La politique monétaire internationale dans un contexte de

La répression financière
La politique monétaire
internationale dans un
contexte de répression
financière : un changement
de paradigme
Une évolution en profondeur de la
politique monétaire des banques
centrales.
Comprendre. Agir.

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La politique monétaire internationale dans un contexte de répression financière :
un changement de paradigme
Sommaire
Publication
4 États-Unis : Focus sur le chômage
6 Zone euro – des signes avant-coureurs
d’une reprise de la croissance
7 Royaume-Uni : Focus sur la croissance
9 La politique monétaire du Japon
sur la corde raide
12 Comprendre
12 Agir
Allianz Global Investors
Europe GmbH
Bockenheimer Landstr. 42 – 44
60323 Francfort-sur-le-Main
Global Capital Markets & Thematic Research
Hans-Jörg Naumer (hjn)
Dennis Nacken (dn)
Stefan Scheurer (st)
Source des données – sauf indication contraire :
Thomson Reuters Datastream

La politique monétaire internationale dans un contexte de répression financière : un changement de paradigme
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La politique monétaire internationale
dans un contexte de répression financière :
un changement de paradigme
Les banques centrales amorcent progressivement un
changement de cap majeur de leur politique monétaire.
La stabilité des prix ne constitue plus la clé de voute de la
politique des banques centrales à travers le monde.
En revanche, les banquiers centraux semblent poursuivre
d’autres objectifs, tels que la baisse du chômage, la relance
de la croissance économique et la stabilisation des marchés
financiers.
Par conséquent, il n’est guère étonnant que
les banques centrales cherchent davantage
à injecter des liquidités via des programmes
d’achats d’obligations (assouplissement quan-
titatif) qu’en influant sur les taux d’intérêt. De
ce fait, elles ont fortement élargi leurs bilans au
cours des dernières années – non seulement
afin de soutenir la croissance économique et
éviter le risque de spirale déflationniste – mais
également dans le but de garantir la stabilité
du système (cf. graphique n°1).
Le présent rapport étudie ce changement de
paradigme en analysant en détail la
politique monétaire engagée aux États-Unis,
au Royaume-Uni, au sein de la zone euro et
au Japon.
États-Unis : Focus sur le chômage
Sous la direction de Ben Bernanke, l’« ancienne
époque » où la Réserve Fédérale américaine
(Fed) construisait sa politique monétaire
autour de la gestion du taux des Fed Funds
semble belle et bien révolue.
Dans le cadre du double mandat de la Fed, qui
vise un équilibre entre le maintien de la stabil-
ité des prix et un taux de chômage aussi faible
que possible, la question du taux de chômage
semble occuper une place de plus en plus
prépondérante dans les décisions de politique
monétaire de la banque centrale américaine.
Les taux d’intérêt, que la Fed prévoit de
conserver à des niveaux extrêmement faibles
jusqu’à la mi-2015, ne devraient être relevés
700 Prévisions
indexé
600
500
400
Jan. 07 Jul. 07 Jan. 08 Jul. 08 Jan. 09 Jul. 09 Jan. 10 Jul. 10 Jan. 11 Jul. 11 Jan. 12 Jul. 12 Jan. 13 Jul. 13 Jan. 14 Jul. 14
Jan. 15
300
200
100
0
Banque Centrale Européenne (BCE) Réserve Fédérale américaine (Fed) Banque d'Angleterre (BoE) Banque du Japon (BoJ)
Graphique n°1 : L’expansion massive des bilans des banques centrales
Source : Datastream, AllianzGl Global Capital Markets & Thematic Research, prévisions internes, au mois de mai 2013.

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qu’une fois que le taux de chômage sera
passé en-deçà du seuil de 6,5%. Début 2013,
le taux de chômage s’élevait à 7,6%.
Cependant, Janet Yellen, Vice-présidente
de la Réserve fédérale a indiqué qu’un recul
du taux de chômage au-dessous de 6,5% ne
sonnerait pas nécessairement la fin de la poli-
tique monétaire américaine expansionniste.
De plus, d’après nos estimations, le taux de
chômage aux États-Unis ne devrait pas passer
en-deçà du seuil de 6,5% avant fin 2017, voire
début 2018, ce qui laisse présager d’un main-
tien durable de la politique monétaire ultra-
accommodante de la Fed. (cf. graphique n°2).
Dans le sillage de mesures similaires initiées
en 2008 et 2010, la Fed a lancé un troisième
programme d’assouplissement quantitatif
(QE) mi-décembre 2012, suite à la fin de
l’Opération Twist (programme de 600
milliards USD impliquant l’échange de dette
à court terme pour des emprunts d’État de
long terme). Ces nouvelles mesures de QE,
qui visent à soutenir la relance de l’économie
américaine et à réduire le taux de chômage,
s’articulent autour d’un programme mensuel
de 85 milliards USD. Ce programme viendra
élargir le bilan de la Fed de 1 000 milliards
USD (de 3 000 à 4 000 milliards USD) d’ici la
fin de l’année 2013, et même à 5 000 milliards
USD d’ici fin 2014. (cf. graphique n°3)1.
Les déclarations des membres de la Fed
(notamment du Président de la Réserve
fédérale de Chicago, Charles L. Evans) ne
constituent pas les seuls signes qui confir-
ment que la politique actuelle d’argent bon
marché pourrait se prolonger durablement.
Une étude plus approfondie de l’évolution des
1 Source : Réserve Fédérale
de New York : « Statement
Regarding Purchases of
Treasury Securities and
Agency Mortgage-Backed
Securities », décembre
2012.
Graphique n°2 : Une politique monétaire durablement accommodante aux États-Unis
Graphique n°3 : La Réserve Fédérale américaine – prêteur en dernier ressort
11 %
10
%
9 %
8 %
Jan. 00
Jul. 00
Jan. 01
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Jan. 04
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Jan. 05
Jul. 05
Jan. 06
Jul. 06
Jan. 07
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Jan. 08 Jan. 09 Jan. 10 Jan. 11 Jan. 12 Jan. 13
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Jan. 15 Jan. 16 Jan. 17
Jan. 18
Jul. 08 Jul. 09 Jul. 10 Jul. 11 Jul. 12 Jul. 13
Jul. 14
Jul. 15 Jul. 16 Jul. 17
7 %
6 %
5 %
4 %
3 %
2 %
Taux de chômage aux États-Unis Prévision Objectif de la Fed
Prévisions
en mds USD
Bilan de la Fed jusqu'à la fin de l'année 2014.
4,500
QE1
1 350 mds USD en MBS
d’agences gouvernementales
300 mds USD en bons
du Trésor américain
QE2
600 mds USD
(Bons du Trésor
américains)
QE3
40 mds USD en MBS d’agences
gouvernementales
45 mds USD en bons du Trésor américain
(sur une base mensuelle)
4,000
3,500
3,000
Jan. 07 Jul. 07 Jan. 08 Jul. 08 Jan. 09 Jul. 09 Jan. 10 Jul. 10 Jan. 11 Jul. 11 Jan. 12 Jul. 12 Jan.13 Jul. 13 Jul. 14
2,500
2,000
1,500
1,000
500
0
QE1 QE2 QE3
Source : Datastream, AllianzGI Global Capital Markets & Thematic Research, au mois de mai 2013.
Source : Datastream, AllianzGl Global Capital Markets & Thematic Research, prévisions internes, au mois de mai 2013.
Hypothèse :
• Population active
+ 200 000 personnes
par mois
• Créations d’emplois :
150 000 par mois
• Taux de participation :
constant