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Support de cours S3 FPK 2011/2012 M. Mohammed CHOURAICHI Economie Monétaire et Financière COMMENT UTILISER CE DOCUMENT ? Contenu et objectif pédagogiques : Ce cours vise à transmettre aux étudiants des connaissances concernant la gestion financière de la nation (politique monétaire essentiellement) et des éclairages sur les mécanismes qui sont derrière la création monétaire. Au préalable, il expose les modalités du financement de l’économie marocaine. Par ailleurs, il est également question de connaitre le système monétaire international dans lequel nous vivons ainsi que ses origines. Remarques pédagogiques : Ce document ne remplace pas le cours. C’est un outil d’appui, à caractère orientatif. Les explications et les exemples abordés ainsi que les questions-réponses survenues durant le cours et les TD contribuent à mieux comprendre son contenu. Par ailleurs, la lecture d’ouvrages de référence (manuels) est fortement conseillée pour une meilleure prise en main de la matière. Parmi les ouvrages disponibles dans la bibliothèque de notre faculté ; Je vous propose les suivants : “ La monnaie ” de Michelle de Mourgues. “Economie politique ” de Gilbert Abraham-Frois. Il est à remarquer que touts les manuels de macro économie traitent de la monnaie. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI. 1 SOMMAIRE Chapitre 1 : LE FINANCEMENT DE L ECONOMIE MAROCAINE I - Financement par les marchés de capitaux. A - Marché financier 1. Un marché primaire (émission des nouvelles valeurs) 1.1. Les valeurs mobilières 2. Le marché secondaire (la bourse des valeurs de Casablanca) B - Marché monétaire 1. Le marché interbancaire 2. Le marché de titres de créance négociables 2.1 Formes des titres de créance négociables (TCN) 2.2 Fonctionnement du marché 2.3 Protection des épargnants 3. Le refinancement auprès de Bank Al Maghrib C - Le marché hypothécaire 1. Les intervenants 2. Avantages et Inconvénients II - Financement par les intermédiaires financiers A- Les banques commerciales B - Les sociétés de financement III-Autres intervenants sur le marché financier marocain A- Les institutions de contrôle B - Les organes de consultations IV- Rôles des marchés de capitaux V- Les risques des marchés des capitaux A- Le risque du marché VI- Les différentes attitudes possibles face à ces risques Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI. 2 Chapitre 2 : MONNAIE ET CREATION I - Approches théoriques de la monnaie A - La monnaie comme instrument de transaction 1. L’équation des échanges 2. L’équation de Cambridge 3. L’effet d’encaisses réelles B - Monnaie et gestion de portefeuille C - Monnaie et gestion du patrimoine II - La création Monétaire A - La création de la monnaie par les banques 1. La création monétaire spontanée 2. La création monétaire provoquée 3. Relation entre monnaie centrale et création monétaire 4. Le processus de création monétaire 4.1. Le processus théorique de la création monétaire 4.2. Le processus réel de la création monétaire Chapitre 3 : L’INFLATION I - Explication monétaire de l’inflation A - La théorie quantitative B -Théorie monétariste C - L’approche classico-keynesienne II - L’inflation comme phénomène réel A - L’inflation par la demande B -L’inflation par l’offre (ou par les coûts) III - Conséquences de l’inflation Chapitre 4 : LA POLITIQUE MONETAIRE I - L’ancienne approche de la politique monétaire au Maroc 1. L’encadrement du crédit 2. Les emplois obligatoires 3. Le réescompte II - La nouvelle politique monétaire au Maroc 1. Refinancement bancaire et procédures des pensions 2. L’intervention par le marché : les opérations d’Open Market. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI. 3 CHAPITRE 1 LE FINANCEMENT DE L’ECONOMIE MAROCAINE Financement de l’économie : Mise à la disponibilité des agents économiques les ressources financières nécessaires et utiles à leurs activités. Processus de financement : Mise en relation des agents à capacité de financement avec les agents à besoin de financement. Forme : Financement direct (par les marchés des capitaux) ou indirecte (à travers le système financier et bancaire), assure à l’Etat et aux entreprises un concours précieux dans la recherche des ressources avec un coût d’endettement avantageux et des procédures moins contraignantes par rapport au financement bancaire classique. Structurer la liquidité de l’épargne : Assure à l’épargnant de retrouver la liquidité en négociant auprès de la bourse, les valeurs précédemment acquises. Servir de référence pour apprécier la valeur des actifs : Informer les épargnants par la parution de la quote en bourse. Contribuer à la mutation des entreprises : Faciliter les opérations stratégiques des entreprises par la fusion ou l’absorption. Négociation quasi permanente du risque (Compartiment des changes) : L’investisseur à le choix entre la possibilité de la couverture des risques en fixant dès aujourd’hui le cours ou le prix applicable à une opération qui aura lieu dans le futur. La prise de risques en ayant l’espoir de tirer un profit du seul fait de la variation des cours, des prix ou des taux d’intérêt. C’est la position la plus risquées. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI. 4 FINANCEMENT DIRECT MARCHES DE CAPITAUX Marché financier : Prêteurs/épargnants nets Ménages Entreprises Etat Non résidents Marché primaire Marché secondaire Marché interbancaire o Marché des TCN Le refinancement auprès de BAM FINANCEMENT INTERMEDIAIRE Emprunteurs/consommateur s nets d’épargne Entreprises Etat Ménages Non-résidents Intermédiaires financiers Banques commerciales Société de financement Divers I - Financement par les marchés de capitaux Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI. 5 A - Marché financier C’est le marché dans le quel les agents économiques négocient entre eux leurs besoins et leurs excédents de capitaux à court et moyen terme, le marché financier et le lieu de rencontre de l’offre et de la demande des capitaux à long et moyen terme matérialisés par des titres appelés valeurs mobilières. Il comprend également deux compartiments : le marché des actions et le marché des obligations. A l’intérieur du marché financier, que ce soit sur le marché des titres ou sur le marché obligataire, on peut distinguer un marché primaire et un marché secondaire. Le marché primaire est le lieu où les entreprises, l’Etat et les collectivités locales trouvent les fonds nécessaires pour la réalisation de leurs investissements en offrant directement des valeurs mobilières (actions / obligations) aux épargnants. Le marché secondaire ou boursier est le marché de l’occasion sur lequel les agents économiques s’échangent les titres (actions ou obligations) qui ont été émis sur le marché primaire. 1. Un marché primaire (émission des nouvelles valeurs) a) Les demandeurs de capitaux à long terme intervenant sur le marché primaire Les grandes et moyennes Eses cotées ; ceux sont les sociétés à capitaux S.A. qui souhaitent retrouver sur le marché financier primaire des financements à long terme, elles émettent soit des actions soit des obligations. L’Etat dont les besoins sont considérables lance des emprunts obligataires pour combler son déficit budgétaire. Les collectivités locales émettent des obligations pour le besoin de financement des équipements publics. b) Les offreurs de capitaux à long terme sur le marché financier primaire Les particuliers, surtout les ménages, qui alimentent le MF de leur épargne. Les investisseurs institutionnels (Cies d’assurances, caisses de retraites, CDG, OPCVM) qui jouent un rôle important vu les capitaux dont ils disposent. Les banques sont sollicitées pour des prises de participation dans certaines Stés de capitaux Les investisseurs étrangers sont intéressés par la participation dans des Eses marocaine, la privatisation de certaines Stés marocaines a stimulé les investissements étrangers. c) Le lien juridique : Epargnant / Banque La banque n’est qu’intermédiaire entre les détenteurs et les demandeurs de capitaux. On ne parlera de lien juridique épargnant banque que lorsque cette dernière utilise pour son propre compte les fonds placés par l’épargnant. Dans les opérations financières, la Banque à un rôle de courtier et le lien juridique subsistera directement entre les épargnants et les demandeurs de capitaux. d) Les formules d’appel public à l’épargne Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI. 6 L’Etat, les collectivités locales ainsi que les Grandes et moyennes Eses sous formes de S.A peuvent faire appel à l’épargne pour financer leurs investissements. Les actions : Titres représentatifs de capitaux propres émis par une entreprise constituée sous forme de S.A à fin de financer son investissement. Valeurs à revenu variable matérialisant un droit d’association. Les obligations : Titres représentatifs de dettes peuvent être émis soit par l’Etat, les collectivités locales ou les Eses constituées sous forme de S.A à fin de financer leurs investissements Valeurs à revenu fixe représentant un droit de créance sur les sociétés émettrices. 1.1 Les valeurs mobilières a) L’Action Définition : Une action est une part du capital d’une société dite Sté par actions. C’est un titre de propriété négociable représentant u ne fraction de capital à concurrence de laquelle se limitent les risques de l’actionnaire. Ce dernier ne peut perdre plus que son apport initial. Définition de l’actionnaire : c’est le prêteur de dernier ressort à l’Ese, celui qui prend le risque ultime de l’Ese. L’actionnaire peut être une personne physique ou morale La valeur nominale ou faciale de l’action : Elle est fixée par les statuts. Le cours de l’action est le résultat de l’équilibre entre l’offre et la demande de cette action sur le marché boursier. Les formes de l’action : En numéraire (apport en argent) – En ’apport ( apport en nature) Elles ne sont négociables que 2 ans après la constitution de la Sté ou l’augmentation de Capital. La fongibilité de l’action : Les titres au porteur sont librement interchangeables. Typologie des actions : les actions au porteur – les actions nominatives Catégories d’actions : Actions de priorité ou privilégiées – Actions de jouissance – Actions à double droit de vote – actions sans droit de vote – Participation des salariés à l’expansion de l’Ese. Modalités d’acquisition : En souscrivant au K d’une Sté (Création ou augmentation de K) En donnant l’ordre d’achat à un intermédiaire financier Par acquisition des titres OPCVM Par succession ou donation, voire échange Valeurs de l’action : Chaque action à 3 valeurs o Une valeur nominal ou facial qui représente la part de l’action dans le capital selon la loi la VN minimal est de 100 DH en cas de privatisation elle peut être ramenée à 10 DH o Une valeur d’émission c’est le prix auquel l’émetteur cède ses actions pour la première fois sur le maché o Une valeur de marché c’est le cours boursier qui n’existe que quand la Sté est cotée en bourse. Ce cours varie en fonction de l’offre et de la demande et de la liquidité. Les droits de l’actionnaire : Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI. 7 Les droits sociaux. Droit de percevoir une fraction des bénéfices distribués. Droit de participer aux assemblées générales qui sont de trois sortes. Droit au vote. Droit de céder librement les titres. Les droits patrimoniaux Droit de participer à l’augmentation de capital. Droit préférentiel de souscription. Droit de participer à la liquidation des biens sociaux de l’entreprise. Droit à l’information. b) Marché Obligataire Définition : Les obligations sont des titres représentatifs de dettes peuvent être émis soit par l’Etat, les collectivités locales ou les Eses constituées sous forme de S.A à fin de financer leurs investissements. En tant que créancier d'une entreprise, le porteur d'une obligation ne court pas le risque industriel de celle-ci puisque sa rémunération est contractuelle. Condition de lancement d’emprunt obligataire par les Stés par action : Dès que l’emprunt dépasse 15 000 000DH il faut d’abord provoquer une concertation entre les Banques qui participeront à l’émission de cet emprunt ainsi que le ministère finances Le K doit être entièrement libéré Les actions doivent être cotées à la bourse de Casablanca La Sté doit avoir 2 ans d’existence Présenter 2 bilans approuvés par les assemblées générales L’édition d’une notice visée par le CDVM Valeur nominal ou faciale : ne peut être inférieur à 50 DH aucune loi n’interdit d’émettre des Obligations à un prix inférieur à la VN. Le prix de remboursement : est la valeur de l’obligation à la fin de sa durée de vie (5 et 15 Prime de remboursement = Prix de remboursement – prix d’émission : peut être « en dedans » ou « en dehors » L’amortissement des obligations : Remboursement par annuité constante Remboursement par série égales Remboursement in fine Taux : peut être fixe ou variable Les formes des obligations : Titre au porteur identifié par un numéro le propriétaire reste anonyme Titre nominatif inscription dans un registre spécial du nom du titulaire et le montant Classement des obligations par nature : Les obligations indexées Les obligations convertibles en actions La valeur actuelle de l’obligation : une obligation est un emprunt qui rapporte un intérêt payable annuellement et un remboursement final Les droits de l’obligataire Droit au paiement des intérêts Droit au remboursement du capital Droit de regard sur la gestion de la société Droit de céder librement les titres Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI. 8 c) Les OPCVM (Organismes de Placements Collectif en Valeurs Mobilières) Définition : Les OPCVM sont des structures qui permettent la gestion collective des fonds. Ils ont pour objet d’investir des fonds mis à leur disposition en valeurs mobilières. La gestion est confiée à des professionnels du marché financier qui recherchent une optimisation entre risques à réduire, la rentabilité à maximiser et la liquidité à assurer. Les formes d’OPCVM : Il existe deux formes juridiques distinctes : Les Sociétés d’Investissement à Capital Variable (SICAV) ont pour objet la gestion d’un portefeuille de valeurs mobilières. N’étant pas cotées en bourse les SICAV ne sont pas des actions ou des obligations, elles sont représentatives de valeurs mobilière définies comme des parts de capital qu’un investisseurs peut acheter et revendre à son gré. Les Fonds Communs de Placement (FCP) ont le même objectif de gestion que les SICAV sauf que leur formes juridiques est différentes, ils n’ont pas de personnalité morale, les FCP ne sont pas des sociétés mais des copropriétés, les investisseurs sont des porteurs de part et non des actionnaires. La création d’un FCP doit être réalisée à l’initiative de deux fondateur : le gérant et le dépositaire des fonds Gestion et commercialisation des OPCVM : les SICAV et les FCP font appel à un organisme dépositaire qui doit être unique et distinct de la société de gestion. Les actions de SICAV et parts de FCP sont commercialisées par : Les banques Les sociétés de bourses Les Cies d’assurance et de prévoyance sociale Les Caisse de Dépôt et de Gestion Les sociétés de gestion Typologie des OPCVM : En termes de structure et de portefeuille 4 types d’OPCVM Les OPCVM investis en obligations (bons de trésor et emprunt national principalement). Les OPCVM investis en actions. Les OPCVM diversifiés ou mixtes. Les OPCVM monétaires investis principalement en bons de trésor, emprunts nationaux et autres titres de dettes des marchés monétaires et obligataires à court terme. En terme d’affectation des revenus 3 OPCVM Capitalisation : augmentation du K de l’OPCVM par incorporation des résultats Distribution : bénéfices répartis entre les souscripteurs Mixtes : parties répartis entre les souscripteurs Les notions de risque et rendement des OPCVM : Risque : il n’existe pas de formule magique. Mais plus le rendement offert est important, plus le risque pris par le gestionnaire du fonds et par ses investisseurs est grand. Rendement : Chacun recherche les produits nécessaires à sa stratégie d’investissement. Il existe 3 catégories de stratégies Les fonds de croissance – les fonds de revenus – et les fonds mixtes. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI. 9 2. Le marché secondaire : la Bourse des valeurs de Casablanca Définition : la bourse est le lieu sur lequel sont négociés les instruments financiers (actions obligations). Le rôle de la bourse est l’émission en bourse d'actions et d'obligations permettant aux entreprises de se financer. Elle constitue un des circuits de financement de l’économie. C’est un : o o o o instrument pour l’orientation de l’épargne : l'investissement à la Bourse permet d'orienter l'épargne directement vers les secteurs productifs. moyen pour la transformation des échéances : ou la bourse permet aux investisseurs de convertir des échéances courtes en échéances courtes. En effet, celui qui achète une obligation à cinq ans peut la vendre avant l'échéance finale en bourse et à tout moment. moyen pour le report ou la gestion du risque : un investisseur qui anticipe, à tort ou à raison, une baisse du cours d'une action peut la céder à un autre investisseur et placer ses fonds dans un autre produit. L'acheteur qui prend ainsi un risque à la place du cédant fait de son côté une anticipation différente ou peut avoir des objectifs différents. baromètre de la conjoncture : la bourse sert de baromètre de l'économie, c'est-à-dire que l'évolution de l'indice renseigne sur la santé générale de l'économie d'un pays. Ainsi un indice en hausse reflète la confiance des investisseurs et des consommateurs dans une économie qui peut être considérée comme florissante. a) La Société de la Bourse de Casablanca. Les missions de la société gestionnaire : Gérer la bourse Prononcer l’introduction et la radiation des VM à la côte de la bourse Veiller à la conformité des opérations effectuées par les stés de bourse Signaler toute infractions relevées au CDVM Suspendre la cotation des VM lorsque les cours de celles ci pendant une même séance de bourse á ouâ d’une variation de 3 % Suspendre momentanément l’accès d’une société de bourse au marché si cette dernière met en danger la sécurité et l’intégralité du marché. Prendre toutes dispositions utiles à la sécurité du marché Annuler un cours coté ou une transaction Enregistrer les transactions portant sur les VM le jour même de ces opérations Organiser les séances de compensation – livraison et de règlement des titres. Le rôle de la bourse des valeurs de Casablanca : Afin de répondre aux besoins de l’entreprise, la bourse des valeurs de Casablanca permet : o o o Une utilisation efficace de l’épargne : la capacité de l’épargne d’engendrer de l’investissement. Une circulation de liquidités et allocation adéquate des capitaux : avoir des moyens de financement en dehors des opérations bancaires généralement coûteuses et conditionnées. Une favorisation de la croissance externe : la société cotée devient tout naturellement un pôle de regroupement auquel chacun pense lorsqu’il s’agit de vendre ou de reprendre une société du même secteur (fusion, concentration). Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.10 o o Une cotation en bourse : qui permet l’entrée et la sortie d’actionnaires temporaires (industriels, financiers) dont l’entreprise peut avoir besoin à un stade de son développement et qui, le moment venu, pourront sortir sur le marché boursier (exemple : participation des banques dans le capital de certaines sociétés). Elle facilite la transmission des entreprises, notamment familiales, en permettant des accords entre héritiers et actionnaires et l’arrivée de nouveaux investisseurs. Une détermination des indices boursiers : le MASI et le MADEX. La cotation en bourse : o o o o Le marché fixe chaque jour le prix de l’action La cotation valorise la part du capital non diffusé dans le public La cotation permet l’entrée et la sortie d’actionnaires temporaires La cotation facilite la transmission des Eses Les indices de la bourse : Le MASI est un indice nu de capitalisation. Il intègre toutes les valeurs de type actions, cotées à la Bourse de Casablanca. Il a pour objectif de présenter l’évolution du marché dans son ensemble et de fournir une mesure de référence à long terme pour la gestion de portefeuille actions. Le MADEX, indice compact, est composé des valeurs les plus actives de la côte, en terme de liquidité mesurée sur le semestre précédent. Il est représentatif des valeurs les plus actives dont les variations sont fortement reliées à l’ensemble du marché. Les intervenants dans le marché boursier marocain et leur rôle : Le CDVM est placé sous la tutelle du Ministre des Finances. Il est chargé d’assurer la protection de l’épargne investie en valeurs mobilières en veillant à la transparence et à la sécurité des marchés portant sur ces titres. Les sociétés de bourse ont pour objet principal l’exécution des transactions sur des V. M. L’organisation des sociétés de bourse est subdivisée en 3 compartiments dont : Le front office : Il est composé de commerciaux qui sont conseillers, démarcheurs, négociateurs, traders et gestionnaires de portefeuilles en VM. Le département de l’information : effectue des recherches, des analyses et des publications, il a pour objet l’étude du développement du marché boursier et procurer au Front office et à la clientèle ses éventuelle évaluation sur les Sté et titres cotés. Le back Office : il contrôle la régularité des opérations réalisées, de les comptabiliser, de garder les titres qui lui sont confiés et enfin de déclarer les inscriptions en cpte au dépositaire central. Maroclear (dépositaire central) : Créée en 1997 en tant qu’unique dépositaire des titres au Maroc. Maroclear est une SA qui a pour objet d’assurer la conservation des VM admises à ses opérations, d’en faciliter la circulation et d’en simplifier l’administration pour le cpt de ses affiliés. Le dépositaire central retrace dans les cpte courant des titres par valeur et par forme de titres la totalité des avoirs propres de ses affiliés et de ceux de leur clientèle. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.11 B - Marché monétaire C’est le lieu sur le quel s’effectuent les transactions à court et très court terme (1 jours à 12 mois).Il s’oppose au marché financier spécialisé dans les capitaux dont la durée est longue. Le marché monétaire est un marché de liquidité. Les instruments monétaires qui s’y échangent sont de première qualité, parmi ces instruments on peut citer : Bons de trésor-emprunts (à court terme) du gouvernement. Certificats de dépôts-dépôts à terme nantis sur les banques emprunteuses. Acceptations bancaires-créances commerciales nanties sur les biens sous-jacents. Billets de trésorerie-emprunts nantis émis par des sociétés hautement solvables. Le marché monétaire est lui-même constitué de trois compartiments : 1. Le marché interbancaire Il permet aux banques d’ajuster à l’équilibre leurs trésoreries respectives en compensant entre elles les déficits et excédents. Réservé à l’origine aux banques et à la banque centrale, le marché monétaire à commencé à s’élargir depuis 1983 : l’Etat par le biais du Trésor public peut y trouver des financements en émettant des Bons de trésor à un mois. 2.Le marché de titres de créance négociables (TCN) : Définition : Les TCN privés sont des billets à ordre ou des bons émis par des émetteurs privés pour des durées allant de 10 jours à 7 ans, conférant à leur porteur un droit de créance et portant intérêt. On y distingue : les certificats de dépôt les billets de trésorerie les bons de société de financement. Les TCN sont des titres émis sous forme de billet ou de bon à échéance, matérialisé par des titres où inscrit en compte et qui sans être coté en bourse, confère à leur porteur un droit de créance, librement négociable et portant intérêt. Le montant unitaire minimal d’un TCN a été fixé à 100 000 DH en 2001. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.12 2.1 Formes des titres de créance négociables (TCN) Les titres de créances négociables se présentent sous 3 formes : Les certificats de dépôt négociables : qui sont des titres de créances négociables émis par les établissements de crédit et dont la durée varie entre 10 jours et 1 an. Il se différencient des dépôts à terme classiques par : la négociabilité les indications relatives aux certificats de dépôt négociables Les billets de trésorerie : sont des titres émis par toute personne morale autre qu’un établissement financier. Ils permettent l’élargissement des marchés de capitaux et le développement d’une plus ample souplesse pour le financement des entreprises, et ce grâce : à l’atténuation de la pression qui s’exerçait sur les crédits et la mobilisation de l’épargne liquide, à la création des conditions nécessaires à l’établissement et au développement des relations financières entre des agents économiques non bancaires. Les bons des sociétés de financement : sont quant à eux des titres négociables émis par les sociétés de financement pour des échéances comprises entre 2 et 7 ans. Les Certificats de Dépôt Négociables Les Billet de Trésorerie Bons des sociétés de financement Emetteur : Ets bancaires Personne morales de droit marocain Sté par actions, Ets publics à caractère non financier, coopérative soumises à la loi n°24-83 Banque et Stés de financement exclues Existence > 3ans, fonds propre < 5 MDH Stés de financement dûment autorisées à cet effet par le ministère des finances Souscripteur Toute personne physique ou morale, résidente ou non. Toute personne physique ou morale, résidente ou non. Toute personne physique ou morale, résidente ou non. Montant Unitaire, minimum 100 000 DH 100 000 DH 100 000 DH Durée 10 jours à 7 ans 10 jours à 1 an 2 à 7 an Taux Taux libre * Moins d’1 an : taux fixe, intérêts in fine * Plus d’1 an : taux fixe ou révisable, intérêts versés annuellement à date anniversaire, prorata temporis pour périodes < à 1 an. * Taux libre * Taux fixe qui peut donner lieu à des intérêts précomptés. * Taux libre * Taux fixe ou révisable * Intérêts versés annuellement à date anniversaire, prorata temporis pour périodes <1an. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.13 2.2 Fonctionnement du marché Régime de détention et circulation des titres : les TCN se caractérise par une inscription en compte auprès des intermédiaires financier habilités (BAM et Ets de crédit). Ils sont stipulés au porteur. Les TCN sont dématérialisés et librement transmissibles, par l’intermédiaire d’un virement d’un cpte à un autre. Seul l’émetteur, les Ets de crédit, la CDGET LES Stés de bourse peuvent opérer ces opérations de placement et de négociation des TCN. Rémunération et remboursement des titres Si la maturité est ≤ 1 an le taux est fixe et possibilité d’intérêts précomptés. Si la maturité est > 1 an la rémunération peut être fixe ou variable. En cas de grandes difficultés financières et suite à un accord des 2 parties, les certificats de dépôt et les bons des sociétés de financement peuvent être remboursés par anticipation, dans le cadre d’une autorisation exceptionnelle de BAM. 2.3 Protection des épargnants Information des épargnants sur l’émission des TCN : Un dossier d’informations se rapportant à l’activité de l’émetteur, à sa situation économique et financière et au programme d’émission doit être mis à la disposition du public à leur siège e auprès des banques domiciliataires des titres. S’il y a une garantie, le dossier devra contenir tous les renseignements concernant le garant. Contrôle des émissions : Uniquement BAM et le CDVM veillent au contrôle du respect des dispositions légales en matière d’émission de TCN ainsi qu’aux obligations d’informations. Le dépositaire central (Maroclear) : Un régime d’inscription obligatoire pour l’ensemble des valeurs cotée en bourse et pour les titres négociables sur d’autre marchés a été mis en place et à permis l’instauration de Maroclear qui centralise la conservation des titres en cpte en remplacement de la présentation physique des titres. 3. Le refinancement auprès de Bank Al Maghrib (pensions) Depuis 1995, les banques commerciales peuvent également se financer auprès de BAM grâces aux procédures officielles des pensions. Il existe trois types de procédures de pensions : Les pensions à une semaine sur appel d’offre qui sont à l’initiative de BAM et qui ont pour objectif de mettre en concurrence les différentes banques demandeuses de monnaie. Le taux de refinancement qui ressort de cette procédure constitue une base pour les pensions à cinq jours et à 24 heures. Les pensions à cinq jours sont à l’initiative des banques et sont demandées à BAM deux fois par semaine. Les pensions à 24 heures peuvent se réaliser à la demande sont des banques ou de BAM. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.14 C - Le marché hypothécaire Créé en 1999, il a pour objectif de permettre aux établissements de crédit, en particulier ceux qui distribuent des crédits à long terme, de trouver de nouvelles ressources financières. Le fonctionnement de ce marché est basé sur la technique de la « titrisation ». La titrisation est une technique qui a été importée des États-Unis à la fin des années 80. Originalement, il s’agit d’un mode de financement reposant sur les techniques du financement structuré qui a évolué pour devenir à la fois un instrument de gestion du bilan, de gestion des risques et de création de valeur. Il s’agit d’une technique financière qui permet à un établissement cédant de vendre une partie de ses créances en les transformant en titres liquides et négociables. L’établissement cédant, vend un lot de créances à une structure appropriée : Au Maroc, le Fonds de Placements Collectifs en Titrisation (FPCT). 1. Les intervenants Chaque opération de titrisation nécessite l’intervention des éléments suivants : L’Etablissement Initiateur (Cédant), c’est l’établissement de crédit qui cède un lot de créances au Fonds. L’Arrangeur qui assure la conception et l’élaboration du montage financier et juridique d’une opération de Titrisation. L’Etablissement Recouvreur qui assure la gestion et le recouvrement des créances. En général, c’est l’établissement de crédit qui continue à recouvrer les créances pour le compte du FPCT. L’Etablissement Gestionnaire-Dépositaire qui assure la gestion du FPCT dans l’intérêt exclusif des investisseurs, conserve les actifs du FPCT et gère sa trésorerie. Le commissaire aux comptes certifie l’ensemble des comptes du Fonds. 2. Avantages et inconvénients Les avantages pour l’établissement cédant la titrisation offre une nouvelle solution de financement qui permet à tout établissement cédant d’augmenter sa capacité de financement. Ne fait pas appel aux fonds propres, et donc n’impose pas de limite au niveau de financement de l’établissement de crédit. Permet à l’établissement cédant de se financer, sans endettement, tout en optimisant sa gestion des risques. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.15 II - Financement par les intermédiaires financiers Le Maroc est une économie d’endettement, l’essentiel du financement de son économie est couvert par les crédits. Les crédits proviennent d’un système d’intermédiation financière composé des institutions bancaires (les banques commerciales) et des institutions non bancaires (les sociétés de financement). A - Les banques commerciales Les banques marocaines se répartissent selon la nature de leur capital et leur statut en banques privée, semi-publiques ou publiques et en banques off shore. Fonction : - La réception des fonds publics ; - La distribution des crédits ; - La mise à la disposition de la clientèle des moyens de paiement ; - Opérations connexes : conseil, change, placement, … B - Les sociétés de financement A la différence des banques, les sociétés de financement ne sont pas habilitées à recevoir des fonds en dépôts pour des périodes inferieures ou égales à deux ans. Fonction : réaliser différentes opérations de crédits liés à des domaines particuliers tels que la consommation, l’achat de véhicules de tourisme, l’acquisition de bien immobiliers, … III-Autres intervenants sur le marché financier marocain. A- Les institutions de contrôle Le système financier au Maroc est sous le contrôle de deux organes le Ministère des finances publiques et BAM. Le Ministère des finances a pour fonction de surveiller les activités bancaires en raison de la responsabilité qu’il a en matière des décisions relatives à la politique monétaire. Egalement, il prend en charge la réglementation et le contrôle des établissements de crédit. En plus de sa mission historique d’émission de la monnaie, BAM joue un rôle de plus en plus actif dans la politique monétaire marocaine soit directement en intervenant sur le marché monétaire, soit indirectement en influençant les décisions des organes de consultation dans lesquelles BAM est représentée. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.16 B - Les organes de consultations Ils sont en nombre de trois et ont été créés pour faciliter la prise de décision par les autorités monétaires. Le Conseil National de la Monnaie et de l’Epargne (CNME) : Aider le Ministère de tutelle à prendre les décisions relatives, notamment, à la politique monétaire et de crédit ainsi qu’aux moyens de sa mise en œuvre. Le Comité des Etablissements de Crédit (CEC) : Facilite la prise de décision de Ministère concernant les activités des Établissements de crédit et émet des avis consultatifs à l’adresse de BAM concernant les aspects techniques de la politique monétaire. La Commission de Discipline des Etablissements de Crédit (CDEC) : Traitement des dossiers disciplinaires et proposition des sanctions adéquats aux infractions à la réglementation bancaire et financière. IV- Rôles des marchés de capitaux. L’importance des rôles et des fonctions des marchés de capitaux est telle que les places financières internationales se livrent une concurrence acharnée pour attirer le flux le plus important de capitaux étrangers. Les marchés financiers ont pour vocation de mettre en relation directe les demandeurs et les pourvoyeurs de fonds. On parle alors de finance directe et les intermédiaires jouent le simple rôle de courtier. De manière générale, les marchés de capitaux sont financés par des épargnants, des ménages, des entreprises, l’Etat et les non résidents et remplissent les rôles suivants : Financement permanent de l’économie nationale : assure aux entreprises et à l’Etat un concours précieux dans la recherche des ressources, Structurer la liquidité de l’épargne : assure à l’épargnant de retrouver la liquidité en négociant auprès de la bourse, les valeurs précédemment acquises, Servir de référence pour apprécier la valeur des actifs : informe les épargnants de la cotation des entreprises à la bourse des valeurs reflète par l’évolution de son indice la santé générale de l’économie d’un pays. C’est un baromètre de la conjoncture. Contribuer à la mutation des entreprises : facilite les opérations stratégiques des entreprises (absorption ou fusion) Négociation quasi permanente du risque : les marchés de capitaux offrent aux investisseurs la possibilité de couvrir des risques ou de prise de risques (spéculation) : Couverture des risques : Il s’agit de couvrir les risques générés par une intervention sur un marché dans le but de se prémunir contre la volatilité Spéculer : Il est aussi possible d’acheter ou de vendre un actif financier dans l'espoir d'en tirer un profit du seul fait de la variation des cours, des prix ou des taux d'intérêt. Procéder à des arbitrages : il s’agit d’effectuer des opérations simultanées d’achat et de vente de titres, de marchandises ou de devises, dans le but de tirer parti des anomalies détectées dans les cours existant à une date donnée entre deux marchés ou, sur un même marché, entre deux échéances. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.17 V- Les risques des marchés des capitaux Le risque général est difficile à prévoir car il est lié aux crises politiques, économiques et sociales et à des événements naturels graves et imprévisibles. Etant entendu, qu’il ne peut y avoir d'activité financière, ni économique en général, sans prise de risques, les activités de marché sont par excellence caractérisées par l’omniprésence du facteur risque. En effet, le risque recouvre tout événement susceptible d'empêcher une organisation de réaliser ses objectifs ou de maximiser ses performances. On distingue les risques financiers du risque du marché : Le risque du marché : Ce risque apparaît et s’amplifie généralement à l’occasion de modifications lors de soudaines fortes variations des prix mondiaux qu’il s’agisse des devises ou de matières premières ou encore de fermeture ou ouverture de marchés extérieurs. Les activités sur les marchés de capitaux supportent le risque de marché, c'est-à-dire l’exposition de la valeur d’un actif financier ou d'un portefeuille d’actifs aux fluctuations des marchés. C’est donc un risque subit par l’investisseur. En contrepartie de ce risque qu’il accepte de courir, l’investisseur espère une rentabilité proportionnelle. L'exposition au risque de marché existe dès lors que l’intervenant a pris une position, courte ou longue, acheteuse ou vendeuse, sur un instrument financier donné. Les risques financiers qui se présentent sous plusieurs formes : Le risque de contrepartie : Risque d’immobilisation ou de non paiement lorsque la contre partie n’honore pas ses obligations. Le risque de taux : Risque de perte lié à une évolution défavorable des taux pour une monnaie concernée. Il concerne les grands types d’opérations de marché. Le risque de change : Il est lié à une évolution défavorable du cours d’une devise contre une autre devise. On parle alors de risque de change. Les opérations de marché peuvent comporter un risque de change volontairement encouru. Ces opérations étant le plus souvent réalisées à partir d’instruments dérives (futures et options de change, swape de devises. Le risque de change : Il y a risque de change quand la facture est payable en autre devise et à terme. Il est lié à une évolution défavorable du cours d’une devise contre une autre devise. On parle alors de risque de change. Les opérations de marché peuvent comporter un risque de change volontairement encouru. Ces opérations étant le plus souvent réalisées à partir d’instruments dérives (futures et options de change, swape de devises. Le risque de liquidité : C'est le risque sur la facilité à acheter ou à revendre un actif. Si un marché n'est pas liquide, on risque de ne pas trouver d'acheteurs ou de vendeurs lorsqu’on veut réaliser le portefeuille de titres. Le risque opérationnel : C’est le risque de perte direct ou indirect lié a une inadéquation de système, de personnes ou de procédures en interne ou en externe. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.18 VI- Les différentes attitudes possibles face à ces risques : Les stratégies de couverture des risques consistent d’une part à évaluer les risques à couvrir, ce qui inclut d'une part de chiffrer la perte potentiellement générée par la réalisation de ces risques, d'autre part (et c'est tout l’art du domaine) d’estimer la probabilité de réalisation de ces risques. 1. La diversification La diversification d'un portefeuille est avant tout une stratégie de placement visant à limiter les risques courus en répartissant les fonds entre des titres divers qui vraisemblablement ne devraient pas tous fléchir en même temps. 2. Le transfert de risque Certains instruments financiers permettent de transférer le risque à des opérateurs disposés à le prendre, (soit dans une optique de spéculation, soit pour couvrir un risque inverse). La couverture de risque (aussi appelée « hedging ») : La couverture est l’opération par laquelle un intervenant sur les marchés ouvre une position symétrique, c'est-à-dire une position exposée à des effets égaux, mais de sens contraire, aux effets des fluctuations de prix (cours du change, cours de titres ou taux d'intérêt) sur une position qu'elle a prise ou prévoit de prendre. La titrisation : Il s’agit de la transformation d’un actif financier risqué et en général non liquide, c’està-dire non négociable (par exemple une créance) en titre négociable. La titrisation permet de se débarrasser du risque en le transformant en "papier" et de le revendre. CHAPITRE 2 : MONNAIE ET CREATION MONETAIRE Au sens strict, la monnaie est constituée par l’ensemble des moyens de paiement directement utilisable par les agents économiques non financiers pour effectuer des règlements à l’occasion de transactions sur le marché des biens et services. Ces moyens de paiement, quelque soit leur forme, sont supposés être acceptés et sont l’objet de confiance de la part des porteurs et au sein d’une communauté déterminée. Les fonctions de la monnaie : La monnaie remplit un certain nombre de fonctions : - La monnaie est un intermédiaire des échanges. - La monnaie est instrument de mesure de valeur. - La monnaie est instrument de réserve de valeur. La monnaie est un actif liquide : Qu’elle soit utilisée comme instrument d’échange, de mesure ou de réserve de valeur, la monnaie se concrétise par le fait qu’elle est immédiatement convertible en n’importe quel bien en service et cela grâce à son caractère « liquide » c’est-à-dire qu’elle n’est tâchée d’aucune « rigidité » qui l’empêche de se transformer en bien ou service. Sous l’angle de leur liquidité, l’analyse économique distingue trois niveaux d’actifs : - Les actifs parfaitement liquides c’est-à-dire ceux qui permettent d’effectuer des paiements immédiats. On parle dans ce cas de « liquidités primaires » : billets de banque, dépôts à vues, … - Les actifs non immédiatement liquides mais transformables rapidement en monnaie sans risque de perte en capital. Ces actifs sont appelés des « liquidités secondaires » : dépôts à terme, avoirs financiers à court terme tels que les bon de trésor, … - Les actifs les moins liquides, dits « liquidités tertiaires » sont ceux qui ne sont monétisables qu’avec un risque de perte de valeur lors de leurs ventes. Ce sont des avoirs financiers à moyen et à long terme : actions, obligations, … Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.19 La monnaie au sens strict, telle qu’elle a été décrite plus haut, n’est autre qu’une liquidité primaire qui peut prendre plusieurs formes. Les formes de la monnaie : La monnaie métallique : Elle est constituée par l’ensemble des pièces monétaires qu’on appelle aussi monnaie divisionnaire. Elle permet d’assurer les transactions de faible valeur. La monnaie papier : Il s’agit des billets de banque qui représentent une valeur nominale et qui ont « cours forcé » c’est-à-dire qu’ils ne sont pas convertibles en métal précieux tel que l’or. La monnaie papier et la monnaie papier constituent la monnaie fiduciaire. La monnaie scripturale : On l’appelle aussi monnaie de banque. Elle est basée sur les inscriptions sur les livres des institutions financières. Cette forme de monnaie présente plusieurs avantages. Elle est commode dans la mesure où elle s’effectue par simple jeu d’écriture. Elle est sécurisée puisque son utilisation laisse toujours une trace et élimine tout risque de perte. La monnaie scripturale se compose des dépôts à vue et de certains dépôts à terme auprès des banques et comptes chèques postaux La circulation de cette monnaie est assurée par plusieurs instruments : le chèque, le virement, les prélèvements bancaires, les cartes bancaire de paiement, … I – APPROCHES THEORIQUES DE LA MONNAIE A – La monnaie comme instrument de transaction Cadre d’analyse : Approche a temporelle avec équilibre de long terme et de plein emploi et permanent (l’offre crée sa propre demande) La confrontation offre/demande détermine le prix relatif entre deux bien c’est-à-dire la quantité de l’un nécessaire pour acquérir une unité de l’autre. Conséquence : La monnaie joue un rôle limité à celui d’intermédiaire des échanges : la monnaie est neutre (contexte : pas de thésaurisation, pas de report de consommation dans le futur et pas de détention de monnaie à des fins spéculatives) 1. L’équation des échanges A travers son équation, I. Fisher montre que la monnaie intervient dans les échanges, puisqu’elle exprime la valeur des marchandises. Dans ce sens la monnaie a un seul rôle, celui d’intermédiaire des échanges. Equation : M V = P Q Cette relation se transforme en théorie quantitative de monnaie lorsqu’elle privilégie ses composantes monétaires en stipulant que les prix varient sous l’influence de la quantité de monnaie (rôle moteur de la monnaie) : P = M (V / Q) 2. L’équation de Cambridge Selon A. Marshall, le seul motif important de demande de monnaie est le financement des transactions. L’encaisse monétaire des individus leur sert à couvrir l’intervalle entre l’encaissement du revenu et son utilisation. La demande de monnaie est alors une fonction croissante du prix des transactions (production échangée) : L = α PQ (avec α < 1) L’approche de Marshall explique les raisons de la demande d’encaisses monétaires par les individus et arrive à la conclusion que la monnaie est neutre et toute variation de la quantité de monnaie entraîne une modification uniquement monétaire. 3. L’effet d’encaisses réelles Un autre aspect de la théorie monétaire a été amené par A.C. Pigou, réside dans l’explication des mécanismes d’ajustement des prix par rapport à l’offre de monnaie ; cette dernière Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.20 étant une donnée exogène. C’est l’effet d’encaisses réelles. L’auteur met en évidence l’impact de l’offre de monnaie sur les prix, ensuite sur le comportement des agents. B – Monnaie et gestion de portefeuille Selon J.M. Keynes la monnaie se trouve avec une fonction supplémentaire, celle de réserve de valeur (elle peut être demandée pour elle-même). Les agents économiques ont tendance à préférer la liquidité. Or si la monnaie est par nature liquide, elle n’a pas de rendement. Pour cette raison, des agents peuvent lui préférer des placements rentables tels que des obligations qui sont des titres financiers moins liquides mais rémunérés : Il est donc question de procéder à un arbitrage entre l’actif monétaire et l’actif financier. Dans la conception keynésienne, les variations du taux d’intérêt expliquent les fluctuations des investissements. Or, le taux d’intérêt est fixé par le marché de la monnaie dans lequel la demande de monnaie pour motif de spéculation a un poids non négligeable. A partir de là, la monnaie est susceptible d’engendrer des modifications de comportement réels des entrepreneurs et donc influencer l’activité économique. C – Monnaie et gestion du patrimoine Selon M. Friedman, la monnaie est un élément de la richesse (patrimoine) de tout agent économique. Le comportement de ce dernier tend à diversifier les éléments composant son patrimoine de manière à maximiser son rendement et d’en minimiser le risque. Pour cela, il est amené à détenir une quantité variable d’actifs monétaire, financiers et non financiers. L’ensemble de ces composantes procure une utilité sous forme de revenu ou de valeur d’usage. Le comportement des individus va être de chercher à maximiser l’utilité que leurs patrimoines leurs procurent en raisonnant en termes réels (c’est le pouvoir d’achat qui compte) et en tenant compte des goûts et des préférences à travers un arbitrage entre rendement et risque (le choix de la structure du patrimoine demeure un choix personnel) Dans le cadre de son comportement optimisateur, l’agent consommateur module la structure de son patrimoine. A l’opposé, les agents producteurs sont attentifs à ces comportements et anticipent les mécanismes pour prendre des décisions. Friedman utilise ces données pour montrer qu’une offre de monnaie exogène finit par avoir uniquement un effet monétaire. Par rapport à ces données et en partant d’une situation de ralentissement de l’activité économique, M. Friedman s’est attaché à mettre en avant le rôle de la monnaie dans l’économie à travers la pratique à court terme de la politique monétaire. En particulier, il montre comment une politique monétaire expansionniste, par une offre supplémentaire de monnaie, peut permettre la relance de l’économie à court terme selon des mécanismes qu’il décrit . II – LA CREATION MONNETAIRE Définition : C’est « la transformation de créances sans pouvoir libératoire en de véritables moyens de paiement ». Qui crée de la monnaie ? : Trois agents économiques : les banques commerciales, Bank Al Maghrib et le trésor public. A – La création de la monnaie par les banques Il s’agit ici de la monnaie scripturale uniquement. Elle peut-être créée de manière spontanée ou provoquée. 1. La création monétaire spontanée La banque joue un rôle de simple intermédiaire (rôle passif) en recevant, par exemple, des devises étrangères pour le compte de ses clients. Dans ce cas, la naissance de la monnaie est réalisée par une écriture comptable dans le bilan de la banque concernée par l’opération : la banque enregistre une dette envers son client (passif) et une créance sur le pays émetteur des devises (actif) 2. La création monétaire provoquée La banque joue un rôle actif en accordant des crédits. Cette opération génère de la monnaie dans le circuit économique (création) Il est possible de distinguer différentes situations de création de la monnaie par les banques selon qu’il s’agit d’une monétisation d’un titre existant ou non. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.21 - Cas de l’escompte d’un effet de commerce (monétisation de titre existant) - Cas d’une ouverture de crédit à la consommation ou d’un crédit immobilier (sans monétisation de titre existant avec contrat) - Cas d’une banque qui accorde des facilités de caisse – compte courant débiteur (sans monétisation de titre existant) 3. Relation entre monnaie centrale et création monétaire Les banques ont-elles un pouvoir de création illimité ? Elles ont besoin de détenir une monnaie « surpuissante » pour pouvoir être capable d’octroyer des crédits : la monnaie centrale. Pourquoi ? : Pour pouvoir faire face aux éventuelles fuites de cette monnaie (fuites « naturelles » ou « artificielles »). Les fuites naturelles : - Les fuites en billets : Ces fuites sont dues à des facteurs d’ordre général qui sont évalués globalement par le rapport : Billets en circulation / Total des dépôts à vue x 100 (en %) Elles sont également évaluées selon des variables spécifiques : situation géographique, type de clientèle, mode de gestion des retraits de billets, … - Les fuites vers les banques : Ces fuites dépendent des parts de marché de chaque banque. Celle qui est la plus implantée cours moins de risque de fuites car elle a plus de chance que ses concurrentes de voir les transferts de compte à compte se réaliser au sein de son propre réseaux. Les fuites artificielles : La banque centrale oblige les banques à déposer auprès d’elle une quantité déterminée de monnaie centrale, calculée selon un certain pourcentage de leurs dépôts à vue. On parle des « réserves obligatoires » : plus ces réserves obligatoires sont importantes, plus les banques sont limitées dans leurs possibilités de créer de la monnaie puisqu’il leur faut détenir un montant important de monnaie centrale pour chaque unité de dépôt à vue gérée. 4. Le processus de création monétaire 4.1. Le processus théorique de la création monétaire La détention préalable de la monnaie centrale : Pour être en mesure de distribuer une certaine quantité de crédits (et donc créer de la monnaie), la banque doit avoir en sa possession une quantité déterminée de monnaie centrale excédentaire et de manière préalable à la distribution des crédits. La banque doit détenir de la monnaie excédentaire de deux manières : soit par augmentation de la monnaie centrale détenue (apports en billets, entrées en devises, compensation positive) ; soit par diminution du montant de monnaie centrale nécessaire ou désirée (remboursement de prêts par exemple) La banque qui a épuisé ses possibilités de distribution de crédits en fonction de ses anciennes encaisses en monnaie centrale, en théorie, n’est plus en mesure de créer de la monnaie sauf si elle dispose à nouveau de monnaie centrale excédentaire. Le multiplicateur de crédit (ou de monnaie) : Basé sur le principe de la détention a priori de la monnaie centrale, le multiplicateur mesure l’ampleur de la création monétaire par un système bancaire à partir d’une variation de la monnaie centrale (monnaie de base ou base monétaire). Il exprime l’inverse du coefficient d’encaisse des banques en monnaie centrale (p) : k = 1 / p 4.2. Le processus réel de la création monétaire Dans la pratique, la banque n’a pas besoin de posséder préalablement de la monnaie centrale pour distribuer des crédits : elle commence par prêter à ses clients, ensuite se procurer la monnaie centrale nécessaire pour faire face aux fuites éventuelles. Comment est-ce possible ? : Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.22 Grâce aux possibilités qu’ont les banques d’acheter a posteriori la monnaie centrale désirée à travers la vente de leurs actifs financiers. De son côté, la banque centrale détermine une liste de titres monétisables qu’elle accepte d’acheter auprès des banques commerciales en contrepartie de sa monnaie (exemple de titres : effets de commerce, bons de trésor, …) Le diviseur de crédit : A partir du moment que les banques peuvent distribuer des crédits ensuite vendre leurs titres monétisables à la banque centrale pour se procurer la monnaie centrale nécessaire, c’est un nouveau concept qui rend compte de ce phénomène. C’est le diviseur de crédit. Le diviseur, noté « k’ = 1 / p » est différent du multiplicateur dans le sens de la causalité : c’est la monnaie centrale qui détermine la monnaie de banque. Ce changement de causalité a des conséquences fondamentales sur la conception de la politique monétaire (instruments et objectifs). La banque centrale se trouve dans une situation où les crédits sont déjà accordés. Par conséquent, la banque centrale n’a plus la maîtrise directe de la quantité en circulation de sa propre monnaie et il ne lui reste plus comme champ d’action que le prix de cette monnaie centrale (le taux d’intérêt) CHAPITRE 3 L’INFLATION L’inflation, comme la déflation, exprime une variation du niveau général des prix. On dit qu’il y a inflation lorsqu’il y a une hausse généralisée continue et auto-entretenue des prix des biens et services. I – EXPLICATIONS MONETAIRES DE L’INFLATION A – La théorie quantitative Dans le cadre de son équation des échanges, I. Fischer montre dans quelles conditions et comment une offre de monnaie supplémentaire est de nature à entraîner l’inflation. A. Marshall de son côté, montre que la demande de monnaie pour elle-même, représentée par un coefficient, est variable à court terme. Lorsqu’elle baisse elle peut causer une augmentation des prix car une plus grande partie de la masse monétaire est affectée à la demande (il énonce que toute offre excédentaire de la monnaie ne peut avoir que des effets monétaires). B – Théorie monétariste Selon M. Friedman, le chef de file de l’école monétariste, c’est l’Etat qui est la responsable de l’inflation car c’est lui qui contrôle la création monétaire. M. Firedman montre que l’offre de monnaie supplémentaire entraîne une relance de l’activité à court terme. Mais il montre également que sur le long terme, la masse monétaire exerce un effet uniquement sur les prix (inflation) et non plus sur le produit réel. L’auteur explique cela par l’effet « d’encaisses réelles » qui provoque un excès de la demande entraînant une hausse des prix et cette dernière stimule la hausse de la production mais à court terme seulement car l’inflation finit par réduire le pouvoir d’achat des revenus ; ce qui décourage tout nouveau développement de l’activité. C – L’approche classico-keynesienne Le modèle Hicks-Hansen permet de montrer clairement l’effet d’une augmentation de l’offre de monnaie sur la demande et partant sur le niveau général des prix. En analysant le déplacement de la droite LM sur le marché de la monnaie, on remarque que l’augmentation du revenu d’équilibre est due à la variation positive de la demande globale ; elle-même favorisée par la diminution du taux d’intérêt (effet sur la consommation et l’investissement) En situation de plein emploi, l’effet de la demande globale sur le revenu sera nul et l’ajustement se fera par les prix dont le niveau connaîtra une élévation notable. C’est le début du processus inflationniste. II – L’INFLATION COMME PHENOMENE REEL De manière générale, il est possible de distinguer entre deux catégories de causes de l’inflation, selon que l’on adopte l’optique de la demande ou celle de l’offre. A – L’inflation par la demande L’inflation peut être expliquée par l’accroissement de la demande globale à partir du moment que le plein emploi Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.23 est atteint c’est-à-dire lorsque l’ajustement par les quantité n’est plus possible. L’accroissement de la demande globale est dû à plusieurs facteurs : - L’augmentation de la consommation des ménages en utilisant leur épargne oisive ou recourant au crédit à la consommation ; - L’augmentation des dépenses publiques et l’aggravation du déficit budgétaire ; - L’augmentation de la demande d’investissement ; - L’augmentation des exportations suite à la baisse du taux de change (plus de compétitivité) Pour l’une ou plusieurs de ces raisons, lorsque la demande globale augmente, le revenu d’équilibre augmente aussi. Lorsque l’équilibre de plein emploi est atteint, toute augmentation supplémentaire de la demande ne peut plus entraîner une élévation du niveau d’activité. On se trouve devant une demande excédentaire à laquelle la réponse se fait par les prix. On est en situation d’inflation par la demande, appelée par Keynes : le Gap inflationniste. B – L’inflation par l’offre (ou par les coûts) En partant du fait que les prix sont constitués, en plus du bénéfice, du coût de production. Toute élévation de ce dernier et dans l’hypothèse que les profits ne diminuent pas, entraîne une augmentation des prix. La principale version de l’inflation par les coûts met en avant les salaires dont l’augmentation déclenche le processus inflationniste et favorise son entretien. Dans le contexte actuel où la diminution des salaires ne se fait pas par le marché (confrontation offre et demande), la hausse des salaires peut avoir un effet inflationniste si elle excède les gains de productivité. La hausse de salaires entraîne une augmentation générale des prix en gonflant les coûts de production et entretien l’inflation en renforçant la demande part la distribution de revenus supplémentaires. Les entreprises répercutent la hausse des coûts sur les prix tant la demande est soutenue. III – CONSEQUENCES DE L’INFLATION Au niveau de la consommation : la fuite devant la monnaie. Au niveau de l’investissement et de la croissance : l’inflation apparaît comme un facteur de blocage de la croissance à long terme. Au niveau de la répartition des revenus : l’inflation engendre un déséquilibre dans la répartition du revenu réel dans la mesure où, de manière générale, il affecte différemment les revenus nominaux : les titulaires des revenus fixes (rentiers, …), les salariés et les entreprises. Au niveau du commerce extérieur : l’augmentation des prix plus rapidement que les pays partenaires rend la production nationale moins compétitive à l’exportation et aboutit à la détérioration de la balance des paiements. CHAPITRE 4 : LA POLITIQUE MONETAIRE La politique économique conjoncturelle est une action de l’Etat qui utilise des instruments particuliers pour atteindre des objectifs finals. Ces objectifs sont les suivants : - La croissance : la recherche d’un meilleur niveau de production durablement soutenable sans tension dans l’économie (inflation) ; - L’emploi : la recherche d’une tendance vers le plein emploi ; - La stabilité des prix : lutte contre l’inflation est devenue une priorité de la politique économique, en particulier dans le contexte de l’ouverture sur le monde ; - L’équilibre extérieur : éviter tout déséquilibre durable de la balance des paiements ce qui pourrait entraîner un épuisement des ressources en réserves de devises étrangères. Pour atteindre ces objectifs, l’Etat agit par le biais d’instruments budgétaires (fiscalité, dépenses) et monétaires (taux d’intérêt, réserves obligatoires) De par sa nature, la politique monétaire agit sur l’évolution de la masse monétaire afin qu’elle soit compatible avec le développement du PIB et le niveau des prix et qu’elle favorise la préservation des équilibres fondamentaux du pays. Les objectifs de la politique monétaire sont les suivants : - Assurer la croissance qui est de nature à générer plus de revenus et donc d’agir sur l’épargne, l’investissement et l’emploi ; - Maîtriser l’inflation en harmonie avec le développement économique ; - Préserver les équilibres extérieurs en maintenant la stabilité de la monnaie et en renforçant les réserves en devises. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.24 L’action sur la masse monétaire se traduit en fait par des interventions de la banque centrale marocaine (Bank Al Maghrib BAM) sur les contreparties de la masse monétaire c’est-à-dire les crédits à l’économie, les avoirs extérieurs et les créances sur le trésor. Partant de là, on peut dire que la politique monétaire englobe la politique de crédit et la politique de change. Quant à l’action sur les créances sur le trésor, elle demeure négligeable. La politique de crédit revêt une importance majeure au Maroc puisque l’essentiel de la création monétaire trouve son origine dans les activités de distribution des crédits par les banques. Au Maroc, l’essentiel de l’action en matière de politique monétaire est concentré sur les crédits. Aussi pour la suite, nous nous permettrons de désigner la politique de crédit par politique monétaire. La politique monétaire (au sens d’action sur les crédits) utilise un ensemble d’instruments élaborés en fonction du degré d’évolution et de maturité du système financier et de la diversité et de la complexité des techniques utilisées. Au Maroc, la politique monétaire a connu un renouveau depuis la fin des années quatre vingt en accompagnant les innovations introduites dans le paysage financier et en se basant désormais sur un mode de contrôle indirect. I. L’ancienne approche de la politique monétaire au Maroc Jusqu’à la fin des années quatre vingt, la politique monétaire était construite autour d’une série d’instruments de contrôle direct des crédits. Ces instruments avaient pour but de contrôler les liquidités excédentaires des banques et par la même leur capacité de créer de la monnaie. Le principe de base est que la banque centrale marocaine procède à des actions directes de contrôle auprès des banques commerciales. Ces action prennent diverses formes : l’encadrement du crédit, les emplois obligatoires et le réescompte. 1. L’encadrement du crédit L’encadrement du crédit consiste à limiter l’extension des capacités des banques à octroyer des crédits en leurs fixant un taux maximum d’expansion au cours d’une période donnée. L’encadrement du crédit a pour objectif de limiter la progression des crédits et donc son effet sur la masse monétaire, en fonction du taux de croissance prévu des autres contreparties de la masse monétaire. L’encadrement du crédit, en vigueur au Maroc depuis 1969, a été abandonné en 1991 au profit d’une intervention indirecte par les taux. 2. Les emplois obligatoires Les emplois obligatoires sont constitués des réserves obligatoires non rémunérées et d’un ensemble de portefeuilles. Les réserves obligatoires : En tant qu’instrument de politique monétaire, les emplois obligatoires sous forme de réserves ont pour objectif final de limiter les liquidités bancaires et donc leurs capacités à transformer leurs disponibilités en crédit Les réserves obligatoires sont des avoirs liquides, constitués en général de monnaie centrale, que les banques doivent conserver dans leurs actifs (obligation réglementaire). Ces réserves sont calculées au Maroc en proportion de dépôts à vue gérés par les banques (généralement entre 10 % et 15 %) Les autres emplois obligatoires : Par cette action, de manière contraignante, BAM orientait une partie des ressources bancaires vers le financement de secteurs économiques particuliers ou encore vers le financement de l’Etat en poussant les banques à acheter un ensemble de titres de créance. Sur une longue liste de ces emplois obligatoires, deux exemples ont Particulièrement été utilisés jusqu’en 1994, date d’abandon de ce type d’interventions de BAM. Il s’agit des bons de trésor à un an et les bons de caisse de la Caisse nationale du crédit agricole à un an. Ces emplois permettaient à BAM d’orienter les ressources des banques, par exemple, vers le trésor public (bons de trésor à 1 an) ou indirectement vers des secteurs d’activités déterminées (l’agriculture pour les bons de la CNCA) 3. Le réescompte A travers cette opération, BAM assurait le refinancement des banques marocaines. Elle consistait à réescompter auprès de la banque centrale les crédits à court terme mobilisables (effets de commerce) que les banques consentaient à leurs clients. Le réescompte était soumis à un plafond et le taux appliqué était déterminé de manière unilatérale par la banque centrale (taux d’escompte de BAM). Ce taux influençait directement l’ensemble des taux d’intérêt puisqu’il déterminait les conditions de crédit appliquées par les banques aux entreprises (lorsque le taux d’escompte de BAM est élevé, les taux appliqués par les banques à leurs clients est élevé) Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.25 Avec l’apparition de nouvelles formes de refinancement des entreprises (marché monétaire), la technique du réescompte est devenue obsolète. Elle a été abandonnée au Maroc en 1995. II. La nouvelle politique monétaire au Maroc Avec l’abandon de l’encadrement du crédit et du refinancement des banques par le réescompte et parallèlement avec le développement et l’ouverture du marché monétaire, les autorités compétentes ont adopté une approche indirecte pour le contrôle de la masse monétaire. Cette approche privilégie l’action par le taux d’intérêt et a pour terrain le marché monétaire. A partir de là, l’intervention de BAM sur le marché monétaire est devenue un moyen de régulation et de contrôle de la liquidité bancaire et donc de la création monétaire. La nouvelle politique monétaire au Maroc est désormais axée sur l’utilisation de deux instruments : le contrôle du refinancement bancaire par les procédures des pensions et les opérations d’Open Market. Néanmoins, il est à signaler que les réserves obligatoires existent toujours et qu’elles sont parfois employées en tant Qu’instrument de politique monétaire. 1. Refinancement bancaire et procédures des pensions Par ce mode d’intervention, BAM refinance les banques en leur accordant des crédits à court terme garantis par des titres tels que les bons de trésor. Ce type de crédits est appelé des pensions. Il en existe trois catégories : les pensions à une semaine sur appel d’offre, les pensions à cinq jours et les pension à 24 heures. Le premier type de pension a une dimension déterminante par rapport aux deux restant en matière de contrôle par les taux d’intérêt. En effet, les taux de rémunération des pensions à 5 jours et à 24 heures sont callés sur ceux des pensions à une semaine. A partir de là et connaissant le fonctionnement de ce mode de refinancement des banques, il apparaît que cette dernière dispose d’un outil qui peut se révéler efficace : en fixant un niveau de rémunération élevé, BAM tend à décourager le refinancement et donc à limiter les liquidités des banques et inversement. 2. L’intervention par le marché : les opérations d’Open Market Les opérations d’open market consistent pour BAM à intervenir sur le marché monétaire en achetant et vendant des titres (bons de trésor essentiellement). Cette intervention a pour objectif d’influencer les conditions du marché, en particulier le taux d’intérêt (prix de la monnaie échangée) en vue d’agir sur l’affectation des liquidités excédentaire des banques et par conséquent sur leurs capacités à créer la monnaie. Le fonctionnement du marché monétaire repose principalement sur les taux actuels et l’anticipation des banques sur l’évolution ultérieure des ces taux. Dans le cadre de leur recherche du placement le plus rentable, les banques ont à faire un choix entre l’achat de titres sur le marché monétaire (refinancement de crédits anciens) ou l’accroissement de leurs crédits à l’économie (financement de crédits nouveaux). Une élévation du taux d’intérêt du marché monétaire incite les banques à choisir le refinancement. cette incitation est au cœur des opérations d’open market. En effet, lorsque BAM veut absorber les liquidités excédentaires des banques (pour éviter qu’elles soient transformées en crédits à l’économie) elle informe les banques qu’elle est disposée à acquérir des liquidités (en offrant des bons de trésor par exemple). Elle agit ainsi sur la demande de monnaie et entraîne une augmentation du taux d’intérêt du marché. Cette augmentation du taux d’intérêt s’analyse comme une baisse de la valeur des titres anciens que BAM possède. En anticipant une baisse du taux d’intérêt, les banques sont plus attirées par l’acquisition des titres anciens (dont la valeur est prévue en augmentation). A travers ce mécanisme, les opérations d’open market offre à BAM une possibilité supplémentaire pour contrôler la masse monétaire par l’action indirecte sur les taux d’intérêt du marché monétaire. Economie Monétaire et Financière –Support de cours (S3) M. M. CHOURAICHI.26
