Au pays des convertibles, un et un font plus que deux

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Finance
Le Temps
Lundi 11 avril 2011
Gros plan sur un marché Obligations convertibles
Au pays des convertibles, un et un font plus que deux
> Amortisseur Détenir un titre convertible n’équivaut pas à détenir une action et une obligation côte à côte. Ce début d’année illustre combien
ces emprunts échangeables contre des actions permettent de profiter de la hausse de la bourse, tout en amortissant les périodes de chute
Giuseppe Mirante*
Un des premiers arguments
utilisés par les détracteurs des
obligations convertibles consiste
à rappeler qu’avec de simples
actions et/ou obligations, il est
facile de répliquer le profil de
risque et de rendement que l’on
obtient des titres convertibles.
Cet argument «bateau» est des
plus simplistes, et émane souvent de la bouche de gestionnaires qui n’ont presque jamais
essayé d’analyser plus à fond la
problématique.
Néanmoins, il ne faut pas
avoir fait d’études trop poussées
pour se rendre compte qu’empiriquement les obligations prennent tout leur sens en temps de
crise. L’énorme malheur qui a
frappé le Japon en mars dernier
nous l’a prouvé une fois encore,
si besoin était.
Le premier graphique ci-contre nous montre l’évolution de la
performance des actions mondiales (représentée par l’indice
MSCI Monde exprimé en dollars)
ainsi que l’évolution des obligations convertibles mondiales
(reflétées par l’indice UBS Global
Convertibles, également exprimé
en dollars). On relève qu’un
portefeuille constitué à 100%
d’actions atteignait un plus haut
de +6,4% entre le mois de janvier
et la mi-février 2011, contre
+4,3% pour les convertibles. Cela
représente une participation à la
hausse totalement exemplaire
de 67%. Il faut noter au passage
qu’en raison des troubles en
Afrique du Nord, l’évolution des
actions s’est faite en dents de
scie, avec des périodes de fortes
hausses qui s’alternent allégrement avec de périodes très marquées à la baisse. On voit donc
déjà, que pour un sacrifice minime, les convertibles permettent un meilleur lissage des
performances.
A l’inverse, après le tremblement de terre au Japon, les actions mondiales ont commencé
par descendre fortement, pour
atteindre un plus bas le 16 mars
de –1,6% – soit une baisse cumulée depuis son niveau le plus
élevé de –7,5% en quelques jours
– ce que l’on appelle communément un vrai «grand écart». Sur
la même période, les convertibles ont non seulement gardé
une performance positive depuis
le début de l’année – en atteignant +1,6% de performance –
mais en plus leur retraite depuis
le point le plus haut n’a été que
de –2,6%. C’est-à-dire un écart
presque trois fois moins élevé
que celui des actions mondiales.
Les trois premiers mois de
l’année 2011 apparaissent donc
comme un cas d’école pour les
convertibles, car suite à cette très
forte baisse, un rebond tout
aussi spectaculaire des marchés
boursiers a eu lieu, en forme de
«V». Lundi dernier, les actions et
les convertibles terminaient
certes leur course à un niveau de
performance identique depuis le
début de l’année, à +4,9%. Une
différence demeure: les convertibles ont déployé toute leur valeur ajoutée en faisant prendre à
l’investisseur un risque nettement moins élevé – une performance moins volatile – pour un
résultat identique en bout de
course.
Analysons maintenant, sur le
deuxième graphique, le portefeuille favori des gestionnaires
anti-convertibles, soit 50% d’actions mêlées à 50% d’obligations
simples.
Le résultat est encore plus
probant: à aucun moment, le
portefeuille composé unique-
Les convertibles ont mieux résisté que les actions…
… et surperforment un portefeuille d’actions et d’obligations
performance de l'indice des obligations convertibles mondiales UBS Global CB, en dollars
indice MSCI des actions mondiales, en dollars
106
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100
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98
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31 décembre 2010
ment d’actions et d’obligations
simples n’arrive à surpasser la
courbe de rendement que procurent les obligations convertibles.
L’explication est des plus simples.
Ce qu’oublient les adversaires
des convertibles est que ces
dernières ont un profil asymétrique de risque: plus les actions
sous-jacentes vont monter, et
plus les convertibles vont se
solidariser avec cette hausse en
la répliquant de plus en plus (ce
que l’on appelle dans le jargon
«hausse automatique de la sensibilité action – delta»).
A l’inverse, plus les bourses
vont descendre, et moins l’impact sur les prix des convertibles
sera élevé, la composante obligataire des convertibles prenant
peu à peu de l’importance et
agissant comme un réel amortisseur de la chute. Les convertibles
ont donc bel et bien une alloca-
1er avril 2011
performance de l'indice des obligations convertibles mondiales UBS Global CB, en dollars
portefeuille composé à 50% du MSCI World et de l'indice des obligations Barclays Capital
Global Aggregate, en dollars
31 décembre 2010
1er avril 2011
SOURCE: BLOOMBERG, BARCLAYS CAPITAL
SOURCE: BLOOMBERG, BARCLAYS CAPITAL
tion entre actions et obligations
des plus dynamiques. Et de
surcroît automatique, celle-ci
s’ajustant rapidement aux différentes phases haussières et baissières des marchés.
«Pour un sacrifice
minime, les
convertibles
permettent un meilleur
lissage des
performances»
Ainsi, pendant que les convertibles font leur travail d’ajustement, leurs détracteurs sont
encore réunis en comités d’investissements savants et interminables afin de décider la bonne
allocation à détenir entre actions
et obligations.
Si votre gestionnaire vous dit
que les obligations convertibles
sont inutiles car faciles à répliquer via son une allocation
d’actifs classique entre actions et
obligations, réfléchissez à deux
fois sur ses compétences.
* Responsable de l’équipe de
gestion des fonds convertibles chez
IFP Fund Management SA,
[email protected]
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