STOCKHOLDER-MANAGER CONLICTS AND FIRM VALUE Byrd

STOCKHOLDER-MANAGER
CONLICTS AND FIRM VALUE
Byrd, Parino et Pritsch
Présentation faite par:
Khady Barky Diallo
16-11-98
PLAN DE LA PRÉSENTATION
Introduction
 La relation Gestionnaire-Actionnaire
 Les différents types de conflits entre
mandants et mandataires
 Les mécanismes de régie d ’entreprise MRE-(interne et externe)
 Conclusion: Impact des MRE sur la
valeur de la firme

INTRODUCTION
Dilution de la propriété des entreprises,
séparation de leur propriété et de leur
contrôle
 La délégation des activités de gestion à
une équipe dirigeante peut entraîner
des coûts d ’agence entre gestionnaires
et actionnaires
 Perte de valeur des titres pour les
actionnaires

La Relation Gestionnaireactionnaire
Nécessité de séparer la propriété de
l ’entreprise des fonctions de gestion
 Les gestionnaires-mandants- devraient
prendre des décisions qui augmentent
la richesse des actionnairesmandataires- cependant ils agissent
souvent dans leur intérêt personnel aux
détriment de ceux des actionnaires

Les différents types de conflits
Les auteurs distinguent quatre types de
conflits d ’intérêts:
 Le problème d ’effort
 Le problème d ’horizon
 Le conflit lié à l ’aversion au risque
 Le conflit ayant trait à l ’utilisation des
actifs

Le problème d ’effort
Moins les managers détiennent
d ’actions moins ils seront enclins à
travailler comme les actionnaires le
voudraient donc plus grandes seront les
pertes potentielles de la valeur des
actions (Jensen 1976)
 Ce problème d ’effort est omniprésent
mais est difficilement estimable

Le problème d ’effort (suite)
D ’après Rosentein et Wyatt (1994), le
prix des actions américaines à tendance
à chuter suite à l ’annonce qu’un
gestionnaire accepte de siéger au CA
d ’une autre société
 En effet ils acceptent généralement ces
postes pour le salaire, le prestige donc
pour un intérêt strictement personnel

Le problème d ’horizon
Les dirigeants ont des obligations de
résultats sur des horizons temporels
plus courts que ceux des gestionnaires,
ce qui influence les choix de projets
d ’investissement notamment en R&D
 Ces différences s ’accentuent quand les
dirigeants sont proches de la retraite

Le problème d ’horizon (suite)
Exemple: Combien la firme doit investir
en R&D
 Cependant parce qu’il est impossible
d ’observer tous les projets considérés
par les gestionnaires, mesurer
empiriquement l ’effet du problème
d’horizon sur la richesse des
actionnaires est difficile

Le conflit lié à l ’aversion au
risque
Le patrimoine des dirigeants est
largement lié à celui de l ’entreprise,
aussi est-il moins diversifié, moins
liquide et explique une plus grande
aversion envers le risque dans les
décisions d ’investissement, de
financement et de croissance externe
 La détresse financière ou la faillite
peuvent réduire fortement la valeur

Le conflit lié à l ’aversion au
risque (suite)
nette du manager en affectant
négativement sa réputation sur le
marché du travail
 Exples: 1- Développer un produit
existant versus lancer un nouveau
produit
 2- Acquisitions

Le conflit lié à l ’aversion au
risque (fin)

Les managers préfèrent aussi un faible
niveau de dette car les coûts s ’y
rattachant réduisent les bénéfices, et un
faible taux de distribution des
dividendes
Le conflit ayant trait à
l ’utilisation des actifs

Les dirigeants peuvent utiliser à l ’excès
les avantages et les gratifications que
leur accordent les entreprises ce qui
conduit à des dépenses somptuaires,
une course à la croissance et au
prestige, surtout dans les secteurs
d ’activité ayant peu d ’opportunités de
croissance et beaucoup de freecashflows
Le conflit ayant trait à
l ’utilisation des actifs (suite)

Aussi, le financement externe leur est
moins favorable à cause de l ’examen
minutieux auquel ils doivent faire face
de la part des pourvoyeurs de fonds. Et,
quand la dette est utilisée, elle
augmente la probabilité de détresse
financière
Les mécanismes de régie
d ’entreprise -MRELes trois groupes de MRE relevant de la
régie interne de l ’entreprise
 1- La proportion d ’actions détenue par
les managers
 2- Leur rémunération
 3- La structure du CA

Les mécanismes de régie
d ’entreprise -MRE-(suite)
Les quatre groupes de MRE relevant de
la régie externe de l ’entreprise
 1- Le marché du travail pour les
dirigeants
 2- Le marché des prises de contrôle
 3- Les gros actionnaires et les
investisseurs activistes
 4- Le financement par dette et la
politique de dividendes

La proportion d ’actions
détenue par les managers
Une plus grande proportion d ’actions
détenue par les dirigeants réduit les
coûts de mandat.
 De nombreuses études sur les firmes
américaines ont mis en évidence une
relation positive entre la proportion
d ’actions détenue par les dirigeants et
la performance de la firme.

La proportion d ’actions
détenue par les managers

Cependant, la relation avec la
performance n ’est pas monotone car
une grande détention d ’actions peut
conduire à des stratégies
d ’enracinement des dirigeants qui
préviennent toute tentative de prise de
contrôle par d ’autres entreprises ou
une trop grande influence dans le choix
des membres du CA
La proportion d ’actions
détenue par les managers
Ce mécanisme est le plus simple et
plusieurs auteurs ont montré qu’il
affecte aussi la structure de capital de
même que les dividendes
 Plus la proportion d ’actions détenue est
grande, plus le conflit lié à l ’aversion au
risque diminue

La proportion d ’actions
détenue par les managers

Une forte proportion d ’actions détenue
par les managers les motive à distribuer
des dividendes au lieu d ’investir les
sommes excédentaires
La rémunération
La rémunération est sans nul doute le
plus important mécanisme
 Cependant la structure de rémunération
et très complexe
 Les trois principales composantes de la
rémunération sont le salaire, les boni
basés sur les mesures comptables de la
performance et les régimes d ’octroi
d ’actions et d ’options d ’achat

Le salaire
Il n ’explique que très peu la
performance en réalité
 Les études empiriques ont montré les
firmes américaines n ’utilisent pas le
mécanisme lié au salaire de façon
efficace
 Exemple
 Problèmes pratiques

Les boni basés sur les
mesures comptables
Exple de mesure: Croissance des BPA
 Ces mesures basées sur la performance
comptable motivent les dirigeants dans
leur travail, allongent leurs perspectives
et réduisent le sur-investissement
 Problèmes inhérents à ce mécanisme

Les régimes d ’octroi
d ’actions et d ’options
Relation positive entre les régimes
d’octroi d ’actions et d ’options d ’achat
et la richesse des actionnaires ce qui
réduit les coûts d ’agence
 Cependant dans certaines situations, ce
mécanisme peut s ’avérer nuisible pour
l ’actionnaire

La structure du CA

De nombreuses recherches ont montré
qu’une structure du CA dominée par
des membres externes indépendants du
CEO ou des représentants
d ’investisseurs institutionnels détenant
des blocs de contrôle est plus efficace
qu’une structure dominée par des
membres internes ou externes liés au
CEO
La structure du CA (suite)
En Allemagne, les CA doivent être
composés d ’actionnaires et de
représentants des employés
 Nous ne savons pas laquelle des 2
structures de CA (ÉU ou Allemagne) est
la plus efficace

Le marché du travail pour les
dirigeants
Il pénalise les performances passées
des dirigeants jugées moyennes
 Les bons dirigeants ont de meilleurs
opportunités de carrière et ont plus de
potentiel d ’avoir des hauts salaires que
les dirigeants moins efficaces
 Ceci les motive alors à augmenter la
valeur des actionnaires et à limiter les
comportements égoïstes

Le marché des prises de
contrôle
Le marché des prises de contrôle
sanctionne les dirigeants d ’entreprises
perçues peu efficaces même si les lois
anti-monopoles sont plus nombreuses
et les mesures anti-OPA croissantes
 De nombreuses études réalisées sur le
marché américain ont montré que les
prises de contrôle (acquisitions/fusions)
augmentent l ’efficacité des firmes

Le marché des prises de
contrôle (suite)

Mécanisme peu utilisé en Allemagne à
cause de la forte concentration de la
structure de propriété
Les gros actionnaires et les
investisseurs activistes

Les propriétaires de gros blocs
d ’actions (investisseurs institutionnels,
gestionnaires de fonds de pension)
sont plus motivés et plus aptes que les
petits actionnaires à contrôler les
activités des dirigeants et leur présence
devrait faire baisser les problèmes
d ’agence via un bon monitoring et
augmenter la valeur de la firme
Les gros actionnaires et les
investisseurs activistes (suite)
Cependant comment la performance
future de la firme est affectée par la
présence d ’un gros actionnaire n ’est
pas connu et aucun bénéfice évident
pour les actionnaires ne semble
provenir de cette propriété là
 En Allemagne, ce mécanisme est le plus
important pour contrôler les problèmes
d ’agence(concentration de la propriété)

Le financement par dette et la
politique de dividendes
Les gestionnaires préfèrent peu de
dette et aussi peu de dividendes
distribués
 En effet, un fort niveau d ’endettement
augmente la probabilité de détresse
financière, ce qui augmente les coûts
pour les managers inefficaces

Le financement par dette et la
politique de dividendes (suite)
Le financement par dette et la politique
de dividendes ou les rachat d ’actions
financés par endettement permettent
de réduire les free-cashflows
 La dette force les gestionnaires à
distribuer des dividendes au lieu de
réinvestir les bénéfices dans des projets
pas véritablement rentables

Le financement par dette et la
politique de dividendes (fin)

La distribution de dividendes aussi
réduit les fonds internes disponibles et
si la firme est obligée de financer sa
croissance par des fonds externes elle
devra les chercher sur les marchés
financiers
Conclusion: Impact des MRE
sur la valeur de la firme
4 Types de problèmes d ’agence
 7 Mécanismes pour les réduire
 Managers proches de la retraite
 Choix adéquat des mécanismes par
chaque entreprise
 Rémunération: Meilleur moyen
 CA dominé par des membres externes

Conclusion: Impact des MRE
sur la valeur de la firme (fin)
Firmes générant beaucoup de bénéfices
 Les problèmes d ’agence changent d ’un
pays à l ’autre et l ’efficacité des
moyens pour les contrôler n ’est pas la
même non plus (lois et règlements)
