Chapter 1. - Fahmi Ben Abdelkader
publicité
Les fondements de finance Chapitre 1. Analyse financière Version Etudiant Fahmi Ben Abdelkader © ESCP, Paris 9/7/2014 11:13 PM 1 Plan Préambule Le diagnostic financier : une approche L’analyse à partir du bilan L’analyse à partir du compte de résultat L’analyse à partir du tableau de flux de trésorerie L’analyse des marges et de la rentabilité L’analyse des leviers de création de valeur L’analyse de la liquidité L’analyse de la solvabilité 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 2 Writing a Financial Analysis Report Préambule An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier: une question centrale Votre entreprise … a-t-elle les reins solides ? Est-ce que la santé financière de votre entreprise est suffisamment solide pour préserver la confiance des parties prenantes et continuer à attirer les investisseurs? 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 3 Writing a Financial Analysis Report Préambule An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Objectifs du chapitre A la suite de ce cours, le participant doit être capable de: Comprendre pourquoi la transparence et la fiabilité des informations financières sont des critères vitaux pour l’entreprise Comprendre la construction des états financiers et connaître leurs limites Utiliser l’information comptable pour construire des indicateurs (ratios) financiers Distinguer entre la valeur comptable et la valeur économique Élaborer un diagnostic financier 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 4 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Préambule: Le diagnostic financier et l’information financière Les états financiers sont la vitrine de la société La comptabilité est le principal moyen à disposition des entreprises pour communiquer des informations aux parties prenantes Les états financiers (financial statements) : documents comptables préparés à intervalle régulier par toutes les entreprises Bilan Compte de résultat Tableau des flux de trésorerie ou de financement. Les principes comptables Intelligibles : compréhensibles immédiatement Comparables : dans le temps / inter-entreprise Fiables : exempts d’erreurs ou d’omissions significatives (cf. la fraude d’Enron) 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 5 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Préambule: Le diagnostic financier et l’information financière Normes IFRS (International Financial Reporting Standards) Normes comptables internationales : Première harmonisation en 1973 : International Accounting Standards Committee (IASC) Deuxième harmonisation en 2001 : International Accounting Standards Board (IASB) Les normes IFRS s’appliquent depuis janvier 2005 aux sociétés européennes faisant appel public à l’épargne pour leurs comptes consolidés. En France : 1 000 sociétés (+ de 25 000 filiales) parmi les plus importantes. Différences : normes IFRS accordent davantage de place à l’interprétation par rapport aux normes françaises ou américaines par ex normes IFRS mettent l’accent sur la juste valeur (fair value) de l’actif et du passif. Certains éléments sont évalués à leur valeur de marché 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 6 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Préambule: Le diagnostic financier et l’information financière La fiabilité des informations financières est vitale pour l’entreprise L’affaire Madoff Chiffres clés: - 65 Milliards $ - Rentabilité annuelle entre 10% et 15% - pendant 17 ans - clients connus: Spielberg, NYU, Bill Gates foundation, etc. La stratégie pyramidale de Ponzi Qu’est ce qui a causé l’effondrement du système Madoff? « Ce n’est que lorsque la marée se retire que l’on voit ceux qui nageaient sans maillot » Warren Buffet Comment Madoff a-t-il pu dissimuler une telle fraude? 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 7 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Préambule: Le diagnostic financier et l’information financière La fiabilité des informations financières est vitale pour l’entreprise L’affaire Madoff Morale de l’histoire: Lorsqu’on décide d’investir dans une entreprise, il ne suffit pas d’examiner les documents comptables, il faut également s’interroger sur la réputation des auditeurs qui les ont certifiés 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 8 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Préambule: Le diagnostic financier et l’information financière La fiabilité des informations financières est vitale pour l’entreprise La première victime d’une fraude est la confiance 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 9 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Préambule: La crise financière ou la redécouverte du risque financier La crise financière ou la redécouverte du risque financier Une approche rigoureuse d’analyse financière est d’une importance cruciale pour les preneurs de décision et les parties prenantes dans l’entreprise … 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 10 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Préambule: Le diagnostic financier et l’information financière L’Analyse financière comme un outil de décryptage de l’information comptable Produire des états financiers est-il suffisant pour comprendre le fonctionnement ou avoir une idée sur la santé d’une entreprise ? Fiabilité des informations financières Il faut également s’interroger sur la fiabilité des informations financières et la réputation des auditeurs qui les ont certifiés Les documents comptables sont parfois difficilement interprétable de prime abord Il est nécessaire de procéder à une analyse financière … Construire certaines mesures pour « décrypter » l’information brute et élaborer une grille d’analyse de la performance financière d’une entreprise 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 11 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Préambule: Le diagnostic financier versus comptabilité Diagnostiquer le passé pour comprendre le présent et prévoir l’avenir Comptabilité Analyse financière Passé Présent Futur Excédents de trésorerie prévisionnels Coût d’acquisition Amortissement Actualisation Valeur historique Coût du capital (réalisé) Supposée objective et stable Valeur économique Coût d’opportunité du capital Supposée subjective et sujette à des erreurs d’estimation Valeur de marché 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 12 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Préambule: Le diagnostic financier versus comptabilité Analyse financière: pour qui? Répondre aux questionnements des parties prenantes : 3 types “Equity-oriented stakeholders” “Debt-capital-oriented stakeholders” “Compensation-oriented stakeholders” Manager Banques Management and executives Investisseurs Agences de notation Board of directors Entreprises Obligataires Equity-oriented stakeholders employées Mandataires judiciaires Debt-capital-oriented stakeholders Analystes financiers Les autorités publiques Analyse de la création de valeur 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse de la liquidité et de la solvabilité Analyse financière Performance financière: Cash, Bonuses, rentabilité financière, etc. 13 Plan Préambule Le diagnostic financier : une approche L’analyse à partir du bilan L’analyse à partir du compte de résultat L’analyse à partir du tableau de flux de trésorerie L’analyse des marges et de la rentabilité L’analyse des leviers de création de valeur L’analyse de la liquidité L’analyse de la solvabilité 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 14 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : une approche Comment conduire une analyse financière? Quelques règles Gareth Bale Footballeur recruté par le Real Madrid à près 100 million€ Il n’existe pas un indicateur unique de bonne santé financière Une analyse médicale – financière – rigoureuse nécessite la combinaison de plusieurs indicateurs couvrant différents aspects 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 15 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : une approche Comment conduire une analyse financière? Quelques règles L’analyse financière est plus un outil qu’une théorie il n’y a pas un modèle unique chercher à construire une grille de lecture et une démarche logique et cohérente Par où commencer et pour quel objectif ? Du plus simple … (comment évolue le chiffre d’affaire : est il en croissance ?) … au plus compliqué. (est ce que l’entreprise crée de la valeur ? quel est le risque global de l’entreprise ?) 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 16 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : une approche Comment conduire une analyse financière? Quelques règles Quel fil conducteur ? Analyse Financière La génération de richesse … … nécessite des investissements … Analyse du développement … qui doivent être financés … … et être suffisamment rentables avec une anticipation et une gestion des risques … 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière Analyse des résultats Analyse des risques 17 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Comment conduire une analyse financière Guidance Notes ? Golden Rules Limitations of Financial Ratios Démarche type / grille d’analyse possible La boite à outils du financier Comment conduire une analyse financière? Quelques règles Préalables (1) Analyse stratégique (2) Analyse du développement Analyse financière (3) Analyse des résultats (4) Analyse des risques Synthèse 9/7/2014 11:13 PM (5) Recommandations 1.1 Bien comprendre l’environnement de l’entreprise … 1.2 … et ses choix comptables 2.1 Quelle est la croissance de l’entreprise? Total bilan ; CA ; EBITDA; Résultat net 2.2 Quels sont les moyens engagés ? Immobilisations ; BFR ; Actif économique ; cash flow d’invest 2.3 Comment a-t-on financé ces moyens ? Levier ; Capitaux propres ; endettement net ; capitaux engagés ; Dette CT 2.4 Analyse du FR, du BFR et de la trésorerie BFR en jour de CA ; Cash flow d’exploitation ; cash flow d’invest ; FCF 3.1 Analyse des marges et de leur évolution Indicateurs de marge (profitabilité) 3.2 Analyse de la rentabilité économique ROCE = Rt Exp / Actif économique 3.3 La rentabilité financière (ROE) ROE = Rt Net / Capitaux propres 3.4 Analyse des leviers de création de valeur ROCE = marge d’exp * rotation des actifs ROE = ROCE + effet de levier 4.1 Risques liés aux problèmes de liquidité (court terme) Ratio de liquidité générale Ratio de liquidité immédiate 4.2 Risques d’insolvabilité (long terme) Charges d’intérêts/EBE ; End net/FCF ; End net/CAF 5. Synthèse (points forts/faibles) et recommandations Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 18 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : une approche Quelques références Analyse financière Christophe Thibièrge Chap 2 & 26 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 19 Plan Préambule Le diagnostic financier : une approche L’analyse à partir du bilan L’analyse à partir du compte de résultat L’analyse à partir du tableau de flux de trésorerie L’analyse des marges et de la rentabilité L’analyse des leviers de création de valeur L’analyse de la liquidité L’analyse de la solvabilité 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 20 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Le bilan: une photographie à un instant donné Le bilan (balance sheet) : document comptable qui fournit une vue d’ensemble du patrimoine de l’entreprise à un instant donné. Réalisée en général une fois par an, à la fin de l’exercice comptable. Une photographie de ce que l’entreprise possède et de ce qu’elle doit à un instant donné. le bilan ne reflète pas forcément la situation de l’entreprise courant l’année Prendre en considération le facteur saisonnalité de l’activité L’exemple de LEGO Toy company 80% des ventes totales de LEGO ont lieu entre septembre et décembre. Quel est l’impact de ce facetur saisonnalité sur certains éléments du bilan? 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 21 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Composition de l’actif et du passif Tableau 2.1 (B&DM) - Bilan simplifié de la World Company (au 31 déc., en M€) 2011 2010 Actif immobilisé 2011 2010 Capitaux propres (non courant – IFRS) Actif circulant (actif court terme) 9/7/2014 11:13 PM Dettes Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 22 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Le bilan: l’importance du secteur d’activité Exemple: identifier le bilan de chacune de ces entreprises Actif 1 2 3 2 853 2 050 36 084 Immobilisations corporelles nettes 19 765 112 426 294 487 Immobilisations financières nettes 40 263 63 478 294 755 Total Immobilisation 62 881 177 954 625 326 1 230 196 036 443 397 112 686 175 451 135 238 Immobilisations incorporelles nettes Stocks Comptes clients Trésorerie TOTAL Actif 6 590 181 773 1 032 364 194 596 731 214 2 236 326 Passif 1 2 3 150 054 360 111 893 324 Dette financière LT 369 41 137 416 912 Dette d’exploitation 201 809 Dette financière CT 860 Capitaux propres TOTAL Passif 194 596 198 738 1 050 157 131 228 0 731 214 2 236 326 EUROPAGES (produit et vend des bloc-notes et cahiers à partir de pâte à papier) RFM (une station de radio) TOUTCONFORT (vend de l'électroménager grand public) 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 23 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan La présentation du bilan en grandes masses: présentation comptable simplifiée Passif Actif Capitaux propres 121 Actif immobilisé Dettes Financières Long et Moyen Terme Actif circulant d’exploitation: Stocks Créances clients 106 34 Dettes d’exploitation Dettes fournisseurs, fiscales et sociales 9/7/2014 11:13 PM 32 Disponibilités 23 Total Bilan 178 Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière Dettes Financières Court Terme Total Passif 31 9 178 24 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Le Besoin en Fonds de Roulement et l’endettement Net Passif Actif Capitaux propres Actif immobilisé 121 Dettes Financières Long et Moyen Terme BFR = stocks + créances – Dettes d’exp 9/7/2014 11:13 PM Actif circulant d’exploitation : Stocks Créances clients 106 Endettement net = Dettes fin. LT & CT - disponibilités 34 Dettes d’exploitation Dettes fournisseurs, fiscales et sociales Disponibilités 23 Total Bilan 178 Fahmi Ben Abdelkader © 32 Analyse financière Dettes Financières Court Terme Total Passif 31 9 178 25 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Le Besoin en Fonds de Roulement Le BFR est = à l’écart entre les emplois et les ressources d’exploitation Il résulte des décalages entre les décaissements et les encaissements des flux liés à l’exploitation 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 26 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Le Besoin en Fonds de Roulement Le BFR est = à l’écart entre les emplois et les ressources d’exploitation Fonds nécessaires au financement du cycle d’exploitation: stocks et délais de paiement des clients BFR = Stocks + Créances d’exploitation – Dettes d’exploitation Dettes d’exploitation Actif circulant d’exploitation: Stocks Créances clients Dettes fournisseurs, fiscales et sociales 34 31 BFR= 3 Working capital needs 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 27 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Le Besoin en Fonds de Roulement Lorsque le BFR est positif l'entreprise doit lever des fonds pour combler le flux négatif généré par le cycle d'exploitation Soit grâce à son excédent de ressources à long terme Soit grâce à de ressources financières complémentaires à court terme (ex. concours bancaires) C’est le cas de la majorité des entreprises … Lorsque le BFR est négatif L’entreprise génère un flux positif de trésorerie L’entreprise n'a donc pas de besoin d'exploitation à financer Pas besoin de puiser dans ses ressources de long terme Exemple : les entreprises de la grande distribution ; clubs de gym ; restaurants, etc. 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 28 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Le Besoin en Fonds de Roulement Le BFR est une dépense monétaire et « obligatoire » Il ne s’agit pas d’un besoin potentiel : il s’agit d’une dépense effectuée Obligatoire : il faut d’abord engager des frais de production pour pouvoir vendre ensuite L’évolution du BFR dépend de : L’évolution des ventes De la durée du cycle d’exploitation L’évolution des délais : de recouvrement des clients, d’écoulement des stocks et de paiement des fournisseurs Voir FE-B&DM: Chapitre 26 – Gestion du BFR et des disponibilités CF – B&DM&H : Chap 26 - Working Capital Managment 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 29 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Le Besoin en Fonds de Roulement Objectif : Réduire le capital investi dans le cycle d’exploitation et par conséquent améliorer la position de la trésorerie et le résultat financier + Négocier les délais de paiement fournisseurs - Attention: réputation mauvais payeur BFR = Stocks + Créances d’exploitation – Dettes d’exploitation Limiter les stocks ; favoriser l’écoulement des biens et des marchandises +Négocier les délais de paiement client +Négocier des acomptes client +Procédures de suivi des retards de paiement, de pré-relance et de recouvrement Libérer de l’espace de stockage + personnel 9/7/2014 11:13 PM - coût: personnel affecté, risque de perte de clients Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 30 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Le Besoin en Fonds de Roulement Le BFR en Jours de Chiffre d’affaires Le BFR en jours de CA de la World Company en 2011: 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 31 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Le Besoin en Fonds de Roulement Le BFR de la World Company 2010 : BFR = L’entreprise devait disposer de cette somme pour financer son exploitation normale 2011 : BFR = 15,3 M€ + 18,5M€ – (29,9 + 0,6) = 3,3 millions € L’entreprise a dû dépenser 700 000€ supplémentaire entre 2010 et 2011 pour financer l’augmentation du BFR Evolution du BFR de la World Company en jours de CA entre 2010 et 2011 Stocks (en jours de CA) + créances clients (en jours de CA) - dettes d'exploitation (en jours de CA) BFR (en jours de CA) 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 2010 2011 30 30 27 36 52 60 5 6 32 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan L’endettement Net L’endettement net représente la dette investie dans l’actif économique de l’entreprise Endettement net = Dettes financières long et court terme - disponibilités et placements à CT Endettement net = 92 Dettes Financières Long et Moyen Terme 23 Disponibilités Exemple : World company Capitaux propres Endettement Net 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière Dettes Financières Court Terme 2010 2011 31,2 52,3 32,2 91,8 106 9 33 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan L’endettement Net Passif Actif Capitaux propres Actif immobilisé 121 Dettes Financières Long et Moyen Terme BFR = stocks + créances – Dettes d’exp 9/7/2014 11:13 PM Actif circulant d’exploitation : Stocks Créances clients 106 Endettement net = Dettes fin. LT & CT - disponibilités 34 Dettes d’exploitation Dettes fournisseurs, fiscales et sociales Disponibilités 23 Total Bilan 178 Fahmi Ben Abdelkader © 32 Analyse financière Dettes Financières Court Terme Total Passif 31 9 178 34 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan La présentation synthétique ou financière du bilan Actif immobilisé 32 Endettement net 92 121 3 BFR Actif économique 9/7/2014 11:13 PM Capitaux propres Fahmi Ben Abdelkader © 124 Analyse financière Capitaux engagés 124 35 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan L’actif économique La taille du bilan d’une entreprise n’est pas forcément très révélatrice de sa situation économique il convient de s’intéresser à l’actif économique de l’entreprise qui correspond aux emplois effectués grâce aux capitaux investis dans l’entreprise Actif économique = Valeur comptable des capitaux propres + Endettement net Capitaux propres Actif économique Actif immobilisé 32 121 Capitaux engagés Endettement Net BFR 92 3 Exemple : Les investissements de la World company: quels sont les moyens engagés? en Millions € L'actif immobilisé Le BFR Actif économique 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © 2010 2011 80,9 2,6 83,5 120,7 3,3 124,0 Analyse financière Capitaux propres Endettement Net Capitaux engagés 2010 2011 31,2 52,3 83,5 32,2 91,8 124,0 36 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Les ratios de structure Permettent de mesurer l’importance de la dette de l’entreprise et son niveau de dépendance vis-à-vis de ses créanciers Peuvent servir à évaluer la capacité d’endettement à LMT 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 37 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Les ratios de structure Exemple: les financements de la World Company: comment a-t-on financé l’actif ? 2010 2011 167,6% 285,1% Taux de l'endettement 56,5% 64,7% Part dettes financières long terme / Passif 47,9% 59,7% Part dettes financières court terme / Passif 8,5% 5,1% 19,3% 17,2% Capitaux propres 31,2 32,2 Endettement Net 52,3 91,8 Capitaux engagés 83,5 124,0 Le levier Part dettes d'exploitation / Passif 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 38 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Valeur comptable versus valeur de marché des capitaux propres Peut-on obtenir du bilan une évaluation immédiate de la valeur économique des capitaux de l’entreprise (= de la richesse de ses propriétaires)? La comptabilisation des postes du bilan se fait souvent en valeur historique (book value), plutôt qu’en juste valeur (fair value) Exemple : coût historique d’un immeuble vs valeur de marché actuelle … Certains actifs majeurs de l’entreprise ne sont pas inscrits dans le bilan Exemple : l’expertise des salariés, la réputation de l’entreprise, confiance vis-à-vis des clients et fournisseurs, la compétence du dirigeant, etc. Sur quelle valeur un investisseur doit-il se baser pour acheter une entreprise ? Sur la valeur de marché des capitaux propres … à ne pas confondre avec sa valeur comptable 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 39 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Valeur comptable versus valeur de marché des capitaux propres Valeur de marché des capitaux propres = capitalisation boursière => marché boursier Capitalisation boursière = prix unitaire de l’action x nombre d’actions émises (Market capitalization) (Latest traded price ) (Outstanding number of shares) Valeur comptable des capitaux propres => valeur du bilan Exemple : au 31.12.2011, la World Company avait 3,6 millions actions au prix unitaire de 14 €. Quelle est la capitalisation boursière de l’entreprise ? Capitalisation boursière = 14 € x 3,6 millions actions = 50.4 millions € Valeur comptable des capitaux propres = 32.2 millions € Le rapport Vmarché / Vcomptable = 50.4 / 32.2 = 1.57 L’acheteur d’une action sera prêt à payer 1 fois et demie sa valeur comptable … 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 40 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Valeur comptable versus valeur de marché des capitaux propres Le price-to-book ratio (PBR) ou market-to-book ratio En France, sur les 10 dernières années, le PBR moyen des entreprises cotées était de 2 avec des écarts très marqués en fonction des secteurs Exemple : les entreprises du secteur informatique ou des biotechnologies affichent souvent des ratios élevés. PBR Google = 5.2 fin 2009 (contre 20 en 2005) ; Iliad (Free) = 13 fin 2009 Valeurs de croissance (growth stocks) À l’opposé les entreprises dans les secteurs « matures » ont des PBR faible. Ex. Renault =0.8 Valeurs de rendement (value stocks) 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 41 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du bilan Valeur comptable versus valeur de marché de l’entreprise Valeur de marché de l’actif économique (entreprise value) Valeur de marché de l’Actif économique = Valeur de marché des capitaux propres + Dette nette Valeur de marché des capitaux propres (market capitalization) Capitalisation boursière = prix unitaire de l’action x nombre d’actions émises Exemple : « entreprise value » de la World company Valeur de marché de l’Actif économique = 50.4 + 92 = 142.4 millions € 142.4 millions € est le montant que devra débourser un investisseur souhaitant acheter l’entreprise et rembourser l’intégralité de ses dettes, diminué des disponibilités 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 42 Plan Préambule Le diagnostic financier : une approche L’analyse à partir du bilan L’analyse à partir du compte de résultat L’analyse à partir du tableau de flux de trésorerie L’analyse des marges et de la rentabilité L’analyse des leviers de création de valeur L’analyse de la liquidité L’analyse de la solvabilité 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 43 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du compte de résultat Le compte de résultat Le compte de résultat (Income Statement) récapitule les flux qui font varier le patrimoine de l’entreprise sur la période. Un film des opérations sur une période. On distingue les produits qui augmentent la richesse de l’entreprise, et les charges qui la réduisent. La différence entre tous les produits et toutes les charges est le résultat net = variation de richesse de l’entreprise au cours de l’exercice. Positif : bénéfice Négatif : perte. 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 44 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du compte de résultat La présentation par nature vs par fonction Présentation par nature Présentation par fonction Compte de résultat « européen continental» Compte de résultat « anglo-saxon» Ventes (ou Chiffre d’Affaires) Ventes - Coût des ventes - Achats de matières premières - Autres achats et charges externes Marge brute (Gross profit) Valeur ajoutée (VA) - Coûts administratifs, Marketing, R&D - Salaires et charges sociales Résultat avant intérêts, impôt et amortissement (EBITDA or Operating Income) Excédent brut d'exploitation (EBE) - Amortissements et provisions - Amortissements Résultat d'exploitation (RE) Résultat opérationnel, ou Résultat avant interêts et impôt (EBIT) + Produits financiers - Charges financières - Intérêts nets des produits financiers Résultat avant impôt (Pretax Income) Résultat courant avant impôt (RCAI) - impôt + résultat extraordinaire + Résultat exceptionnel - Impôt sur les sociétés Résultat net 9/7/2014 11:13 PM Résultat net (Net Income) Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 45 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du compte de résultat La présentation par nature vs par fonction BY FUNCTION BY NATURE Revenue (Net Sales) Revenue (Net Sales) + Other income - Cost of Sales - Purchase of raw materials - Services (other operating expenses) Operating cycle charges = Gross Profit - Operating expenses not directly related to producing the goods being sold: Selling and marketing expenses, General - Employee benefits expenses - Taxes other than corporate taxes and administrative expenses (including salaries), Research and development expenses = EBITDA = EBITDA (new trend) -Depreciation, amortization and impairment losses on fixed assets Financial cycle charges Investment cycle charges -Depreciation, amortization and impairment losses on fixed assets = EBIT (or Operating Income) - Financial expense net of financial income = EBT (or Pretax Income) Non-recurring items impact +/−Non-recurring items Tax effect - Corporate income tax = Net Earnings 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 46 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du compte de résultat La présentation par nature vs par fonction Tableau 2.2 – (B&DM) Présentation par nature du compte de résultat de la World Company au 31 décembre, en millions d’euros 2011 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © 2010 Analyse financière Tableau 2.3 - (B&DM) Présentation par fonction du compte de résultat de la World Company au 31 décembre, en millions d’euros 2011 2010 47 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du compte de résultat Du chiffre d’affaires au résultat net: synthèse des différents soldes Il permet d’évaluer la croissance de l’activité de l’entreprise Effet prix (ne pas négliger l’inflation…) ; Effet volume / croissance du secteur ; Commercialisation d’un nouveau produit ? Dépendance à l’égard d’un client ou de quelques clients ? Stratégie de croissance agressive ou montée en gamme ? Chiffre d’affaire - Coût des ventes Exprime la capacité de l’entreprise à dégager un excédent sur le coût direct des produits vendus Marge brute (Gross profit) - Coûts administratifs, frais de siège « Excédent brut d’exploitation » (EBITDA or Operating Income) C’est le solde du processus d’exploitation, avant prise en compte des charges liées au cycle d’investissement (les dotations) et de financement => Il n’est pas affecté par la structure financière, ni par la politique d’investissement, ni amortissement, ni fiscalité - Amortissements & provisions Mesure la performance opérationnelle de l’entreprise, il intègre des éléments calculés (amortissements et provisions) non « cash » Résultat d’exploitation (EBIT) - Intérêts nets des produits financiers Résultat avant impôt (Pretax Income) Résultat après déduction des charges de la dette avant prise en compte des impôts et des résultats exceptionnels + résultat extraordinaire - impôt Le résultat à répartir Sert au calcul du bénéfice par action (Earning per share) Résultat net (Net Income) Réalité économique vs Convention comptable 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 48 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du compte de résultat Du chiffre d’affaires au résultat net: synthèse des différents soldes Réalité économique vs convention comptable Un résultat net positif n’est pas nécessairement signe de performance (vice et versa) !!! 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 49 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du compte de résultat Réalité économique vs convention comptable: l’exemple de PSA 5 milliards : c'est le montant de la perte record de PSA Peugeot-Citroën latribune.fr | 13/02/2013, 08:50 Les résultats du groupe automobile français ont été pénalisés par de lourdes dépréciations d'actifs (3 milliards d'euros) en 2012. Il affiche une perte opérationnelle annuelle de 576 millions d'euros. Le groupe espère diviser par deux sa consommation de cash flow en 2013, et un retour à l'équilibre dès 2014. 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 50 Plan Préambule Le diagnostic financier : une approche L’analyse à partir du bilan L’analyse à partir du compte de résultat L’analyse à partir du tableau de flux de trésorerie L’analyse des marges et de la rentabilité L’analyse des leviers de création de valeur L’analyse de la liquidité L’analyse de la solvabilité 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 51 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux Le tableau de flux de trésorerie “Earnings are an opinion, cash is a fact” Cash flow = flux de trésorerie = la différence des encaissements (recettes) et des décaissements (dépenses) engendrés par l'activité d'une entreprise. Résultat monétaire dégagé par l’entreprise sur une période donnée Statement of Cash flows = tableau des flux de trésorerie = ensemble des transferts d’argent dans une entreprise sur une période donnée Flux d’exploitation Flux d’investissement Flux de financement 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 52 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux Le tableau de flux de trésorerie Quelles différences avec le compte de résultat ? Il inclut des opérations qui n’étaient pas présentes dans le compte de résultat (Ex. achat d’un bâtiment) N’inclut pas certaines opérations du compte de résultat (Ex. les amortissements et les provisions) Sources d’information ? Bilan de l’année n et n-1 Compte de résultat de l’année n Annexes comptables Période ? Flux survenus entre l’ouverture et la clôture de l’exercice En France Obligatoire pour les comptes consolidés 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 53 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux Le tableau de flux de trésorerie 2011 Capacité d’autofinancement 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 54 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux Les intérêts du tableau de flux de trésorerie Cash is king Caractère neutre et objectif ne prend pas en compte les écritures comptables (amortissements, provisions) qui affectent le compte de résultat (et donc le résultat). Contrairement au bilan et au cpte de résultat où l’incidence des conventions comptables est forte Le tableau des flux de trésorerie n’est pas affecté par les choix comptables En comparant le compte de résultat et le tableau des flux de trésorerie, un analyste pourra déterminer l’impact des choix comptables sur le résultat. Se focalise sur le compte bancaire (la trésorerie) de l’entreprise au fil du temps. Raisonnement en termes de liquidité et non de rentabilité 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 55 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux Flux de trésorerie liés à l’activité (l’exploitation) : Cash Flow from Operations • Différence entre les ventes encaissées et les charges décaissées • Il faut « annuler » les opérations purement comptables : Les amortissements et les provisions Les variations de stocks : prendre en compte les décalages de paiement et de production 2011 Ne donne pas lieu à un flux de trésorerie … =18.5 – 13.2 Vente à crédit : comptabilisation immédiate alors qu’aucun flux n’a encore eu lieu … 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 56 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux Flux de trésorerie liés à l’activité (l’exploitation) : Cash Flow from Operations • Différence entre les ventes encaissées et les charges décaissées • Il faut « annuler » les opérations purement comptables : Les amortissements et les provisions Les variations de stocks : prendre en compte les décalages de paiement et de production 2011 =29.9 + 0.6 – (24.5+0.4) Crédit fournisseur : comptabilisation immédiate de la charge alors que le paiement effectif n’interviendra que plutard… 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 57 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux Flux de trésorerie liés à l’activité (l’exploitation) : Cash Flow from Operations • Différence entre les ventes encaissées et les charges décaissées • Il faut « annuler » les opérations purement comptables : Les amortissements et les provisions Les variations de stocks : prendre en compte les décalages de paiement et de production 2011 =15.3 - 14.3 Une augmentation des stocks = ex. produits finis fabriqués par l’entreprise 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 58 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux Flux de trésorerie liés à l’activité (l’exploitation) : Cash Flow from Operations 2011 =18.5 – 13.2 =29.9 + 0.6 – (24.5+0.4) = -0.7 =15.3 - 14.3 ∆ Stocks + ∆ Créances d’exploitation – ∆ Dettes d’exploitation = ∆ BFR La World Company affiche un flux net de trésorerie d’exploitation positif de 1.3 millions d’euro 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 59 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux Flux de trésorerie liés aux opérations d’investissement : Cash Flow from investments Différence entre les investissements et les désinvestissements Dépenses : achat de nouveaux bureaux, équipement Recettes : ventes d’actifs 2011 Ce cash flow est le plus souvent négatif La World Company a acheté en 2011 un montant net de 39.8 millions d’euros d’actifs immobilisés 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 60 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux Flux de trésorerie disponible : Free Cash Flow Free Cash Flow = flux de trésorerie liés à l’exploitation + flux de trésorerie liés aux investissements Exemple: Tableau de flux de la World Company 2011 Argent issu du métier de l’entreprise Consommation d’argent pour maintenir ou développer l’appareil productif Free Cash Flow > 0 : les flux dégagés par l’activité de l’entreprise couvre ses besoins d’exploitation et les dépenses d’investissement (ils permettent de rembourser une partie des dettes et/ou de verser un dividende aux actionnaires) Free Cash Flow < 0 : l’entreprise doit mobiliser d’autres ressources pour financer son besoin en financement World company : Free Cash Flow (8+ 11) = 1.3 – 39.8 = - 38.5 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 61 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux Impact des amortissements sur le résultat net et le cash Exemple 2.6. (p.60 - B&DM) - Amortissements et flux de trésorerie Avec un taux d’imposition de 33,33 %, quelle est l’influence sur le résultat net d’un amortissement additionnel de 900 000 € en 2011 ? Quelle est l’influence sur sa trésorerie ? EBITDA 11.6 - Amortissements 1.2 EBIT 11.6 +0.9 2.1 10.4 9.5 - Financial expense + Financial income 7.7 0.0 7,7 0,0 Earnings Before Taxes + Non-recurring items 2.7 0.3 1.8 0.3 Pretax Income - Corporate income tax Net Earnings 3.0 1.0 2.0 2.1 0.7 1.4 Le résultat net a baissé de = La World Company a réalisé une économie d’impôt = 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 62 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux Impact des amortissements sur le résultat net et le cash Exemple 2.6. (p.60 - B&DM) - Amortissements et flux de trésorerie Avec un taux d’imposition de 33,33 %, quelle est l’influence sur le résultat net d’un amortissement additionnel de 900 000 € en 2011 ? Quelle est l’influence sur sa trésorerie ? Net Earnings + Depreciation and amortization N+1 2,0 1,2 + Other adjustments to reconcile net income to cash - Increase in working capital = Cash From Operating Activities (I) -1,2 0,7 1,3 - Capital expenditures - Acquisitions and other investing activity + Sales of property, plant and equipment + Divestments of subsidiaries and other operations = Cash From Investing Activities (II) - Dividends paid + Sale or purchase of shares + Increase/decrease in short-term borrowing + Increase/decrease in long-term borrowing = Cash From Financing Activities (III) Fahmi Ben Abdelkader © =-0.6 =+0.9 39,8 0,0 0,0 0,0 -39,8 1,0 0,0 -2,0 44,2 41,2 Change in cash and cash equivalents = I+II+III 9/7/2014 11:13 PM 1.4 2.1 Analyse financière 2,7 +0.3 63 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse à partir du Tableau de Flux En résumé : le tableau de flux offre un modèle de gestion (de la trésorerie) de l’entreprise Résultat Net Amortissements & provisions Résultat monétaire (Capacité d’autofinancement) ∆ BFR Flux d’exploitation Flux d’exploitation Investissements Flux d’exploitation Free Cash Flow Remboursement de dettes et/ou versement de dividende 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière Free Cash Flow < 0 Investissements Endettement additionnel ou augmentation capital 64 Plan Préambule Le diagnostic financier : une approche L’analyse à partir du bilan L’analyse à partir du compte de résultat L’analyse à partir du tableau de flux de trésorerie L’analyse des marges et de la rentabilité L’analyse des leviers de création de valeur L’analyse de la liquidité L’analyse de la solvabilité 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 65 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des marges et de la rentabilité Les indicateurs de marge (profitabilité) verus indicateurs de rentabilité Indicateur de marge Indicateur de rentabilité Profit Profit Chiffre d’affaires 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Capitaux investis Analyse financière 66 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des marges et de la rentabilité Les indicateurs de marge (profitabilité) – Profitability Ratios Taux de marge = Profit (i) CA Exemple : La marge brute d’exploitation de la world company a augmenté de 4.66% en 2010 à 6.21% en 2011 Profit & dépenses % CA 2010 2011 CA 100% 100% Coût des ventes 46,0% 48,0% Marge brute 54,0% 52,0% Dépenses d’exploitation 49,2% 45,8% Taux de marge brute d'exploitation (EBITDA Margin) 4,8% 6,2% Depreciation & amortization 0,6% 0,6% Taux de marge d'exploitation (EBIT Margin) 4,2% 5,6% Net financial expenses 2,6% 4,0% Taux de marge avant impôt (Pretax Income) 1,6% 1,6% Taxes 0,5% 0,5% Taux de marge nette (Net Profit Margin) 1,1% 1,1% 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 67 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des marges et de la rentabilité Les indicateurs de marge (profitabilité) – Profitability Ratios Les indicateurs de profitabilité donnent une idée sur la performance (relative) de l’entreprise et sur sa stratégie de marge Rémy Cointreau Pernod Ricard -11 % 20% Taux de marge d'exploitation (opérationnelle) 2012 Hermès Int. SA LVMH Carrefour SA 32% 21% 5% € 3 Billion € 28 Billion €76 Billion Operating Margin Net Revenue Est-ce que Carrefour est moins efficace que LVMH? 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 68 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des marges et de la rentabilité Les indicateurs de marge (profitabilité) – Profitability Ratios EBITDA margin in % of sales for leading listed European companies Source: Pierre Vernimmen (2013), P.163 - Data from Exane BNP Paribas 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 69 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des marges et de la rentabilité Les indicateurs de rentabilité Taux de Rentabilité = Profit (i) Capitaux investis Allocation des richesses créées et retour sur investissement Capitaux propres (20) Fixed Assets Actif économique (100) Capitaux investis Dette nette (80) Working Capital Revenu distribué aux actionnaires Intérêts payés au créanciers Richesse crée Résultat d’exploitation (20) Rentabilité économique = 9/7/2014 11:13 PM Intérêts (8) 20 = 20% 100 Fahmi Ben Abdelkader © Coût de la dette = Analyse financière 8 = 10% 80 Résultat Net (12) Rentabilité financière = 12 = 60% 20 70 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des marges et de la rentabilité L’indicateur de rentabilité économique … rentabilité dégagée par les investissements = par les capitaux engagés La rentabilité économique (Return On Capital Employed, ROCE) Operating ROCE Exemple : le ROCE de la world company était de 10.4 /(121+3)=8.3% en 2011 Rentabilité économique (ROCE) 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 2010 2011 8,5% 8,4% 71 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des marges et de la rentabilité L’indicateur de rentabilité financière … rentabilité des apports des actionnaires La rentabilité financière ou rentabilité des capitaux propres (Return On Equity, ROE) Exemple de la World Company Rentabilité financière (ROE) Fort potentiel de manipulation 2010 2011 6,1% 6,2% Cette mesure doit être interprétée avec prudence! Difficulté à interpréter la valeur comptable des capitaux propres La rentabilité « boursière » est pour l’actionnaire une mesure plus pertinente La fiscalité n’est pas neutre, elle favorise le recours à la dette du fait de la déductibilité fiscale des intérêts. La nécessité de prendre en compte la rentabilité supplémentaire obtenue suite à une augmentation de l’endettement : l’effet de levier de l’endettement 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 72 Plan Préambule Le diagnostic financier : une approche L’analyse à partir du bilan L’analyse à partir du compte de résultat L’analyse à partir du tableau de flux de trésorerie L’analyse des marges et de la rentabilité L’analyse des leviers de création de valeur L’analyse de la liquidité L’analyse de la solvabilité 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 73 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des leviers de création de valeur Analyse des leviers de création de valeur Améliorer la rentabilité des capitaux investis Rentabilité des Actions sur les ressources financières capitaux investis Coût des ressources financières (ROCE) (CMPC ou WACC) Création de valeur CMPC Coût Moyen Pondéré du Capital ROCE 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 74 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des leviers de création de valeur La rentabilité économique et la rotation de l’actif Décomposition de la rentabilité économique Asset turnover (Asset efficiency) Une société dont la rotation des capitaux engagés (actif éco) s’améliore est une société qui utilise de plus en plus efficacement ses investissements 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 75 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des leviers de création de valeur La rentabilité financière et ses déterminants Allocation des richesses créées et retour sur investissement Capitaux propres (20) Fixed Assets Actif économique (100) Capitaux investis Dette nette (80) Working Capital Revenu distribué aux actionnaires Intérêts payés au créanciers Richesse crée Résultat d’exploitation (20) Rentabilité économique = Intérêts (8) 20 = 20% 100 Coût de la dette = Rentabilité opérationnelle (ROIC) 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © 8 = 10% 80 Effet de levier Analyse financière Résultat Net (12) Rentabilité financière = 12 = 60% 20 Rentabilité des actionnaires 76 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des levier de création de valeur La rentabilité financière et ses déterminants Le ROE est influencé par : • la rentabilité économique • le coût de la dette • le levier de l’endettement Avant impôts ROE = ROCE + Effect de levier Dette nette ROE = ROCE + (ROCE - coût de la dette )* Capitaux propres Coût de la dette = 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière Intérêts financiers nets Dette nette 77 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des levier de création de valeur La rentabilité financière et ses déterminants Exemple : comment l’effet de levier influence (positivement ou négativement) la rentabilité financière ? 1er cas : Taxe =0; Le taux d’intérêt des capitaux empruntés est de 5 % Capitaux propres Cool Jazz Company Hard Rock Company Heavy Metal Company 100 000 50 000 40 000 0 50 000 60 000 100 000 100 000 100 000 10 000 10 000 10 000 0 2 500 3 000 10 000 7 500 7 000 10 % 10 % 10 % 0% 5% 5% +10% +5% +5% 0 100% 150% 0% +5% +7.5% 15 % 17,5 % Dette nette Capitaux investis Résultat d’exploitation (EBIT) Intérêts financiers nets Résultat Net ROCE Coût de la dette ROCE – Coût de la dette * Levier = Effet de levier (Avant impôts) ROE 10 % Lorsque le coût de la dette est inférieur à la rentabilité économique, l’effet de levier est positif et l’augmentation de l’endettement favorise la rentabilité financière (celle des propriétaires) 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 78 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des levier de création de valeur La rentabilité financière et ses déterminants Eléments de discussion: • En pratique les actionnaires peuvent donc trouver un intérêt à endetter l’entreprise au maximum et ceci d’autant plus que la fiscalité est forte. • Ceci est particulièrement vrai dans une période d’hyper liquidité comme la période récente où les taux d’intérêt étaient substantiellement plus bas que la rentabilité des actifs industriels. • D’où l’explosion des opérations de LBO (Leverage Buy Out) qui consistent à racheter une entreprise en s’endettant. 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 79 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des levier de création de valeur La rentabilité financière et ses déterminants La morale de l'histoire : Quand l'effet de levier est positif, il faut s'endetter pour s'enrichir ?! S’endetter systématiquement au seul prétexte que la dette coûte moins cher que les capitaux propres peut mettre en péril la pérennité de l’entreprise Nécessité de prendre en compte le Risque 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 80 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des levier de création de valeur La rentabilité financière et ses déterminants Exemple : comment l’effet de levier influence (positivement ou négativement) la rentabilité financière ? 2nd cas : Taxe=0; Le taux d’intérêt des capitaux empruntés est de 15 % Capitaux propres Cool Jazz Company Hard Rock Company Heavy Metal Company 100 000 50 000 40 000 0 50 000 60 000 100 000 100 000 100 000 10 000 10 000 10 000 0 7 500 9 000 10 000 2 500 1 000 10 % 10 % 10 % 0% 15 % 15 % +10% -5% -5% 0 100% 150% 0% -5% -7.5% 5% 2,5 % Dette nette Capitaux investis Résultat d’exploitation (EBIT) Intérêts financiers nets Résultat Net ROCE Coût de la dette ROCE – Coût de la dette * Levier = Effet de levier (Avant impôts) ROE 10 % Lorsque le coût de la dette est supérieur à la rentabilité économique, l’effet de levier est négatif et l’augmentation de l’endettement défavorise la rentabilité financière 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 81 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse des levier de création de valeur La rentabilité financière et ses déterminants L’effet de levier peut se transformer en effet de massue L’effet de levier de la dette ne peut pas être analysée indépendemment du risque qu’il engendre 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 82 Plan Préambule Le diagnostic financier : une approche L’analyse à partir du bilan L’analyse à partir du compte de résultat L’analyse à partir du tableau de flux de trésorerie L’analyse des marges et de la rentabilité L’analyse des leviers de création de valeur L’analyse de la liquidité L’analyse de la solvabilité 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 83 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse de la liquidité L’analyse de la liquidité est d’une importance cruciale L’analyse de la liquidité est indispensable puisque un accident de trésorerie pourrait: Restreindre la marge de manoeuvre des managers Réduire la possibilité d’exploiter des projets d’investissement profitable Forcer les managers à vendre certains actifs à des prix sacrifiés Augmenter les coûts financiers, voire le risque de défaut Conduire à la cessation de paiement Les problèmes de liquidité affectent plusieurs parties prenantes: Employées : risque de perte d’emploi, précarité de l’emploi Créanciers et fournisseurs : pertes potentielles en cas de défaut de paiement, coût d’opportunité Clients: rupture de stock, problèmes de livraison Investisseurs: pertes potentielles de leur investissement et coût d’opportunité 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 84 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse de la liquidité Les ratios de liquidité Les ratios de liquidité permettent de mesurer la capacité de l’entreprise à faire face à ses engagements à court terme Le ratio de liquidité générale (current ratio) A-t-on assez d'actifs circulants pour rembourser les dettes de court terme ? Plus les ratios de liquidité sont élevés, plus la capacité de l’entreprise à faire face à ses besoins de liquidité est forte Plus ces ratios sont faibles, plus le risque de problèmes de liquidités est élevé 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 85 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse de la liquidité Les ratios de liquidité Le ratio de liquidité réduite (quick ratio) Ratio de liquidité réduite = Actif circulant - Stocks Passif à court terme Le ratio de liquidité immédiate (cash ratio) Ratio de liquidité immédiate = Disponibilités + placements CT Passif à court terme A-t-on assez de disponibilités pour rembourser les dettes de court terme ? Exemple : la World company 2010 134% 94% 94% Current ratio Quick ratio Cash ratio 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 2011 144% 106% 59% 86 Plan Préambule Le diagnostic financier : une approche L’analyse à partir du bilan L’analyse à partir du compte de résultat L’analyse à partir du tableau de flux de trésorerie L’analyse des marges et de la rentabilité L’analyse des leviers de création de valeur L’analyse de la liquidité L’analyse de la solvabilité 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 87 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse de la solvabilité Les ratios de solvabilité Ratio d’endettement Frais financiers < 30 % : Bon Excédent brut d’exploitation > 50 % : Danger Analyse « post mortem » réalisée par la Banque de France Doc comptables N-3, N-2, N-1 Entreprises bonnes Entreprises Défaillantes Analyse discriminante Recherche des ratios les plus discriminants Diminution de la CAF Augmentation des frais financiers Augmentation de l’endettement Une dégradation de ce ratio signale un risque de « spirale infernale du surendettement » amenant l’entreprise progressivement en situation de défaillance : l’augmentation des emprunts diminue le bénéfice et la capacité d’autofinancement ce qui à son tour entraîne une augmentation des emprunts. 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 88 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse de la solvabilité Les ratios de solvabilité La capacité dynamique de remboursement L’entreprise génère-t-elle suffisamment de trésorerie par son activité pour rembourser ses emprunts? 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 89 Writing a Financial Analysis Report An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios Le diagnostic financier : l’analyse de la solvabilité Les ratios de solvabilité Le ratio (Dette nette / EBITDA) pour des entreprises européennes cotées 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 90 Writing a Financial Analysis Report Le diagnostic financier An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios En résumé : ces indicateurs n’expliquent rien … ! « les chiffres sont des êtres fragiles qui, à force d'être torturés, finissent par avouer tout ce qu'on veut leur faire dire » Alfred Sauvy 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 91 Writing a Financial Analysis Report Le diagnostic financier An example of analysis grid Guidance Notes Golden Rules Limitations of Financial Ratios En résumé : ces indicateurs n’expliquent rien … ! Ces indicateurs sont imparfaits et doivent être interprétés avec beaucoup de prudence • Le niveau de rentabilité obtenu sanctionne les choix stratégiques et tactiques des dirigeants, avec toutefois un vrai problème d’horizon de gestion La rentabilité obtenue n’explique rien, elle est constatée à une date donnée, les raisons d’une bonne ou mauvaise performance doivent être analysées d’une manière globale… le passé n’éclaire pas toujours l’avenir L'expérience est une lanterne attachée dans notre dos, qui n'éclaire que le chemin parcouru • La stabilité du taux n’implique pas nécessairement l’absence de changement dans les composantes (exemple du ROE) L’interprétation d’un indicateur ne doit pas être faite de manière isolée … => nécessité de prendre en compte d’autres indicateurs ou paramètres non forcément comptables • Le poids de la dette : l’effet de levier peut devenir un effet de massue L’effet de levier peut augmenter la rentabilité mais augmente aussi le risque 9/7/2014 11:13 PM Fahmi Ben Abdelkader © Analyse financière 92
