TD n°7 : Les avantages et les inconvénients d`une politique de

LICENCE AES 2007 – 2008
POLITIQUE MACROECONOMIQUE
Eléments de correction
TD n°7 : Les avantages et les inconvénients d’une politique de change flexible ?
Introduction
Le taux de change est l’une des variables déterminantes qui, à travers la politique de change et
monétaire, conditionne la croissance économique, de l’emploi et du revenu du pays. En observant
l’évolution des systèmes de change, il est clair que le régime de change flottant domine celui du
change fixe en raison d’une profondeur des capitaux financiers et des avantages comparatifs de
l’autonomie monétaire. Les pays émergents dans lesquels l’importance des capitaux étrangers rend
tributaire de l’extérieur ont des difficultés pour pratiquer des politiques de change destinées à leur
faveur en termes de croissance et d’emploi. D’un autre côté, la relation de change entre l’euro et le
dollar, au sein d’un environnement incertain relatif à l’inflation et aux crises économiques et
financières actuelles, suscite un vif débat fondé sur leurs causes et leurs conséquences sur les variables
réelles. Il serait alors intéressant de s’interroger sur la validité d’un régime de change flottant, tout
particulièrement à ce moment de tension inflationniste et de ralentissement de l’économie mondiale. Il
est à savoir si un tel instrument conduit à une efficacité ou à des risques apportés susceptibles de
pénaliser les économies des pays où le change flexible paraît plus comme une norme obligatoire.
I. Gains espérés et contraintes croissantes de la politique de change flottant
1. Avantages d’un régime de change flottant
Le système monétaire international change au profit de régime de change flexible par plusieurs
raisons : tout d’abord, la plupart des pays privilège l’autonomie monétaire dans un contexte de la
globalisation financière croissante, ensuite les opérations de change sont très profondes, la profondeur
des échanges s’élève à près de 1880 milliards de dollars en 2004 (Blancheton, politiques
macroéconomiques). Contrairement au régime de change fixe où la monnaie est attachée à une parité
de référence (entre la monnaie du pays et une devise), le système de change flottant n’exige aucun
engagement des autorités monétaires (Banques centrales). L’offre et la demande sur les marchés des
changes (les opérateurs financiers, les intermédiaires financiers et les banques qui échangent leurs
actifs monétaires ou non) s’ajustent librement. Cela permet d’avoir un « vrai » taux de change par la
force de l’offre et la demande sur les marchés financiers. En régime de change flottant pur, les
marchés de changes ne sont pas contrôlés, donc totalement libres alors qu’en régime de change flottant
impur, les interventions s’opèrent par les Banques centrales à travers des ventes et des achats de
devises. Le choix d’une flexibilité de change dépend de plusieurs facteurs: taille de l’ouverture de
l’économie (stabilité de change donc change fixe sinon flexible), niveau d’inflation (plus il est fort,
plus le régime de change flottant est préférable), degré de mobilité de capitaux, degré de crédibilité des
autorités monétaires (plus la Banque centrale est crédible pour contrôler l’inflation, plus le change
flexible est demandé etc.)
La question de l’autonomie de politique monétaire est cruciale puisque, au lieu de se soucier de la
variation du taux de change, les Banques centrales visent à stimuler la croissance et l’emploi par la
politique monétaire. En fait, dans le change flottant, le triangle d’incompatibilité de Mundell (doc1
p.6) suggère que le pays aura l’indépendance de la politique économique tant qu’il adopte la flexibilité
du taux de change étant donné la parfaite mobilité des capitaux. Il s’agit ici d’un pouvoir de contrôler
la quantité monétaire en circulation et de préserver l’efficacité de la politique monétaire en question,
donc la priorité n’est plus de se soucier de quantité de réserves mais de mettre en place une politique

monétaire adéquate pour lutter contre le chômage et l’inflation. Toutefois, il est possible que dans un
régime de change flottant impur, les autorités soient amenées à intervenir afin de réaligner le taux de
change à la parité souhaitée ou à un taux de change d’équilibre (niveau de taux de change qui équilibre
le balan courant augmenté des investissements directs étrangers) ou encore à l’alignement de parité de
pouvoir d’achat (eP*/P, e = taux de change nominal, P* = prix des biens étrangers, P = prix des biens
exportés).
Le système de change flottant apporte une souplesse aux marchés de changes permettant d’amortir le
choc macroéconomique : la flexibilité du taux de change permet un ajustement rapide des prix relatifs
(prix des biens exportés ou taux d’intérêt, parité de change) à la suite de chocs asymétriques par
présence de rigidités nominales. De plus, les entrées ou les sorties massives des capitaux étrangers (en
fonction de différentiel des taux d’intérêt) fragilise le système en change fixe dans la mesure où les
opérations par les achats ou les ventes de devises sont limitées et le coût de transaction est élevé. Le
risque de change est très présent, comme dans le cas de la crise financière en Asie (cible de confiance).
Enfin, les changes flottants permettent d’éliminer l’éventuelle asymétrie du système en change fixe.
On peut s’attendre à ce que la balance commerciale soit rééquilibrée dans le cas d’une dépréciation
de la monnaie nationale, donc la croissance économique. En fait, la relance monétaire a pour
conséquence une dépréciation (baisse du taux d’intérêt). Sans intervention des autorités monétaires
pour rétablir la parité, elle contribue dans une première phrase à la vente moins chère des biens
domestiques car le terme d’échange se dégrade (valeur des exportations/valeur des importations). Dans
une deuxième phrase, l’effet de volume l’emporte sur l’effet de valeur (forte compétitivité = la vente
est moins chère par rapport aux autres pays). Puisque les ventes sont moins chères, la demande
extérieure augmente. Cette variation est exprimée sous le nom de la courbe en J inversée. Cependant,
les effets positifs dépendent largement de l’élasticité de la demande extérieure aux prix d’exportation
et l’offre des biens ne devrait pas être limitée, sinon le risque inflationniste stimulé par la demande
interne excédentaire peut entraîner un effet contrasté (dans ce cas, une politique d’accompagnement
est recommandée : politique de contrôle des prix pour restreindre la consommation, ou politique
d’austérité). En d’autres termes, la dévaluation en change flexible est d’autant plus efficace que les
élasticités prix aux volumes d’importations et d’exportations sont élevées. La courbe en J inversée est
très prononcée en France mais cela dépend du type de produits.
En cas d’une appréciation de la monnaie, la stratégie du change flottant accompagne la désinflation,
les restructurations et le prélèvement sur l’extérieur. Non seulement, l’appréciation limite l’inflation
importée mais la pression de la concurrence extérieure oblige également les firmes nationales à
adopter une plus grand discipline sur les prix et les salaires. Les gains de productivité proviennent
d’une concurrence intense avec l’extérieur, l’introduction des nouvelles technologies induit un
ensemble de productivité. L’appréciation permet de prélever sur l’extérieur par le biais de
l’amélioration des termes de l’échange.
2. Limites des politiques de change liées à l’extérieur et à l’économie nationale
Contrairement au régime de change fixe, le système de change flottant fait face à diverses contraintes.
La détermination du taux de change par l’ajustement de l’offre et la demande rend incertain le cours
de change, c'est-à-dire que les origines de fluctuation sont plus ou moins inconnues. De manière
générale, une monnaie est appelée à se déprécier lorsque les fondamentaux de l’économie (indicateurs
macro) se présentent mal.
Plusieurs facteurs peuvent conduire à une crise de change en cas de flottement libre : lorsqu’un pays
est déclaré insolvable ou incapable de rembourser leur dette (publique ou privé), la crise de confiance
perdure ; l’inflation de long terme élevée limite la compétitivité prix (théorie de parité de pouvoir
d’achat) ; le balan commercial déficitaire est un signe de dépréciation de la monnaie ; l’incrédibilité
des Banques centrales est susceptible d’influencer le cours de change. Ces facteurs mènent à une crise
éventuelle de change tel quel dans les pays émergents : les sorties massives des capitaux due à des

comportements moutonniers ou mimétiques (vendre des actifs ou annulation des prêts de la part des
banques étrangères etc.) (doc2 p.9).
L’un des problèmes fondamentaux de l’adoption du système de change flottant est l’instabilité du taux
de change. La variation du taux de change dépend des décisions des agents économiques (offre et
demande) qui dépendent, quant à elles, des fondamentaux et d’autres variables. Afin d’éviter des
risques liés à l’incertitude, les anticipations pessimistes des agents économiques ont des répercussions
négatives sur l’économie réelle.
Un régime de change fixe peut être adopté en raison de la discipline anti-inflationniste qu’il suppose.
La fixité du taux de change sera utilisée pour parvenir à la désinflation. Ainsi, l’adoption d’un
currency board est considérée comme le dernier moyen de préserver la monnaie et de limiter
l’inflation durant des années 80. A l’inverse, la dépréciation de la monnaie en change flexible
entrainera une inflation importée d’autant plus vite que l’économie est ouverte. De plus, les salariés
peuvent être amenés à anticiper cette hausse en demandant un niveau de salaire élevé, ce qui s’ajoute à
l’inflation. Cela est à l’encontre des objectifs de stabilité des prix des banques centrales.
Si la dépréciation en change flottant perdure, la crise de sous-évaluation (parité de pouvoir d’achat est
faible par rapport aux concurrents) peut provoquer un problème structurel des échanges avec
l’extérieur : le risque de détérioration des positions commerciales du pays.
En cas d’appréciation de la monnaie, ce système de change flexible a aussi des inconvénients. Il
introduit directement une perte de compétitive-prix qui freine les exportations et augmente les
importations, ce qui dégrade la balance commerciale en volume. Cela se répercute directement sur les
activités de production, l’emploi et salaires etc. En général, le système de change fixe entraîne une
croissance du PIB supérieur.(doc1)
II. Impact de l’appréciation de l’euro sur la stabilité des prix et la compétitivité
internationale
1. Déterminants de l’euro fort et du dollar faible
La politique de change dans la zone euro est très conflictuelle. Elle relève de la compétence du Conseil
des ministres de l’Economie et des finances des Etats membres (le Conseil Ecofin). Toutefois, il existe
une certaine ambiguïté en matière de mettre en œuvre une politique de change dans la mesure où la
BCE possède avec la Commission l’initiative des recommandations en matière de change. Les
orientations de change ne doivent pas rentrer en conflit avec l’objectif de stabilité des prix.
Depuis 1 janvier 1999, l’euro par rapport au dollar était de 1,17. Depuis la relation est transformée en
courbe U. L’euro s’est fortement déprécie entre 1999 et 2000, stabilisé entre 2000-2002 et a
commencé à rehausser entre 2003 et 2005 et s’apprécie jusqu’à présent. Plusieurs raisons ont été
avancées afin d’expliquer ces mouvements malgré les difficultés de la prévision par les théories.
L’instabilité de change entre l’euro et le dollar n’est guère surprenante lorsqu’on se situe en change
flexible.
La dépréciation est difficilement prévue par les fondamentaux entre deux zones (les fondamentaux :
écart de productivité [+ élevé dans le pays, + attire les investissements], différentiel d’inflation [+
inflation, - termes de change, + dépréciation], de taux d’intérêt [+taux d’intérêt, + les capitaux, +
appréciation], situation économique, balance de paiement, déficit budgétaire [+ déficitaire, + demande
interne, + taux d’intérêt donc appréciation du taux de change (politique budgétaire de relance)],
anticipation du taux de change [+ à la baisse, + spéculation, +dépréciation]).
Evolution de l’euro par rapport au dollar : la première phrase de dépréciation est due à un manque de
crédibilité du projet européen d’intégration. L’appréciation à partir de 2002 résulte non plus des écarts

de taux d’inflation ni d’intérêt mais d’un envoi de signaux d’un creusement du déficit courant
américain sur le marché. La dépréciation de l’euro en 2005 et 2006 provient, selon les observateurs,
des écarts de taux d’intérêt entre deux zones (fort aux USA et faible dans la zone euro) : des
anticipations d’un assouplissement de la politique monétaire européenne, d’un resserrement aux USA
(taux d’intérêt élevé attire des capitaux). Aujourd’hui, l’un des facteurs de l’appréciation de l’euro est
la remise en cause de la confiance en l’économie américaine et sa monnaie. En particulier, lorsque les
Banques centrales asiatique, la Chine et la Corée, mettent en garde le déficit budgétaire et courant des
USA, elles son amenés à vendre les fonds et les bons de Trésors américains, le cours des dollars
commence à chuter.
2. Effets néfastes sur l’économie réelle et les avantages conditionnés de l’appréciation de
l’euro
L’euro joue un rôle plutôt pro cyclique dans la mesure où celui-ci se déprécie au moment où la reprise
est prévue entre 1999 et 2000 et il s’apprécie lors d’une phrase de récession. La dépréciation a favorisé
la croissance économique et l’emploi. Toutefois, elle ne facilite guère la tâche de la BCE dans la
mesure où il devient difficile de contrôler l’inflation en présence d’une telle dépréciation durant 1999
et 2000. La dépréciation a fait pression sur les prix lorsque les capacités de production sont limitées, la
BCE a du intervenir à plusieurs reprises durant ces périodes. Lorsque l’euro s’apprécie au cours de
l’année 2003, la conjoncture est défavorable, l’appréciation nominale a fait perdre la compétitivité-
prix des entreprises européennes, notamment en Allemagne et en Italie. Au total, l’impact de
l’appréciation de l’euro en 2002 sur la croissance est positif en 2002 dans la zone euro mais une perte
de 0,7 pour cent de PIB en 2003 (doc3 p.18). Les perspectives de croissance en 2007 se montrent peu
favorables et les commerces extérieurs souffrent d’une appréciation très forte de l’euro (1 euro=1,476,
30/11/2007). La faiblesse de compétitivité-prix a un impact négatif sur les exportations, notamment
dans les industries aéronautiques et de défense en France.
A l’heure actuelle, l’impact de la hausse de l’euro sur l’inflation est amoindri par la hausse du prix du
pétrole. Malgré une hausse continue de ce dernier, l’appréciation de l’euro n’empêche pas totalement
la tension inflationniste qui pèse sur les activités économiques. La principale question d’actualité
concerne la compétitivité-prix mais aussi les stratégies industrielles qui doivent conduire le commerce
extérieur français à se redresser. Le principal enjeu en matière d’orientation géographique des
échanges et de spécialisation des appareils productifs est au centre de préoccupation. L’Allemagne se
distingue par une plus grande ouverture vers la chine alors que la France reste fondamentalement dans
la zone intra européenne (tableau 3, doc3, p.23).
La politique d’ajustement du taux de change est utile en cas de conflit entre objectifs internes et
externes : dépréciation face à un déficit extérieur avec sous-emploi ; appréciation face à un excédent
externe avec surchauffe interne. Le choix efficace du régime de change paraît ambigu. Toutefois, il est
inimaginable de voir les pays émergents avec un système de change fixe dans un contexte de la
globalisation financière accrue. Entre les Etats-Unis et la zone euro, la recherche du taux de change
d’équilibre qui reflète les fondamentaux paraît nécessaire afin de maintenir un niveau de croissance
plus stable à moyen terme.