Rapport de l`expert indépendant sur l`augmentation de

L
edouble
Ledouble SAS – 15, rue d’Astorg – 75008 PARIS
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Société d’expertise comptable et de commissariat aux comptes – Inscrite au Tableau de l’Ordre des experts-comptables
et à la Compagnie des commissaires aux comptes de Paris
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LATÉCOÈRE
Augmentation de capital réservée aux Créanciers
R APPORT DE L ’ EXPERT INDÉPENDANT

Latécoère – Rapport de l’expert indépendant sur l’Augmentation de capital réservée - 2 -
SOMMAIRE
1. Introduction...................................................................................................................... 5
1.1. Cadre réglementaire de l’intervention de l’expert indépendant ....................... 5
1.2. Indépendance ............................................................................................................ 6
1.3. Diligences effectuées ................................................................................................ 7
1.4. Affirmations obtenues et limites de la mission .................................................... 9
1.5. Plan du Rapport ........................................................................................................ 9
1.6. Conventions de présentation .................................................................................. 9
2. Présentation de l’opération .......................................................................................... 10
2.1. Latécoère .................................................................................................................. 10
2.2. Créanciers ................................................................................................................ 10
2.3. Genèse de l’Opération ............................................................................................ 11
2.4. Descriptif de l’Opération ....................................................................................... 12
2.4.1. Economie générale de l’Opération ................................................................ 13
2.4.2. Modalités de l’Opération ................................................................................ 13
2.4.3. Incidence de l’Opération sur la structure du capital .................................. 14
2.4.4. Accords spécifiques relatifs à la Direction du groupe ............................... 15
2.4.5. Accords spécifiques relatifs au fonds salariés FCPE B .............................. 15
2.5. Conséquences de l’Opération ............................................................................... 16
2.6. Principales conditions à la réalisation de l’Opération ....................................... 17
2.7. Actionnariat de la Société ...................................................................................... 18
2.7.1. Nombre d’actions et de droits de vote ......................................................... 18
2.7.2. Instruments donnant accès au capital .......................................................... 18
2.7.2.1. Obligations convertibles ......................................................................... 19
2.7.2.2. Bons de souscription d’actions ............................................................... 19
3. Présentation du groupe ................................................................................................ 21
3.1. Activités et positionnement du Groupe sur son secteur ................................... 21
3.1.1. Caractéristiques du marché des équipementiers aéronautiques .............. 21
3.1.2. Analyse opérationnelle ................................................................................... 22
3.1.3. Analyse financière ........................................................................................... 26
3.2. Matrice Swot ............................................................................................................ 29
4. Evaluation du titre Latécoère ...................................................................................... 30
4.1. Caractéristiques comptables, financières et fiscales .......................................... 30

Latécoère – Rapport de l’expert indépendant sur l’Augmentation de capital réservée - 3 -
4.1.1. Nombre d’actions ............................................................................................ 30
4.1.2. Date d’évaluation ............................................................................................ 31
4.1.3. Référentiel comptable ..................................................................................... 31
4.1.4. Tests d’impairment ......................................................................................... 32
4.1.5. Immobilier ........................................................................................................ 32
4.1.6. Contrats de construction ................................................................................ 32
4.1.7. Affacturage ....................................................................................................... 33
4.1.8. Intérêts minoritaires ........................................................................................ 33
4.1.9. Participations ................................................................................................... 33
4.1.10. Recherche et Technologie versus Recherche et Développement ........... 34
4.1.11. Déficits fiscaux et taux théorique d’imposition ....................................... 34
4.1.12. Créances d’impôt ......................................................................................... 35
4.1.13. Avances remboursables .............................................................................. 35
4.1.14. Avantages au personnel ............................................................................. 35
4.1.15. Engagements hors bilan et passifs éventuels........................................... 36
4.1.16. Risque de change et risque de taux ........................................................... 36
4.1.17. Endettement net ........................................................................................... 37
4.1.17.1. Endettement net comptable publié ....................................................... 37
4.1.17.2. Endettement net financier ...................................................................... 38
4.2. Méthodes d’évaluation écartées ........................................................................... 39
4.2.1. Actualisation des dividendes ........................................................................ 39
4.2.2. Actif Net Réévalué .......................................................................................... 39
4.2.3. Valorisation analogique .................................................................................. 40
4.3. Référence au cours de bourse ............................................................................... 40
4.3.1. Analyse historique du cours de bourse ........................................................ 40
4.3.2. Cours cible ........................................................................................................ 42
4.4. Valorisation intrinsèque par l’actualisation des flux de trésorerie prévisionnels
ou Discounted Cash-Flow (DCF) ........................................................................................ 43
4.4.1. Rappel des principes de la méthode DCF.................................................... 43
4.4.2. Plan d’affaires .................................................................................................. 43
4.4.2.1. Plan d’affaires 2015-2018 ......................................................................... 43
4.4.2.2. Extrapolation du plan d’affaires et estimation du flux normatif ...... 44
4.4.3. Taux d’actualisation ........................................................................................ 47
4.4.3.1. Méthode directe ou Coût du Capital..................................................... 47
4.4.3.2. Méthode indirecte ou Coût Moyen Pondéré du Capital .................... 48

Latécoère – Rapport de l’expert indépendant sur l’Augmentation de capital réservée - 4 -
4.4.4. Taux de croissance perpétuel ........................................................................ 49
4.4.5. Synthèse ............................................................................................................ 49
4.4.5.1. Hors exercice des BSA ............................................................................. 49
4.4.5.2. Après exercice des BSA ........................................................................... 50
4.5. Valorisation intrinsèque via un multiple de sortie boursier ............................. 51
4.5.1. Composition de l’échantillon de comparables boursiers .......................... 51
4.5.2. Choix des multiples ........................................................................................ 53
4.5.3. Synthèse ............................................................................................................ 54
4.5.3.1. Hors exercice des BSA ............................................................................. 54
4.5.3.2. Après exercice des BSA ........................................................................... 55
4.6. Valorisation intrinsèque via un multiple de sortie transactionnel................... 56
4.6.1. Composition de l’échantillon de comparables transactionnels ................ 56
4.6.2. Synthèse ............................................................................................................ 56
4.6.2.1. Hors exercice des BSA ............................................................................. 56
4.6.2.2. Après exercice des BSA ........................................................................... 57
5. Synthèse de la valorisation multicritères du titre Latécoère ................................... 58
6. Analyse financière de l’opération ............................................................................... 60
6.1. Analyse de la structure financière post Opération ............................................. 60
6.2. Objectifs de l’Opération ......................................................................................... 61
6.3. Scénarios alternatifs de refinancement successivement envisagés ................. 61
6.3.1. Recherche d’un partenaire industriel ........................................................... 61
6.3.2. Refinancement par émission obligataire ...................................................... 62
6.3.3. Refinancement exclusif par appel au marché ............................................. 62
6.4. Incidence de l’Opération sur la valeur de l’action Latécoère ........................... 63
6.5. Incidence de l’Opération sur la valeur des BSA ................................................. 65
6.6. Incidence du prix de souscription à l’Augmentation de capital avec maintien
du DPS ................................................................................................................................ 67
6.7. Synthèse ................................................................................................................... 69
7. Analyse du traitement en équité des acteurs ............................................................ 70
7.1. Support de l’Augmentation de capital réservée ................................................ 70
7.2. Eléments d’appréciation du Prix de conversion ................................................ 70
7.3. Synthèse ................................................................................................................... 71
8. Conclusion ...................................................................................................................... 72
9. Annexes........................................................................................................................... 73

Latécoère – Rapport de l’expert indépendant sur l’Augmentation de capital réservée - 5 -
1. INTRODUCTION
Dans la perspective de l’augmentation de capital réservée à des créanciers du
groupe Latécoère (les « Créanciers »), Ledouble SAS (« Ledouble ») a été mandaté le
13 avril 2015 en qualité d’expert indépendant par le Conseil de surveillance de
Latécoère SA (le « Conseil de surveillance »), afin de se prononcer sur le caractère
équitable du prix de conversion de 8,06 € (le « Prix de conversion ») de l’augmentation
de capital réservée, souscrite par compensation de créances détenues par les
Créanciers sur Latécoère SA (la « Société »). Le présent rapport d’expertise
indépendante (le « Rapport ») porte sur cette augmentation de capital réservée aux
Créanciers (l’ « Augmentation de capital réservée »), et fait partie intégrante du
prospectus (le « Prospectus »), intégrant l’actualisation du document de référence 2014
et la note d’opération (la « Note d’Opération »), qui en décrit les modalités, ainsi que
celles de l’augmentation de capital ouverte à l’ensemble des actionnaires avec maintien
du Droit Préférentiel de Souscription ou DPS (l’ « Augmentation de capital avec
maintien du DPS ») au prix de souscription de 3,00 € (le « Prix de souscription »),
subséquente à l’Augmentation de capital réservée.
1.1.Cadre réglementaire de l’intervention de l’expert indépendant
La désignation de Ledouble s’entend au titre de l’article 261-2
1
du règlement général
de l’Autorité des Marchés Financiers (« AMF ») et de l’instruction d’application
n°2006-08 qui s’y rapporte, elle-même complétée des recommandations AMF du
28 septembre 2006
2
.
Notre mission d’expertise porte sur l’Augmentation de capital réservée, et consiste à
en apprécier le caractère équitable dans le contexte de la recapitalisation et de la
réduction de l’endettement du groupe Latécoère (l’« Opération ») ; elle doit nous
conduire à exprimer « un avis motivé sur les circonstances » de l’Augmentation de capital
réservée, au travers notamment d’une « analyse de la recherche et de la mise en concurrence
des solutions alternatives de refinancement » pouvant être envisagées, d’un « examen de la
situation actuelle de la Société et de ses perspectives », ainsi que d’un « examen du traitement
en équité de l’ensemble des acteurs »
3
. Pour autant nos travaux ne consistent pas en une
analyse d’opportunité de l’Opération ; nous décrirons dans quelle mesure celle-ci
1
Article 261-2 du règlement général de l’AMF : « Tout émetteur qui réalise une augmentation de capital
réservée avec une décote par rapport au cours de bourse supérieure à la décote maximale autorisée en cas
d'augmentation de capital sans droit préférentiel de souscription et conférant à un actionnaire, agissant seul ou
de concert au sens de l'article L. 233-10 du code de commerce, le contrôle de l'émetteur au sens de l'article
L. 233-3 dudit code, désigne un expert indépendant qui applique les dispositions du présent titre. ».
2
Recommandations modifiées le 19 octobre 2006 et le 27 juillet 2010.
3
Source : règlement général de l’AMF commenté, LexisNexis, 2013, p. 318 ; Rapport annuel 2008 AMF,
pp. 106-107.