JP Morgan Asset Management Bulletin hebdomadaire

J.P. Morgan Asset Management
Bulletin hebdomadaire
12 novembre 2012
« Un jour sans fin » en novembre. A l'instar du malchanceux Bill Murray coincé à
Punxsutawney, les marchés américains ont ouvert mercredi en réalisant que les mêmes
acteurs présideraient à la destinée du pays et en particulier à la résolution du risque lié à la
« falaise budgétaire » qu'ils ne sont pas parvenus à résoudre l'année précédente. Comme Bill
Murray, ils ont été déçus. L'indice S&P 500 a ainsi reculé de 2,4 % à l'ouverture et n'a toujours
pas récupéré le terrain perdu en fin de semaine.
En soi, cette réélection d'Obama a potentiellement des implications négatives pour plusieurs
industries. Il s'agit notamment des banques, Romney s'étant engagé à revenir sur la réforme
réglementaire d'Obama, du secteur de la santé, avec la ratification du Affordable Care Act, et
du secteur de l'énergie, en particulier l'industrie du charbon. Ce sont ces secteurs qui furent les
plus affectés par la correction de mercredi. Au-delà de la présidence, les électeurs ont accordé
plusieurs victoires aux démocrates, notamment au Sénat où ils sont parvenus à emporter un
siège inattendu en plus, ainsi que trois sièges de plus à la Chambre des Représentants. Les
dirigeants républicains abattus par la défaite ont pris acte de cette évolution du momentum
politique et ont d'ores et déjà entamé les négociations budgétaires.
La volatilité actuelle des marchés devraient persister jusqu'à l'aboutissement de ces
discussions. Nous pensons que le compromis est de l'intérêt des deux parties et que
l'expression tant citée de « falaise budgétaire » ne désigne en réalité rien de plus qu'un plateau
budgétaire. Une résolution nous semble l'issue la plus probable. Cependant, si tel n'était pas le
cas, il ne faut pas pour autant s'attendre à une catastrophe dès le 1er janvier. De nombreuses
dispositions concernées n'arriveront en réalité à échéance qu'au printemps 2013. En outre, si
l’allègement des cotisations sociales et l'extension des allocations chômage ne devraient pas
être reconduits, la plupart des réductions de dépenses associées au Sequester ainsi que
l'expiration des mesures fiscales de 2001/03 ne devraient pas entrer en vigueur.
Pour les investisseurs, un des aspects les plus intéressants des négociations actuelles
concerne la taxation des dividendes, qui seraient taxés à partir de maintenant comme un
revenu ordinaire et non plus au taux de 15 % applicable actuellement aux plus-values,
conformément à la dernière proposition budgétaire d'Obama, ce qui affecterait les ménages à
hauts revenus (déclarant des revenus bruts supérieurs à 250 000 dollars). Ce changement
pourrait également affecter la demande toujours soutenue des investisseurs pour les actions à
haut rendement – une résultante de l'ardente quête de rendement chez les investisseurs ces
derniers mois.
Graphique de la semaine
Notre graphique de la semaine montre le
momentum sur six mois de l'indice S&P 500
par rapport à l'indice de surprise économique
américain, lequel mesure le différentiel entre
les statistiques économiques publiées et les
anticipations du consensus. La corrélation
entre ces deux indices a été très élevée
depuis la crise financière, les marchés ayant
été fortement influencés par l'évolution de la
macro-économie. La récente divergence est
inhabituelle. Alors de deux choses l'une : soit
les statistiques économiques sont appelées à
se retourner prochainement, soit les
investisseurs actions deviennent exagérément
pessimistes à l'égard des perspectives
économiques.
Source : Citigroup, ThomsonReuters Datastream, données
arrêtées au 9 novembre 2012
•« Un jour sans fin » en novembre
•Les marchés - La crainte que
d'autres prennent peur
•La politique quantitative du
Royaume-Uni – Mervyn King en
mode « Full Frontal »
Changements observés la
semaine dernière
(du 2 novembre au 9 novembre)
Oblig. Taux de
Marché 10 ans change
actions (pb) pondéré
États-Unis -2,4 % -10,8 0,1 %
Zone euro -1,8 % -10,2 -0,8 %
Roy.-Uni -1,7 % -12,0 0,1 %
Japon -2,7 % -4,6 1,8 %
Hong Kong -2,3 % n/a -0,1 %
Source : Bloomberg
Les actions et les surprises économiques – Les marchés d'actions
deviennent pessimistes
-45%
-30%
-15%
0%
15%
30%
45%
-180
-120
-60
0
60
120
180
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
US ESI (LHS)
6mth change in SPX (RHS)
Indice Evolution en %
Indice de surprise économique
américain (gauche)
Momentum sur six mois de
l'indice S&P 500 (droite)

Cette semaine
États-Unis : Mercredi, les ventes de
détail sont attendues en baisse de 0,2 %
sur le mois d'octobre du fait du recul des
ventes de voitures et des perturbations
des ventes des stations d'essence.
Jeudi, l'inflation headline est attendue en
hausse de seulement 0,1 % sur le mois
d'octobre. L'inflation core devrait
augmenter de 0,1 % sur le mois
d'octobre du fait de l'inflation liée aux
loyers et aux transports publics. Le taux
annuel reste ainsi inchangé à 2,1 % sur
un an. Vendredi, la production
industrielle devrait s'accroître de 0,2 %
sur le mois d'octobre.
Europe : Mardi, l'inflation headline au
Royaume-Uni devrait s'élever à 2,4 %
sur un an en octobre, compte tenu de la
hausse des coûts liés à l'éducation et
aux services publics. L'inflation des prix
de détail devrait ressortir en hausse à
2,9 % sur un an en octobre. Mardi
également, le sondage ZEW allemand
relatif au sentiment économique est
attendu en hausse de -11,5 à -10.
Mercredi, la Banque d'Angleterre
publiera son rapport sur l'inflation qui
nous donnera des indications quant à
l'évolution future de son taux d'intérêt
directeur. Mercredi, la production
industrielle de la zone euro devrait
reculer de 2,0 % sur le mois de
septembre, mais le taux annuel devrait
ressortir en hausse de -2,9 % à -2,2 %
sur un an compte tenu de l'effet de
base.
Chine : La semaine prochaine sera
marquée par la publication des
statistiques relatives à la masse
monétaire chinoise. M2 devrait continuer
de décélérer pour ressortir en hausse de
+14,5 % sur un an en octobre, contre
+14,8 % en septembre. Les nouveaux
crédits en yuan devraient s'élever à 590
milliards RMB en octobre.
J.P. Morgan AM – Bulletin hebdomadaire
12 novembre 2012
Ce document est à but informatif uniquement et ne constitue pas une recommandation à l’achat ou à la vente d’investissements.
Les informations contenues dans ce document ont été puisées à des sources considérées comme fiables. J.P. Morgan Asset Management ne peut cependant en
garantir l’exactitude ou l’exhaustivité. Toutes prévisions ou opinions exprimées nous sont propres à la date d’édition de ce document et sont susceptibles de
changer à tout moment sans préavis. Ce document ne constitue pas une recommandation à l’achat ou à la vente d’investissements. JPMorgan Asset
Management (Europe) S.à.r.l. – Succursale de Paris, au capital social de 10.000.000 euros, inscrite au RCS de Paris n°492 956 693. 11/2012
Document produit par l’équipe
Global Multi Asset Group de J.P.
Morgan Asset Management.
Édité par David Shairp, Stratégiste.
Si Obama met cette mesure en place, les investisseurs institutionnels non imposables
pourront alors profiter d'une opportunité unique pour investir davantage sur ces actifs à un
moment où les investisseurs taxés seront contraints de les vendre. L'incertitude politique
du quatrième trimestre étant en partie levée (les élections présidentielles constituant une
des premières étapes franchies), on espère désormais que les entreprises commenceront
enfin à reprendre leurs investissements.
Les marchés - La crainte que d'autres prennent peur. Les marchés d'actions ont corrigé
la semaine dernière, les indices S&P 500 et STOXX 600 ayant perdu 1,7 % au moment
d'écrire ces lignes. La presse financière attribue ce retournement à la soudaine prise de
conscience d'une combinaison de facteurs de risque tels que la « falaise budgétaire » aux
Etats-Unis, la sortie possible de la Grèce de la zone euro et les perspectives assombries
des bénéfices des entreprises. On ne peut pas dire que tout cela constitue un choc pour
nous, mais on a jusqu'à présent considéré que ces obstacles n'étaient que temporaires.
Nous sommes ainsi restés surpondérés en actions au sein de nos portefeuilles. Mais dans
la mesure où d'autres s'en inquiètent, nous devons nous demander s'il convient toujours de
garder une telle conviction.
Nous ne sommes pas convaincus que la réélection d’Obama soit néfaste à la résolution de
cette « falaise budgétaire ». De surcroît, au-delà des problématiques spécifiques aux
secteurs mentionnés plus haut, on ne voit pas très bien ce qui changerait les tendances
sous-jacentes depuis l'élection. Deuxièmement, le risque d'une sortie de la Grèce a certes
été largement évoqué en novembre, mais il nous semble improbable, sans pour autant être
impossible. En tout état de cause, la BCE se tenant prête à intervenir en faveur des autres
pays périphériques en cas de contagion, l'impact potentiel d'une telle sortie sur la zone
euro nous semble nettement moins effrayant aujourd'hui. Enfin, la publication des
bénéfices du dernier trimestre a donné l'occasion aux analystes de revoir leurs prévisions.
Nous restons néanmoins convaincus que les valorisations des actions sont suffisamment
bon marché pour résister à l'augmentation probable du nombre de révisions à la baisse.
Globalement, la correction de la semaine dernière semble être davantage due au
comportement de certains investisseurs craignant que d'autres investisseurs prennent
peur, plutôt qu'à de réelles révisions des fondamentaux.
La politique quantitative du Royaume-Uni – Mervyn King en mode « Full Frontal ».
Les Habits Neufs de l'Empereur, le conte de Hans Christian Andersen, est une histoire de
deux tailleurs qui promettent à l'empereur de lui confectionner un nouveau vêtement
invisible aux yeux des idiots ou de ceux qui ne sont pas dignes de leur titre. Lorsque
l'empereur parade en ville avec son nouveau vêtement, un enfant s'écrie : « Mais
l'empereur est tout nu ! » On a pu en voir dernièrement une nouvelle illustration, lorsque
l'empereur a déclaré qu'il était lui-même complètement nu. La Banque d'Angleterre (BoE) a
annoncé qu'elle mettrait un terme à son programme quantitatif fin novembre, limitant ainsi
le montant total de ses achats d'actifs à 375 milliards de livres. Deux discours précédents,
respectivement de Sir Mervyn King et de son adjoint Charlie Bean, avaient préparé les
esprits à une telle annonce en jetant un doute sur l'efficacité de la politique monétaire
britannique – ce qui n'inspire guère confiance.
Le problème pour la BoE est que, malgré ces achats d'actifs représentant 23 % du PIB,
l'économie évolue depuis 2007 à un rythme inférieur de 15 % à la croissance moyenne.
Les détracteurs mettent en avant le fait que les banques britanniques n'ont pas joué leur
rôle de transmission de la politique monétaire, ayant été réticentes à octroyer des crédits
malgré l'abondance des liquidités mises à leur disposition par la BoE et le programme
spécifique de Financement du Crédit qui leur était réservé.
Les nouvelles options possibles pour la BoE sont limitées, notamment l'abaissement du
coût marginal de financement des banques ou l'achat par la BoE d'obligations bancaires
afin de recapitaliser les banques. Sir Mervyn a peut-être malencontreusement dévoilé
l’ampleur des enjeux, en déclarant qu'à « long terme, nous avons besoin de rééquilibrer
notre économie et de privilégier les exportations plutôt que les dépenses domestiques... ».
En décrypté, cela impliquerait le recours à un taux de change plus faible. Cela suggère
aussi que les dirigeants politiques tâtonnent peut-être en quête de nouvelles solutions,
pour faire face à tout nouveau repli de l’économie. Il est possible le pays finisse par opter
pour de nouvelles mesures de QE , mais nous anticipons davantage des mesures visant à
assurer une poursuite de la baisse de la livre sterling.