Vue global macro et allocation d`actifs

Vue global macro et
allocation d’actifs
Par Gregor Hirt, Chief Investment Officer Europe and Switzerland, Global Investment Solutions (GIS)
En tant qu’investisseurs multi-actifs, nous consacrons
du temps et des ressources importantes à l’analyse
des tendances économiques et financières qui sont les
principaux facteurs de prix des actifs.
Les points de vue macroéconomiques et de marché jouent
un rôle important dans notre processus de définition de la
stratégie d’investissement.
Dans les pages suivantes, nous présentons nos
perspectives de l’économie mondiale à moyen et long
termes, ainsi que sur un horizon temporel plus court de
12 à 18 mois. Nous examinons également certains des
développements qui ont affecté nos décisions d’allocation
d’actifs au cours du dernier trimestre, et vous faisons
part de nos points de vue actuels sur les devises et les
placements alternatifs
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Nos prévisions macroéconomiques et opinions
d’investissement multi-actifs
Dans le contexte d’investissement actuel, rien ne doit
être tenu pour acquis. Chaque indicateur économique
publié fait l’objet d’une analyse scrupuleuse, tout
comme les fréquentes déclarations des autorités
monétaires.
Pour mieux comprendre l’environnement
d’investissement en ce début 2016 et aider à identifier
les possibilités de placement les plus intéressantes
pour le prochain trimestre, nous examinons les thèmes
économiques et financiers suivants :
Bien que ces facteurs affectent clairement les prix des
actifs, leur impact n’est pas toujours prévisible. Le
flux ininterrompu d’actualités et les technologies de
communication instantanée encouragent la réaction aux
points de données individuels et favorisent une culture
axée sur le court terme. Il peut ainsi devenir plus difficile
de garder une vue d’ensemble, qui représente pourtant
le paramètre le plus important pour les investisseurs à
long terme.
– La Chine en transition
– De grands espoirs pour la zone euro, quelques
craintes pour le Japon
– La relative solidité économique américaine
ouvre la voie à une normalisation des taux
– Monnaies
– Placements alternatifs
Dans chaque section Notre vue sur l’investissement
multi-actifs dans les pages suivantes, nous examinons
de plus près quelques positions clés prises dans certains
de nos portefeuilles
Prévisions consensuelles pour la croissance et l’inflation en
2016/2017
En %
Croissance PIB
Inflation IPC
2015 2016 2017
2015 2016 2017
Economies développées
2.1
2.1
2.0
0.2
1.4
1.9
Etats-Unis
2.5
2.6
2.5
0.2
1.8
2.2
Zone euro
1.8
1.5
1.7
0.1
1.0
1.5
Japon
0.6
1.0
1.0
0.7
0.8
1.9
Royaume-Uni
2.4
2.3
2.2
0.1
1.3
1.9
Suisse
0.9
1.2
1.7
-1.1
-0.3
0.4
Economies émergentes
4.5
4.9
5.3
4.3
3.6
3.3
Chine
6.8
6.5
6.3
1.5
1.9
2.0
Russie
-3.7
0.0
1.2
15.1
8.1
6.8
Brésil
-3.1
-1.4
1.5
8.9
6.9
5.2
Inde
7.3
7.5
7.8
4.8
5.2
5.4
Monde
2.8
2.9
3.0
1.4
2.1
2.3
Données à la fin Novembre 2015
Source: Bloomberg Finance LP, UBS Asset Management
Gregor Hirt est Chief Investment Officer Europe and Switzerland au sein de l’équipe Global
Investment Solutions (GIS). Il est par ailleurs responsable en chef de la définition de la
stratégie pour l’ensemble des mandats et fonds axés sur les rendements relatifs. M. Hirt est
un membre avec voix délibérative de l’Asset Allocation & Currency Investment Committee. Il
dirige également la recherche et l’analyse soutenant la définition de la stratégie d’allocation
des actifs. Gregor Hirt a rejoint UBS Asset Management en 2014 et jouit de plus de 19 ans
d’expérience dans le secteur.
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La Chine en transition
En 2015, les signes d’un ralentissement plus prononcé
que prévu en Chine – plus grande économie au monde
en termes de parité du pouvoir d’achat et dépassée uniquement par les Etats-Unis en termes de PIB nominal
– ont suscité des angoisses chez les investisseurs. Cette
perte de vitesse assombrit les perspectives des économies fortement dépendantes des ressources naturelles,
telles que le Brésil et la Russie, qui ont déjà grandement
souffert de la transition de la Chine d’un modèle de
croissance économique fondé sur l’industrie manufacturière vers un modèle axé sur la consommation. Le Brésil
et la Russie sont confrontés à des obstacles structurels et
politiques, auxquels s’ajoute le fardeau dû au prix durablement bas du pétrole.
L’établissement de liens plus étroits et plus
interdépendants avec l’économie et les marchés financiers du reste du globe est de bon
augure pour les perspectives de la Chine.
Pour la Chine, les défis ne sont pas nécessairement aussi
simples à identifier. Le contexte de croissance mondiale
anémique devrait se traduire par un fléchissement de la
demande d’exportations chinoises, mais l’impact défavorable sur l’économie pourrait être compensé jusqu’à
un certain point par une reprise de la consommation
intérieure. Bien que les mesures monétaires et budgétaires prises par les autorités chinoises pour doper l’économie se soient montrées d’une efficacité plutôt limitée
jusqu’ici, il reste un potentiel pour des initiatives plus
substantielles en 2016.
L’intervention inattendue de la Banque populaire de
Chine en vue de dévaluer le renminbi en août ainsi que
la décision du Fonds monétaire international (FMI) d’inclure la monnaie chinoise dans son panier des droits de
tirage spéciaux signalent un progrès de la Chine dans
son effort de devenir un acteur plus influent sur la scène
mondiale. Le pays est le premier exportateur au monde
depuis cinq ans. Le FMI estime désormais que le renminbi est librement utilisable et que les investisseurs
étrangers disposent d’un accès suffisant aux marchés
onshore. L’établissement de liens plus étroits et plus interdépendants avec l’économie et les marchés financiers
du reste du globe est de bon augure pour les perspectives à plus long terme de la Chine.
Notre vue sur l’investissement multi-actifs
Dans la composante relative en actions d’un grand
nombre de nos portefeuilles, nous avons exprimé une
préférence pour l’Asie du Nord (Corée, Taïwan et Chine)
par rapport à l’indice large MSCI Emerging Markets. Selon nous, Taïwan et la Corée devraient tous deux profiter de la vigoureuse demande mondiale pour les produits technologiques et les biens intermédiaires qu’ils
fabriquent. Bien que le rythme de la reprise conjoncturelle en Asie septentrionale soit modéré en termes absolus, il est nettement plus soutenu que dans le monde
émergent dans son ensemble. Malgré l’évaluation attrayante des actions des marchés émergents, nous ne
sommes pas encore disposés à ajouter une exposition
directionnelle. Il se peut toutefois que les conditions
pour ce faire deviennent plus favorables en 2016.
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De grands espoirs pour la zone euro, quelques
craintes pour le Japon
Les marchés boursiers de la zone euro et du Japon ont
réalisé une performance appréciable en monnaie locale
en 2015, notamment par rapport aux actions américaines et britanniques. Dans les deux régions, les actifs
à risque ont été soutenus par des conditions assez similaires : poursuite de l’assouplissement de la politique monétaire, monnaie faible soutenant les exportateurs et bas
prix du pétrole assurant un revenu disponible plus élevé
pour les consommateurs. Les perspectives d’expansion
des bénéfices d’entreprises se sont elles aussi montrées
globalement favorables dans les deux cas.
Alors que la croissance dans la zone euro
pourrait agréablement surprendre, elle continue de stagner au Japon.
Sur le plan économique, on constate toutefois quelques
timides signes de divergence. Alors que la croissance dans
la zone euro pourrait agréablement surprendre dans les
prochains trimestres, elle continue de stagner au Japon,
voire tomber en territoire légèrement récessionniste. S’il
est vrai qu’aucun changement notable n’est survenu dans
un cas comme dans l’autre, la confiance des investisseurs
à l’égard de la zone euro semble s’être renforcée grâce à
de plus nettes indications d’améliorations à partir d’une
base relativement faible.
En termes de reprise économique et de phase du cycle
conjoncturel, la zone euro affiche un fort retard sur le
Royaume-Uni et les Etats-Unis. Même si la croissance est
restée comparativement modeste cette année, la tendance prometteuse en direction d’une convergence accrue des conditions économiques entre les pays de la périphérie et du noyau de la zone euro s’est renforcée.
L’afflux de migrants vers la zone euro apporte certes de
nouveaux risques, mais recèle aussi le potentiel de doper
le PIB si ces travailleurs permettent un renouvellement de
la main-d’œuvre. Au niveau des bénéfices, les entreprises
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nippones ont généré régulièrement une forte croissance,
alors que l’expansion bénéficiaire dans la zone euro commence aujourd’hui seulement à prendre de la vitesse.
La priorité donnée au court terme par certains investisseurs risque de leur faire oublier que les titres du secteur public n’ont été inclus dans le programme d’achat
d’actifs de la Banque centrale européenne (BCE) qu’au
début 2015 – période à laquelle l’idée même d’un achat
par la BCE d’obligations émises par des gouvernements
de la zone euro était encore considérée comme impossible par de nombreux acteurs. Ce programme d’achat a
certes réussi dans l’ensemble à maintenir l’inflation de la
zone euro hors du territoire négatif, mais il n’a pas encore
pu exercer une pression haussière durable sur les prix à
la consommation. Il restera à voir si les mesures d’assouplissement additionnelles annoncées en décembre par le
président de la BCE, Mario Draghi, et la perspective d’un
nouvel assouplissement l’année prochaine vont donner le
coup de fouet voulu à la croissance et à l’inflation de la
région.
Notre vue sur l’investissement multi-actifs
Comme lors des trimestres précédents, notre préférence
va aux actions des marchés développés autres que les
Etats-Unis. Notre optimisme à l’égard des actions japonaises s’est légèrement atténué au vu de l’absence actuelle d’un catalyseur clair susceptible de doper la croissance et l’inflation. Nous conservons toutefois notre
surpondération, avant tout en raison de la croissance bénéficiaire toujours forte des sociétés nippones, qui soutient les évaluations.
Nos prévisions pour les actions de la zone euro sont positives. Nous avons tiré profit de certaines transactions
jouant sur la valeur relative des actions européennes, notamment avec une position longue sur le DAX allemand
alliée à une position courte sur l’indice OMX suédois. Les
exportateurs allemands ont compté parmi les principaux
bénéficiaires de la faiblesse persistante de l’euro.
La relative solidité économique américaine ouvre
la voie à une normalisation des taux
En décembre, la Fed a relevé ses taux d’intérêt pour la
première fois depuis près de neuf ans. Comme le marché s’attendait dans l’ensemble à cette décision, il s’est
concentré sur la formulation de l’annonce et sur la prévision de durcissements de taux futurs. Celles-ci se sont
toutes deux avérées marginalement moins agressives
que prévu, la Fed utilisant désormais l’adjectif « graduel » pour décrire la trajectoire probable de la politique
monétaire. Il convient de relever aussi que les prévisions
de croissance et d’inflation de la Fed n’ont pas été notablement révisées à la baisse par rapport aux déclarations précédentes, ce qui s’inscrit en contradiction
avec les pronostics plus pessimistes récemment publiés
par certains acteurs du marché. Ceci reflète en partie
la confiance de la Fed en l’économie américaine et sa
conviction que les craintes qu’elle avait exprimées en
septembre au sujet de la croissance mondiale (Chine) se
sont atténuées.
A plus long terme, le rythme et l’ampleur des futures
hausses de taux ainsi que la durée du cycle de resserrement seront tout aussi importants que ce premier tour
de vis donné par la Fed. Le resserrement de la politique
monétaire aux Etats-Unis peut être vu comme positif, car il est indicatif d’optimisme à l’égard de la reprise
économique intérieure. Nous surveillerons de près son
impact sur l’inflation des prix à la consommation américains, qui demeure en deçà de la cible de 2% de la Fed
mais pourrait prendre le chemin de la hausse en 2016.
Cette rigueur monétaire accrue va également déployer
des effets sur la conjoncture et les marchés financiers du
reste du globe. Les marchés émergents risquent d’en pâtir, surtout s’ils se sont endettés en dollar américain, le
financement de cette dette devenant plus onéreux pour
eux à mesure que leurs monnaies se déprécient face à
un billet vert en hausse. Cependant, comme le risque
d’erreur dans la politique monétaire est atténué par la
clarté de la déclaration faite par la Fed en décembre, les
arguments se renforcent en faveur d’un investissement
sélectif en actions et obligations émergentes assorties
d’une évaluation attrayante. En dépit d’un environnement économique intérieur plus positif, les évaluations
des actions américaines semblent relativement élevées
en comparaison historique. Selon notre analyse, des
gains substantiels supplémentaires sont peu probables à
moyen terme
Le resserrement de la politique monétaire
aux Etats-Unis peut être vu comme positif,
car il est indicatif d’optimisme à l’égard de la
reprise économique intérieure
Notre vue sur l’investissement multi-actifs
Après la Fed, la Banque d’Angleterre (BoE) semble appelée à devenir la seconde banque centrale du monde
développé à resserrer ses taux. La croissance du PIB au
Royaume-Uni suit une trajectoire relativement positive,
le taux de chômage tend à baisser et les efforts du pays
pour renégocier les termes de sa participation à l’UE ne
semblent pas avoir eu jusqu’ici d’impact notable sur le
moral des investisseurs. Les marchés ne s’attendent toutefois pas à ce que la BoE relève ses taux de référence
avant la seconde moitié de 2016, ce qui s’exprime par
un bas rendement des Gilts britanniques par rapport
aux bons du Trésor américain. A notre avis, l’écart entre
les deux est actuellement trop important. Nous pensons que la BoE va vraisemblablement relever ses taux
plus tôt qu’anticipé par le marché et détenons donc une
position longue sur les bons du Trésor et courte sur les
Gilts.
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Monnaies
Les taux de change ont fluctué en fonction des attentes
concernant la politique monétaire des principales banques
centrales. Après que la Fed a renoncé à relever ses taux
en septembre, à la surprise de bien des intervenants, le
consensus a tablé sur une hausse en décembre. Pendant
une bonne partie du quatrième trimestre, le dollar américain a donc gardé le vent en poupe face à la plupart des
autres monnaies.
Les taux de change ont fluctué en fonction des
attentes concernant la politique monétaire
des principales banques centrales.
Les monnaies des nations développées, dont l’euro, le yen
et le franc, ont toutefois bondi face au billet vert lorsque
la BCE a moins renforcé son programme d’assouplissement début décembre que ce que le marché avait escompté. Pour leur part, les monnaies de nombreux pays
émergents ont récupéré en début de période une partie
des lourdes pertes enregistrées face au dollar lors du troisième trimestre, avant de se retrouver une nouvelle fois
sous pression vers la fin de l’année.
Notre vue sur l’investissement multi-actifs
Dans nos portefeuilles, nous conservons notre position
longue sur le yen japonais, que nous avons alliée à des
positions courtes sur l’euro et le dollar américain. En effet, à l’aune des taux de change réels, le yen est la monnaie la plus sous-évaluée du monde développé. La BCE
et la Banque du Japon (BoJ) continuent toutes deux de
poursuivre une politique monétaire très accommodante,
mais la BCE est selon nous plus susceptible de procéder à
de nouveaux assouplissements, comme on l’a vu en décembre. Décevant les attentes de nombreuses personnes,
la BoJ s’est abstenue d’introduire de nouvelles mesures
d’assouplissement quantitatif et qualitatif. Pour sa part,
notre position longue sur le yen et courte sur le dollar
américain tend à servir de facteur de diversification dans
les périodes d’aversion au risque, ce qui constitue l’une
des principales motivations pour la détenir dans nos portefeuilles.
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Par ailleurs, notre position longue sur le dollar américain
face au dollar néo-zélandais a une nouvelle fois soutenu
la performance. Alors que le billet vert reste soutenu par
la vigueur de la conjoncture et la politique monétaire plus
stricte aux Etats-Unis, la banque centrale de Nouvelle-Zélande pourrait, selon notre thèse d’investissement, abaisser encore ses taux si la croissance devait décevoir. La vulnérabilité de l’économie néo-zélandaise au ralentissement
de la croissance chinoise et le faible niveau de confiance
des consommateurs au plan intérieur sont deux facteurs
susceptibles de peser sur la monnaie.
Placements alternatifs
En décembre, les prix mondiaux du pétrole ont chuté à
leur plus bas niveau depuis l’apogée de la crise financière.
Ce déclin trouve sa cause principale du côté de l’offre,
l’absence d’entente entre les membres de l’Organisation
des pays exportateurs de pétrole (OPEP) faisant chuter le
prix du Brent en deçà de 40 dollars le baril. Ainsi, pour la
première fois depuis deux décennies, l’OPEP n’a pas fait
mention d’un quota ni d’un objectif de production dans
sa communication aux marchés. Sans un tel objectif, les
grands producteurs vont continuer de pomper davantage
de pétrole. Par ailleurs, la vigueur du billet vert pèse toujours sur la demande d’énergie des pays émergents.
A moyen terme, nous restons d’avis que l’OPEP va décider d’une stratégie plus cohérente en 2016, qui se soldera
par des réductions de la production en vue de soutenir les
prix mondiaux de l’or noir.
Parallèlement, la cherté du dollar et les craintes au sujet
de la demande chinoise sont les principales causes de la
récente faiblesse du cuivre, du nickel, du zinc et du minerai de fer. La plupart des métaux s’échangent actuellement à un prix proche du coût marginal de production,
voire inférieur à celui-ci. Nous anticipons un contexte de
marché plus favorable en 2016, la production de nickel et
de zinc étant d’ores et déjà réduite par les grandes sociétés minières, qui suspendent leurs activités les plus coûteuses.
Attrait des différentes classes d’actifs
Le diagramme ci-dessous illustre les opinions de l’équipe Asset Allocation & Currency quant à l’attrait global
des classes d’actifs et l’attrait relatif au sein des catégories des actions, du revenu fixe et des monnaies à la fin
novembre 2015.
Global
Inintéressant
Neutre
Etats-Unis
Australie
Actions
Intéressant
Japon
ME
Royaume-Uni
Zone euro
Suisse
Revenu fixe
ME en USD
Royaume-Uni
Etats-Unis
Suisse
Haut rendement
ME mon. locale
Entreprises
NZD
Monnaies
Australie
Zone euro
Japon
CAD
EUR
AUD
USD
CHF
GBP
JPY
A titre d’illustration uniquement.
Données à la fin novembre 2015 pour un horizon de 12 à 18 mois, sur la base des informations à notre disposition. Ces opinions ne reflètent pas nécessairement les positionnements
Négatif
Positif
effectifs des portefeuilles de GIS et sont susceptibles de changer.
Sources : Equipe Asset Allocation & Currency d’UBS Asset Management
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Interlocuteurs
Responsable 3rd Party Wholesale
Suisse et Liechtenstein
André Tomasini
+41-44-237 53 54
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Banques de Suisse romande
Jeremy Chapuis
+41-22-375 95 12
[email protected]
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Robert Pavic Urbas
+41-44-236 72 42
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Banques de Suisse romande
Raya Mileva
+41-22-375 43 86
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Banques de Suisse orientale et central
Mario Avagliano
+41-44-236 29 87
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Compagnies d’assurance
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+41-44-237 45 37
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