Perspectives Emergents - Edition du xx xxxx 2013

Études Économiques Groupe
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Hebdomadaire – N°2014/27 – 18 juillet 2014
L'actualité des pays émergents
L’équipe de Perspectives Émergents vous souhaite de bonnes vacances
et vous donne rendez-vous le vendredi 29 août 2014
Éditorial – Un été sans orage ?
L'été est propice aux crises. L'histoire récente tend à l'indiquer. En 2007, l'éclatement de la bulle
immobilière américaine et (le début de) la crise des subprimes. En 2008, la faillite de Lehmann Brothers
et le plongeon consécutif de l'économie mondiale. Et encore l'an dernier, l'annonce de la Fed d'arrêter
progressivement sa politique d'assouplissement quantitatif, les inquiétudes autour des « cinq fragiles »
(Afrique du Sud, Brésil, Inde, Indonésie, Turquie) et de leur capacité à se refinancer sur un marché
global moins liquide, et la dégringolade de nombreuses devises émergentes.
Alors, en cet été 2014 déjà bien entamé, peut-on partir en vacances tranquille ? Pour faire court, a priori
oui. L'économie américaine poursuit son redressement. Celles de la zone euro sont toujours en
convalescence, mais vont elles aussi mieux. En Chine, le chiffre de croissance pour le deuxième
trimestre vient de tomber... en marquant une légère accélération. Les déséquilibres externes (qui ont tiré
les monnaies des émergents vers le bas l'été dernier) se sont en partie résorbés (en Inde) ou ne sont
tout au moins plus aussi inquiétants (en Indonésie, en Turquie). Et pas d'élections à même de générer
de l'agitation sur les places financières mondiales en vue. Les législatives indiennes se sont déroulées
au printemps ; avec, en outre, ce résultat inattendu, une large majorité pour M. Modi, le nouveau Premier
ministre, et son parti, le BJP, et autant d’espoirs de réformes. En Indonésie, la victoire de Jokowi, le
favori des marchés, à la présidentielle du 9 juillet dernier doit encore être confirmée, mais fait de moins
de moins de doute.
Pourtant, les crises ne préviennent pas toujours, même assez rarement. Elles se nourrissent des erreurs
de diagnostic et d'anticipation, éclatent sur des imprévus et surprennent le plus souvent. Alors comment
ne pas avoir à l'esprit le timing encore incertain du resserrement de la politique monétaire de la Fed, les
zones d'ombres entourant la trajectoire (à court terme) de l'économie chinoise, la situation toujours
délétère à la frontière russo-ukrainienne (et cette dramatique dérive, hier, avec cet avion de la Malaysia
Airlines pris pour cible), les troubles politiques au Moyen-Orient et leur impact potentiel sur le cours du
baril de brut... ?
Le ciel va le plus probablement rester bleu cet été. Avec quelques passages nuageux. Mais il est
toujours préférable d'être équipé pour se protéger de l'orage...
Les faits marquants de la semaine
 Bulgarie : Augmentation probable de la dette publique.
 Russie-Ukraine : Le point sur la crise.
 Égypte : Hausse du taux directeur et crainte d’une forte progression de l’inflation à court terme.
 Côte d'Ivoire : Franc succès de l'émission obligataire en devise sur les marchés internationaux.
 Chine : Très légère accélération de la croissance au deuxième trimestre.
 Brésil, Mexique : Le Mexique devient le premier producteur automobile de la région latino-
américaine.

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Europe centrale et orientale, Asie centrale
Bulgarie – Augmentation probable de la dette
publique. L’État bulgare prévoit une émission de
3,4 Mds de lev pour financer le sauvetage de la
banque Corpbank, quatrième établissement financier
du pays, et dont le coût pourrait s’élever de 1,5 à 2
Mds de lev (soit environ 1 Md €).
 Commentaire – La dette publique bulgare s’élève
à 7,4 Mds €, soit 19% du PIB (39 Mds €). Dans une
optique de stress scenario en prenant une hypothèse
haute, cette dette publique devrait donc progresser à
un peu moins de 9 Mds €, soit environ 23% du PIB.
Le montant reste très modéré pour un pays de l’UE
et très en deçà de la norme de Maastricht (60%).
Une augmentation de la dette publique est très
aisément absorbable par le pays dont la notation
reste « investment grade ». L’impact sur le pays est
plus dommageable en termes d’image (défaillance
dans la surveillance et lutte insuffisante contre la
corruption) que sur les finances publiques. Les
éventuelles tensions de liquidité et de change ont été
contenues par la promesse d’une ligne filet de plus
de 2 Mds USD de la part de l’UE.
Russie-Ukraine – Nouveau train de sanctions de
l’UE et des États-Unis. L’Union européenne et les
États-Unis ont pris de nouvelles sanctions contre la
Russie en raison de l’absence d’avancées dans la
résolution de la crise ukrainienne : nouvelle liste de
onze personnalités (essentiellement ukrainiennes)
interdites d’entrée et dont les avoirs étrangers sont
gelés, interdiction de financement des multilatéraux
européens (BERD et BEI), interdiction du financement
à court terme en USD de Rosneft, Novatek,
Gazprombank et VEB, interdiction de relations
commerciales avec ces entreprises et celles du
secteur de la défense pour les sociétés américaines.
Gazprom n’est pas dans la liste, car l’entreprise est un
fournisseur majeur du marché européen de gaz. Ces
sanctions ont été fortement critiquées par le Kremlin
qui a promis des contre-mesures.
 Commentaire – Les conséquences sur les mar-
chés ont été relativement importantes dans la
mesure où la cible des sanctions ne se limite plus à
des individus proches du pouvoir russe, mais à des
entreprises industrielles et financières au cœur de
l’économie de la Russie. L’indice boursier moscovite,
le Micex, a décroché de 3%, la valeur des actions
des entreprises ciblées de 5%, le prix des CDS s’est
tendu de 30 points de base à 212. Le rouble s’est
très légèrement replié de 3% par rapport au dollar,
un taux modéré compte tenu des dépréciations déjà
réalisées depuis le début de l’année 2014.
Ukraine-Russie – Le point sur la crise. Le conflit à
l’est de l’Ukraine a pris une nouvelle dimension
dramatique et internationale après la destruction en
vol d’un avion de ligne de la Malaisian Airlines par un
missile sol-air à la frontière entre la Russie et
l’Ukraine. L’appareil volait à 10 000 mètres d’altitude.
Il y a 298 victimes, dont la moitié sont néerlandaises.
Le gouvernement ukrainien accuse les séparatistes
pro-russes d’être les auteurs de cette catastrophe
aérienne. L’État russe a officiellement démenti toute
implication. Le Conseil de sécurité de l’ONU se réunit
en urgence le 18 juillet.
 Commentaire – Il est encore trop tôt pour évaluer
les conséquences politiques et économiques de cet
événement. Il devrait toutefois affecter encore un peu
plus les relations entre la Russie et les pays occiden-
taux. Un élargissement des sanctions économiques
est possible. Si une escalade des sanctions se
développe, elle pourrait peser à nouveau sur la
croissance du PIB russe. Les conséquences sur
l’économie ukrainienne pourraient également être
importantes. Une forte chute des échanges commer-
ciaux entre la Russie et l’Ukraine est redoutée par
Kiev.
Serbie – Démission du ministre de l’Économie.
Après la démission du précédent ministre de
l’Économie en janvier dernier, le nouveau ministre
Lazar Krstic, a quitté le gouvernement et dénonce
l’immobilisme de la classe politique pour lutter contre
les déficits publics et la mauvaise gestion de l’État. Il
préconise des privatisations rapides et une réduction
du nombre des fonctionnaires. Le précédent ministre,
M. Radulovic, avait démissionné pour des raisons
similaires il y a six mois. L’actuel ministre des
Finances, D. Vujovic, va le remplacer.
 Commentaire – Cette deuxième démission d’un
ministre « d’ouverture » (un technicien apolitique)
met le gouvernement dans une situation délicate à
quelques mois de la mission du FMI qui a préci-
sément pour but de trouver des solutions à la dérive
de l’endettement public. Elle illustre les difficultés à
mettre en œuvre une réforme de l’État et une
réorganisation des entreprises publiques en période
de crise et de niveau très élevé du chômage. La
dette publique pourrait donc être encore plus
importante que prévue dans les prochains trimestres.
Le nouveau ministre a toutefois annoncé une réduc-
tion de 10% des salaires dans la fonction publique,
afin de contenir le déficit budgétaire.

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Slovénie – Élection de Miro Cerar. Le parti d’un
inconnu en politique, Miro Cerar, a gagné 40% des
sièges aux élections législatives de mi-juillet. De
tendance centre-gauche, il devrait devenir Premier
ministre et former prochainement, d’ici le mois de
septembre, un gouvernement de coalition. Il accepte
de collaborer avec tous les autres partis à l’exception
du SDS, le parti de l’ancien Premier ministre J. Janza,
condamné et incarcéré pour corruption.
 Commentaire – Cette élection surprise marque
une rupture de l’électorat slovène avec les partis
traditionnels. M. Cerar a récupéré une grande partie
de l’électorat de centre-gauche déçu par la politique
menée par le gouvernement d’Alenka Bratusek. Le
programme économique du candidat est d’accélérer
les privatisations pour réduire la dette publique et le
poids de l’État dans l’économie.
Moyen-Orient
Tunisie – Une attaque contre l’armée qui peut
avoir des conséquences politiques. Quatorze
soldats sont morts dans le centre-est de la Tunisie,
près de la frontière algérienne et au sein d’une zone
militaire fermée du mont Chambi, victimes d’une
embuscade. Des armes lourdes ont été utilisées pour
la première fois. Cette zone montagneuse, riche de
plus de deux cents cavernes, est le théâtre de
nombreux actes de guérilla armée depuis plus d’un
an. De plus, la traque organisée par l’armée ne
semble pas en mesure d’éradiquer la menace de ces
groupes djihadistes évalués à plusieurs dizaines de
combattants. Selon les sources officielles, dix-neuf
attaques terroristes ont été déjouées au cours des
dix-huit premiers jours du mois de Ramadan, illustrant
l’ampleur du défi.
 Commentaire – L’attentat a eu un impact fort sur
une opinion publique chauffée à blanc par la pour-
suite des violences au mont Chambi, dans un climat
devenu délétère en raison des nombreuses hausses
de prix qui font gronder la rue, du mauvais départ du
processus électoral (la lenteur dans les inscriptions
d’électeurs entretient le doute sur les institutions sou-
vent accusées de favoriser volontairement l’absten-
tion), et du blocage depuis plusieurs semaines du
projet de loi antiterroriste à l’Assemblée nationale
constituante.
Il est à craindre que, dans ce climat tendu, les
élections, si elles devaient tout de même avoir lieu en
octobre (pour les législatives), enregistrent un record
d’abstentions, ce qui mettrait en danger l’ensemble
du processus de transition politique en cours.
Égypte – Hausse du taux directeur et crainte d’une
forte progression de l’inflation à court terme. La
Banque centrale a surpris le consensus du marché en
augmentant son taux directeur de 100 pdb. Le taux
sur les dépôts au jour le jour passe ainsi de 8,25% à
9,25%. La Banque centrale, dont le principal mandat
est de maintenir la stabilité des prix, s’inquiète en effet
d’une prochaine hausse marquée de l’inflation, en
raison de la forte progression des coûts de l’énergie
décidée par le gouvernement (de +40 à +78%, selon
le type de pétrole). L’inflation en ville, qui était de
8,2% en juin, pourrait dépasser rapidement les 10%.
 Commentaire – L’inflation devrait ainsi connaître
une hausse significative à court terme, en raison de
la hausse des prix du pétrole. Ceci aura un impact
économique et social. Mais si la hausse des taux a
tout de même surpris, c’est qu’elle intervient alors
que la croissance reste anémique – on prévoit près
de 2% de croissance cette année – et que l’investis-
sement, y compris local et à crédit, tarde à se
redresser.
Libye/Irak – Le pire n’est pas certain. Deux déve-
loppements récents en Irak et en Libye redonnent un
espoir fragile face à la perspective de voir ces pays
s’effondrer politiquement et se diviser sur des bases
confessionnelles ou tribales. À Tripoli, où deux milices
s’affrontaient, transformant le principal aéroport du
pays en zone de guerre, un accord aurait été trouvé
entre les belligérants. Le contrôle de l’aéroport devrait
être remis au gouvernement qui devra trancher (sans
armes bien entendu) entre les demandes des deux
groupes. L’une des milices, celle de Misrata qui a joué
un rôle central dans la libération de Tripoli, est
considérée comme proche des islamistes. L’autre, de
Zenten, est considérée comme proche des libéraux et
du général Haftar (cette milice avait attaqué et exigé
la dissolution du précédent Parlement). Un cessez-le-
feu et une médiation entre ces deux forces, chacune
considérées comme le bras armé d’un camp politique,
pourrait ouvrir la voie à un dialogue plus large et éviter
à Tripoli de sombrer dans une guerre civile.
Le second évènement « heureux » a eu lieu en Irak.
Après d’importantes pressions exercées sur le Pre-
mier ministre, Nouri al Maliki, de la part de puissances
mondiales, mais aussi du clergé chiite irakien, des
Kurdes et des sunnites, il semble qu’il existe une
possibilité de former un gouvernement d’union
nationale (pour rappel, le bloc chiite dispose de 60%
des voix, mais Kurdes et sunnites lui demandent de
répartir équitablement le pouvoir entre les trois
communautés, ce qui n’était manifestement pas le cas

Edition du 18 juillet 2014
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dans le passé). Après avoir refusé l’idée d’un gouver-
nement d’union, le bloc chiite a tout de même concé-
dé avec une partie de ses voix le poste de président
du Parlement à un sunnite. C’est un début modeste
(les sunnites et Kurdes réclament au moins les postes
ministériels régaliens du Pétrole, de la Défense, …),
mais un début qui était encore inespéré il y a quel-
ques semaines.
 Commentaire – Si l’Irak semble s’ouvrir peu à peu
à l’idée d’un gouvernement d’union (rien n’est encore
certain et davantage de chiites du bloc d’al Maliki
devront se désolidariser de lui pour aboutir à un tel
accord de partage du pouvoir), les forces de l’État
islamique ont commencé leurs actions de guérilla
dans Bagdad avec deux attentats suicides dans le
nord et dans le centre de la ville. En exacerbant la
résistance chiite, la perspective d’un accord au
Parlement pourrait être affaiblie.
Afrique sub-saharienne
Côte d'Ivoire – Franc succès de l'émission
obligataire en devises sur les marchés interna-
tionaux. L'émission d'un Eurobond initialement
prévue pour un montant de 500 millions USD par le
gouvernement ivoirien a rencontré un franc succès :
finalement, 750 millions USD ont été levés ce
mercredi 16 juillet, à un taux d'intérêt de 5,6%, pour
une maturité de dix ans. L'émission a été menée par
un consortium de banques composé par Citibank,
BNP Paribas et Deutsche Bank. Les agences de
notation Moody's et Fitch avaient respectivement
assigné les notes B1 et B au souverain, un peu plus
tôt dans le mois.
 Commentaire – Après la Zambie en avril et le
Kenya en juin, la Côte d'Ivoire est le troisième pays
d'Afrique sub-saharienne à faire appel aux marchés
internationaux de capitaux cette année. Tout comme
ses prédécesseurs, l'Eurobond ivoirien a été
largement sursouscrit (plus de neuf fois le montant
initialement prévu par le gouvernement et six fois le
montant finalement émis), illustrant une nouvelle fois
l'appétit des investisseurs étrangers pour la dette
africaine. Le taux d'intérêt de 5,6% est remarqua-
blement faible (à titre de comparaison, le taux
d'intérêt de l'émission kenyane sur dix ans est de
6,9%), d'autant plus pour un pays qui avait pourtant
fait défaut sur sa dette en 2011 lors de la crise post-
électorale. Cela s'explique par la reprise vigoureuse
que connaît la Côte d'Ivoire depuis le retour à la
stabilité politique, par de bonnes perspectives de
croissance à moyen et long termes, mais aussi par
un bon timing. En effet, malgré le début de la
normalisation de la politique monétaire américaine,
les liquidités restent importantes sur les marchés de
capitaux : la présidente de la Fed annonçait la veille
même de l'émission ivoirienne que la politique
monétaire resterait souple (faible probabilité d'un
relèvement anticipé des taux directeurs) compte tenu
de la fragilité de la reprise américaine.
Cette réussite est un signe encourageant pour le
Sénégal qui prévoit d'émettre un Eurobond de
500 millions USD dans les semaines à venir. Avec
une croissance plus faible, et un niveau de déficit et
de dette publique légèrement plus important que son
voisin ivoirien, l'émission sénégalaise pourrait toute-
fois se faire à un taux plus élevé, entre 6 et 7%.
L'apport considérable de capitaux permettra au
gouvernement ivoirien de financer son Plan National
de Développement (PND) qui prévoit notamment
d'importants investissements dans les infrastructures.
Asie
Chine – Très légère accélération de la croissance
au deuxième trimestre, à 7,5% a/a, comparé à 7,4%
au trimestre précédent.
Par ailleurs, l’investissement a augmenté de 17,3%
a/a en juin, soit un tout petit peu plus vite qu’en mai,
lorsqu’il avait progressé de 17,2%. Du côté des sec-
teurs, la production industrielle a crû de 9,2%, compa-
ré à 8,8% le mois d’avant. Les ventes au détail, en
revanche, ont très légèrement marqué le pas, en affi-
chant une progression de 0,1 point de pourcentage de
moins qu’en mai (à 12,4%).
Dans l’immobilier, la croissance de l’investissement
s’est inscrite à la baisse pour le sixième mois consé-
cutif ; à 14,1%, comparé à 14,7% le mois précédent.
Et si c’est à des niveaux un peu moins profonds, les
mises en chantier de nouveaux immeubles et les
ventes (immobilières) ont continué d’évoluer dans des
zones négatives.

Edition du 18 juillet 2014
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 Commentaire – Ce 7,5% surprend quelque peu.
Les mesures prises par le Pékin depuis avril pour
soutenir l’économie auraient-elles porté leurs fruits
plus rapidement et de façon plus marquée que
prévu ? Ce n’est pas vraiment ce que laissent
entrevoir les principaux indicateurs d’activité (ceux
évoqués ci-dessus). Ils montrent certes quelques
améliorations en juin, mais sur l’ensemble du
(deuxième) trimestre, ils n’affichent globalement pas
de meilleures performances qu’au cours des trois
premiers mois de l’année, au contraire. En particulier
l’investissement (productif comme immobilier) qui
compte pourtant pour 45% du PIB.
La demande interne n’a donc pas manifesté un plus
grand dynamisme (dans l’ensemble) durant le
deuxième quart de l’année, lorsque le secteur de
l’immobilier (10% à 15% du PIB, en lien avec une
quarantaine d’autres branches d’activité et élément
important de la solidité financière de nombreux
agents économiques, comme les collectivités locales
et de multiples acteurs du shadow banking) est
demeuré fébrile, et ce 7,5% (de croissance du PIB)
semble plutôt tenir (en large partie) à la nette
accélération des exportations durant cette période et
à la moindre progression concomitante des impor-
tations, donc à une demande externe nette plus
vigoureuse…
Ce qui entretient les interrogations sur les pers-
pectives à court terme de l’économie chinoise et la
possibilité que sa croissance se maintienne à 7,5%
durant la seconde moitié de l’année (c’est-à-dire au
niveau de l’objectif que s’est fixé Pékin). Mais a
contrario, ce qui conduit à penser que les dirigeants
chinois vont demeurer prudents et le plus proba-
blement poursuivre leur politique de pilotage fin (fine
tuning) de l’économie au cours des semaines et mois
à venir ; donc à mettre en avant la stabilisation de la
croissance comme scénario central pour le deuxième
semestre (Crédit Agricole table ainsi sur une
progression du PIB 7,4% sur l’ensemble de 2014).
D’autant que l’inflexion observée en mai dans la
trajectoire des financements à l’économie s’est
prolongée le mois dernier, et assez nettement.
Résultante de l’assouplissement de la politique de la
PBoC (Banque centrale), cette évolution ne devrait se
répercuter pleinement sur l’activité économique qu’un
peu plus tard (aux troisième et quatrième trimestres).
Elle pose néanmoins une autre question, les
dirigeants chinois ne sont-ils pas en train de
privilégier à l’excès la croissance au détriment des
nécessaires désendettements et, au-delà, rééquili-
brage de l’économie ; donc au risque de décaler dans
le temps, tout en les accentuant, les problèmes et les
risques liés à ce double processus ? À suivre…
 + d’info : Éclairages Émergents
Édition du 11 juillet 2013
Corée du Sud : Encore quelques défis à relever...
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ventes de biens de conso. (nom.)
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Source : NBS
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Chine : financements à l'économie
financements totaux (cumul 12 mois)
nouveaux crédits (cumul 12 mois)
Source : PBoC