a) Les Etats-Unis sont confrontés à un déficit d`épargne nationale

Comment les Etats-Unis parviennent-ils à maintenir durablement leur déséquilibre extérieur ?
Deux milliards de dollars. C’est environ la somme qu’empruntent chaque jour les Etats-Unis au reste du
monde : Artus parle à propos de la croissance américaine de « prospérité à crédit ». Annoncée depuis plusieurs
années, la banqueroute de l’économie américaine inquiète plus que jamais. Avec près de 3000 milliards de
dollars, l’endettement net américain vient de dépasser le quart du produit intérieur brut du pays et devrait
atteindre 40% du PIB en 2007. Une économie menée par la Bourse et portée par la dette inquiète, et l’on pourrait
s’attendre à l’effondrement de cette économie déséquilibrée. Mais malgré un endettement abyssal, les capitaux
étrangers continuent à affluer, la croissance américaine reste robuste, le taux de chômage faible, et les entreprises
investissent. Dire d’un pays qu’il a un déséquilibre, c’est se rapporter à sa balance des paiements ; en effet, cet
outil comptable, en regroupant l’ensemble des transactions intervenues entre un pays et l’étranger, précise si le
pays a reçu plus de capitaux qu’il n’en a exporté ou inversement, et quels types d’échanges sont à l’origine de cet
excédent ou déficit (échanges commerciaux, transferts de capitaux, etc.)
Ainsi, comment, malgré un déficit extérieur qui ne cesse de s’aggraver, les Etats-Unis parviennent-ils
à ne pas sombrer dans la crise et à conserver leur dynamisme économique ? Comment une économie peut-elle
fonctionner avec des ménages qui n’épargnent pas et même qui vivent au-dessus de leurs moyens, avec un
Etat qui dépense plus qu’il ne gagne? Pourquoi le succès de l’économie américaine auprès des investisseurs
étrangers est-il resté intact alors même que la dette des Etats-Unis vis-à-vis de l’extérieur semble de plus en plus
insoutenable et que le risque d’une crise plane au-dessus de leurs têtes ?
De ce fait, si les Etats-Unis profitent de l’excès d’épargne mondiale pour compenser leur déséquilibre, en
siphonnant littéralement une grande partie des capitaux étrangers (I), il convient aussi d’éclairer pourquoi
l’économie américaine, s’endettant davantage jours après jours, continue à attirer les investisseurs mondiaux, et
quels sont ses remèdes pour repousser à plus tard une crise que beaucoup prévoyaient imminente (II).
I – Les Etats-Unis pompe aspirante de l’épargne mondiale
premier point : le déséquilibre extérieur américain profondément installé.
a) Un déficit d’épargne nationale
Les Etats-Unis sont confrontés à un double déficit d’épargne : un déficit d’épargne des ménages et un déficit
public.
- Tout d’abord le déficit d’épargne des ménages américains :
Le revenu des ménages a deux affectations possible : il est soir consommé ou soit épargné.
° Or la demande américaine est forte, le niveau de consommation par habitant élevé. Ainsi la croissance de la
consommation par habitant avoisine 2% par an contre 1,2% en France. On a assisté et on assiste encore à une
« orgie de dépense » selon les mots de Michel Aglietta.
Mais comment cette consommation est-elle financée ?
° Elle est financée un excès d’endettement : graphique n° 1 augmentation pratiquement constante de
l’endettement depuis 1945 - endettement rendu possible
- par la baisse des taux d’intérêt, qui a rendu les crédits à la consommation attractifs,
- par l’expansion de l’endettement hypothécaire : c'est-à-dire des crédits obtenus en mettant son
logement en garantie.
° La consommation est aussi financée par la baisse massive des impôts voulue par G. Bush
° Consommation est aussi favorisée par l’effet richesse lié à l’augmentation continue de la valeur des logements
et de la valeur des actions détenues par les ménages. Les ménages ont le sentiment que la valeur de leur
patrimoine augmente donc consomment plus.
 La conséquence c’est qu’à partir des années 1980, on a constaté une baisse du taux d’épargne des ménages
aux EU. ( Graphique n° 3)
10,6 % en 1984
8,7 % en 1992
1% en 2000
Aujourd’hui négatif
- Ce n’est pas tout, il y a aussi un déficit public
En matière budgétaire, l’administration Bush hérita d’excédents proches de 240 milliards de dollars en 2000.
Mais l’excédent n’a pas duré :
1
- la récession de 2001 et les baisses massives d’impôts votées par le congrès ont provoqué de moindres
rentrées fiscales,
- les dépenses de santé ont augmenté de 50% entre 1998 et 2003 (sans pour autant rendre le système
plus efficace),
- le gonflement du budget de la défense et de la sécurité intérieure, consécutif aux attentats du 11
Septembre, le financement des guerres d’Irak et d’Afghanistan ont plombé le budget.
Le déficit public américain est injustifié car il ne compense pas un excès d’épargne privée.
 Ce déficit d’épargne pose problème car l’épargne source d’accumulation du capital, « en théorie »
déterminante pour la croissance à moyen et long terme. Aux EU, le système à l’envers car les entreprises ont un
surplus d’épargne et les ménages un besoin de financement, cela devrait être le contraire.
b) La balance commerciale « talon d’Achille » des comptes extérieurs américains (Aglietta)
Un constat : les Etats-Unis achète 50 % de plus qu’ils ne vendent à l’étranger.
Les chiffres de 2002 :
- Exportation : 673 milliards de dollars
- Importations : 1202 milliards de dollars
La balance commerciale des EU est lourdement déficitaire. Ce qui fait dire à AGLIETTA qu’elle est le « talon
d’Achille » des comptes extérieurs américains. Pourquoi un tel déséquilibre ?
Déséquilibre car :
° il y a une très forte attirance des consommateurs américains pour des produits étrangers  d’où des
importations massives (Exemple : Les Américains continuent à acheter beaucoup de voitures mais il s’agit de
plus en plus de voitures étrangères, notamment japonaises-)
° La croissance faible du Japon et de l’Europe occidentale diminue le marché des exportations américaines 
donc moins d’exportation
° Déficit de la balance commerciale du aussi à la faible compétitivité de l’industrie américaine (hors nouvelles
technologies) ? De nombreuses industries de production de biens durables pour la consommation sont en déclin
sous l’effet de la concurrence asiatique. Il s’agit de secteurs qui connaissent des baisses de prix considérable.
Division internationale du travail suite à la montée en puissance des grandes économies émergentes entraîne des
délocalisations  déficit d’emploi industriel aux EU  déficit chronique de la balance commerciale.
 Exemple du déficit abyssal avec la Chine : il a atteint 201,6 milliards de dollars en 2005
° Le déficit est aussi creusé par le prix élevé du pétrole, dû à l’accélération de la demande mondiale
(notamment de la demande chinoise).
La conséquence pour la balance commerciale c’est un déficit moyen augmenté de 100 milliards chaque année
depuis 2002, comme on peut l’observer sur le graphique. Quelques chiffres :
En 2003 : déficit 530 milliards de $
En 2005 déficit record de 726 milliards de $ (soit 6% du PIB)
Prévisions pour 2006 : un déficit de 800 milliards de $
Transition : Déficit financé par l’apport de capitaux étrangers
2) …financé par l’apport de capitaux étrangers
a) Un excédent d’épargne au niveau mondial…
Dû à un bouleversement géographique de la situation de l’épargne mondiale dans les année 90  Augmentation
des prix du pétrole : une part de l’épargne internationale a été transférée vers les pays de l’OPEP qui ont une
forte propension à épargner (même si moindre qu’avant) Asie tout juste sortie de crise. Crise a engendré la
nécessité de restructurer les bilans et de se désendetter, ce qui a entrainé le besoin d’un effort d’épargne. Des
capacités de production excédentaires et une baisse de la consommation ont fait de ces pays des agents à capacité
de financement, avec un fort taux d’épargne. Japon et autres pays d’Asie sont devenus des pourvoyeurs de
moyens de financement.
2
b) …siphonnée par l’économie américaine
La dette extérieure nette des EU (dette des Etats-Unis à l’égard du reste du monde, moins celle du monde à son
égard) est passée de 10% du PIB en 2000 à 25% en 2003
Image du « siphon » empruntée à Brender : déséquilibre Etats-Unis contrebalancé par excès d’épargne d’autres
pays  Les autres économies financent l’économie américaine.
Comment ce phénomène est-il possible ? Attractivité mécanique grâce à son immense « tuyauterie » financière.
Les EU ont le plus grand marché financier au monde, loin devant l’Europe et le Japon. Mécaniquement un
investisseur achète plus d’actions sur les marchés américains.
Transition : La libéralisation des marchés de capitaux a transformé la gestion de l’épargne à l’échelle mondiale
en mettant fin, ou, au moins en atténuant considérablement le déterminisme ancien liant une épargne nationale à
des investissements locaux.
Avec l’ouverture des frontières aux flux économiques, les déséquilibres se font moins ressentir : avant, quand il
y avait un déficit de la balance des transactions courantes et des réserves de change insuffisantes, le problème du
financement de ce déséquilibre se posait de façon accrue. Maintenant, le marché international des biens et des
capitaux peut corriger ce déséquilibre de manière presque indolore ; c’est ce qui se passe aux Etats-Unis.
Comment une économie aussi déséquilibrée peut-elle encore produire de la croissance et continuer à attirer les
investisseurs ? Seconde partie : le financement d’une économie surendettée : les investisseurs étrangers
sont-ils irrationnels ?
II – Le financement d’une économie surendettée : des investisseurs étrangers irrationnels ?
Michel Aglietta décrit l’économie américaine comme étant « sur le fil du rasoir », une économie à l’équilibre
fragile
1) L’économie américaine sur le fil du rasoir…
a) Les menaces pesant sur la croissance américaine
En effet, différentes menaces pèsent sur la croissance américaine.
- Tout d’abord la dépendance des Etats-Unis à l’or noir rend l’économie américaine fragile, dépendante de ses
fournisseurs. Période critique avec un baril monté à 75 dollars, quand on sait les EU sont parmi les premiers
importateurs de pétrole. Une augmentation du prix du pétrole augmenterait le coût de production, augmenterait
les prix et entamerait donc fortement la consommation des ménages. Ce risque semble toutefois s’éloigner
avec un baril revenu sous la barre des 60 dollars, mais p-e n’est ce qu’une accalmie…
- Autre menace : l’inflation et avec elle l’augmentation des taux d’intérêt… En effet, en un an les prix à la
consommation ont augmenté de 3,8%. Les salaires poussent les prix à la hausse, ce n’est pas surprenant dans
un pays où moins de 5% des actifs sont au chômage. Si les salaires continuent sur cette lancée, la Réserve
fédérale n’aura pas d’autre choix que de relever brusquement son taux d’intérêt de référence pour casser la
spirale inflationniste. Et qui dit hausse des taux dit
baisse de l’investissement des entreprises, qui n’est plus rentable et
baisse la consommation pour les ménages américains endettés à taux variables…
- Autre menace : La situation critique de l’immobilier aux Etats-Unis : les logements neufs se vendent mal, les
promoteurs en viennent à proposer aux acquéreurs de racheter leur ancienne maison. Le nombre de permis de
construire est en chute libre. Conséquences : baisse de la consommation d’équipements de la maison (meubles,
électroménager…) et la chute des prix de l’immobilier casse complètement l’effet richesse qui avait été créé
par la hausse continue des valeurs des maisons.
 Bref tous ces effets combinés pourraient mener l’économie américaine à la récession…
Ces menaces sur l’économie ne sont pas sans risque pour les investisseurs étrangers…
3
b) Les risques encourus par les investisseurs étrangers
Qui dit récession dit perte de profits pour les investisseurs.
En effet, ils continuent à financer une économie surendettée ; risque que dette devienne insoutenable et que
Etats-Unis ne puissent pas rembourser. Economie endettée à ce point : risque fort de crise (éclatement de bulles).
Si crise des marchés financiers et chute des cours boursiers  perte sèche pour ceux qui ont investis.
Il existe de plus un risque que les investisseurs changent de comportement et n’aient plus confiance dans
l’économie américaine, qu’ils se détournent des marchés américains. Mimétisme des actionnaires est de mise sur
les marchés boursiers et renforcerait la propagation de la panique en cas de retournement de situation.
Si désintérêt pour dollar  forte dévaluation du dollar  perte d’argent pour ceux qui détiennent des bons du
Trésor.
Une solution possible pour les investisseurs étrangers pour se prémunir de ces risques : la diversification des
achats pour se répartir les risques.
Transition : Problème posé n’est donc pas celui d’un financement de l’économie américaine, car l’épargne
mondiale est abondante, mais plutôt le fait que les investisseurs acceptent de détenir un volume croissant de
dettes en dollars. S’ils s’arrêtent un jour de soutenir le dollar, celui-ci va fortement se dévaluer. Cette baisse du
dollar serait non seulement catastrophique pour ceux qui en détiennent, mais aussi à terme pour les industries
exportatrices vers les Etats-Unis et pour le reste du monde en général. Mais bien que plusieurs risques planent
sur l’économie américaine et que beaucoup d’économistes prévoient l’éclatement d’une crise dans un futur plus
ou moins proche, l’économie américaine a encore de beaux jours devant elle.
Mais bien que déséquilibrée, l’économie américaine ne semble pas prête à basculer dans la crise
2)
…mais qui n’est pas prête à basculer vers la crise
a) La place des Etats-Unis dans l’ordre économique mondial
L’attractivité de l’économie américaine était surtout due aux nouvelles Technologies de l’Information et de la
Communication. Mais bulle a éclaté ; aujourd’hui, pourquoi une telle attractivité ?
- Les Etats-Unis restent la première puissance de la planète. Ils fabriquent plus du quart de la production
mondiale. Ils font le sixième des importations, deux fois plus que l’Allemagne et trois fois plus que la Chine.
Une chute du dollar handicaperait lourdement les exportations européennes. Le cœur de la finance reste NewYork.
- Il faut relativiser le déséquilibre de la balance des paiements : par exemple, les investissements immatériels ne
sont pas comptabilisés ; or, dans la nouvelle économie de la connaissance, ils sont fondamentaux. Exemple des
IPods importés d’Asie, mais conceptualisés aux Etats-Unis.
- Le soutien forcé du dollar par les banques asiatiques
Les banques centrales portent le dollar à bout de bras. En 2003, elles avaient financé le déficit courant américain
à hauteur de 83 % en absorbant, sans les échanger, les billets verts acquis en contrepartie des achats des EtatsUnis à l’étranger. Entrées de capitaux officiels asiatiques : 228 Mds$ en 2003, 117 Mds$ au premier trimestre
2004. Ainsi, les avoirs en dollars des banques centrales asiatiques atteindraient désormais 2 000 milliards de
dollars. Pourquoi la Chine, le Japon et d’autres pays ont-ils accumulé autant d’actifs libellés dans une monnaie
dont la valeur s’effrite ? C’est qu’ils ont voulu empêcher l’appréciation de leur propre devise sur le marché des
changes, appréciation qui se serait produite s’ils avaient échangé leur trop-plein de billets verts. Ces pays ont
ainsi privilégié la compétitivité de leurs exportations. L’avantage Etats-Unis est donc de détenir une devise-clé :
soutien de ces banques car la monnaie d’échange mondiale est le dollar.
 Personne n’a intérêt à ce que les EU sombrent dans une crise.
La première place des EU dans l’économie mondiale n’explique pas tout, les marchés américains sont
aussi choisis pour leur capacité à résister aux chocs.
b) La capacité des marchés américains à résister aux chocs
En effet, l’économie américaine a réussi à surmonter plusieurs chocs sans qu’il y ait de crise des marchés
financiers. On pense à :
- l’éclatement de la bulle Internet en 2000,
- aux attaques du 11 septembre 2001,
- aux faillites et scandales à Wall Street (Enron, AOL Time-Warner, Worldcom),
4
- aux guerres d’Afghanistan et d’Irak
- au triplement du prix du pétrole
Pourquoi les marchés financiers américains résistent-ils mieux aux chocs que les autres marchés ?
° Tout d’abord la bonne marche des marchés financiers américains est surveillée de près par la Réserve fédérale.
Suite à l’éclatement de la bulle en 2001, la Réserve fédérale a dû tenir des taux d’intérêts à des niveaux
extraordinairement bas pour arracher l’économie au péril de la déflation. Depuis 2001, les taux courts de 6,5% à
1%  taux longs à la baisse  politique anti-déflationniste. Nous avons vu que les agents privés ont été
extrêmement réactifs à ces nouvelles conditions de crédit.
° Ensuite, les marchés financiers américains sont innovants : on parle de révolution financière à propos la
titrisation : des Banques cèdent des prêts déjà accordés (à un ménage ou à une entreprise) à une entité qui
finance leur acquisition par une émission de titres (négociables sur un marché).
Conséquence :
- la titrisation a renforcé le système bancaire américain (une marge de profit plus importante et moins
de risques pour les banques)
- elle permet une meilleure prise de la banque centrale sur la détermination des conditions de crédit.
En modifiant ses taux directeurs, la réserve fédérale peut agir sur le coût de la plupart des types de
crédit et en particulier sur le coût des emprunts hypothécaires.
 La titrisation revient à un délestage puisque la banque se décharge des risques, ceux-ci étant mieux répartis.
Un système financier dans lequel les risques ne sont pas concentrés dans le bilan des banques peut permettre à
une économie d’amortir des chocs importants sans dommages systématiques. Jean-Marc Vittori compare le
système de la finance des EU à une immense plaque de plastique, qui peut ployer sans rompre quand elle
encaisse les coups
 Un système financier souple et moderne, donc attractif
Un bémol cependant si cette répartition équivaut à une dissolution du risque, celui-ci peut monter plus haut, ce
qui en cas de crise rendra la chute encore plus grave).
Conclusion
La globalisation financière a profondément changé la gestion de l’épargne mondiale. Ainsi, nous l’avons vu,
concernant l’économie américaine, « le pire n’est pas le plus probable » (Vittori). Les investisseurs ne sont pas
irrationnels car les Etats-Unis ne semblent pas proches de la faillite.
Cependant, ce mode de financement qui concentre les dettes sur un seul pays n’est pas favorable à une
croissance mondiale durable : Système instable : risque de formation de bulle ce qui entraîne une mauvaise
allocation de l’épargne internationale. Excès d’investissement des pays développés dans la nouvelle économie a
été permis par l’excès d’épargne des pays émergents alors qu’on pourrait s’attendre à ce que l’épargne des pays
industrialisés finance l’investissement des pays en développement. Système qui marche sur la tête.
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