CORRIGÉ EXPLIQUÉ 1 . a) Calcul de l`ANC

CORRIGÉ EXPLIQUÉ
1.
a) Calcul de l'ANC – 1ère méthode
total de l'actif
frais d'établissement (sans valeur)
charges à répartir (actif fictif)
primes de remboursement (actif fictif)
29 815
- 5
- 45
- 85
actif réel
29 680
provisions pour risques et charges
dettes
dividendes à distribuer (7 500 titres x 30 F)
900
6 030
225
dettes réelles
7 155
ACTIF NET COMPTABLE (ANC)
22 525
b) Calcul de l'ANC – 2ème méthode
capital
écarts de réévaluation
réserves
report à nouveau
bénéfice à imputer en capitaux propres
subventions d'investissement
provisions réglementées
frais d'établissement
charges à répartir
primes de remboursement
750
170
19 980
70
1 015
75
600
- 5
- 45
- 85
ACTIF NET COMPTABLE (ANC)
22 525
(1 240 - 225)
2. ACTIF NET COMPTABLE CORRIGÉ (ANCC)
actif net comptable
22 525
économie d'impôt sur les actifs fictifs ou sans valeur
(5+45+85) x 50% = 67,51
67,50
impôts latents sur reprises de subventions et de provisions réglementées
(75 + 600) x 50 % = 337,502
- 337,50
évaluation des terrains (1340 - 500)
840
valeur d'usage des machines amorties
560
évaluation des immobilisations financières (417 - 340)
77
créances irrécouvrables (valeur hors TVA à 18,6 %)
- 375
économie d'impôt sur créances irrécouvrables (375 x 50 %)
187,50
insuffisance de provision pour risques et charges3
- 100
ACTIF NET COMJYrABLE CORRIGÉ; 23444,50 arrondis à
23 4444
On remarque qu'il n'y a que 919 KF de différence entre l'ANCC et l'ANC, soit 4 % du total de
l'ANC. Cette très faible différence illustre les limites pratiques des longues discussions doctrinales
destinées à décider s'il y a lieu ou non de tenir compte d'impôts latents, d'économie d'impôts, ou de
l'actualisation de ceux-ci. A notre avis, dans le cadre de la société Alsphom, on aurait
raisonnablement pu se contenter de seulement retraiter les terrains (840 KF) et les machines amorties
(560 KF).
1 et 2 Voir commentaires au chapitre 19 ci-avant (sociétés Vick et Zyrra). L'IS est au taux fictif de 50 %.
2 L'énoncé précise que les provisions réglementées comprennent des amortissements dérogatoires et des provisions pour hausse des prix: ceux-ci viennent augmenter le résultat imposable à l'impôt sur les sociétés lorsqu'ils
sont repris au crédit du compte de résultat. Il en est différemment pour les reprises de provision pour
investissement si certaines conditions fiscales sont respectées, ou pour les provisions pour fluctuation des cours
qui, en pratique, sont très rarement reprises au crédit du compte de résultat.
3 Il est possible de retirer de l'ANCC une économie d'impôt s'il est estimé que ce risque sera réellement
comptabilisé.
4 L'écart de réévaluation figurant au passif pour 170 KF concerne les biens non amortissables réévalués en
1976 ; il ne génère une augmentation de la base imposable à l'impôt sur les sociétés que lorsque le bien
réévalué est cédé; il n'y a donc pas ici matière à retraitement. Par contre, les provisions spéciales de
réévaluation (biens amortissables réévalués en 1977 - provisions comprises dans les «provisions
réglementées ».), sont régulièrement reprises chaque année au crédit du compte de résultat et augmentent
d'autant la base imposable à l'impôt sur les sociétés.
3 VALEUR SUBSTANTIELLE BRUTE (VSB)
immobilisations corporelles
terrains ne servant pas à l'exploitation
valeur d'usage des machines amorties
valeur vénale des biens en crédit-bail
immobilisations financières1
stocks2
créances2
disponibilités
11 140
- 500
560
550
0
8 450
4 440
300
valeur substantielle brute
24 940
4 RENTE DE GOODWILL ACTUALISÉE
N1
N2
N3
N4
N5
Total
Résultat après IS (+10% an)
1364
1500
1650
1815
1997
8326
V.S.B (+5% an)
26187
27496
28871
30314
31830
144708
Rémunération V.S.B (6%)
1571
1649
1732
1818
1909
8679
Goodwill
- 207
- 149
- 82
- 3
88
- 353
(1+0,10)-n
0,909
0,826
0,751
0,683
0,621
RENTE
DE
GOODWILL - 188
- 123
- 61
-2
54
- 320
ACTUALISÉE
La rente de goodwill est négative : compte tenu d'une rémunération à 6 % de la VSB, l'entreprise ne
dégage pas suffisamment de bénéfice pour sur-rémunérer un acquéreur éventuel.
5 VALEUR DE l'ENTREPRISE ET COMMENTAIRES
D'après l'énoncé, la valeur d'Alsphom est égale à:
valeur de l'entreprise = ANCC + GW
= 23444- 320
= 23124 KF
1 Les titres de participation sont des actions ou parts « dont la possession durable est estimée utile à
l'activité de l'entreprise ». (Plan Comptable 1982) et font à ce titre partie de « l'actif servant à
l'exploitation. » (voir ci-avant chapitre 16, la définition de la VSB). Il en va différemment pour les autres
titres immobilisés qui sont des « titres, autres que des titres de participation, que l'entreprise a
l'intention de conserver durablement ou qu'elle n'a pas la possibilité de revendre à bref délai » (Plan
Comptable 1982). De même, les valeurs mobilières de placement, qui sont des «titres acquis en vue
de réaliser un gain à brève échéance ». (Plan Comptable 1982), ne sauraient faire partie de la VSB
sauf s'ils peuvent être considérés comme des placements normaux, réalisés de manière usuelle et
courante par l'entreprise considérée.
Le taux de capitalisation k retenu pour la branche d'activité d'Alsphom est: k = 4 % (voir énoncé). La
valeur de rendement est égale à:
7500 actions x 30 F
VR =
=5 625 KF
4%
Il est possible de conclure que l'acquéreur d'une part significative d'Alsphom (d'au moins
10 % du capital) pourrait envisager de payer chaque titre 23 124/7500 = 3 KF (arrondis), mais
qu'un «bon père de famille» souhaitant acquérir quelques actions pour compléter ses revenus mobiliers
ne les paierait pas à un prix supérieur à 5 625/7500 = 0,75 KF. Reste à savoir - éléments non précisés
dans l'énoncé - quelles sont les perspectives d'Alsphom, sa politique prévisionnelle de distribution de
dividendes, l'avenir de la branche, et si des titres sont proposés à la vente. Ce dernier point mérite
d'être souligné; à titre d'illustration, qui se serait jamais demandé combien valait Framatome, fabricant
de chaudières nucléaires, si, acculé à la faillite, Creusot-Loire n'avait été conduit à céder sa
participation (1985) ?
INSTITUT NATIONAL DES TECHNIQUES ECONOMIQUES ET COMPTABLES
CONSERVATOIRE NATIONAL DES ARTS ET METIERS
En collaboration avec le Centre National d'Enseignement à Distance - Institut de Lyon
GESTION ET ANALYSE FINANCIERES
Corrigé Cas évaluation
1) L'évaluation de l'entreprise même si elle tient compte des spécificités de chaque secteur et des
caractéristiques de chaque entreprise est réalisée à partir d'une démarche identique.
L'objectif est toujours d'apprécier, l'aptitude actuelle ou future d'une entreprise à faire croître les
capitaux qui lui sont Confiées.
Le revenu ainsi créé profite normalement d'abord aux associés puis aux différents partenaires de
cette entreprise (Salariés, tiers etc.).
Cette logique initiale a été fortement remise en cause ces dernières années dans le secteur que l'on
appelle aujourd'hui la nouvelle économie.
Historiquement l'entreprise en perte n'attire pas les investisseurs sauf dans le cas où l'on posséderait
l'espoir de transformer structurellement les éléments de production de façon à créer le profit. On
pourrait dire que le profit est caché par un verni de perte et qu'il ne demande qu'à jaillir.
Or récemment on a Constaté que des entreprises pouvaient susciter l'intérêt forcené d'investisseurs
alors qu'il ne fallait certainement pas espérer les voir distribuer avant de très nombreuses années les
dividendes qui auraient pu justifier ces investissements.
Un dicton populaire prétend que l'on ne peut pas avoir raison contre tout le monde ou en tout cas
contre le plus grand nombre.
La science nous apprend qu'il est possible d'avoir raison avant les autres. En finance, certains
stratèges anticipent avant les autres ou créent des tendances uniquement orientées pour la
satisfaction de leur profit.
Pour clarifier le débat actuel, nous pourrions dire à notre dirigeante que le plus sur moyen-de
vendre son entreprise serait que celle ci dégage de vrais résultats récurrents et importants. Les
investisseurs lorsqu'il ne raisonne pas dans le cadre de la nouvelle économie exige que le résultat
représente à peu près 15% des capitaux investis. Grâce aux effets de la spéculation, l'investisseur de
la nouvelle économie tient Compte de la revalorisation de son titre pour apprécier la rentabilité de
son investissement.
Ce Sont les espoirs de revalorisations permanents qui entretiennent et justifient les niveaux des
cours boursier actuels de ces sociétés.
Actuellement les investisseurs semblent totalement fascinés voir hypnotisés par le rythme de
progression des niveaux de Consultation des sites Internet..
Le taux indiqué est très honorable. Il ne s'agit pas d'un intérêt de curiosité. C'est un véritable
progrès scientifique qui doit répondre à un marché existant celui de la publication, mais également
à des marchés encore naissants: l'interrogation et la consultation scientifique à distance.
2)
a) Il faut remarquer d'abord que le montant des honoraires demandés par l’établissement bancaire
est à rapprocher des capitaux qui pourront éventuellement être levés sur le marché. La création de
10 000 titres au cours de 150 à 155 euros représente une augmentation de capital de l'ordre de 1
500 000 Euros. Les honoraires de 125 000 Euros représentent 8,33 % de l'augmentation de capital
avant prise en compte de l'éventuelle économie d'IS.
Dans le cas général c'est à dire de sociétés largement bénéficiaires, les honoraires de la banque ne
sont supportés qu'à hauteur de 66% à peu près (avec un IS à 1/3) de leur montant soit 125 000 x
0.66= 82 500 soit 5,5% des capitaux appelés.
On considère que l'entreprise ne reçoit que 94,5% après impôts de l'augmentation de capital. Cette
procédure est donc onéreuse .
Dans la nouvelle économie, ces sociétés disposent généralement de réserves de pertes fiscales
importantes qui ne permettent pas d'imputer de nouvelle Charge.
Il faut donc toujours être attentif au coût relatif de la levée des capitaux La société
MED1COM.COM procéderait donc à une augmentation de capitaux à un coût de 8,33 %. Elle ne
recevrait donc que 91,66% des capitaux apportés soit: 1 500 000 x 91,66 % = 1 374 900 EUROS.
b) A l'origine le titre a été souscrit à 90 Euros. On propose un cours d'introduction de 150 à 155
Euros. La banque estime que le titre doit faire l'objet d'une valorisation qui laisse espérer aux
actionnaires fondateurs une plus value théorique de leur participation de l’ordre de 72% avant
impôts par rapport à leur apport initial. .
c) Cet enrichissement n'est pour le moment que virtuel et dépend du succès de l'opération et du
maintien ou de la progression du cours boursier.
d)Il faudra également faire remarquer à nos jeunes associés qu'en contrepartie de cette valorisation
de la participation, les associés risquent de voir une partie de leur pouvoir réduit au sein de la
société.
e) Enfin les nouveaux associés risquent d'avoir de nouvelles exigences de profit biens supérieures à
celles qui sont actuellement obtenus par l’entreprise.
3) Remarquons tout d'abord que le total des pertes représente fin 1999 786 235 Euros.
C'est à dire qu'une grande partie des capitaux apportés par les associés à l’origine de l'entreprise a
été totalement perdue.
GESTION ET ANALYSE FINANClERES
Pour apprécier la valeur, on s'appuie sur un résultat significatif ou récurent. Le résultat tient
toujours compte d'éléments exceptionnels qui ne doivent pas être retenus pour juger l'aptitude de
cette entreprise.
Avec le résultat comme seule information, on est toujours tenté de reconstituer la valeur à partir de
la méthode de productivité encore appelée méthode des Anglo-saxons.
Dans ce cas, le résultat correspond à la rémunération à un taux que l'on fixe à priori (souvent autour
de 15%) des capitaux propres.
L'entreprise n'ayant pas fait apparaître d'enrichissement comptable, sa valeur devrait être nulle ou
très faible.
4) La dirigeante doit mettre en avant le jugement particulier que forment les analystes sur tous les
secteurs de la nouvelle économie.
Pour convaincre le fonds d’investissement, il serait utile d’indiquer qu'une entreprise au démarrage
doit constituer son fonds commercial. Le Plan Comptable n'a pas prévu de réelles procédures
comptables de constatation de la valeur de ce fonds.
Cette valeur immatérielle souvent appelée « GOOD WILL» s’apprécie en comparant le bénéfice
reconstitué et récurent à la rémunération que produirait le capital économique de l'entreprise placée
à un taux fixé à l'avance.
Pour valoriser correctement l'entreprise, il faudrait notamment essayer d'isoler la part récurrente des
charges de celle qui a servi à la constitution du fonds commercial.
5) On pourra donc expliquer à l'investisseur qu'un autre mode de comptabilisation permettrait
d'annuler la perte de 1997, 1998 et 1999 et l'inscription à l'actif d'une partie des dépenses engagées
Il s'agit donc d'investissements que la comptabilité recommande par prudence d'enregistrer en
charges.
Pour l'année 2000, les perspectives actuelles ne semblent pas permettre de faire apparaître un
bénéfice.
Dans le secteur de la haute technologie, la concurrence est si vive et la croissance du marché si
explosive Qu'il est toujours difficile de maîtriser le juste volume de charge.
Tant que l'entreprise n'aura pas atteint un niveau de croissance stable ou simplement maîtrisée, il
sera difficile d'apprécier son niveau de performance.
Laissons également espérer aux investisseurs d'éventuelles plus values sur des biens non
nécessaires et qui pourraient être revendus. Certaines entreprises disposent ainsi dans certains cas
de biens immobiliers pas toujours indispensables.
6) Avec les éléments que l'on détient, on peut estimer que les capitaux propres de l'entreprise ne
dépassent pas 900 000 sous déduction des pertes antérieures soit .155 640 en 1997, -290 595 en
1998, -340 000 en 1999, soit 113 765.
Dans le cadre de l'évaluation les biens hors exploitations seront retenus pour leur valeur vénale
sous déduction de la fiscalité attachée
Valeur d'acquisition
Statut
10000
Plus value à cours terme
Plus value à long terme
3 000
90 000
Amortissements
VNC
Valeur
3000
7000
100000
Revalorisation
des C.P
93000
Par simplification on retiendra une fiscalité à court terme de 33,33% et une fiscalité à long terme de
20%.
Les éléments nécessaires à l'exploitation semblent être inscrits à l'actif pour une valeur proche de
leur valeur d'utilité et ne nécessitent pas de correction.
L'A.N.C.C. pourrait s'approcher de 113 765 +93 000 -(3 000 x l/3 + 90 000 x 20%) = 187 765
Euros.
La prévision de perte pour 2000 n'est pour le moment pas validée. Si elle devait se concrétiser,
L'AN.C.C. deviendrait négative.
7)
On pourrait estimer que l'entreprise a une valeur patrimoniale de 187 765 Euros à laquelle
s'ajouterait l'aptitude à surrémunérer les capitaux de cette société.
Pour des capitaux économiques de 2 500 000 Euros on estime que le résultat lié à leur mobilisation
représenterait environ 400 000 Euros.
En retenant le taux habituellement exigé par les fonds d'investissement c'est à dire 15%, on constate
que le produit de ce placement offrirait une surrémunération de l'ordre de
(400 000 – 2 500 000 x 0,15)= 25 000
Compte tenu de la situation très aléatoire de ce secteur, il n'est pas envisageable de retenir plusieurs
années de prime.
L'entreprise avec ces nouveaux éléments n'aurait qu'une valeur de
187765 + 25000= 212765
8)
La valeur que l'on vient de proposer est très différente de ce que d'éventuels investisseurs affirment;
La banque qui propose de valoriser chaque titre à 150 euros estime de fait que la société actuelle à
une valeur théorique de 150 x 10 000= 1 500 000 Euros au moins. .
Il est difficile de contredire totalement ceux qui avancent un raisonnement reposant essentiellement
sur des espoirs de croissance infinie.
Rappelons tout de même que les pertes cumulées finissent toujours par entamer un patrimoine. Les
premières sociétés de la nouvelle économie commencent à être placées en état de cessation de
paiement.
Les banquiers qui ont accordé leur confiance sur la base des évolutions de cours risquent de se
montrer à nouveau plus prudents.
De nombreux épargnants peuvent faire les frais de cette vague spéculative qui a rejeté le
raisonnement économique.
Sans être à la place de nos jeunes associés, nous sommes tentés de leur conseil1er d'être prudents
dans leurs éventuelles stratégies.
Tableau préliminaire au calcul du bêta de l’action OASIS :
Rentabilité de Rentabilité du
l’action
marché RM
OASIS Ro
10,2941*
7,6657
4,4444
3,0789
-6,2411
-1,5557
2,5719
-0,5057
-5,6047
-0,5083
11,2500
3,5121
-2,3876
0,6786
-1,7266
-0,3064
-0,4392
-1,0449
-7,7941
-6,8323
9,0909
2,5333
Moyenne
Moyenne
RM=0,6105
Ro=1,2234
Ro -Ro
RM -RM
9,0707
3,2210
-7,4646
1,3484
-6,8282
10,0266
-3,6111
-2,9501
-1,6627
-9,0176
7,8675
7,0552
2,4684
-2,1662
-1,1162
-1,1188
2,9016
0,0681
-0,9169
-1,6554
-7,4428
1,9228
(Ro – Ro)(RM (RM – RM)2
– RM)
63,9958
49,7765
7,9507
6,0930
16,1697
4,6924
-1,5051
1,2459
7,6391
1,2516
29,0934
8,4195
-0,2459
0,0046
2,7048
0,8407
2,7524
2,7402
67,1159
55,3953
15,1278
3,6973
Cov(Ro,RM)
=19,1635
Var(RM)
=12,1961
(* En février 1997, l’action OASIS a progressé de : 675 – 1 = 10,2941%)
612
Par suite, le bêta de l’action OASIS ressort à :
β = Cov(Ro,RM) = 19,1635 = 1,57128
Var(RM)
12,1961
Le titre OASIS est donc plus risqué que la moyenne des valeurs du marché ( β >1).
Au début de l’année 1998, le taux des emprunts d’Etat s’établissait à environ 5,25% et les
investisseurs tablaient sur une progression du marché des entreprises moyennes de l’ordre de
10%pour 1998.
-
Pour 1998, la rentabilité attendue pour le titre OUASIS sera donc de :
E(Ro) = 5,25% + (10% - 5,25%) + 1,57128 = 12,71% (→ exprimant une prime de risque plus
importante que celle du marché dans son ensemble)