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Gestion économique du produit agricole, dossier 3, Arnaud Diemer, IHEDREA, MCF Clermont-Ferrand
LES MARCHES
A TERME
Institut des Hautes Etudes en Droit Rural et Economie Agricole
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Gestion économique du produit agricole, dossier 3, Arnaud Diemer, IHEDREA, MCF Clermont-Ferrand
PLAN
I ) CARACTERISTIQUES DES MARCHES
A ) Objectifs
B ) Fonctions
C ) Conditions d’existence
D ) Types d’intervention
II ) LE PRINCIPE DE LA BASE
A ) La base
B ) Les relations entre cours au comptant et cours à terme
C ) Méthodologie de la couverture
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Gestion économique du produit agricole, dossier 3, Arnaud Diemer, IHEDREA, MCF Clermont-Ferrand
La réforme de la PAC en 1992, l’agenda 2000 et les cycles de négociation OMC (accord de
Seattle) dessinent les contours d’une agriculture plus libérale où le risque de prix devient une
variable importante. Les marchés à terme ont montré, dans ce cadre, leur utilité : ce sont non
seulement des outils de couverture fiables et sécurisés mais également des vecteurs de transparence
et de fluidité pour les marchés physiques.
I. Caractéristiques des marchés à terme
Le marché à terme définit un prix d'échange pour un produit donné et pour une date future. Ce prix
formé par la libre confrontation de l'offre et la demande, sert de signal pour de nombreuses
décisions économiques telles que la mise en production, le stockage ou la transformation.
L'ensemble des transactions à terme s'effectuent sur des bourses de commerce.
A. Objectifs
La mise en place d’un marché à terme répond généralement à deux objectifs : 1° Rassembler
en un seul lieu les acheteurs et les vendeurs afin d’organiser la confrontation de l’offre et la
demande (unicité des prix à un instant donné, standardisation des contrats) ; 2° Etablir et faire
respecter les règles qui assurent que la négociation prend place dans un environnement ouvert et
compétitif. Tout agent est capable de prendre une position sur le marché, qu'il soit acheteur ou
vendeur. La négociation porte sur des échanges futurs de produits dont le prix fluctue sur le temps.
B. Fonctions
Le marché à terme a principalement trois fonctions :
- Le transfert de risque : le marché à terme permet la couverture des risques de prix existant sur le
marché au comptant. La couverture consiste à prendre une position inverse et équivalente à celle du
marché au comptant. La justification économique de ce transfert de risque apparaît dans l’évolution
des cours au comptant et des cours à terme (voir le principe de la base).
- La découverte du prix unique : le marché à terme est un marché centralisé permettant la
confrontation générale de l’offre et de la demande (prix unique à un instant donné). Ce prix
synthétise l’ensemble des intérêts des opérateurs (acheteurs et vendeurs), il reflète un consensus des
opérateurs sur la valeur future du produit => Prix de référence.
- Le marché de dernier recours ( donc à priori le moins rentable en temps normal mais le moins
cher en cas de blocage du marché physique) tant pour les acheteurs que pour les vendeurs. Ainsi un
acheteur de produits physiques ne trouvant pas de produits pour satisfaire ses besoins, peut acheter
un contrat à terme pour en prendre livraison à l’échéance. La réciproque est vraie pour un vendeur
de produits physiques.
C. Conditions d’existence
L’existence d’un marché à terme est généralement conditionné par 5 facteurs : la volatilité
des prix ; la taille du marché ; le besoin de couverture par tous les opérateurs d’une filière
(produteur jusqu’au négociant) ; la réunion d’une communauté de courtiers à même d’exécuter les
ordres de clients finaux ; et la maturité du marché (seul moyen de lancer de nouveaux contrats).
L'organisation et le fonctionnement du marché à terme peuvent être décrits à partir des
quatre éléments suivants : la place de transaction, l'objet de la transaction (contrat), les opérateurs
et le système d'échange.
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D. Interventions sur le marché à terme
Il existe trois types d’interventions sur un marché à terme :
- L’arbitrage est une opération sans risque et en principe sans investissement initial visant à tirer
profit de décalages anormaux de cours entre différents instruments. L’arbitragiste cherchera à
profiter d’une inefficience du marché entre des produits symétriques ou relevant de marchés
différents ou encore entre le marché à terme et le marché au comptant.
- La spéculation peut se concevoir à la hausse ou à la baisse. La spéculation à la hausse consiste à
acheter un bien dont la valeur doit s’apprécier dans le temps. L’opérateur espère réaliser un profit
en revendant le bien à un prix supérieur au prix d’achat. La spéculation à la baisse consiste, à
l’inverse, à vendre un bien s’il doit se déprécier. L’opérateur espère alors réaliser un profit en
rachetant le bien à un prix inférieur à son prix de vente.
- La couverture : c’est la principale opération réalisée sur le marché à terme. L’opérateur cherche à
réduire son exposition au risque de variation de prix. L’approche élémentaire présente le Hedge
(couverture sur le marché à terme) comme une prise de position égale et opposée à la position sur le
marché physique. Egale signifie de même taille et opposée correspond à la prise de position inverse,
long en physique et court à terme par exemple. Un opérateur est long lorsqu’il détient un produit
physique ou des contrats d’achat à prix déterminé. Etre long correspond à un risque spéculatif de
baisse des prix. Un agriculteur qui sème du blé est long sur le marché du blé. Même s’il ne dispose
pas encore physiquement de son blé, sa production est en cours, il craint une baisse des prix et par
voie de conséquence une diminution de ses revenus. Un opérateur est court lorsqu’il développe un
risque spéculatif de hausse des prix. C’est le cas d’un acheteur de sucre pour une industrie de
confiserie. Cet opérateur connaît ses besoins mensuels de sucre, il craint une hausse des prix qui
viendrait augmenter la valeur de ses achats. Sur le marché à terme, l’opérateur qui achète un contrat
est long. Il est gagnant si le prix monte mais il est perdant si le prix baisse. La situation de
l’opérateur court est symétrique.
Tableau 1 : Marché à terme et gestion des risques
Opérateur
Date de début de
prise de risque
Conditions
particulières
créant le risque
Agriculteur
Céréalier
Décision
d’emblavement
(position longue)
Eleveur
Engraisseur
Décision de se
lancer dans
l’engraissement
d’un lot d’animaux
Apports des
adhérents et
paiement au prix
moyen (position
longue)
Les charges fixes Prix obtenu lors
et variables
de la récolte
doivent être
inférieur au prix
couvertes et une anticipé lors de la
Vente de contrats
rémunération du
décision
travail doit être
d’emblavement.
assurée.
Le prix de vente Baisse du prix des
des animaux doit
animaux finis
Vente totale du lot Vente de contrats
couvrir les coûts
d’animaux finis
de production
Pas de risque
Diminution dans
immédiat. Mais
l’avenir de
les adhérents
apports à la
peuvent se
coopérative si le Vente de céréales
détourner de la
prix de vente est
collectées
Vente de contrats
coopérative dans
trop faible
l’avenir si le prix
final obtenu n’est
Coopérative de
collecte
Type de risques
4
Date de fin de
prise de risque
sans marché à
terme
Vente de céréales
(ou connaissance
du prix offert par
l’organisme de
stockage ou la
coopérative).
Couverture de
risque sur le
marché à terme
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Négociant
Utilisateur
industriel
Vente de produits
agricoles livrables
et payables en
différé (position
courte)
Position courte
pas satisfaisant.
D’où risques de
non couverture
des frais fixes
Le prix d’achat
Prix d’achat
Achat des
des produits
supérieur au prix produits agricoles
agricoles doit être de vente diminué
à livrer
Achats de contrats
inférieur au prix
des coûts de
de vente négocié
gestion
Concurrence vive Coûts d’achats en
Achat des
sur le marché
matières
matières
aval. Substitution
premières trop
premières et/ou
Achats de
possible avec
élevés par rapport modification du
contrats.
d’autres produits au prix du produit prix sur le marché
fini
aval
D’une façon générale, les longs gagnent à la hausse tandis que les courts gagnent à la baisse.
L’argent gagné par les uns est perdu par les autres. Hors coûts de transactions, le marché à terme est
un jeu à somme nulle avec transfert quotidien des perdants vers les gagnants. L’organisation du
transfert d’argent est une des principales fonctions de la Chambre de Compensation
II. LE PRINCIPE DE LA BASE
Le comportement des opérateurs (position longue ou courte) prend généralement en compte
l’évolution du cours au comptant et celle du cours à terme. Bien qu’ils n’évoluent pas exactement
de la même façon, ces deux cours ont tendance à bouger de concert. Le cours à terme dépend en
effet étroitement du cours au comptant, puisqu’un contrat à terme peut toujours faire l’objet d’une
livraison à l’échéance. Le cours à terme théorique équivaut au cours au comptant augmenté ou
diminué du prix du temps, appelé coût de portage.
Fig 1 : Cours à terme et cours au comptant
Cours
Cours à terme
Livraison
BASE
Cours au comptant
Echéan
Le coût de portage représente le coût du financement de l’achat de l’actif et de son stockage
jusqu’à l’échéance, date à laquelle le bien est livré dans le cadre du contrat à terme. Plus l’échéance
du contrat à terme se rapproche, plus le coût de portage est faible. Au fur et à mesure que se
rapproche le mois de livraison, les anticipations reflétées dans le cours du terme deviennent les
mêmes que celles du marché au comptant. Par conséquent, le cours du contrat à terme approchant
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de l’échéance, converge vers le cours de l’actif sous-jacent sur le marché comptant. Une différence
anormale entre les deux cours inciterait les utilisateurs des marchés à terme détenant des positions
ouvertes à livrer ou à prendre livraison suivant le sens de l’écart. Elle inciterait ceux qui
interviennent sur les deux marchés à acheter à bas prix et à vendre sur celui sur lequel le cours est
élevé, à condition que l’écart soit suffisamment grand pour compenser le coût de la livraison sur le
marché à terme. Ces arbitrages induiront une hausse du cours du marché à bas prix et une baisse du
cours du marché à prix élevé, ce qui ramènera les cours à une situation initiale.
A. La base
Le terme de base est utilisé pour désigner la différence entre le cours à terme et le cours au
comptant sur le même actif. La base est généralement définie comme le cours du contrat à terme sur
l’échéance la plus proche moins le cours au comptant du produit de la qualité spécifiée dans le
contrat à terme, la qualité de base. Toutefois, la base est parfois définie comme étant le cours au
comptant moins le cours à terme.
1. Les composantes de la base
Pour les actifs physiques1, la base comprend trois composantes :
- le temps intègre les anticipations des opérateurs quant à l’évolution des cours. Il comporte
notamment le coût de portage (coût d’achat du bien au comptant et de sa revente à terme), qui est
essentiellement composé du coût de stockage, de la prime d’assurance et du coût du financement.
- la distance : à tout moment, le cours au comptant d’une marchandise en un point donné est
différent de celui qui prévaut à l’endroit de la livraison sur le marché à terme. Cette différence
reflète le coût de transport d’un produit de son lieu de production à sa zone de consommation, et les
équilibres entre offre et demande aux deux endroits.
- la qualité : des qualités de bien différentes de la qualité de référence peuvent le plus souvent être
livrées, suivant un système de primes et de décote, et ce afin d’élargir le marché.
Fig 2 : Caractéristiques de la base
Date de livraison
Echéance
∆ Temps
Zone de
livraison
agrée
Lieu de
Qualité
Prix au comptant
Qualité standard
∆ Espace
∆ Qualité
Prix à terme
1
Base
Pour les actifs financiers, la définition de la base est la même que pour les actifs physiques, mais sa valeur dépendra
uniquement de la composante temps, c’est à dire des anticipations des intervenants sur le marché, et du coût de portage.
Le coût de portage d’un actif financier équivaut à son coût net de financement, c’est à dire à la charge d’intérêt
entraînée par l’achat d’un titre, moins le revenu généré par le titre (coupon ou dividende).
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Ainsi la base reflète ce que vaut le produit sur le marché local en relation avec le marché à
terme. La valeur de la base est fonction de la valeur du stockage sur le marché local (en relation
avec celui du marché à terme) ; de la valeur du transport entre le marché de consommation et les
zones de surplus, et entre ce marché et les points de livraison définit dans le contrat à terme ; de la
valeur de la qualité du produit offert (en relation avec celle définie dans le contrat standard) ; et des
conditions d’offre et de demande sur le marché local (en relation avec celles qui prévalent sur le
MAT, influence des produits substituables).
2. Evolution de la base
La valeur de la base évolue avec le temps pour plusieurs raisons :
- Le comptant et le terme forment deux marchés séparés. Les possibilités qu’offre le marché
comptant de traduire les besoins à long terme des opérateurs en transactions immédiates sont
limitées, surtout en regard de celles du marché à terme. Le cercle des participants au marché à terme
est plus large que celui du comptant, car les objectifs des intervenants ne sont pas les mêmes sur les
deux marchés. Comme les marchés au comptant et à terme ne répondent pas aux mêmes attentes,
leurs variations ne sont pas identiques et la différence entre les deux cours – la base – subit des
changements dans le temps.
- Le coût de portage varie. Le coût de portage, reflété dans le cours à terme, est sensible aux
fluctuations du taux d’intérêt. Il dépend aussi du cours au comptant du produit, de la capacité de
stockage disponible, et de la durée restant à courir jusqu’à l’échéance.
- La composante distance de la base intervient également. Les prix des services de transport ne sont
pas constants et peuvent être négociés. Les moyens de transport disponibles, les conditions
météorologiques et les conflits sociaux peuvent influencer le coût de transport. Les conditions
d’offre et de demande de chaque marché local sont sujettes à variation. Ainsi, un déséquilibre entre
l’offre et la demande peut se produire dans une zone et ne pas affecter l’endroit où se font les
livraisons sur le marché à terme, provoquant un changement de la base locale2.
B. Les relations entre cours au comptant et cours à terme
En théorie, le cours à terme doit être égal au comptant augmenté du coût de portage. La
différence entre les différents cours à terme doit aussi être égale au coût de portage d’une échéance
sur l’autre. En réalité, l’écart entre les échéances varie considérablement et dépend de la situation de
l’offre et de la relation comptant/terme. C’est pourquoi les coûts de portage calculés à partir des
différences entre les contrats ne fournissent qu’une indication sur une situation qui prévaut sur le
marché à un instant donné et sont fonction des anticipations des opérateurs pour les mois à venir.
1. Marché en report et marché en déport
Lorsque l’offre est suffisante pour couvrir la demande sur un produit, les cours à terme sur
les échéances lointaines sont plus élevées que ceux sur les échéances proches. Cette situation est
celle d’un marché normal ou report (un marché est en report si le cours au comptant est inférieur
au cours à terme). La différence entre deux cours correspondant à deux dates de livraison (de même
qu’entre le cours au comptant et un cours à terme) reflète normalement le coût de portage. La
différence entre deux cours à terme ne peut, excepté dans le cas de denrées périssables,
2
Cordier (1984) rappelle que la base est essentiellement une notion locale. En chaque point du marché, il existe une
base particulière qui tient compte du prix du stockage mais aussi des coûts de transport, pour aller livrer ou chercher des
produits au silo agréé par la Chambre de Compensation du marché à terme.
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normalement pas dépasser le coût de portage d’un montant substantiel. Si la différence de cours
était très supérieure au cours de portage, de nombreux opérateurs achèteraient le contrat à terme le
plus proche et vendraient simultanément le contrat à terme le plus éloigné. Ils prendraient ensuite
livraison du contrat proche, porteraient le bien jusqu’à l’échéance éloignée et livreraient alors le
bien en dégageant un profit.
Fig 3 : Marché en report
Sept
Cours
Juil
Mai
Mar
Dec
Comptant
Echéance
Lorsque l’offre est insuffisante pour couvrir la demande de livraison immédiate, le cours au
comptant peut être supérieur au terme le plus proche, et si on anticipe une poursuite de la pénurie, le
cours à terme proche peut dépasser le cours à terme éloigné. Cette situation est celle d’un marché
inversé ou en déport.
Fig 4 : Marché en déport
Cours Comptant
Dec
Mar
Mai
Juil
Sept
Echéance
Sur un marché normal, la différence entre le cours à terme et le cours au comptant (ou entre deux
cours à terme) ne peut pas être largement supérieure au coût de portage. Mais sur un marché
inversé, il n’y a pas de méthode de calcul de la prime au comptant par rapport au terme ou entre
deux échéances. L’offre disponible va aux acheteurs qui acceptent de payer plus cher une livraison
immédiate.
2. Le risque de base
La couverture classique n’élimine pas le risque de façon aussi radicale qu’on pourrait le
penser, elle ne fait que le réduire. Le bénéfice majeur d’une couverture à terme est de remplacer le
risque de fluctuation des cours par un risque beaucoup plus faible de changement de la relation
entre le cours à terme et le cours au comptant, appelé risque de base. Dans la réalité, la base reste
rarement constante pendant la durée de la couverture. Bien que les deux cours tendent à bouger de
concert, les mouvements peuvent être plus ou moins violents sur un marché ou sur l’autre.
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Un opérateur qui fait une couverture courte fera un profit si la base diminue entre le début et la fin
de la couverture. Dans le cas contraire, il subira une perte. A l’inverse, celui qui fait une couverture
longue fera un gain si la base augmente, et une perte si elle diminue.
Variation de la base
Résultat
Couverture courte
Perte
Gain
Hausse
Baisse
Couverture longue
Gain
Perte
C. Applications
1. Cas n°1 : arbitrage entre marché physique et marché à terme
Soit un négociant qui s’est engagé, le 15 janvier de l’année N, à acheter à prix ferme 50 tonnes de
blé au prix de 152 €/t. Ce négociant est en position longue : il ignore en effet ce que sera le prix
qu’il obtiendra lorsqu’il vendra une marchandises dont il n’a pas personnellement l’usage. Le même
jour, ce négociant prend position sur le marché à terme, il vend un contrat de 50 tonnes de blé
échéance mars. L’échéance mars côte alors 150 €/t. Le 12 février, soit quelques semaines plus tard,
il trouve une contrepartie vendeur, c’est-à-dire un client intéressé pour les 50 tonnes de blé que le
négociant détient. La vente est négociée à 147 €/t . Le même jour, le négociant rachète sa position
sur le marché à terme à 140 €/t
Date
15 janvier
15 février
Résultat
Marché physique
Marché à terme
Achat à prix ferme de 50 t de Vente d’un contrat de 50 t
blé à 152 € /t (soit 7600 €)
blé échéance mars à 150
(soit 7500 €)
Vente des 50 tonnes de blé à Achat d’un contrat de 50 t
147 €/t (soit 7350 €)
blé échéance mars à 140
(soit 7000 €)
Perte sur le physique de 250 €
Gain sur le terme de 500 €
Soit un gain de 250 €
de
€/t
de
€/t
Sans couverture, ce négociant aurait perdu 5 €/t, soit 250 €/t. Grâce à la couverture, le gain sur le
marché à terme (10 €/t, soit 500 €) a fait plus que compenser cette perte et le résultat net est un gain
de 5 €/t duquel il faut déduire les frais d’accès du marché à terme (commissions, financement du
dépôt). Ces 250 € de gain net couvrent aussi les frais de stockage entre le 15 janvier et le 15 février.
L’objet de la couverture, qui n’est pas de gagner de l’argent mais de ne pas en perdre, est ainsi
atteint.
Du fait que les prix du physique et les prix des contrats à terme évoluent de manière
sensiblement parallèle, il suffit pour se couvrir, de prendre sur le marché à terme une position
inverse de celle qui est tenue sur le marché des produits physiques. Dans la majorité des cas, la
protection ainsi obtenue n’est cependant pas parfaite : cours à terme et prix au comptant peuvent
diverger. Notons cependant qu’elle fonctionne dans les deux sens. Pour reprendre notre exemple, si
au lieu de baisser entre le 15 janvier et le 15 février, les prix avaient enregistré une hausse, le
négociant aurait réalisé un gain sur le marché du physique mais il aurait perdu sur le marché des
contrats. L’opération de couverture limite les pertes, elle prive aussi l’opérateur de tout gain
potentiel.
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Cas n°2 : opération de couverture
Hypothèses de travail :
- contrats de 50 tonnes
- le producteur commercialise sa récolte au prix ferme
- la couverture est parfaite
Un agriculteur sème du colza sur 100 hectares en septembre 2002. Son rendement prévisionnel est
de 40 q/ha, par conséquent, il peut penser récolter 4 000 q en juillet 2003. A la même date, le prix à
terme sur l’échéance Août 2003, est de 230 €/t (FOB Moselle). En tenant compte tenu de la parité
de transport entre sa zone géographique et la zone de livraison du contrat d’une part (3.17 €/t), et la
marge de l’Organisme stockeur d’autre part (11.83 €/t), l’agriculteur peut espérer calculer un prix
Départ ferme qui sera son prix objectif. Dès lors, deux possibilités s’offrent au producteur :
•
•
Soit le producteur estime que ce prix actuel se situe à un niveau élevé, par conséquent, son
risque est de voir baisser les cours, auquel cas, il va se couvrir sur le marché à terme .
Soit il estime que le prix ne peut que monter ou rester à ce niveau, auquel cas, son risque est
nul. Il adopte alors un comportement spéculatif et n’intervient pas sur le marché à terme.
Afin de bénéficier du niveau de prix actuel pour août 2003, le producteur vend à terme un nombre
de contrats équivalent à la quantité qu’il pense récolter. En Juillet 2003, le producteur récoltera son
colza et le livrera à son organisme stockeur. Au même moment, il achètera sur l’échéance Août
2003, le même nombre de contrats qu’il a vendus précédemment.
BILAN DES OPERATIONS
- Dans le cas d’une baisse des cours (bonne anticipation du producteur)
Septembre 2002
Marché physique
Prix objectif : 215 €/t
Marché à terme
Vente de 8 contrats : 230 €/t
Juillet 2003
Solde des opérations
Vente à l’OS : 200 €/t
+ 200
Achats de 8 contrats : 215 €/t
+ 15
Prix final obtenu par l’agriculteur : 215 €/t
- Dans le cas d’une hausse des cours (mauvaise anticipation du producteur)
Septembre 2002
Marché physique
Prix objectif : 215 €/t
Marché à terme
Vente de 8 contrats : 230 €/t
Juillet 2003
Solde des opérations
Vente à l’OS : 220 €/t
+ 220
Achats de 8 contrats : 235 €/t
-5
Prix final obtenu par l’agriculteur : 215 €/t
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Cas n°3 : opération de couverture
Un agriculteur sème du blé sur 50 hectares en octobre. Son rendement prévisionnel est de 60 q/ha
par conséquent il pense récolter 300 tonnes en juillet prochain. En consultant les cours sur le
marché à terme à la même date, le producteur constate que le prix à terme échéance septembre de
l’année suivante est de 140 Eur/t. Ce niveau de prix lui garantit un revenu à l’hectare acceptable et
comme il redoute une baisse des cours d’ici la récolte, il souhaite bénéficier de ce niveau de prix en
vendant dès aujourd’hui une partie de sa production (100 t) à un OS pour livraison 2ème quinzaine
de juillet. Le prix à terme sert de référence à l’OS pour définir un prix d’achat au producteur.
Compte tenu de la parité de transport entre sa zone géographique (de production) et la zone de
livraison du contrat ; de la valeur de stockage de juillet à septembre et de la marge de l’OS, ce
dernier propose un prix de 124 Eur/t, livraison juillet.
Etant donné que l’OS s’est engagé sur un prix, à présent c’est lui qui supporte le risque de baisse
des cours, afin de se couvrir, il va vendre deux contrats (100 tonnes) sur le marché à terme
(échéance septembre)
En mai, l’OS vend 100 tonnes de blé à un meunier, livraison juillet. Au même moment, l’OS achète
2 contrats sur l’échéance septembre pour déboucler sa position.
Hypothèses de travail : Contrats de 50 t, le producteur commercialise sa production au prix ferme,
la couverture est parfaite
BILAN DES OPERATIONS
- Cas de baisse des cours
DATE
Octobre
Mai
Solde
Marché physique
Achat de 100 t
Livraison en juillet
124 eur/t
Marché à terme
Vente de 2 contrats
Echéance septembre
140 eur/t
Vente de 100 t
Livraison en juillet
121 eur/t
-3
Achat de 2 contrats
Echéance Septembre
124 Eur/t
+ 16
Marché physique
Achat de 100 t
Livraison en juillet
124 eur/t
Marché à terme
Vente de 2 contrats
Echéance septembre
140 eur/t
Vente de 100 t
Livraison en juillet
143 eur/t
+ 19
Achat de 2 contrats
Echéance Septembre
146 Eur/t
-6
- Cas de hausse des cours
DATE
Octobre
Mai
Solde
Dans les 2 cas, l’OS paiera 124 eur/t au producteur lors de la livraison, tout en préservant sa marge
de 13 eur/t.
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Cas n°4 : risque de base
Supposons qu’un meunier, prévoît un achat de 500 tonnes de blé dans les 6 mois. Il prend le
cours comptant actuel comme prix de revient dans son budget. Il va effectuer une couverture longue
sur le marché à terme pour se protéger contre une hausse du cours.
Date
1er juin
er
1 novembre
Résultat
Comptant
Terme
Base
Cours 115 € /t
Achats à 120 €/t
Perte de 5 €/t
Achats à 118 €/t
Ventes à 121 €/t
Gain de 3 €/t
3 €/t
1 €/t
- 2 €/t
Cours en Euro
Base : 1 €/t
Base : 3€/t
Cours au
comptant
115 €/t
Achats de 500 t de blé
novembre à 120 €/t
Vente de 10 contrats
blé novembre à 121 €/t
Achats de 10 contrats à
terme (50 t) de blé
novembre à 118 €/t
Echéance
er
er
1 juin
1 novembre
Le meunier a fait une perte de 2 €/t provenant de la variation de la base, qui est cependant inférieure
aux 5 €/t qu’il aurait perdu s’il ne s’était pas couvert. Trois remarques méritent d’être signalées :
- Le risque de base est augmenté par le fait que les opérateurs ont généralement besoin de lever leur
couverture à un moment qui ne correspond pas à une date d’échéance du contrat à terme. Ils sortent
alors de leur position à terme sans attendre l’échéance du contrat. Mais si la base doit converger à
l’échéance, elle peut fluctuer lorsque le contrat à terme est encore loin de son échéance, ce qui
augmente le risque pour l’opérateur qui se couvre.
- La taille indivisible et fixe des contrats à terme (blé : 50 t), source de nombreux avantages, rend
quasiment inaccessible la couverture parfaite. Comme la plupart des opérations traitées au comptant
ne correspondent pas à la quantité exacte qui est spécifiée dans un contrat à terme, l’opérateur sur le
marché à terme devra soit sur-couvrir, soit sous-couvrir sa position. Même si les deux cours
évoluent parallèlement, le résultat global ne sera donc pas nul. Si l’opérateur conclut une opération
sur le marché physique d’un montant de 120 tonnes, il doit en théorie détenir des positions au
comptant et à terme de montant équivalent. Mais il est obligé de vendre soit 2 contrats
marchandises car tous les contrats marchandises sont standardisés à 50 t (soit 100t) auquel cas il
sous-couvre sa position au comptant, soit 3 contrats (soit 150 t), auquel cas il sur-couvre sa position.
- Enfin, une modification de la qualité des actifs (pour les matières premières, il existe de multiples
grades et qualités) peut entraîner des divergences au niveau de l’évolution normal du différentiel de
prix (cours comptant et cours à terme). Dans ce cas, la couverture ne sera pas parfaite.
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Cas n°5 : position sur un marché à terme
Le 12 mai, un groupement de producteurs vous appelle afin de vous vendre 730 tonnes de blé,
livraison fin juillet. L’échéance septembre cote 113 EUR/t. Quel prix proposez-vous au
groupement ? Que faites-vous sur le marché à terme ?
Le 4 juin, un autre producteur vous demande un prix dès aujourd’hui pour 140 tonnes blé qu’il
pourrait vous livrer au début du mois d’août. L’échéance septembre cote 112,25 EUR/t. Quel prix
proposez-vous au producteur ? Que faites-vous sur le marché à terme ?
Le 29 juin, vous vendez 870 tonnes de blé à un fabricant d’aliments de bétail, livraison
deuxième quinzaine d’août. L’échéance septembre cote 115,5 EUR /t. Etablissez le bilan de votre
opération de couverture.
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Hypothèses de travail
La parité de transport entre votre zone géographique et la zone de livraison agrée par la chambre
de compensation est nulle
La valeur de stockage est égale à 1 EUR/tonne et par mois
La valeur de service est égale à 15 EUR/tonne
Vous anticipez une hausse du prix du blé
Le blé est acheté au producteur au prix ferme et tous les paiements sont comptants
BILAN DES OPERATIONS
DATE
MARCHE PHYSIQUE
MARCHE A TERME
BASE
12/5
Achat de 730 t à
96,5 €/t
70 445 €
Vente de 15 contrats
Sept 113 €
1,5 €/t
4/6
Achat de 140 t à
96,25 €/t
13 475 €
Vente de 2 contrats
Sept 112,25 €
1 €/t
29/6
Vente de 870 t à
115 €/t
100 050 €
Achat de 17 contrats Sept
115,5 €
0,5 €/t
+ 16 130 €
- 2200 €
BILAN
Résultat final : 16130 – 2200 = 13 930 € au lieu de 13 050 € prévus.
Différence : 880 € (sur couverture 20 tonnes du 12/5 au 4/6 : 12 € ; sous couverture 20 tonnes
du 4/6 au 29/6 : 65 € - différence de base sur 730 tonnes : 730 € - différence de base sur 140
tonnes : 70€)
Bibliographie
Cordier J. (1984) “Les marchés à terme ” Que sais-je ? n° 2164, 2nd ed (1992).
Hersent C., Simon Y. (1989) “Les marchés à terme et options dans le monde ” Dalloz
Leuthold R., Junkus J., Cordier J. (1991) “The Theory and Practice of Futures Markets ”,
Lexington Books.
Parisbourse SA (1999), Les marches à terme.
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