Incidence de la crise financière sur les pays émergents
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L’INCIDENCE DE LA CRISE FINANCIERE INTERNATIONALE SUR LES PAYS EMERGENTS CHRISTIANE RUBEIZ – Chargée d’enseignement à la FGM RÉSUMÉ La crise financière qui s’est déclenchée au cours de l’été 2007, avec l’amplification des défauts sur les prêts hypothécaires subprime aux Etats-Unis est provenue cette fois des pays développés (ou "avancés") et non des pays émergents. Les économies émergentes ont relativement résisté au ralentissement de la croissance aux Etats-Unis et en Europe jusqu’au premier semestre 2008; date à partir de laquelle la crise a commencé à s’intensifier, ravivant l’aversion aux risques et faisant tarir les flux de capitaux vers les pays en développement. Cette crise financière qui s’est étendue aux marchés émergents a relevé des craintes de risques systémiques pour le système financier international. Toutefois, les économies émergentes dont les fondamentaux étaient solides avant la crise ont été moins touchées. La détérioration des conditions de financement a été plus importante dans les pays ayant de lourds déficits de leur balance commerciale et de surabondance d’octrois de crédits avant l’intensification de la crise financière. L’objet de cet article est de vérifier si les pays "émergents", qui représentent près de 50% de l’économie mondiale sont désormais découplés des mouvements cycliques des économies "avancées" tout en examinant les conséquences de cette crise qui continue de prendre de l’ampleur sur les économies émergentes. INTRODUCTION L’expression "marchés émergents" (ou "pays émergents", ou "économies émergentes") est traduite d’une formule de Van Agtmael (1981, "Emerging Markets"), caractérisant des économies en phase de sortie du sous-développement: elle se réfère à des économies à revenu intermédiaire et à fort potentiel de croissance, qui s’ouvrent sur l’économie mondiale et connaissent des transformations institutionnelles et structurelles d’importance. Jim O’Neill (2003) forgeait l’acronyme BRIC pour désigner les quatre pays émergents (Brésil, Russie, Inde, Chine) appelés à jouer un rôle de premier plan dans l’économie mondiale. Les pays émergents, dans leur ensemble, connaissent un accroissement de leur revenu par habitant et donc de l’augmentation de leur part dans le revenu mondial tout en se caractérisant par leur intégration rapide à l’économie mondiale d’un point de vue commercial 1/21 (exportations importantes) et financier (ouverture des marchés financiers aux capitaux extérieurs). L’évolution de l’économie mondiale au cours de 2008 a été marquée par l’interaction de trois forces puissantes: - l’ascension de la crise financière qui a freiné l’expansion de certains pays avancés, - la poursuite d’une croissance vigoureuse dans les pays émergents et en développement, - l’intensification des tensions inflationnistes partout dans le monde, en partie sous l’effet de la flambée des prix des matières premières. Par ailleurs, le contexte économique et financier international a considérablement changé: à la suite de la faillite de Lehman Brother à la mi-septembre 2008, la crise financière a pris une nouvelle allure, affectant l’économie réelle. Même s’il est difficile d’en prévoir les évolutions et les effets dans la durée sur l’économie mondiale, on peut toutefois en tirer certaines conséquences pour les pays émergents à l’horizon 2009-2010. Les perspectives de croissance tant pour les pays développés que pour les pays en développement se sont considérablement assombries et la possibilité d’une grave récession mondiale ne peut pas être écartée1. Globalement, le PIB mondial, mesuré au taux de change à parité de pouvoir d’achat (PPA), s’est accru de 4,9 % en 2007. À partir du quatrième trimestre 2007, l’activité s’est ralentie dans les pays avancés, en particulier aux États-Unis, où la crise du marché des crédits immobiliers à risque subprime a eu des retombées sur un grand nombre d’institutions et de marchés financiers. Bien que la croissance ait aussi fléchi à la même date dans les pays émergents et en développement, elle est restée vigoureuse, en termes absolus, dans toutes les régions. D’ailleurs, une récession marquée s’est installée mi-2008 en Europe, au Japon et plus récemment aux Etats-Unis. Cette récession devrait se prolonger jusqu’en 2009, entraînant une baisse de 0,1% du PIB des pays à revenu élevé. Dans les pays en développement, la croissance devrait ralentir pour se chiffrer à 4,5% en 2009, contre 7,9% en 2007 et 6,3% en 20082. L’inflation devrait fléchir pour s’établir à 5¾% en 2009 et 5% en 2010, contre 9½% en 2008 et la croissance 1 Perspectives de l’économie mondiale (2009), « Un resserrement des conditions de crédit ralentira grandement la croissance des investissements et du PIB », Fonds Monétaire International, World Economic Outlook, 28 janvier. 2 Résumé des Perspectives Mondiales-(Annexe n° 1). 2/21 économique des pays émergents et en développement devrait accuser un net ralentissement 3 et tomber à 3¼% en 2009, contre 6¼% en 2008 et ce en raison: - de la baisse de la demande d’exportations et du financement des exportations, - de la diminution des cours des matières premières, - d’un durcissement très prononcé des conditions de financement extérieur (surtout pour les pays qui affichent des déséquilibres extérieurs imposants) 4. Nous adopterons la démarche suivante: après avoir rappelé l’origine de la crise financière et les phénomènes de contagion (Partie I), nous examinerons les fondamentaux de croissance formant l’immunité et la résistance des pays émergents (Partie II), et enfin, nous évoquerons les conséquences de la crise financière sur les pays émergents (Partie III). I. L’origine de la crise financière et les phénomènes de contagion Le premier diagnostic possible de l’origine des crises financières interprète celles-ci comme étant le résultat de la fragilité intrinsèque des pays concernés, notamment en matière de politique monétaire expansionniste, de déficit public, d’endettement excessifs, de déficiences du système bancaire, etc. (Tatsuyoshi Miyakoshi [2000]). D’autres travaux tendent cependant à montrer que l’extension des crises peut s’opérer selon des mécanismes de contagion ne s’expliquant pas par des données fondamentales des économies affectées (Van Royen [2002], Collins et Biekpe [2002]). Le terme contagion est utilisé afin de qualifier les situations de transmission et de propagation des chocs ou des déséquilibres des marchés (Dorunbush et al. [2000]). La définition de la contagion, au sens large, avancée par la Banque Mondiale (2002) est la suivante: "Contagion is the cross-country transmission of shocks or the general crosscountry spillovers effects. Contagion can take place both during "good" and "bad" times. Then, contagion does not need to be related to crises. However, contagion has been emphasized during crisis times"5. 3 Pays en développement: Croissance et Indicateurs Correspondants-(Annexe n° 2). Perspectives de l’économie mondiale (2009), « La crise mondiale met la politique économique à rude épreuve », Fonds Monétaire International, World Economic Outlook, 28 janvier. 5 Outre la définition au sens large, la Banque Mondiale énonce deux autres définitions (restrictive et très restrictive): - Restrictive definition: "Contagion is the transmission of shocks to other countries or the cross-country correlation, beyond fundamental link among the countries and beyond common shocks". 4 3/21 Le processus de propagation est observé à travers une augmentation significative de la probabilité d’une attaque spéculative contre un pays (Eichengreen et al. [1996]), les effets de spillover de volatilité d’un marché financier à un autre, ou bien à travers les comouvements des prix des actifs, à savoir le taux de change, les indices boursiers, les obligations souveraines, les taux d’intérêt (Pericoli et Sbracia [2001]. Certains auteurs considèrent qu’il y a contagion, dès qu’il y a influence mutuelle et que les voies de la contagion sont celles de l’interdépendance qu’elle soit réelle (Eichengreen, Rose et Wyploz [1996]; Glick et Rose [1999]) ou financière (Van Rijckeghem et Weder [2000] et [2001]); il s’agit alors d’une contagion mécanique ou "fundamental based contagion" (Calvo et Reinhart [1996]; Kaminsky et Reinhart [1999]). D’autres auteurs n’acceptent l’idée de contagion que si elle est associée à une augmentation exceptionnelle et transitoire de l’intensité des interdépendances économiques. Il s’agit de théories contingentes aux crises qui soulignent le rôle du comportement des investisseurs. La contagion est alors "psychologique" (Marais [2003]), "pure" (Masson [1998]) ou appelée encore "shift Contagion" (Forbes et Rigobon [2000]. 3.1. Les facteurs endogènes Les crises successives revêtent de grandes similarités quant à leur déroulement (pertes de réserve, fuites de capitaux, brusque dépréciation du taux de change et enfin une récession brutale permettant d’ajuster la balance courante). Les travaux empiriques, comme ceux de Kaminsky, Lizondo et Reinhart (1997), ou ceux menés au sein du Fonds Monétaire International, de la Banque Mondiale et dans plusieurs Banques Centrales (notamment la Banque Fédérale de réserve de New York, la Banque du Canada, la Banque Fédérale d’Allemagne, la Banque Nationale d’Autriche) analysent les variables économiques d’un grand échantillon de pays sur une longue période. La comparaison de périodes de crises et de non crises à l’aide de différents outils statistiques montre que l’évolution de certaines variables économiques, comme notamment un creusement brutal de la balance courante, peut être corrélée à l’apparition ultérieure de crises (Kaminsky et Reinhart [1996]). Ces variables ainsi identifiées peuvent être utilisées pour déduire des probabilités de crise à chaque période, pour chaque pays, à un horizon donné (Frankel et Rose [1996], Berg et Patillo [1998], Kaminsky et Reinhart [1997], Corsetti, Pesenti et Roubini [1998], Milesi-Ferretti et Razin [1998]). Il existe une abondante littérature empirique également sur l’analyse des déterminants des crises de balance des paiements (Eichengreen, Andrew, Rose et Wyplosz [1994], Kaminsky et al. [1997], etc.). La plupart des auteurs s’accordent à souligner le rôle primordial joué par les facteurs macro-économiques (un creusement brutal de la balance courante, le niveau des réserves de change, etc.) dans la survenance des crises. - Very restrictive definition: "Contagion occurs when cross-country correlation increase during crisis times relative to during tranquil times". 4/21 3.2. Les facteurs exogènes La logique de la contagion pure est résumée dans la littérature par la réalisation d’une crise autoréalisatrice. Masson (1998) a démontré qu’une crise dans un pays peut coordonner les anticipations des investisseurs en les changeant d’un bon à un mauvais équilibre dans une autre économie. En argumentation, il cite les travaux de Mullainathan (1998). Ce dernier observe que les investisseurs peuvent réinterpréter imparfaitement des événements passés. En effet, la survenance d’une crise peut invoquer les situations de crises antérieures, "wake up call effect" ou "réveil général", ce qui incite les investisseurs à réviser leurs anticipations et à assigner, par conséquent, une forte probabilité pour un mauvais équilibre (une dévaluation, chute des prix des actifs, sorties de capitaux ou défaut de dette). Ainsi, la transmission de la crise à d’autres pays se fait par l’intermédiaire d’une modification des anticipations des investisseurs (Forbes et Rigobon [2000], Marais [2003]) et non par l’existence de liens réels entre ces pays. Néanmoins, Goldstein et Pauzner (2001) ont contesté le travail de Masson (1998) en soulignant la limite de son champ d’application. Ce dernier n’a pas pu expliquer par quel mécanisme s’opère le phénomène de la contagion pure: il est impossible d’évaluer la probabilité de chaque équilibre et, par conséquent, il n’est pas possible de saisir explicitement la "mécanique" de la contagion. A cet effet, Goldstein et Pauzner (2001) ont traité le cas des investisseurs qui diversifient leurs portefeuilles sur deux pays. L’occurrence d’une crise dans un pays réduit le bien être de ces investisseurs et les incite alors à rééquilibrer leurs portefeuilles dans un souci de gestion du risque ou de liquidité (fuite vers la qualité). Ainsi, la probabilité d’une crise autoréalisatrice augmente dans le second pays. Certains pays risquent donc de subir une hémorragie de capitaux sans rapport avec leurs données économiques fondamentales (FMI, 1999). Par analogie à ce raisonnement, un créancier commun (Kaminsky et Reinhart [2000], Van Rijckeghem et Weder [1999]) peut induire également un effet de la contagion pure. En effet, une crise de change dans un pays réduit la capacité des emprunteurs domestiques à repayer leurs emprunts auprès des banques extérieures. Face à une large part des créances devenues non performantes, les banques étrangères reconstruisent leurs capitaux en révoquant des prêts dans d’autres pays (Pesenti et Tille [2000]). L’augmentation du risque peut mener à la pure contagion et le mécanisme de la transmission de cette contagion se fera à travers les portefeuilles des investisseurs internationaux (Kumar et Persaud [2001]). Un autre mécanisme de contamination souligne le rôle des interdépendances commerciales entre le pays originaire de la crise et le pays contaminé. Ce mécanisme est celui du marché tiers (Glick et Rose [1998, 1999]). En effet, la dévaluation suite à une crise de change dans un pays réduit les exportations et accroît les importations des partenaires commerciaux. L’engrenage de la contamination commerciale et cambiaire est un mécanisme traditionnel bien connu de transmission des difficultés économiques; ce mécanisme participe d’une détermination exogène de la crise. En effet, dans les pays 5/21 contaminés par ce canal commercial, ce n’est pas la vulnérabilité de leur économie qui provoque la crise, mais c’est la transmission de la crise qui dégrade leurs fondamentaux. 3.3. L’imbrication des facteurs endogènes et exogènes Un dernier diagnostic possible de l’origine des crises financières interprète celles-ci comme le résultat d’une imbrication des causes endogènes et exogènes (Sandretto [2000]; Allegret et Sandretto [2000]; Sachs, Tornell et Velasco [1996]). Jeanne (1997) considère qu’hormis l’éventualité de fondamentaux soit très favorables, soit franchement défavorables, il existerait une zone critique caractérisée par des équilibres multiples. Dans cette zone intermédiaire, une attaque spéculative éventuelle est autoréalisatrice: elle résulte d’un changement de comportement des opérateurs et non d’une modification brutale des fondamentaux (passage d’un équilibre optimiste à un équilibre pessimiste). Également, l’attaque, même si elle est difficilement prévisible, elle n’est pas totalement aléatoire, puisqu’elle résulte d’une fragilité antérieure de l’économie (i.e. son entrée dans la zone à risque induite par une dégradation antérieure de ses fondamentaux). II. Les fondamentaux de croissance des pays émergents Les changements majeurs qui sont intervenus durant les dix dernières années au niveau de la répartition des déficits et des excédents de balance des paiements mondiaux, ainsi que la gestion financière adoptée par les pays émergents, expliquent les raisons de leur résistance, à savoir: 1. Les raisons du renversement des positions de balance des paiements courants sont profondes et non conjoncturelles (De Larosière [2008]). Face à un déficit structurel américain totalisant USD 731.2 milliards à fin 2007, les pays émergents ont accumulé des excédents courants chiffrant +USD 634.2 milliards pour la même période (Tableau n° 1). Tableau n° 1: Balance de Paiement (milliards de dollars) 1999 -107.9 -299.8 +114.5 +37.8 +21.1 +71.5 2000 -264.8 -417.4 +119.6 +86.5 +20.5 +71.5 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 -200.9 -213.2 -209.3 -206.1 -392.2 -454.0 -368.8 -430.2 Pays avancés -382.4 -461.3 -523.4 -625.0 -729.0 -788.1 -731.2 -664.1 dont Etats-Unis +87.8 +112.6 +136.2 +172.1 +165.7 +170.4 +211.0 +194.3 dont Japon +41.2 +76.9 +144.5 +215.1 +445.9 +617.0 +634.2 +784.9 Pays émergents +17.4 +35.4 +45.9 +68.7 +160.8 +249.9 +371.8 +399.3 dont Chine +39.9 +30.3 +59.1 +97.0 +204.7 +253.9 +257.0 +4386 dont Moyen-Orient Source: Fonds Monétaire International (2008), Summary of Balances on Current Account, World Economic Outlook, Octobre. NOTA: Le signe + indique un excédent de balance courante. Le signe - indique un déficit de balance courante. 6/21 2009 -268.6 -485.9 +179.2 +612.9 +439.7 +365.0 2. En 2007, face à un déficit des Etats-Unis représentant 5.7% du PIB, la Chine a accusé un excédent qui représente 11.7% de son PIB6. 3. Les pays émergents disposent, grâce à leurs excédents structurels de balance de paiement, 72% des réserves mondiales. Le montant total des réserves détenus par les pays émergents dépasse USD 3 trillions en 2008 (dont USD 1.4 trillion pour la Chine) contre USD 1 trillion en 2000. 4. Les pays émergents avaient tiré les leçons des crises des années 1997-2001 et ont réduit leurs déséquilibres macro et microéconomiques. 5. La poursuite de l’expansion des pays émergents a assuré une stabilité de la croissance pondérée globale. En 2007, le Fonds Monétaire International a estimé que les pays émergents représentent 48% de l’économie mondiale (en terme de parités de pouvoir d’achat). La Chine et l’Inde ont été les plus gros contributeurs de la croissance mondiale (45% contre 7% pour les Etats-Unis sur la base des parités de pouvoir d’achat). 6. La croissance des pays émergents était rapide et plus forte que celle des pays avancés durant la période 2002-2006. Elle s’est caractérisée par: - un environnement international favorable sur le plan du commerce mondial, du prix des matières premières et de l’accès à des sources de financement externe abondantes (dans un contexte de libéralisation et d’ouverture des marchés); - une consolidation du secteur financier (politique de change) et un dynamisme renforcé de la demande interne. 7. La politique monétaire adoptée par les Etats-Unis et ses résultats (taux d’intérêts faibles, encouragement à la consommation intérieure, difficulté des ménages d’assurer le financement des besoins d’investissement du pays et par conséquent, insuffisance d’épargne) l’ont poussé à avoir recours à des capitaux extérieurs notamment aux pays jouissant d’un excédent d’épargne, à savoir les pays émergents et le Japon. Pour Schiff (2009) "la dette des familles américaines est passée de 680 milliards de dollars en 1974 à 14 trillions (mille milliards) en 2008, après avoir vu son total doubler depuis 2000. Les Etats-Unis ont emprunté aux banques étrangères et entraîné le monde entier dans ce désastre ; tout ce crédit a sombré pour la majeure partie en consommation et non en actifs durables". 8. L’amélioration de la gestion économique des pays émergents au niveau de leurs finances publiques (augmentation des réserves de change, assainissement des comptes 6 Economic and Financial Data for the United States (2008), International Monetary Fund's Dissemination Standards Bulletin Board (DSBB). 7/21 publics, modération du taux d’inflation, etc.) et au niveau des réformes structurelles (afin d’augmenter la productivité de leurs économies). 9. Jusqu'à fin 2007 et le premier trimestre de 2008, les marchés émergents ont su amortir le stress de liquidité et le credit crunch larvé qui ont affecté les pays développés. La progression du PIB des pays émergents est restée soutenue en 2007 (+7.9% contre 7.7% en 2006 d’après le FMI), malgré le ralentissement de la croissance des pays développés (+2.6% contre +3%). Mais si l’influence des chocs externes est devenue plus faible, grâce à l’autonomie des pays émergents, elle est loin d’être négligeable: - L’intégration commerciale intensifiée des Etats-Unis, avec une économie représentant 25% des importations mondiales, a pour effet d’accroître la transmission des chocs. - Les pays émergents, malgré leurs excédents structurels, demeurent des importateurs nets de capitaux et par conséquent, ils ne peuvent pas être à l’abri des chocs des grands marchés financiers. A cet effet, après la nouvelle aggravation de la crise financière en 2008, il est opportun de s’interroger sur la possibilité d’une contagion des pays industrialisés vers les pays émergents en 2009. III. Les conséquences de la crise financière sur les pays émergents L’environnement international des pays émergents sera en 2009 défavorable, ce qui risque d’accentuer le retournement endogène de leur cycle et accroît le risque pays. Quant à l’impact de la crise sur le monde arabe et sur le Liban, plusieurs facteurs inquiétants se profilent notamment avec la baisse du commerce international et la diminution du prix des matières premières dont celui du pétrole, la diminution du niveau des investissements étrangers directs, et l’envoi des fonds des ressortissants de ces pays vers leurs pays d’origine. La détérioration de l’environnement international des pays émergents concerne le commerce mondial, les prix des matières premières, la liquidité, le marché boursier et le renchérissement du crédit. 3.1. Le commerce mondial Les prévisions 2009 de commerce mondial (en volume) et du PIB mondial recèlent un biais baissier, en particulier pour les pays émergents. Le commerce mondial devrait connaître un ralentissement (Tableau n° 2). Les occasions d’exportations pour les pays en développement vont rapidement s’éteindre en raison de la récession dans les pays 8/21 à revenu élevé et du tarissement des crédits à l’exportation ainsi que de la hausse des prix des assurances sur les exportations7. Les exportations vers les Etats-Unis, le Japon et l’Europe connaîtront des réductions, vu que ces vastes marchés diminuent leurs importations. Il y a lieu de noter que les Etats-Unis sont devenus le premier importateur des produits parvenant des pays émergents. Il convient de signaler également que la Chine et les pays d’Asie du Sud-Est seront plus sensibles à l’évolution des importations américaines que l’Inde ou la Corée. Le Mexique et les pays d’Europe Centrale (dont la Turquie) seront les plus touchés. Les petites économies d’Asie les plus ouvertes sur le commerce mondial seront également affectées (Hong Kong, Singapour, Malaisie, Taiwan). Quant aux exportateurs de matières premières (Afrique, Amérique Latine, Moyen-Orient), ils seront moins affectés. Il n’y a aucun découplage entre les pays émergents et les pays industrialisés, et la chute a été plus prononcée pour les premiers que pour les derniers. Tableau nº 2: Evolution du Commerce Mondial (variation en %) Projections 2007 2008 2009 2010 Volume du commerce mondial (biens et services) +7,2 +4,1 -2,8 +3,2 Importations des pays développés +4,5 +1,5 -3,1 +1,9 Importations des pays émergents +14,5 +10,4 -2,2 +5,8 Exportations des pays développés +5,9 +3,1 -3,7 +2,1 Exportations des pays émergents +9,6 +5,6 -0,8 +5,4 Source: Fonds Monétaire International (2009), World Economic Outlook Projections, Janvier. 3.2. Les prix des matières premières La hausse des prix des matières premières a creusé les déficits de la balance commerciale de bon nombre de pays producteurs de pétrole à des niveaux inquiétants (ces déficits sont supérieurs à 10 % du PIB dans près d’un tiers des pays en développement), et après avoir considérablement augmenté, les réserves internationales des pays en développement exportateurs de pétrole telles que mesurées en pourcentage de leurs importations diminuent désormais. Sous l’effet de récessions des pays industrialisés, les prix des matières premières s’effondrent et touchent les pays exportateurs de produits de base. Les termes de l’échange devraient se détériorer sensiblement en 2009 (détérioration prévue entre 5% et 15%) sous l’effet de la forte baisse du prix des matières premières en dollars conjugués à une dépréciation de nombreuses devises de pays émergents contre le dollar (Annexe n° 1). En fait, le secteur financier libanais est l’un des piliers de l’économie qui n’a pas été touché par la crise financière internationale et ce, en raison des dispositions et des réglementations imposées aux banques (ce qui les a empêchées de prendre de gros risques). Mais toutefois, la baisse des cours du pétrole qui 7 Pays en développement: Croissance et Indicateurs Correspondants-(Annexe n° 2). 9/21 entraînera une moindre croissance dans le Golfe, impliquera une baisse des dépôts dans les banques libanaises Nahas (2009). Le système bancaire libanais est très dépendant des économies du Golfe: une large part de l’argent mis à la disposition des banques libanaises vient en effet des libanais installés dans les pays du Golfe (Dubaï, Qatar ou Arabie Saoudite) ou travaillant avec eux, voire de ressortissants de ces pétromonarchies. La diminution de la facture énergétique devrait cependant compenser en partie le manque à gagner sur les transferts. 3.3. La liquidité Le véritable risque de crise de liquidité concerne une partie des pays émergents qui sont déjà fragilisés avant l’été 2008 par un déficit courant important et un ratio de liquidité très faible. Le manque d’accès aux devises ou des retraits de capitaux a entraîné une réduction brutale des réserves qui a plongé ces pays dans une crise de liquidité en les obligeant à faire appel en urgence à un financement extérieur (e.g. Fonds Monétaire International). En octobre 2008, la liste des pays sollicitant l’aide du Fonds Monétaire International s’est brusquement allongée: l’Ukraine, le Pakistan, le Belarus, la Hongrie et l’Islande8. Par contre, le Liban a profité en 2008 de la confiance dans le secteur bancaire libanais qui n’a pas été affecté par la crise financière internationale et par conséquent, de l’afflux des dépôts qui ont fuit l’étranger. Pour Salame (2009), les profits bancaires pourraient augmenter de 12% en 2009 à la suite de l’afflux de ces dépôts. De sa part, Siniora (2008) relève la nécessité de prévenir et de protéger les marchés financiers de la région et le maintien d’une bonne solvabilité du réseau bancaire afin de protéger les institutions et l’économie de l’impact de la crise; et la nécessité également de maintenir le niveau de liquidités des banques libanaises. 3.4. Le marché boursier La chute a généralement été plus prononcée pour les pays émergents que pour les pays industrialisés: il n’y a aucun découplage entre les pays émergents et les pays industrialisés. A noter que, la forte croissance des pays émergents dans les années précédentes ne s’est pas réalisée sans bulles et tensions (tensions sur les prix des actifs financiers). Cette chute s’explique par la recherche des liquidités en dollars. Les marchés interbancaires aux Etats-Unis et en Europe sont bloqués par les défaillances en chaîne des établissements de crédit. L’éclatement de la bulle boursière (comme en Turquie, en Russie et dans une moindre mesure en Inde et au Brésil) s’accompagne de sorties de capitaux et par conséquent, de baisse des devises. Cependant, cet ajustement est jusque-là favorable pour 8 La crise touche les pays émergents de plein fouet (2008), l’Express, Actualité Economique, 27 octobre. 10/21 la majorité des pays émergents car les appréciations du change passées dues aux afflux de capitaux pénalisaient les exportateurs de ces pays (cas notamment en Inde et au Brésil). Par contre, en Chine et dans les pays du Golfe (où c’était principalement l’épargne domestique qui alimentait la hausse des indices), la chute brutale de la bourse n’a pas d’effet sur le change ou les réserves en devises. La contraction de richesse de certains ménages pourrait affecter leur consommation. Totefois, l’investissement en bourse dans ces pays est généralement récent et représente une faible part du patrimoine des ménages. Il n’est pas anticipé de nouvelles baisses importantes des bourses des pays émergents dont les cours deviennent désormais attractifs. Cela ne devrait donc pas être un canal de contagion significatif. 3.5. Le renchérissement du crédit Les pays émergents dont les marchés financiers locaux restent encore relativement limités sont dépendants du système financier mondial, et notamment des investissements des grandes sociétés multinationales ainsi que des institutions financières des économies avancées. En parallèle, certains pays émergents considérés comme financièrement fragiles, dont le système bancaire est surexposé et où la politique monétaire se resserre face à l’inflation, subissent les effets du credit crunch, notamment l’Ukraine, le Kazakhstan, la Roumanie. Les conditions de financement aussi bien externes qu’internes se sont fortement détériorées. Les banques des pays émergents, qui avaient continué de prêter aux entreprises et ménages jusqu’au juillet 2008 sans resserrement des conditions de crédits, ont brutalement réduit l’octroi de prêts dans nombre de pays depuis octobre 2008 sous le double effet de difficultés de refinancement et d’une nouvelle aversion à un risque intrinsèquement plus élevé. Les économies émergentes peuvent contribuer à la solution du credit crunch en participant activement à la recapitalisation des banques occidentales. Ce recyclage a déjà atteint environ USD 50 milliards9. Tableau n° 3: Récapitulatif des Canaux de Transmission de la Crise Financière Pays très vulnérables Pays vulnérables Exportations Matières premières Liquidité Tarissement du crédit Mexique Amérique latine Ukraine, Pakistan, Belarus, Hongrie, Islande Turquie, Roumanie, Bulgarie, Ukraine Europe Centrale, Turquie, Hong Kong, Singapour, Malaisie, Taiwan, Philippines, Maroc, Tunisie Russie, Moyen-Orient, Afrique sub-saharienne Sri Lanka Russie, Kazakhstan, Inde 9 Citigroup, Merrill Lynch, Morgan Stanley et UBS recourent de façon massive aux "fonds souverains" pour renforcer leurs fonds propres. 11/21 CONCLUSION Nous assistons aujourd’hui à un phénomène inverse: ce sont les pays émergents qui connaissent des excédents de balance des paiements et qui exportent leurs surplus vers les pays industrialisés. La crise financière internationale semble devoir être analysée comme le résultat d’une imbrication de facteurs exogènes et endogènes dans laquelle une certaine vulnérabilité préalable des fondamentaux des pays est une condition nécessaire mais non suffisante à la contagion. L’économie américaine qui représente 25% des importations mondiales a pour effet incontestable d’accroître la transmission des chocs des grands marchés financiers vers les pays émergents. Mais du fait qu’ils sont aujourd’hui dotés de structures économiques plus solides, de nombreux pays émergents disposent d’une plus grande marge de manœuvre que par le passé pour soutenir la croissance, ce qui les aide à amortir les effets de ce choc extérieur sans précédent10. D’ailleurs, la croissance économique des pays d’Asie de l’Est demeure élevée, notamment celle de la Chine. Leur développement est en partie autonome par rapport à l’autonomie des pays riches et c’est une "chance" pour l’économie mondiale sur fond de l’actuelle crise financière, qui évitera peut-être un effondrement grâce au dynamisme de ces pays émergents (Dervis, 2008). Les pays en développement vont subir des conséquences de ce qui était à l’origine d’une crise financière occidentale: ils disposeront de moins de recettes, de moins d’investissements et de moins d’exportations. En conséquence, les pays émergents vont certes subir un ralentissement prononcé de leur activité, mais leurs taux de croissance resteront égaux ou supérieurs aux taux observés lors des ralentissements précédents de l’économie mondiale. Au final, il est temps de mettre au point une nouvelle régulation du système financier international, plutôt que d’utiliser les instruments macro-économiques, monétaires ou budgétaires, qui satisfont tout le monde à court terme, mais qui préparent la tempête financière suivante. 10 Les pays émergents réclament un meilleur partage du pouvoir au sein des institutions financières internationales (surtout la Chine). Elles revendiquent leur mot à dire dans la redéfinition de l’architecture financière mondiale: plus d’Etats, davantage de régulation. Les pays émergents sentent que c’est le bon moment pour arracher des concessions (c.f. « Les pays émergents veulent un meilleur partage du pouvoir », Sommet des Chefs d’Etats et de Gouvernements du G20, Washington, 15 novembre 2008). 12/21 Annexe n° 1: Résumé des Perspectives Mondiales Situation mondiale (Variation annuelle en pourcentage sauf pour les taux d’intérêt et le prix du pétrole) Volume du commerce mondial Prix à la consommation Pays du G7 a,b États-Unis Prix des produits de base (en dollars) Produits de base autres que le pétrole Prix du pétrole (USD/baril) c Prix du pétrole (% de variation) Valeur unitaire des exportations de produits manufacturés d Taux d'intérêt $, à 6 mois (%) €, à 6 mois (%) 2006 2007e 2008f 2009f 2010f 9,8 7,5 6,2 -2,1 6,0 2,2 3,3 1,7 2,6 3,3 4,5 1,6 2,5 1,8 2,8 29,1 64,3 20,4 1,6 17,0 71,1 10,6 5,5 22,4 101,2 42,3 9,0 -23,2 74,5 -26,4 2,1 -4,3 75,8 1,8 1,3 5,2 3,1 5,3 4,3 3,3 4,9 1,9 3,8 2,8 4,2 Croissance réelle du PIB e 4,0 3,7 2,5 0,9 Monde Pour mémoire: Monde (pondérations PPA) f 5,0 4,9 3,6 1,9 3,0 2,6 1,3 -0,1 Pays à revenu élevé Membres de l'OCDE 2,9 2,4 1,2 -0,3 Zone euro 2,9 2,6 1,1 -0,6 Japon 2,4 2,1 0,5 -0,1 États-Unis 2,8 2,0 1,4 -0,5 Non membres de l'OCDE 5,5 5,6 4,3 3,1 7,7 7,9 6,3 4,5 Pays en développement Asie de l'Est et Pacifique 10,1 10,5 8,5 6,7 Chine 11,6 11,9 9,4 7,5 Indonésie 5,5 6,3 6,0 4,4 Thaïlande 5,1 4,8 4,6 3,6 Europe et Asie centrale 7,5 7,1 5,3 2,7 Pologne 6,2 6,6 5,4 4,0 Russie 7,4 8,1 6,0 3,0 Turquie 6,9 4,6 3,0 1,7 Amérique latine et Caraïbes 5,6 5,7 4,4 2,1 Argentine 8,5 8,7 6,6 1,5 Brésil 3,8 5,4 5,2 2,8 Mexique 4,9 3,2 2,0 1,1 Moyen-Orient et Afrique du Nord 5,3 5,8 5,8 3,9 Algérie 1,8 3,1 4,9 3,8 Egypte 6,8 7,1 7,2 4,5 Iran 5,9 7,8 5,6 3,5 Asie du Sud 9,0 8,4 6,3 5,4 Bangladesh 6,6 6,4 6,2 5,7 Inde 9,7 9,0 6,3 5,8 Pakistan 6,2 6,0 6,0 3,0 Afrique subsaharienne 5,9 6,3 5,4 4,6 Kenya 6,1 7,1 3,3 3,7 Nigéria 5,2 6,5 6,3 5,8 Afrique de Sud 5,4 5,1 3,4 2,8 Pour mémoire 2006 2007e 2008f 2009f Pays en développement à l'exclusion des pays en transition 7,8 7,9 6,3 4,6 à l'exclusion de la Chine et de l'Inde 6,0 6,1 5,0 2,9 Source: Perspectives pour l’économie mondiale (2009), Résumé des prévisions, Banque mondiale. 3,0 3,9 2,0 1,9 1,6 1,5 2,0 5,3 6,1 7,8 8,5 6,0 5,0 5,0 4,7 5,0 4,9 4,0 4,0 4,6 3,1 5,2 5,4 6,0 4,2 7,2 6,2 7,7 4,5 5,8 5,9 6,2 4,4 2010f 6,2 4,7 13/21 NOTA: PPA = parités de pouvoir d'achat; e = estimation; f = prévision. a Allemagne, Canada, États-Unis, France, Italie, Japon et Royaume-Uni. b En monnaies nationales, taux agrégés au moyen des coefficients de pondération du PIB en 2000. c Moyenne simple des prix du Dubaï, du Brent et du West Texas Intermediate. d Indice de la valeur unitaire des exportations de produits manufacturés des principales économies, exprimées en dollars. e PIB en dollars constants de 2000; prix et taux de change du marché de 2000. f PIB évalué sur la base des parités de pouvoir d'achat de 2000. 14/21 Annexe n° 2: Pays en Développement: Croissance et Indicateurs Correspondants 2006 2007 d’une année sur l’autre 2008/Tr. 1 2008/Tr. 2 2008/Tr. 3 Taux annuel/CVS 2008/Sem.1 2008/Tr. 3 d’une année sur l’autre Croissance du PIB (%) 7,9 7,5 5,3 10,5 9,4 9,2 8,4 11,3 2,9 7,1 8,8 -1,2 5,7 4,4 5,4 5,8 4,0 3,8 6,3 4,9 5,2 Production industrielle Pays en développement 8,8 9,7 10,6 9,6 -2,4 Asie de l’Est et Pacifique 13,0 15,0 18,3 17,1 0,2 Asie du Sud 10,6 9,1 9,5 1,1 -4,1 Europe et Asie centrale 7,6 6,9 5,9 3,3 -9,8 Amérique latine 4,3 4,3 0,2 0,4 3,6 Moyen-Orient et Afrique du Nord -0,8 -0,5 8,6 3,5 -0,2 Afrique subsaharienne 3,9 5,8 -2,0 15,6 -9,3 Prix à la consommation* Pays en développement 6,2 6,1 8,6 10,4 9,9 Asie de l’Est et Pacifique 5,1 5,3 7,7 9,5 8,2 Asie du Sud 7,6 7,6 10,1 11,0 22,0 Europe et Asie centrale 5,6 8,0 11,0 11,3 11,0 Amérique latine 5,6 6,5 8,8 9,7 7,5 Moyen-Orient et Afrique du Nord 5,1 7,2 11,2 10,8 12,7 Afrique subsaharienne 6,2 6,0 8,2 10,4 11,3 Volumes d’exportations* Pays en développement 13,9 14,6 14,6 13,8 Asie de l’Est et Pacifique 19,2 18,7 16,2 17,0 17,1 Asie du Sud 4,8 9,0 13,8 9,4 12,8 Europe et Asie centrale 11,8 11,8 14,3 10,3 Amérique latine 6,9 4,5 0,7 -2,5 -11,4 Source: Banque Mondiale (2009), Données émanant des services nationaux de statistiques, par Analytics. Pays en développement Asie de l’Est et Pacifique Asie du Sud Europe et Asie centrale Amérique latine Moyen-Orient et Afrique du Nord Afrique subsaharienne 7,7 10,1 9,0 7,5 5,6 5,3 5,9 6,9 9,0 8,3 5,9 5,3 4,0 4,5 - 9,2 14,7 6,1 5,1 3,4 3,6 6,5 5,0 10,2 1,0 0,3 2,2 3,5 4,7 9,5 8,6 10,6 11,2 9,3 11,0 9,3 9,9 8,2 22,0 11,0 7,5 12,7 11,3 14,0 16,2 19,2 13,8 10,5 14,3 -0,7 -5,4 le biais de Haver NOTA: * Données trimestriels, taux de croissance d’une année sur l’autre (en %). Taux de croissance annuels ou annualisés, sauf indication contraire. Les prix à la consommation pour les régions sont les valeurs médianes. Les chiffres de croissance trimestriels de l’année 2008 pour les régions en développement sont basés sur les données disponibles pour les principales économies. Asie de l’Est et Pacifique: Chine, Malaisie, Thaïlande, Indonésie et Philippines. Asie du Sud: Inde. Europe et Asie centrale: Russie, Pologne, Hongrie, République tchèque et Turquie. Amérique latine et Caraïbes: Argentine, Brésil, Chili, Colombie et Mexique. Moyen-Orient et Afrique du Nord: Égypte. Afrique subsaharienne: Afrique du Sud et Nigeria. 15/21 BIBLIOGRAPHIE AHLUALIA P. (2000), « Discrimination Contagion: An Alternative Explanation of Contagious Currency Crisis in Emerging Markets », IMF Working Paper, WP/00/14, Février. ALLEGRET J-P. & SANDRETTO R. (2000), « La nouvelle architecture du système monétaire international, revenir à l’esprit des lois de Bretton Woods », L’Actualité Economique, Revue d’Analyse Economique, Vol. 76, n° 3, Septembre. ANDERSEN C. (2009), « Le FMI aide à contrer les retombées de la crise dans les pays émergents d’Europe », Bulletin du FMI, l’Europe et la Crise Financière, 14 janvier. ARBACHE, JORGE SABA & JOHN PAGE (2007), « More growth or fewer collapses? A new look at long run growth in Sub-Saharan Africa », Policy Research Working Paper n° 4384, novembre, (Washington: World Bank). ARTUS P. 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