document de consultation 81-408 des acvm – consultation sur l

Le 10 janvier 2017
Les autorités qui réglementent le marché des valeurs mobilières au Canada
Administering the Canadian Securities Regulatory System
DOCUMENT DE CONSULTATION 81-408 DES ACVM – CONSULTATION SUR
L’OPTION D’ABANDONNER LES COMMISSIONS INTÉGRÉES

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TABLE DES MATIÈRES
PARTIE 1 – INTRODUCTION ................................................................................................. 3
PARTIE 2 – PRINCIPAUX ENJEUX DE PROTECTION DES INVESTISSEURS ET
D’EFFICIENCE DU MARCHÉ SOULEVÉS PAR LES FRAIS DES ORGANISMES
DE PLACEMENT COLLECTIF ET ÉLÉMENTS PROBANTS .......................................... 9
PARTIE 3 – APERÇU DU PROJET D’OPTION D’ABANDONNER LA
RÉMUNÉRATION INTÉGRÉE .............................................................................................. 19
PARTIE 4 – RÉPERCUSSIONS RÉGLEMENTAIRES ....................................................... 26
PARTIE 5 – MESURES D’ATTÉNUATION ......................................................................... 84
PARTIE 6 – INTERVENTIONS ET OUTILS RÉGLEMENTAIRES EXISTANTS
CONNEXES ............................................................................................................................... 92
PARTIE 7 – CONSULTATION ET PROCHAINES ÉTAPES .......................................... 104
ANNEXE A – ÉLÉMENTS PROBANTS DÉMONTRANT LES PROBLÈMES ISSUS
DES COMMISSIONS INTÉGRÉES POUR LA PROTECTION DES
INVESTISSEURS ET L’EFFICIENCE DU MARCHÉ ...................................................... 108
ANNEXE B – AUTRES OPTIONS ENVISAGÉES ............................................................. 142
ANNEXE C – RÉFORMES INTERNATIONALES DES FRAIS DES
ORGANISMES DE PLACEMENT COLLECTIF .............................................................. 151
ANNEXE D – LISTE DES QUESTIONS DE LA CONSULTATION ............................... 175

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PARTIE 1 – INTRODUCTION
Contexte
Le 13 décembre 2012, les Autorités canadiennes en valeurs mobilières (les ACVM ou nous) ont
publié le Document de discussion et de consultation 81-407 – Les frais des organismes de
placement collectif (le document de consultation initial)1. Dans ce document, nous avons
signalé des enjeux potentiels de protection des investisseurs et d’efficience du marché soulevés
par la pratique courante consistant à rémunérer les courtiers et leurs représentants pour la
distribution de titres d’organismes de placement collectif (individuellement, un OPC) au moyen
de commissions, notamment d’acquisition et de suivi, versées par les gestionnaires de fonds
d’investissement (les commissions intégrées). Nous avons en particulier démontré comment les
commissions intégrées donnent lieu à des conflits d’intérêts qui peuvent entraîner un décalage
entre les intérêts des gestionnaires de fonds d’investissement, des courtiers et des représentants et
ceux des investisseurs auxquels ils fournissent des services.
Depuis la publication du document de consultation initial, les ACVM ont tenu des tables rondes
et des forums de discussion2 et commandé des études indépendantes afin d’examiner plus à fond
les enjeux de protection des investisseurs et d’efficience du marché que nous avions signalés3. À
l’issue de l’examen approfondi des commentaires ainsi recueillis et de nombreuses autres études
indépendantes, nous avons constaté que les commissions intégrées soulèvent les trois principales
préoccupations suivantes en matière de protection des investisseurs et d’efficience du marché au
Canada :
1. les commissions intégrées donnent lieu à des conflits d’intérêts qui entraînent un décalage
entre les intérêts des gestionnaires de fonds d’investissement, des courtiers et des
représentants et ceux des investisseurs;
2. l’intégration des commissions limite la connaissance, la compréhension et le contrôle des
coûts de la rémunération des courtiers chez les investisseurs;
3. les commissions intégrées qui sont versées ne concordent généralement pas avec les
services fournis aux investisseurs.
Les éléments probants que nous avons recueillis à ce jour démontrent que les commissions
intégrées encouragent un comportement sous-optimal de la part des participants au marché des
fonds d’investissement, y compris les gestionnaires de fonds d’investissement, les courtiers et les
représentants ainsi que les investisseurs, ce qui réduit l’efficience du marché et nuit à l’atteinte
1 On peut consulter le document de consultation initial sur les sites Web des membres des ACVM.
2 Voir la transcription de la table ronde de la Commission des valeurs mobilières de l’Ontario tenue le 7 juin 2013,
https://www.osc.gov.on.ca/documents/en/Securities-Category8/rpt_20130607_81-407_mutual-fund-fees-
roundtable.pdf. La British Columbia Securities Commission et l’Autorité des marchés financiers ont tenu des forums
de discussion respectivement au cours de l’été et de l’automne 2013.
3 Brondesbury Group, « Mutual Fund Fees Research », printemps 2015, https://www.securities-
administrators.ca/uploadedFiles/General/pdfs/Brondesbury%20Mutual%20Fund%20Fee%20Research%20Report_e
ngwr.pdf; Douglas Cumming, Sofia Johan et Yelin Zhang, « A Dissection of Mutual Fund Fees and Performance »
(8 février 2016), https://www.osc.gov.on.ca/documents/en/Securities-Category8/rp_20160209_81-407_dissection-
mutual-fund-fees.pdf.

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des résultats obtenus par l’investisseur. En particulier, les données et les études que nous avons
examinées donnent à penser que les commissions intégrées peuvent avoir les effets suivants :
• elles peuvent inciter les gestionnaires de fonds d’investissement à privilégier la
rémunération des courtiers plutôt que la génération de rendement pour accumuler des
actifs gérés et les conserver; ce comportement peut entraîner la sous-performance et la
hausse des prix au détail des produits d’investissement par le jeu de la concurrence entre
les gestionnaires de fonds d’investissement pour offrir des commissions attrayantes
assurant la distribution de leurs produits;
• elles peuvent inciter les courtiers et leurs représentants à offrir les titres de fonds qui leur
procurent la rémunération la plus élevée ou à promouvoir uniquement ceux qui incluent
une commission intégrée plutôt que de recommander un produit d’investissement mieux
adapté; plus particulièrement, elles peuvent les encourager à favoriser les fonds qui
génèrent les commissions les plus élevées, comme les fonds à haut risque activement
gérés, ce qui risque de nuire à l’atteinte des résultats obtenus par l’investisseur;
• en raison de leur intégration et de leur complexité, elles peuvent empêcher les
investisseurs d’évaluer et de gérer l’incidence des coûts de la rémunération des courtiers
sur le rendement de leur investissement;
• elles peuvent amener les investisseurs à verser aux courtiers (indirectement sous la forme
de frais de gestion de fonds) une rémunération qui ne reflète pas nécessairement le niveau
des conseils et des services qu’ils reçoivent réellement; le coût des conseils et des
services fournis peut excéder les avantages que les investisseurs en retirent.
Il apparaît que ces enjeux et leurs causes résultent d’un modèle de rémunération entraînant par
nature des conflits d’intérêts dont les travaux de recherche donnent à penser qu’ils sont
omniprésents et difficiles à gérer efficacement. Nous estimons, d’après les éléments probants que
nous avons recueillis, que l’on doit envisager d’adopter un modèle de rémunération différent. Il
faut proposer aux investisseurs un modèle qui leur donne des moyens d’agir et qui concilie
mieux leurs intérêts et ceux des gestionnaires de fonds d’investissement, des courtiers et des
représentants.
Consultation sur les mécanismes de rémunération directe
Avant de prendre des mesures réglementaires, et tout en observant les interventions
réglementaires connexes qui sont en cours, nous souhaitons consulter les parties prenantes sur
l’option d’abandonner les commissions intégrées et de faire la transition vers des mécanismes de
rémunération directe ayant les effets suivants :
• mieux concilier les intérêts des investisseurs et ceux des gestionnaires de fonds
d’investissement, des courtiers et des représentants;
• clarifier l’information sur les services fournis et leurs coûts;
• donner aux investisseurs des moyens d’agir en les faisant participer directement au
processus de rémunération du courtier et du représentant.

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L’éventail des mécanismes de rémunération directe pourrait notamment inclure des commissions
versées au moment de l’acquisition, des honoraires fixes, des honoraires horaires et des
honoraires fondés sur un pourcentage des actifs gérés, pourvu que, dans chaque cas :
i. le mécanisme soit négocié et accepté exclusivement par l’investisseur et le courtier, par
l’entremise du représentant, et fasse l’objet d’une convention explicite;
ii. seul l’investisseur rémunère le courtier pour les services fournis en vertu de la
convention.
Dans le contexte d’un modèle de rémunération directe, nous nous attendrions à ce que les
courtiers offrent à leurs clients un mécanisme de rémunération qui correspond à leurs besoins et
objectifs en matière d’investissement et au niveau de service désiré. Les gestionnaires de fonds
d’investissement pourraient faciliter le paiement direct de la rémunération des courtiers par
l’investisseur en la prélevant sur les avoirs de celui-ci (par exemple, des déductions sur le
montant d’une souscription ou sur le produit de rachats périodiques effectués dans le compte de
l’investisseur).
Nous reconnaissons qu’un tel changement pourrait avoir des répercussions profondes sur le
secteur des fonds et sur les investisseurs au Canada, dont certaines involontaires. Aussi ne
prendrons-nous la décision d’abandonner ou non les commissions intégrées qu’après avoir
examiné et évalué attentivement les répercussions possibles d’une telle décision sur les
investisseurs et sur les participants au marché et avoir consulté les parties prenantes. Les
objectifs du présent document de consultation (le document de consultation) consistent donc à
obtenir l’information dont les ACVM ont besoin pour prendre une décision éclairée sur
l’abandon des commissions intégrées. En particulier, nos objectifs sont les suivants :
• évaluer les effets potentiels de l’abandon des commissions intégrées sur les investisseurs
et sur les participants au marché, notamment :
o sur la prestation et l’accessibilité des conseils pour les investisseurs canadiens;
o sur les modèles d’affaires et la structure du marché, y compris sur le contexte
concurrentiel du secteur canadien des fonds;
• si nous décidons d’aller de l’avant, trouver des mesures susceptibles d’aider à atténuer les
répercussions négatives d’un tel changement;
• recueillir les avis sur d’autres options qui permettraient de gérer ou d’atténuer
suffisamment les enjeux de protection des investisseurs et d’efficience du marché que
nous avons signalés.
Nous insistons sur le fait que nous n’avons pas pris la décision d’abandonner les commissions
intégrées. Nous poursuivons la consultation et nous nous interrogeons sur l’opportunité d’adopter
des mesures réglementaires pour régler les enjeux soulevés par l’actuel modèle de rémunération
à la commission, et nous encourageons les intervenants du secteur à élaborer des solutions et des
innovations axées sur le marché qui règlent les enjeux dont nous traitons dans le présent
document de consultation, notamment en adoptant des modèles d’affaires :
• centrés sur les intérêts des investisseurs;