérêt à long terme. Les investisseurs européens et américains ont été évincés et se sont de plus en
plus orientés vers les obligations titrisées. Cette évolution a accentué les risques pesant sur l’actif des
bilans de bon nombre d’établissements financiers.
 La propension des intermédiaires à accepter des risques plus élevés s’est conjuguée au désir de bon
nombre de ménages de s’endetter davantage. Le crédit bon marché et facile s’est substitué à
l’augmentation des revenus, ces derniers subissant une baisse de leurs niveaux relatifs et une
croissance en termes réels limitée.
 Dans le même temps, les régimes de pension par capitalisation ont été privilégiés de façon croissante.
Par ailleurs, la concentration de la richesse s’est accentuée. Ces deux évolutions se sont traduites par
une augmentation des fonds des investisseurs institutionnels, en particulier aux États-Unis et en
Europe, et ont fondamentalement modifié la structure de la demande sur les marchés financiers. La
demande d’actifs sûrs a augmenté alors que, parallèlement, la quête de rendement s’intensifiait.
 Les obligations titrisées et la montée en puissance d’un système bancaire parallèle ont favorisé la
création d’opportunités d’investissement apparemment aussi sures que rentables et séduisantes pour les
investisseurs institutionnels. C’est principalement par ces biais que les fonds institutionnels ont été
canalisés vers le marché des créances hypothécaires américain.
 Si les obligations titrisées se sont vu attribuer des notations sures, c’est cependant en raison de lacunes
structurelles dans les modèles de notation sous-jacents. Parallèlement, l’attribution de notations
élevées a été rendue possible en partie par le transfert de certains risques aux bilans des banques. Ce
phénomène a été facilité par une gestion insuffisante des risques et par les mécanismes d’incitation
inadéquats influençant les hauts responsables des entreprises.
 Enfin, l’environnement réglementaire n’est pas parvenu à remédier aux problèmes qui
s’accumulaient sur les marchés financiers. De nombreux instruments bancaires parallèles contournaient
les obligations réglementaires, et les risques qu’ils faisaient naître n’ont pas été suffisamment pris en
compte par les autorités de tutelle. En particulier, la capture réglementaire et le manque de
coordination entre les pays ont conduit à une réglementation molle et modérée. Cette situation a été
encore aggravée par des biais fiscaux structurels.