L`euro baisse, bonne nouvelle

6|dossier MARDI 4 NOVEMBRE 2014
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L’euro baisse, bonne nouvelle ?
Depuis mars, la monnaie unique s’est dépréciée
de 10 % face au dollar, et de 5 % face à l’ensemble
des devises. Un petit ballon d’oxygène pour
nos exportateurs. Mais pas de quoi résoudre
nos problèmes de compétitivité…
A Hambourg, le 22 septembre,
le directeur exécutif d’Airbus,
Fabrice Brégier (à droite),
présente une maquette
de l’A380 au maire de
Hambourg, Olaf Scholz
(à gauche), à Manuel Valls
et à Emmanuel Macron.
AXEL HEIMKEN/POOL/REUTERS
marie charrel
Cette fois, ça y est ! La baisse de
l’euro, attendue comme le
Messie par les grands indus-
triels français, a enfin com-
mencé. Depuis le mois de
mars, la monnaie unique a
perdu 10 % de sa valeur face au billet vert,
passant de 1,39 à 1,27 dollar, et 5 % face à l’en-
semble des devises.
Le gouvernement, qui accusait jusqu’ici
l’euro fort d’être le grand fossoyeur de notre
compétitivité, ne cesse de s’en féliciter. Se-
lon Manuel Valls, c’est même grâce aux ap-
pels répétés de Paris que la Banque centrale
européenne (BCE), qui prendra par ailleurs la
tête de la supervision bancaire le 4 novem-
bre, se serait enfin décidée à agir pour faire
baisser l’euro…
N’en déplaise à notre premier ministre, les
mécanismes à l’origine de ce phénomène
n’ont pas grand-chose à voir avec les hausse-
ments de ton français. « Ils sont bien plus
complexes et multifactoriels », explique Eric
Dor, économiste à l’Iéseg. La question n’en est
pas moins légitime : la chute de l’euro face au
dollar offre-t-elle vraiment un ballon d’oxy-
gène à notre économie ? Pour certains ex-
perts, c’est indiscutable. Pour d’autres, les ef-
fets sont plus nuancés qu’il n’y paraît. Beau-
coup s’inquiètent : il ne faudrait pas que cette
baisse devienne un prétexte pour repousser
les réformes dont notre pays a besoin. Cinq
questions-clés pour trancher le débat.
POURQUOI L’EURO BAISSE-T-IL
ET CELA DURERA-T-IL ?
La dépréciation de l’euro est liée à deux
grands facteurs. D’abord, la politique de la
BCE. Si, en théorie, elle n’est pas censée se
préoccuper du taux de change, l’institution
s’est officieusement montrée favorable à
un euro moins fort ces derniers mois. En
juin, elle a passé son taux directeur de
0,25 % à 0,15 %, puis à 0,05 % en septembre,
et a fait tomber son taux de dépôt à – 0,2 %.
Ce qui signifie que les banques doivent dé-
sormais payer une petite prime lorsqu’elles
placent de l’argent à court terme dans ses
coffres. « Les placements en euros sont ainsi
devenus moins attractifs, ce qui a poussé no-
tre devise à la baisse », explique Christian
Parisot, économiste chez Aurel BGC.
Mais, en vérité, la récente faiblesse de la
monnaie unique est surtout due à… la force
du dollar. En effet, l’économie américaine, en
pleine reprise, va mieux que celle de la zone
euro. Alors que la BCE envisage de prendre
des nouvelles mesures contre la stagnation,
la Réserve fédérale, elle, devrait remonter ses
taux directeurs dès 2015, ce qui rendra les
placements en dollars bien plus rentables.
Les investisseurs, qui l’anticipent déjà, ont
commencé à placer leur argent aux Etats-
Unis, ce qui a fait monter le billet vert face
aux autres devises. « Comme les stratégies de
la Fed et de la BCE vont diverger pendant
longtemps, la faiblesse de l’euro devrait du-
rer », estime Jérôme Héricourt, économiste
au Centre d’études prospectives et d’infor-
mations internationales (CEPII). L’euro
pourrait se rapprocher de la barre de
1,20 dollar ces prochains mois, sans pour
autant passer en dessous.
QUELLES ENTREPRISES EN BÉNÉFICIENT ?
Lorsque l’euro baisse, le prix de tout ce qui
est facturé en dollars, en particulier les ma-
tières premières, augmente. Selon les calculs
du Conseil d’analyse économique une dé-
préciation de 10 % de l’euro renchérit ainsi
de 3,5 % le prix des biens manufacturés im-
portés libellés en dollars. Les gros importa-
teurs, comme les PME du BTP, sont donc per-
dants, ainsi que les compagnies aériennes,
qui vendent leurs billets en euros, mais
achètent le kérosène en dollars. « Entre le
carburant, les redevances et les pièces déta-
chées, beaucoup de nos coûts augmentent
avec la hausse du billet vert », confirme-t-on
LA FAIBLESSE
DE LA DEVISE
EUROPÉENNE
EST SURTOUT
DUE À LA REPRISE
DE L’ÉCONOMIE
AMÉRICAINE
pour michel aglietta, profes-
seur d’économie à Paris Ouest-
Nanterre-La Défense, coauteur de
Le Dollar et le système monétaire
international (La Découverte,
128 p., 10 €), l’hégémonie du dollar
est menacée par la montée en puis-
sance du yuan et de l’euro, promet-
tant une ère de forte instabilité.
Pourquoi le billet vert domine-
t-il toujours le système
monétaire international ?
La puissance du dollar est le reflet
du poids économique et militaire
des Etats-Unis, mais aussi une con-
séquence des choix monétaires
opérés après la seconde guerre
mondiale. En 1944, les accords de
Bretton Woods ont instauré un sys-
tème où seule la valeur du dollar
était convertible en or, tandis que
toutes les devises étaient indexées
sur le dollar. L’ennui, c’est que la Ré-
serve fédérale, la banque centrale
américaine, ne définit pas sa politi-
que en fonction des besoins en
monnaie de la planète, mais uni-
quement de ceux de son pays.
Peu à peu, les Etats-Unis se sont
mis à imprimer des dollars de fa-
çon excessive, notamment pour fi-
nancer la guerre du Vietnam, si
bien que la convertibilité or du
billet vert, intenable, a été aban-
donnée. Le monde est alors passé,
en 1973, a un système de taux de
change flottants. Mais le dollar est
resté la devise reine, car beaucoup
de banques centrales ont constitué
leurs réserves dans cette monnaie.
L’euro représente-t-il une
alternative crédible ?
Par encore, car c’est une monnaie
incomplète. Même si le poids éco-
nomique de la zone euro est im-
portant, l’union monétaire doit
être complétée et renforcée par
une forme d’union budgétaire. La
crise nous a déjà permis de bâtir
l’union bancaire – c’est une avan-
cée –, mais il faut aller plus loin.
La Chine talonne les Etats-Unis
en termes de puissance écono-
mique. Le yuan chinois est-il sur
le point de détrôner le dollar ?
Disons qu’il prend chaque jour
plus de poids. La Chine internatio-
nalise et libéralise peu à peu le yuan
qui, à ce rythme, pourrait être tota-
lement convertible avec les autres
devises vers 2020. Pékin a une stra-
tégie très claire : construire un es-
pace régional et commercial en
Asie où le dollar sera chassé au pro-
fit du yuan. S’il réussit, et si dans le
même temps l’euro monte en puis-
sance, nous pourrions aboutir à un
système monétaire dominé par
trois grandes devises. Il serait beau-
coup plus instable. L’ajustement
des grands déséquilibres mon-
diaux se ferait dès lors par de vio-
lents mouvements sur les taux de
change. En vérité, le système moné-
taire est plus solide lorsqu’il est do-
miné par une seule monnaie.
Que faudrait-il faire pour
limiter cette instabilité ?
Si elle devenait trop forte, les Etats
seraient contraints d’instituer une
gouvernance monétaire mondiale.
De renforcer la régulation finan-
cière et faire en sorte que ce sys-
tème pluridevise fonctionne
mieux. L’une des options serait de
créer une forme de monnaie supra-
nationale dans laquelle toutes les
grandes devises seraient converti-
bles. Celle-ci existe déjà : les « DTS »,
ou « droits de tirages spéciaux », cet
instrument monétaire créé par le
FMI il y a plus de quarante ans, et
resté embryonnaire depuis. Il ne
tiendrait qu’aux Etats de s’en empa-
rer à nouveau. p
propos recueillis par m. c.
Michel Aglietta : « Le dollar est toujours la devise reine »

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MARDI 4 NOVEMBRE 2014 dossier |7
chez Air France. Le groupe voit néanmoins
sa compétitivité augmenter face à ses con-
currents basés en zone dollar, telles les com-
pagnies du Golfe.
A l’inverse, les entreprises qui fabriquent
dans la zone euro et exportent en dehors
sont gagnantes : la baisse de l’euro fait fon-
dre leurs factures et gonfle leurs marges.
Leurs produits paraissent moins chers que
ceux en dollars : leur « compétitivité prix »
augmente. Selon les calculs du CEPII, un
euro 10 % plus faible gonfle la valeur des ex-
portations de 7,5 % en moyenne.
Les premiers à profiter de cet effet sont les
groupes du luxe, de l’aéronautique et de
l’agroalimentaire haut de gamme (vin). Pour
Airbus, 10 centimes d’euro de moins, pen-
dant au moins un an, représente une hausse
de 1 milliard d’euros du résultat opération-
nel. Chez Pernod Ricard, on estime qu’une
hausse de 1 % du dollar améliore le résultat
d’exploitation de 16 millions d’euros.
Ces effets doivent néanmoins être nuan-
cés. D’abord, parce que les entreprises se
« couvrent » des variations de change, ce
qui en limite l’impact à la hausse comme à
la baisse.
De plus, sur certains créneaux de niche,
celles-ci ont peu d’effet sur les ventes. « Nous
vendons des compresseurs à air sur mesure à
des industriels, ils ne nous en achètent pas
plus quand l’euro baisse », témoigne ainsi
Laurent Vronski, directeur général de la PME
Ervor. Enfin, les PME qui n’exportent pas, ou
uniquement dans la zone euro, sont elles
aussi peu concernées.
LES CONSOMMATEURS
EN PROFITERONT-ILS AUSSI ?
A première vue, pas vraiment. « La dépré-
ciation de l’euro est une mauvaise nouvelle
pour les ménages », explique Daniel Gérino,
président de Carlton Selection. Facture d’es-
sence, prix des produits fabriqués en Chine,
fruits exotiques… En renchérissant le prix
des produits importés, en particulier celui
des matières premières, elle pénalise le
pouvoir d’achat.
La baisse de l’euro équivaut, en somme, à
un transfert de la valeur des consomma-
teurs vers nos exportateurs, aiment dire les
économistes. D’autant que, depuis la crise,
les dépenses des ménages sont déjà plom-
bées par le taux de chômage élevé (10,2 %) et
la moindre progression des salaires.
Mais, par chance, la baisse de la monnaie
unique observée depuis six mois s’accompa-
gne aussi d’une chute des cours du pétrole.
« Pour l’instant, cela en estompe largement
l’effet négatif sur la consommation », expli-
que Patrick Artus, chef économiste de Na-
tixis. En revanche, les coûts d’un séjour aux
Etats-Unis ou à Londres, eux, sont nette-
ment plus élevés qu’il y a six mois… « Si cela
incite les Français à passer leurs vacances en
Bretagne plutôt qu’à l’étranger, c’est ça de ga-
gné pour notre industrie touristique », sourit
un conseiller de Bercy.
CELA VA-T-IL RELANCER LA CROISSANCE
ET NOTRE COMPÉTITIVITÉ ?
Les défenseurs de l’euro faible assurent
qu’une dépréciation apportera un précieux
bol d’air à nos exportateurs, qui relanceront
leurs investissements et embaucheront,
contribuant ainsi à relancer la croissance.
Cette méthode n’a-t-elle pas déjà fait ses
preuves entre 1945 et 1982, chaque fois que
les gouvernements pratiquaient la fameuse
« dévaluation compétitive » ?
De fait, selon la direction générale du Tré-
sor, une dépréciation de 10 % de l’euro face à
l’ensemble des devises gonflerait notre PIB
de 0,6 point au bout d’un an. Un petit coup
de pouce bienvenu, surtout à l’heure où la
France peine à sortir de la stagnation.
D’autant que si elle se prolonge, la baisse des
cours du pétrole allégera aussi notre facture
énergétique et, donc, notre déficit commer-
cial. « Mais il ne faut pas en attendre des mi-
racles pour autant, car cela ne résoudra pas
tous nos problèmes », prévient M. Parisot, de
Aurel BGC. Loin de là.
Le succès de nos grands groupes à l’inter-
national, tels que LVMH ou Airbus, offre en
effet un portrait très peu fidèle de notre
tissu économique, composé surtout de
PME. La France recense aujourd’hui
120 699 entreprises exportatrices seule-
ment, contre 207 920 en Italie et 306 612 en
Allemagne. « Comme notre industrie a
fondu ces trente dernières années, les effets
d’une dépréciation sont bien moins impor-
tants qu’avant », explique M. Artus. De fait,
les exportations hors zone euro, les seules
qui bénéficient de la baisse de l’euro, ne re-
présentent que 11 % du PIB.
Ce n’est pas tout : nos principaux concur-
rents sur les marchés internationaux sont
aujourd’hui, et de plus en plus, nos voisins
européens. « L’Espagne nous grignote des
parts de marché sur le segment des biens in-
termédiaires depuis la crise », explique
Eric Dor, de l’Iéseg.
Pour regonfler notre compétitivité face à
l’Allemagne ou l’Espagne, il ne faudra donc
pas trop compter sur la dépréciation de
l’euro, mais s’attaquer plutôt aux faiblesses
structurelles de notre économie. En particu-
lier celles à l’origine de la désindustrialisa-
tion : insuffisance de l’investissement dans
l’innovation, coûts de production trop éle-
vés au regard du niveau de gamme de nos
produits, taille trop petite de nos PME…
« Seuls des réformes de longue haleine peu-
vent résoudre ces problèmes, estime
M. Vronski, également vice-président de
Croissance Plus. Il ne faudrait pas que la
Résultat : malgré ces disparités, le PIB de
la zone euro prise dans son ensemble est
quasi insensible à la dépréciation de l’euro.
Mais là aussi, la baisse des cours du pétrole
change complètement la donne. Comme
elle réduit la facture énergétique, l’impact
sur la croissance européenne devient, cette
fois, nettement positif. Selon les calculs de
Natixis, si le pétrole se stabilise à 83 dollars
le baril, et l’euro à 1,27 dollar, le PIB de la
zone euro gagnera 0,25 point. Toujours ça
de pris.
De son côté, la Société générale estime que,
du fait de la baisse des prix de l’énergie, l’in-
flation de la zone ne devrait être que de
0,8 % en 2015, contre 1 % estimé précédem-
ment. Et elle pourrait baisser plus encore. Au
grand dam de la BCE, qui bataille depuis des
mois contre les prix trop bas… p
baisse de l’euro soit un prétexte pour repous-
ser encore les efforts. »
L’IMPACT EST-IL LE MÊME
DANS LES AUTRES PAYS DE LA ZONE EURO ?
Non, bien sûr. Tout dépend, en fait, de la
taille du secteur industriel du pays et de sa
spécialisation. L’Irlande, le Portugal et la
Grèce, dont l’industrie exportatrice est,
comme en France, spécialisée sur le moyen
de gamme, profiteront nettement de la dé-
préciation de l’euro. L’Allemagne, beaucoup
moins : sa puissante industrie, spécialisée
sur le haut de gamme, est moins sensible
aux variations des changes. Tout comme
l’Italie, dont, contrairement aux idées re-
çues, la production a beaucoup monté en
gamme ces dernières années. Pour l’Espa-
gne, les effets sont plus incertains.
pour se protéger des fluctua-
tions des devises, les entreprises
disposent d’une batterie d’ins-
truments financiers qui jouent le
rôle d’assurance.
Première possibilité, la plus
simple, réaliser une couverture
sur le marché des changes à
terme. Imaginons une entre-
prise X. Elle remporte une com-
mande de 100 000 dollars, mais
doit accorder un crédit de trois
mois à son acheteur. Si la mon-
naie américaine baisse par rap-
port à l’euro pendant cette durée,
l’entreprise sera perdante lors de
la conversion des 100 000 dol-
lars en euros.
Notre entreprise va donc se
couvrir auprès d’une banque
(moyennant une commission),
en lui vendant « à terme » les
100 000 dollars de sa créance.
Cela lui permet de figer pour un
temps donné (trois mois dans
notre exemple) le prix du dollar.
Quelle que soit l’orientation
des monnaies, l’entreprise est
donc certaine de récupérer la
contre-valeur en euros de ses
100 000 dollars. « Elle sécurise
ainsi son chiffre d’affaires. Mais si,
entre-temps, le dollar grimpe, elle
ne profitera pas de la hausse »,
explique Yves Simon, professeur
à Paris-Dauphine.
Pour éviter cet inconvénient, les
banques ont créé des produits dé-
rivés, appelés « options » (d’achat
ou de vente), qui permettent aux
sociétés de se protéger sur le
même schéma que précédem-
ment, tout en ayant la possibilité
de jouer à la hausse ou la baisse
l’évolution des devises.
Imaginons que notre entre-
prise X ait cette fois choisi une
option de vente de dollars en
euros et que le dollar grimpe de
5 % au cours de ces trois mois.
Elle va vendre son option et récu-
pérer 105 000 dollars (au lieu des
100 000), somme dont il faut
toutefois déduire le coût du pro-
duit financier. Car, comme tou-
tes les assurances, cette protec-
tion coûte cher, surtout si l’entre-
prise intervient sur des mon-
naies de pays émergents.
Rassurant
« En une année, le coût peut at-
teindre 3 % à 4 % du montant des
transactions, voire bien plus.
En 2013, un exportateur européen
devait, par exemple, abandonner
10 % de la valeur de son contrat
pour se protéger des fluctuations
du real brésilien », explique Phi-
lippe Dupuy, professeur à Greno-
ble Ecole de management.
Et celui-ci de noter que les en-
treprises françaises ont tendance
à se prémunir davantage que les
groupes étrangers. « Elles cou-
vrent entre 75 % et 100 % de leurs
flux financiers. C’est sûrement
rassurant, mais pas forcément né-
cessaire. Plutôt que de dépenser
des sommes importantes dans
des produits dérivés, les directions
feraient mieux d’étoffer leurs
équipes chargées de cette ques-
tion, cela leur permettrait d’opti-
miser leur politique de change »,
souligne-t-il.
« Manier les options est un art
difficile, abonde Alain Girardeau-
Montaut, responsable du risque
de change chez Dassault Aviation
et président de la commission
sur les risques à l’Association
française des trésoriers d’entre-
prise. C’est pourquoi, c’est généra-
lement l’affaire de deux ou trois
personnes dans une entreprise. »
A côté de ces produits finan-
ciers, les sociétés ont d’autres
possibilités. D’abord, elles peu-
vent agir sur leur bilan, en em-
pruntant en dollars, par exem-
ple, la même somme (et à même
échéance) que la créance. Si le
dollar baisse, la valeur en euros
du contrat certes diminue, mais
celle de la dette aussi. C’est donc
un jeu à somme nulle.
Ensuite, les multinationales
ont pris l’habitude de centraliser
les dettes et créances de chacune
de leurs filiales en un seul en-
droit. « L’objectif de cette opéra-
tion est que les flux de ces filiales
se compensent entre eux, expli-
que Yves Simon, et créent ainsi
une couverture naturelle. » p
frédéric cazenave
Contre le risque de change, les produits dérivés
Des effets contradictoires et un bénéfice mitigé sur la croissance
SOURCES : BLOOMBERG ; CEPII ; LE MONDE
De 0,3 % à 0,6 %
IMPACT D’UNE BAISSE DE L’EURO
SUR LE PIB FRANÇAIS LA PREMIÈRE ANNÉE
1,1
1,2
1,3
1,4
1,5
COURS DE L’EURO EN DOLLARS DEPUIS LE 1ER JANVIER 2010
L’euro à la baisse
1er janvier 2010 2012 2013 20142011 30 octobre 2014
1,25
DÉPRÉCIATION
DE L’EURO
Baisse du prix
des produits
exportés
Hausse
de la compétitivité-prix
des exportations
Hausse
des exportations
Hausse des prix
des produits
importés
Baisse
des importations
Hausse du prix
de certains produits
de consommation
(ex. : essence)
Baisse
de la consommation
EFFETS DIRECTS EFFETS INDIRECTS EFFET POSITIF EFFET NÉGATIF
Hausse des coûts
de production
pour certaines entreprises
Baisse des exportations
EFFETS D’UNE DÉPRÉCIATION DE 10 % DE L’EURO, FACE À L’ENSEMBLE
DES MONNAIES, SUR LES EXPORTATIONS D’UNE ENTREPRISE
FRANÇAISE, SELON SON SECTEUR D’APPARTENANCE, EN %
Conséquences sur l’économie française
Effets de la dépréciation de la monnaie unique
Véhicules à moteur, remorques
Autres équipements de transport
Machines et appareils électriques
Agriculture et activités liées
Matériel de précision, médical
et optique
Textiles
Machines et équipements
Métaux élémentaires
Produits plastiques
+ 8,4
+ 7,7
+ 7,6
+ 7,2
+ 7
+ 6,3
+ 6
+ 5,8
+ 5,6
EFFETS MOYENS D’UNE DÉPRÉCIATION DE 10 % DE L’EURO
SUR LES EXPORTATIONS D’UNE ENTREPRISE FRANÇAISE, SELON
LE PAYS OU LA ZONE DE DESTINATION DE SES EXPORTATIONS, EN %
ROYAUME-
UNI
ÉTATS-UNIS OCDE CHINE PAYS À BAS
REVENUS
+ 8,6 + 9,2
+ 7 + 5,7 + 5,7
PAR CHANCE,
LA DÉPRÉCIATION
DE LA MONNAIE
UNIQUE
S’ACCOMPAGNE
D’UNE CHUTE
DES COURS
DU PÉTROLE