Les règles de l`étalon or : 1

L’étalon-or
A disparu depuis plus de 70 ans
Suscite toujours un intérêt
Deux périodes
De 1880 à 1914
Entre 1925 et 1931
Émergence
Adoption de l’étalon-or par la Grande Bretagne
Attachement des gouvernements à la stabilité des changes
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Les règles de l’étalon or : 1
Formalisation du fonctionnement de l’étalon-or
David Hume, 1752 (Price-specie flow model)
• Hypothèse : la monnaie est uniquement métallique
Trois règles
La monnaie d’un pays est définie par un certain poids d’or
(pair)
L’importation et l’exportation d’or sont libres
Pas de stérilisation de l’effet des mouvements d’or sur
l’offre de monnaie
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Les règles de l’étalon or : 2
Implications des deux premières règles
Le taux de change demeure dans une fourchette étroite
• Parité : taux de change entre deux monnaies découlant de leur
poids d’or
• Arbitrages : éliminent tout écart entre le taux de change du
marché et la parité
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Les règles de l’étalon or : 3
Lorsque les arbitrages se font sans coût
Définition de la parité
• une once d’or
= 40 $ aux États-Unis
= 160 F en France
• d’où la parité 1 $ = 4 F
Si la France a un déficit commercial  $D > $S (FS > FD)
• La demande de dollars ne peut pousser le taux de change à plus
de 4 F par $
• Au delà, personne ne voudrait acheter des $
– achats de l’or à Paris
– expédition aux E-U puis conversion en $
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Les règles de l’étalon or : 4
• Exemple : 1 $ = 4,20 F
– Avec 160 F, on obtient sur le marché des changes : 160/4,20 = 38 $
– Avec ces 160 F, en achetant une once d’or à Paris puis en l’expédiant
aux E-U, on obtient 40 $ > 38 $
Si la France a un excédent  $S > $D (FD > FS)
• Le taux de change ne peut être inférieur à 1 $ = 4 F
– Si 1 $ = 3,80 F, avec 40 $, on obtient 152 F
– Alors qu’en passant par l’or avec 40 $
– on obtient aux E-U une once d’or qui expédiée en France et
vendue à Paris donne 160 F > 152 F
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Les règles de l’étalon or : 5
En réalité, les arbitrages engendrent des coûts
Nature des coûts de transaction
• transport
• assurance
• immobilisation du capital
Conséquence des coûts de transaction
• Les taux de marchés s’écartent de la parité
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Les règles de l’étalon or : 6
Exemple
• coûts de transaction = 5 %
• le taux de change fluctue entre 3,80 F et 4,20 F sans qu’il y ait
expédition d’or
– le taux 1 $ = 3,80 F : point d’entrée d’or
– si le F est fort (< 3,80 F), la France bénéficie d’entrées d’or
– le taux 1 $ = 4,20 F : point de sortie d’or
– si le F est faible (> 4,20 F), la France subie des sorties d’or
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Les règles de l’étalon or : 7
Implication de la troisième règle
Pas de stérilisation de l’effet des mouvements d’or sur
l’offre de monnaie
Fournit un mécanisme d’ajustement automatique de la
balance des paiements
Les soldes de la balance des paiements
• Notations
BP = BC + BK = 0
où BP = balance des paiements
BC = balance courante
BK = Balance des capitaux
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Les règles de l’étalon-or : 8
Une variation de la masse monétaire corrige un
déséquilibre extérieur à travers deux mécanismes
• À court terme, par une variation du taux d’intérêt
• À plus long terme, par une variation du prix des biens
Le rééquilibrage par une variation du taux d’intérêt
• Un pays ayant un excédent de sa balance courante (BC > 0)
– enregistre une entrée d’or
– ce qui accroît la masse monétaire
– et réduit le taux d’intérêt
– provoquant une sortie de capitaux (BK < 0)
– qui compense l’excédent de la balance courante (BC + BK = 0)
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Les règles de l’étalon-or : 9
Le rééquilibrage par une variation du prix des biens
• Un pays ayant un excédent de sa balance courante (BC > 0)
– enregistre une entrée d’or
– sa masse monétaire s’accroît
– augmentant le prix des biens
Théorie quantitative de la monnaie
MxV=PxY
– ce qui réduit l’excédent de la balance courante
– les prix domestiques continuent à croître jusqu’à ce que l’équilibre de
la balance des paiements soit restauré
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Les règles de l’étalon-or : 10
Évaluation du modèle de Hume
Intérêt
• Optique d’équilibre général
• Description simple et rigoureuse de l’ajustement de la balance des
paiements
Limites
• Modèle historiquement daté (milieu 18ème siècle)
• Devient avec le temps une description de plus en plus partielle du
fonctionnement de l’étalon-or
– Importance croissante des mouvements de capitaux
– Des mouvements d’or observés très inférieurs à ceux prédits
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Les règles de l’étalon-or : 11
Enrichissement du modèle de Hume
La prise en compte des mouvements de capitaux
• Introduction de la monnaie fiduciaire (convertible en or)
– Déficit commercial de la Grande Bretagne / France
– Solde réglé en £ → exportateurs français
– BOE : £ → or sortie d’or   offre de monnaie   Prix
– BdF : or → FF  entrée d’or   offre de monnaie   Prix
• Conséquences
– Pas de différence fondamentale / modèle de Hume
– Mouvements d’or entre Banques centrales et non entre agents
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Les règles de l’étalon-or : 12
L’absence de mouvements d’or importants
• Introduction de la politique monétaire des banques centrales
– Principe : accélérer l’ajustement de l’offre de monnaie
– Pays déficitaire
–  M   P   compétitivité  retour à l’équilibre commercial
– Pays excédentaire
–  M   P   compétitivité  retour à l’équilibre commercial
– L’ajustement externe n’implique pas de mouvement d’or
• Le rôle du taux d’escompte
– Principe de l’escompte
– Effet d’une hausse du taux d’escompte
–   demande de liquidités des banques
–  crédit domestique   offre de monnaie
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Les règles de l’étalon-or : 13
• Illustration
– BOE anticipe une sortie d’or
–  taux d’escompte
–  crédit domestique   offre de monnaie
–  Prix   compétitivité
– Retour à l’équilibre externe sans mouvement d’or
• Les banques centrales « jouent le jeu » (Keynes)
– crédit domestique et actifs étrangers varient dans le même sens
Vérifications empiriques
• Nurkse (1944)
– 1922-1938 : actifs domestiques et étrangers varient en sens opposé
• Bloomfield (1959)
– 1870-1913 : les banques centrales « ne jouent pas le jeu »
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Les règles de l’étalon-or : 14
Autres déterminants de la politique monétaire
• Profitabilité des banques centrales
–  taux d’escompte   activité banque centrale   profits
• Effet récessif d’une hausse du taux d’escompte
• Accroissement du service de la dette de l’État
–  crédit domestique offre de monnaie
Conclusion
• La notion de « règles du jeu » n’est pas pertinente
• La politique monétaire garde un certain caractère discrétionnaire
• Comment expliquer l’absence de mouvements d’or significatifs ?
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La première période de l’étalon-or
Pourquoi le système a-t-il fonctionné 35 ans ?
L’économie mondiale était relativement stable
Les cycles des pays membres étaient synchronisés
• X – M = X(Y*, SP*/P) – M(Y, SP*/P)
(+)
(+)
(+)
(– )
Les écarts de prix entre les pays étaient faibles
Rôle dominant de la Grande Bretagne
L’ajustement a fonctionné sans difficulté
• par les taux d’intérêt plus que par des mouvements d’or
La production d’or a progressé à un rythme compatible
avec les besoins
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La deuxième période de l’étalon-or : 1
Le contexte
Les désordres consécutifs à la guerre
Désir de retourner à l’étalon-or du fait de son grand
succès avant 1914
• restauration du statu quo ante
L’instabilité monétaire des années d’après guerre
Le rétablissement de l’étalon-or par la Grande
Bretagne
politiques déflationnistes
retour à l’étalon-or en 1925
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La deuxième période de l’étalon-or : 2
La plupart des pays suivirent la GB
en 1927, l’étalon-or était restauré de fait
Mais cette seconde tentative ne connut pas le succès
de la première
• La Grande Bretagne abandonne l’étalon-or en 1931
• les États-Unis en 1933
• la France en 1936
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La deuxième période de l’étalon-or : 3
Raisons de l’abandon
La livre était surévaluée
Le mécanisme d’ajustement a mal fonctionné
• stock d’or mal réparti entre les pays
• les prix et les salaires étaient devenus rigides à la baisse
L’environnement économique et politique était hostile
• cycles économiques moins synchronisés
• plus grande mobilité des capitaux
• question des réparations allemandes
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La deuxième période de l’étalon-or : 4
La position de Londres comme centre financier s’est
affaiblie après 1920
• New York et Paris deviennent à leur tour des centres financiers
• le système est moins efficient
Le rôle de la crise de 1929
• La récession privilégie la stimulation de l’activité
– plutôt que le respect de la fixité des taux de change
• Accentuation des conflits commerciaux
– mesures de protection aux États-Unis (tarif Smoot-Hawley)
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La deuxième période de l’étalon-or : 5
La situation après l’abandon de l’étalon-or
Politiques visant à « dépouiller ses voisins »
(J. Robinson)
• retour du protectionnisme
• dévaluations compétitives
Désir d’une plus grande stabilité
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