Partie 5 : Définition et mise en œuvre de la politique

Partie 5 : Définition et mise en œuvre de la
politique monétaire
La définition de la politique monétaire = ensemble des actions mises en
place par la banque centrale ou le gouvernement dans l’objectif de
garantir la stabilité des prix ou de moduler l’activité économique via une
action sur le coût ou la quantité de la monnaie. Objectif, assurer une
bonne adéquation entre quantité de monnaie proposée à l’économie et besoin
de cette économie. Dans le cas contraire, pas de croissance économique.
Trois dimensions de l’analyse de la politique monétaire :
 les instruments
 les objectifs intermédiaires
 les objectifs finals
Objectifs finals : stabilité des prix + éventuellement croissance et
emploi
Objectifs intermédiaires : guident la politique monétaire vers les
objectifs finals. Typiquement agrégats monétaires ou taux de change.
Instruments : ensemble des moyens d’action permettant la mise en œuvre de
la stratégie de la banque centrale. La banque centrale intervient via les
marchés.
 Technique de l’open market
1. Les Objectifs finals de la politique monétaire
1.1
Un objectif prioritaire de stabilité des prix
- la stabilité des prix comme un des quatre objectifs (« carré
magique » avec croissance économique, plein emploi et équilibre de la
balance des paiements c'est-à-dire équilibre extérieur) de la
politique économique.
- un objectif prioritaire pour a politique monétaire
BCE : inflation < 2% par an
- Fondement théorique :
Théorie quantitative de la monnaie (toute augmentation de la masse
monétaire va conduire a de l’inflation, lien « exact » car si la
masse monétaire augmente de 5% les prix vont augmenter de 5%) Dans ce
cadre, une grande importance est tenue dans la masse monétaire.
1.2
La prise en compte éventuelle de la conjoncture économique
Poursuite éventuelle de l’objectif de soutien de la croissance et de
l’emploi. Ou bien soutien de l’activité économique ou brider l’activité
économique.
Exemple de la Federal Reserve (Fed)
1.2.1 Justification théorique : lien entre inflation et variables
macroéconomiques réelles
- fondement théorique
théorie keynésienne : une augmentation de l’offre de monnaie augmente
le produit global : possibilité d’agir sur les variables macro.
- courbe de Philips
relation négative entre inflation et chômage, dans le court terme.
Lorsque l’inflation augmente, le chômage diminue. Il faut donc
choisir, faire un arbitrage.
- Théorie monétariste, Friedman, chef de file des monétaristes, pour
lui politique monétaire efficace à court terme uniquement, à long
terme les facteurs réels vont primer sur les facteurs monétaires.
Anticipations adaptatives, c'est-à-dire que les agents à chaque
période vont anticiper une variable à une période suivante (exemple :
année précédente, erreur de 1%, nouvelle anticipation de 1% plus
valeur d’aujourd’hui) Beaucoup d’erreurs, donc efficacité de la
politique à court terme, erreurs systématiques.
- la nouvelle économie classique : même à court terme, la politique
monétaire est inefficace, si inflation anticipée, remise en cause de
la relation précédente. Les agents vont avoir des anticipations
rationnelles : espérance mathématique conditionnelle de la
variable : pas d’erreur systématique dans les anticipations, même à
court terme, pas d’efficacité de la politique monétaire. Dans leurs
actions, les agents prennent directement en compte l’augmentation de
l’inflation dans leur vie quotidienne, ils intègrent les erreurs des
variables. Efficacité à court terme remise en cause.
1.2.1 Une prise en compte variable selon les banques centrales
- opposition BCE-Fed
Visions différentes entre Fed et BCE, cette dernière ne poursuit que
l’objectif de stabilité des prix alors que la Fed poursuit les deux
objectifs.
Mais écart entre théorie et pratique dans le cas de la BCE ?
Oui écart entre théorie et pratique, progressivement la BCE a
commencé à agir selon la conjoncture. Ralentissement économique alors
soutien. Bridage de la croissance pour ramener l’éco.
- caractéristiques de la politique de stabilisation conjoncturelle :
période de récession :
i diminue => I augmente => Y augmente
- période d’expansion :
augmentation du taux directeur de la banque i augmente, dans
l’objectif de contrer les pressions inflationnistes.
Mais : l’objectif de stabilité des prix prime en général sur
l’objectif de soutien de l’activité !
Exemple de stagflation : stagnation de l’économie et inflation. Dilemme
économique.
BCE poursuit une politique d’inspiration monétariste. Définition
claire : stabilité des prix à long terme : objectif intermédiaire, taux
de croissance défini des agrégats monétaires M3.
FED : inspiration keynésienne, objectif final croissance et emploi,
objectif intermédiaire : niveau déterminé du taux d’intérêt.
2. Stratégie de la banque centrale
Existence de délais de réaction (18 à 24 mois) entra la mise en place des
mesures et l’impact effectif sur l’inflation. Si la banque centrale
modifie son taux directeur, l’impact pourra ne se voir que dans deux ans.
 transparence quant à la stratégie de politique monétaire, car les
agents économiques sauront quelles seront les orientations de la
politique. Et vont adapter leur comportement sur la politique.
 renforcement de la crédibilité de la banque centrale. La banque
centrale doit rendre sa politique crédible, les agents doivent la
croire dans ce qu’elle va faire. Si elle ne respecte pas ses
annonces, les agents n’auront plus confiance.
 L’indépendance de la BC est un facteur de crédibilité. Elle ne doit
pas poursuivre la politique que veulent suivre les gouvernements.
 Il doit y avoir une continuité d’une période à l’autre, objectif à
respecter en toute logique. L’indépendance garantie cette
continuité, et cette crédibilité.
Stratégie de politique monétaire : poursuite d’objectifs intermédiaires +
analyse de variables informationnelles (information sur les tensions
inflationnistes)
2.1
Le rôle des objectifs intermédiaires
Objectif intermédiaire : objectifs quantifiés qui permettront sur le long
terme d’obtenir l’objectif final
 lié à l’objectif final
 contrôlable par la banque centrale
 peut concerner un agrégat ou un taux
exemple : agrégat monétaire M3
Inconvénient : présuppose la stabilité de la fonction de demande de
monnaie
2.2
L’importance des variables informationnelles
Variables informationnelles :
 non contrôlables par la banque centrale
 renseignent sur les tensions inflationnistes
exemple : salaire nominaux
progressif abandon des objectifs intermédiaires au profit de l’analyse des
variables informationnelles
Les agrégats monétaires M3 par exemple sont devenus des variables
informationnelles.
mouvement général de transition :
 du ciblage monétaire (« monetary targeting »), on définit un taux de
croissance donné pour l’agrégat monétaire.
 Vers le ciblage de l’inflation (« inflation targeting »)
Exemple de la Bundesbank en Allemagne qui a longtemps suivi des objectifs
de ciblage de l’agrégat monétaire sans essayer à tout prix de les
respecter. Instabilité de l’agrégat monétaire M3 en raison des innovations
financières.
3. Instruments de la politique monétaire
3.1
Les instruments de contrôle direct
Action directe sur les contreparties de la masse monétaire. Système de
limites et réglementations.
(Or et devise, crédit aux établissements publics, au trésor, crédits à
l’économie)
Exemple : encadrement du crédit, limites à ne pas dépasser pour chaque
banque dépendant des crédits donnés l’année précédente. Si non respect,
construction de réserves non rémunérées. Sélectivité du crédit. On
soutient certaines branches d’activités en leur donnant des taux
d’intérêts bonifiés inférieurs aux taux d’intérêts du marché. L’Etat
payant la différence.
Inconvénients de ce type de mesures : lourdeur administrative + surtout
obstacles à la libre concurrence.
Mesure abandonnée. Les agents ne se financent plus vraiment par les
banques mais plutôt vers les marchés financiers.
Taux de base bancaire : taux minimal que l’on va demander à un crédit à un
agent sans risque + anticipation d’inflation. Le taux augmentera avec le
risque de l’agent. Prime de risque. Il y a aussi des commissions, les
banques devront aussi un certain pourcentage
 abandon progressif de ces instruments
3.2
Les instruments de contrôle indirect
Action indirecte sur la quantité de monnaie en circulation
Deux types principaux d’instruments :
 taux de refinancement
 réserves obligatoires
3.2.1 Le refinancement des établissements de crédit
Influence sur le processus de création monétaire via la détermination des
conditions de refinancement.
En faisant varier le coût du refinancement, la BC démotivera les banques
en augmentant le coût des ressources sur les banques commerciales, donc
augmentation du coût des emprunts, donc moins de crédit, donc création
monétaire freinée.
 Impact via le coût du crédit bancaire
Deux moyens de contrôle indirect :
- détermination du montant du refinancement :
Politique de base monétaire, fixation d’un certain montant de la BC
aux banques com. Limites.
(Fed applique entre 79/82)
Inconvénient : grande volatilité du coût de la monnaie centrale
- détermination du taux du refinancement
Plusieurs procédures
 facilités permanentes : relations bilatérales avec un établissement
bancaire. Possibilités permanentes de redemander un refinancement.
Taux supérieur/plafond et inférieur/plancher de prêt interbancaire.
La banque com. peut avoir tout ce qu’elle veut de la BC mais taux
supérieur (taux maximum). Elle pourra proposer ses fonds superflus
sans limite mais a taux très bas (taux inférieur). La BC décide de ce
taux d’intérêt discrétionnaire
 Opérations d’open market :
Achat ou vente ferme de titres
Prises en pension (fait de payer avec un titre avec obligation de
rachat)
Prêts garantis
Types :
- opérations principales de refinancement (taux Réfi)
- opérations de refinancement à plus long terme
- opérations de réglage fin (selon un réglage conjoncturel à court
terme _ apport ou retrait ponctuel de liquidité)
- opérations structurelles (correction à plus long terme sur l’offre
de monnaie centrale)
Régulières (tout est prévu) ou discrétionnaires
Régulières :
(hebdomadaire, prise en pension de semaine, mensuelle, d’un mois)
Discrétionnaires :
Pas prévu d’avance, la BC décide en fonction des conditions
monétaires du pays
- fonction de la situation conjoncturelle (réglage fin)
- menées par appels d’offres (offre d’une certaine offre de liquidité
et appel aux banques pour s’octroyer cette liquidité)
- Les opérations principales de refinancement vont mener à la
définition du principal taux directeur de la BCE, le taux Réfi. Appel
d’offre hebdomadaire pour une durée de deux semaines. Prise en
pension ; Prêt garanti.
Dans le plus long terme, prise en pension, prêt garantis manière
mensuelle, sur période de trois mois
Pour le réglage fin. Prise en pension, prêt garantis
Achat et vente ferme de titres : swap de change (= échange de flux à
taux d’intérêt fixes pour flux à taux d’intérêt variable). Risque par
rapport au taux de change.
Relations structurelles : prise en pension, prêt garanti mais aussi
achat et vente ferme de titres. Procédure d’appel d’offre et relation
bilatérale.
Appels d’offres : adjudications
- à taux fixe : banques servies au pro rata de leurs demandes
(pourcentage de la demande par rapport à la demande de toutes les
banques)
Exemple : la demande des banques com. dépend du montant qu’elles
désirent sachant que le taux d’intérêt est fixe.
- à taux variable : banques servies en fonction de leur offre, jusqu’à
épuisement de l’enveloppe, par ordre décroissant. Retient l’offre au
taux maximal.
taux retenu :
- unique (adjudication à la hollandaise)
- multiple (adjudication à l’américaine)
L’efficacité de la technique d’open market dépend de la profondeur
(capacité d’absorber) et de la liquidité des marchés. (Faculté de
trouver une contrepartie opposée = marché liquide). Le mouvement de
déréglementation a œuvre dans une meilleure efficacité de l’opération
d’open market.
Taux directeurs de la BCE :
 taux Réfi (taux opération principale de refinancement d’open market :
principal taux directeur)
 taux de la facilité de prêt marginal (emprunts auprès de la banque
centrale ; taux directeur haut)
 taux de la facilité de dépôt (prêts à la banque centrale : taux
directeur bas)
Outil souple, il permet une adaptation permanente aux conditions du
marché
3.2.2 Les réserves obligatoires
Le multiplicateur de crédit dépend des RO. Effet négatif entre taux de
réserves obligatoires et création monétaire.
Lorsque la banque vend des titres, elle récupère de la liquidité mais
l’offre augmente donc les prix diminuent donc augmentation du taux
d’intérêt (de la banque centrale).
Réserves obligatoires = facteur de la liquidité bancaire contrôlable par
la banque centrale. Fonds déposés à la banque centrale, la banque centrale
peut contrôler le taux de réserves obligatoires.
Action de la banque centrale : modification de l’assiette (actifs
assujettis,) ou du taux des réserves obligatoires.
Union Economique Monétaire (UEM) : RO à hauteur de 2% rémunérées.
Signe sur les moyens que la BC va utiliser pour mener à bien ses
différentes actions (politique). L’efficacité dépend de la dépendance du
système bancaire vis-à-vis de la monnaie centrale concernant ses besoins
en refinancement. Quand elles possèdent des réserves non désirées,,
l’efficacité est moindre, car elles pourront utiliser les réserves
excédentaires pour remplir leurs réserves obligatoires.
1er cas. Tous les instruments utilisés vont dans le mm sens, même
objectif. Renforcement.
2ème cas : compensation d’une autre mesure. La BC peut augmenter le taux
directeur pour soutenir sa monnaie.
Evolution des instruments utilisés par la BC :
Procédures réglementaires
 procédures de marché (plus de réglementation mais la BC devient
acteur sur le marché financier, et va influencer le comportement des
agents et tenter d’obtenir le résultat de la stabilité des prix)
Traditionnellement, trois instruments, quantitatifs :
 encadrement du crédit
 coefficient des réserves obligatoires
 contrôle des changes (détermination d’un prix fixe de la monnaie
nationale, n’évolue pas sur un marché libre, prédéterminé ;
intervention fréquente de la BC)
Actuellement, on privilégie les procédures d’intervention sur les marchés.
Instrument principal aujourd’hui : refinancement bancaire (open market).
Optique de libéralisation progressive des marchés financiers, lesquels
deviennent des outils pour conduire la politique monétaire. On est passé
de l’économie d’endettement, où va primer le financement par les
intermédiaires financiers, poids prépondérant des crédits bancaires dans
le financement des agents ; à Economie des marchés financiers où la
finance directe va primer, il faut des outils liés aux marchés financiers)
 forme ancienne du refinancement :
Réescompte = contrôle quantitatif contrairement à l’outil d’open market.
Se faisait dans le cadre des crédits entre entreprise et fournisseur
(effet de commerce, paiement différé).
Escompte : relation entre agent financier et agent non financier.
Réescompte : relation entre banque centrale et banque commerciale.
Montant défini moins rémunération de la BC défini par le taux de
réescompte. Se fait directement auprès de la banque commerciale.
Financement direct de la banque commerciale auprès de la banque
centrale.
Désavantage : utilisation avec retard, a posteriori.
Conséquences
quand la banque centrale ne décidait pas de refinancer la Banque com.
 actuellement :
Refinancement sur le marché
- instrument d’intervention de la banque centrale : taux d’intérêt
- Régulation par les prix (= taux d’intérêt). La BC va définir le Taux
d’intérêt = variable exogène (fixe). Quantité de masse monétaire :
variable endogène.
Abandon progressif des instruments quantitatifs, car incompatibles avec
le mouvement de libération
Car : ces instruments figent les positions concurrentielles des banques.
4. Canaux de transmission de la politique monétaire
Comment une modification du taux directeur agit sur l’activité ?
∆ taux directeur agit sur le comportement des agents concernant la
consommation, l’épargne, l’investissement, le placement.
 ∆ activité
 ∆ inflation
 mécanismes économiques à l’œuvre ?
Trois principaux canaux :
 canal des taux d’intérêt
 canal du prix des actifs
 canal du crédit
4.1 Le canal des taux d’intérêt
Augmentation du taux directeur
 augmentation du coût du financement
 diminution de l’investissement
 diminution de la demande finale
 diminution des pressions inflationnistes
Quand la production augmente, on a besoin de plus de main d’œuvre,
diminution du chômage. Les salariés seront plus en position d’avoir des
revendications salariales. Les entreprises seront plus aptes à offrir des
salaires plus élevés car les entrepreneurs voudront attirer la main
d’œuvre restante. Augmentation des salaires = augmentation des coûts =
augmentation des prix = inflation par les coûts. Relation croissante entre
production et inflation.
4.2 Le canal du prix des actifs
Canal du prix des actifs : 1. prix des actions 2. Canal du taux de change.
Exemple des actions :
Augmentation du taux directeur
 diminution des prix des actions (relation négative entre prix des
titres et taux d’intérêt)
= diminution de la valeur des portefeuilles détenus par les agents
Diminution permanente (prise en compte dans le comportement
d’investissement) ou temporaire (pas d’influence).
 si anticipation de la permanence de cette diminution, diminution de
la consommation et de l’investissement
 diminution de la demande finale
 Effet de richesse du marché des actions
Exemple du taux de change (prix de la monnaie nationale en fonction des
monnaies étrangères) :
Augmentation du taux d’intérêt (le rendement relatif qui offre, plus
attractif pour les investisseurs)
 Afflux de capitaux étrangers (modèle IS-LM en éco ouverte)
 Appréciation de la monnaie nationale (la demande de monnaie
nationale augmente)
 Diminution des exportations (nos produits valent plus cher) et
augmentation des importations
 Diminutions de la demande finale
4.3 Le canal du crédit
Lié de l’offre de crédit bancaire.
Augmentation du taux d’intérêt
 les demandes de financement des ANF concernent des projets plus
risqués
 rationnement des financements octroyés par les banques
 diminution de la dépense des agents
 diminution de la demande finale
D’où :
Augmentation du taux d’intérêt
 diminution de la demande finale
 diminution de l’inflation
Symétriquement :
Diminution du taux d’intérêt
 augmentation de la demande finale
 augmentation de l’inflation
Mais : efficacité incertaine de la transmission de l’impulsion monétaire
 quelques aspects :
 caractéristiques du marché du crédit
(Asymétrie d’information => rationnement, relation négative avec
l’efficacité)
 Lien entre taux courts et taux longs (courbe des taux, taux d’intérêt
appliqué en fonction de l’échéance, l’incertitude augmentant avec
l’échéance, fonction croissante). Impulsion sur les taux courts pour
que les taux longs
 Interdépendance entre les places financières internationales. Quand
il y a trop d’interdépendance, moindre efficacité de la politique
monétaire.
5. une modélisation simple de la politique monétaire : la Règle de
Taylor
Fonction de réaction de la banque centrale :
 représente les mécanismes de détermination de la politique monétaire
 lie le taux directeur à l’inflation et à la production
politique de stabilisation conjoncturelle.
R = r* + λπ(∏-∏*)+λy(y-y*)
Où
r : taux directeur
r* : taux d’intérêt d’équilibre
∏ -∏* : écart d’inflation
λ∏ > 0 : Sensibilité de r à (∏-∏*)
y – y * : Ecart de production
λy > 0 : Sensibilité de r à (y – y*)
Cas 1 : l’inflation dépasse son objectif
∏ > ∏* = r augmente
Cas 2 ∏ < ∏*=> r diminue
Cas 3 : la production dépasse la production potentielle
y>y* => r augmente
cas 4 : y < y* => r diminue
Niveau final du taux directeur :
Prise en compte des objectifs d’inflation et de croissance
Utilité d’une réaction de la banque centrale aux variations du prix des
actifs ?
 problématique des bulles spéculatives (représentatives du prix des
actions qui s’éloigne de la valeur d’équilibre) sur les marchés
financiers
mécanisme :
prix des actifs > valeur fondamentale (somme des flux futurs espérés,
actualisé ce qui implique modification du taux directeur et rééquilibrage)
 augmentation du taux directeur
 diminution du prix des actifs
annexe
Banque centrale européenne
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Siège de la BCE à Francfort-sur-le-Main
La Banque centrale européenne ou BCE est la banque centrale chargée de la politique
monétaire dans les 12 pays de la zone euro.
Son siège est à Francfort-sur-le-Main.
Sommaire
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1
2
3
4
Rôle et présentation
Organisation
Capital et réserves
Constitution du SEBC
o 4.1 Première phase de l'UEM
o 4.2 Deuxième phase de l'UEM
o 4.3 Troisième phase de l'UEM
5 Stratégie de politique monétaire de la BCE
o 5.1 Stratégie de la BCE
o 5.2 Cadre opérationnel de l'Eurosystème
o 5.3 Instruments et procédures de la politique monétaire
 5.3.1 Opérations d'open Market
 5.3.2 Facilités permanentes
 5.3.3 Réserves obligatoires
 5.3.4 Contreparties
 5.3.5 Actifs éligibles
6 Voir aussi
7 Liens externes
o 7.1 Liens internes vers les Banques Centrales des pays de l'Union
européenne :
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Rôle et présentation
Son principal objectif est de maintenir l'inflation sous les 2%.
Gouverneurs de la BCE:


Du 1er juin 1998 au 1er novembre 2003 : Wim Duisenberg (
Pays-Bas)
Depuis le 1er novembre 2003 : Jean-Claude Trichet (
France)
La BCE est connue sous différentes initiales dans les différentes langues officielles
européennes (les majuscules ou minuscules ainsi que l'orthographe exacte des noms
complets sont en accord avec les règles de chaque langue et la dénomination officielle
utilisée par le Service des publications de l'Union Européenne pour les conventions
communes de rédaction) :
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BCE :
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EBC :
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ECB :
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EKB :
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EKP :
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EZB :
o
ΕΚΤ :
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an Banc Ceannais Eorpach (ga),
Banca centrale europea (it),
Banco Central Europeu (pt),
Banco Central Europeo (es),
Bank Ċentrali Ewropew (mt),
Banque centrale européenne (fr) ;
Europejski Bank Centralny (pl) ;
Den Europæiske Centralbank (da),
Eiropas Centrālā banka (lv),
European Central Bank (en),
Europeiska centralbanken (sv),
Europese Centrale Bank (nl),
Europos centrinis bankas (lt),
Európska centrálna banka (sk),
Evropska centralna banka (sl),
Evropská centrální banka (cs) ;
Európai Központi Bank (hu) ;
Euroopan keskuspankki (fi) ;
Europäische Zentralbank (de) ;
Ευρωπαικη Κεντρικη Τραπεζα (el). (alphabet grec)
Le Système européen de banques centrales (SEBC) comprend la Banque centrale européenne
(BCE) et les banques centrales nationales (BCN) des vingt-cinq États membres de l'UE. Le
terme « Eurosystème » désigne la BCE et les BCN des États membres ayant adopté l'euro.
Les BCN des États membres ne participant pas à la zone euro font quant à elles partie du
SEBC et jouissent d'un statut particulier : elles sont habilitées à conduire une
politique monétaire nationale, mais ne participent pas à la prise des décisions
concernant la politique monétaire unique de la zone euro ni à leur mise en œuvre.
Conformément aux traités et statuts, l'objectif principal de l'Eurosystème est de
maintenir la stabilité des prix. Sans préjudice de cet objectif, l'Eurosystème apporte
son soutien aux politiques économiques générales dans l'Union et agit conformément au
principe d'une économie de marché ouverte.
Les missions fondamentales relevant de l'Eurosystème consistent à :




définir et mettre en œuvre la politique monétaire de la zone euro ;
conduire les opérations de change ;
détenir et gérer les réserves officielles de change des États membres ; et
promouvoir le bon fonctionnement des systèmes de paiement.
De plus, l'Eurosystème contribue à la bonne conduite des politiques menées par les
autorités compétentes concernant le contrôle prudentiel des établissements de crédit et
la stabilité du système financier.
La BCE remplit une fonction consultative auprès de l'Union et des autorités nationales
dans les domaines de sa compétence, en particulier les questions relevant du droit
communautaire ou national. Enfin, en vue d'assurer les missions du SEBC, la BCE, assistée
par les BCN, collecte les informations statistiques nécessaires, auprès des autorités
nationales compétentes, ou directement auprès des agents économiques.
[modifier]
Organisation
Le processus de prise de décisions au sein de l'Eurosystème est centralisé au niveau des
organes de décision de la BCE, à savoir le Conseil des gouverneurs et le directoire. Tant
que certains États membres n'ont pas encore adopté l'euro, il existe un troisième organe
de décision, le Conseil général (membres actuels des organes de décision de la BCE).
Le Conseil des gouverneurs se compose des membres du directoire et des gouverneurs des
BCN des États membres ne faisant pas l'objet d'une dérogation, c'est-à-dire des pays
ayant adopté l'euro. Les principales responsabilités de ce Conseil consistent à :


arrêter les orientations et prendre les décisions nécessaires à l'accomplissement
des missions confiées à l'Eurosystème ;
définir la politique monétaire de la zone euro, y compris, le cas échéant, les
objectifs monétaires intermédiaires, les taux directeurs et l'approvisionnement en
réserves au sein de l'Eurosystème ; et
arrêter les orientations nécessaires à leur exécution.
Le directoire comprend le président, le vice-président et quatre autres membres, tous
choisis parmi des personnes ayant une autorité et une expérience professionnelle
reconnues en matière monétaire ou bancaire. Ils sont nommés d'un commun accord par les
gouvernements des États membres au niveau des chefs d'État ou de gouvernement, sur
recommandation du Conseil de l'Union européenne et après consultation du Parlement
européen et du Conseil des gouverneurs de la BCE (ou du Conseil de l'Institut monétaire
européen - IME - pour les premières nominations). Les principales responsabilités du
directoire consistent à :


mettre en œuvre la politique monétaire conformément aux orientations et aux
décisions arrêtées par le Conseil des gouverneurs de la BCE et, dans ce cadre, à
donner les instructions nécessaires aux BCN ; et à
exercer les pouvoirs qui lui sont délégués par décision du Conseil des gouverneurs
de la BCE.
Le Conseil général se compose du président et du vice-président de la BCE et des
gouverneurs des BCN des quinze États membres. Il exécute les missions que la BCE a
reprises de l'IME et qui, eu égard à la dérogation dont font l'objet un ou plusieurs
États membres, doivent encore être accomplies durant la phase III de l'Union économique
et monétaire (UEM). Le Conseil général contribue aussi :
1.
2.
3.
4.
aux fonctions consultatives de la BCE ;
à collecter les informations statistiques ;
à établir les rapports annuels de la BCE ;
à arrêter les règles nécessaires à la normalisation des procédures comptables et de
déclaration relatives aux opérations des BCN ;
5. à prendre les mesures, autres que celles déjà prévues dans le Traité, relatives à
la définition de la clé de répartition pour la souscription au capital de la BCE ;
6. à définir les conditions d'emploi du personnel de la BCE ; et
aux préparatifs nécessaires à la fixation irrévocable des taux de change des monnaies des
États membres faisant l'objet d'une dérogation par rapport à l'euro.
L'Eurosystème est indépendant. Dans l'exercice des missions relatives à l'Eurosystème, ni
la BCE, ni une BCN, ni un membre quelconque de leurs organes de décision ne peuvent
solliciter ni accepter d'instructions d'un organe extérieur. Les institutions et organes
communautaires ainsi que les gouvernements des États membres s'engagent à ne pas chercher
à influencer les membres des organes de décision de la BCE ou des BCN dans
l'accomplissement de leurs missions. Les statuts du SEBC prévoient les mesures suivantes
pour garantir la stabilité de la fonction des gouverneurs des BCN et des membres du
directoire :
1. un mandat renouvelable d'une durée au moins égale à cinq ans pour les gouverneurs ;
2. un mandat non renouvelable d'une durée de huit ans pour les membres du directoire
(il convient de noter que les mandats ont été échelonnés pour les membres du
premier directoire autres que le président afin d'assurer la continuité de cet
organe) ; et
3. un gouverneur ne peut être relevé de ses fonctions que s'il ne remplit plus les
conditions nécessaires à l'exercice de ses fonctions ou s'il a commis une faute
grave ; la Cour de justice des Communautés européennes est compétente pour
connaître des litiges dans ce domaine.
[modifier]
Capital et réserves
Le capital de la BCE s'élève à 5 milliards d'euros. Les BCN sont seules autorisées à
souscrire et à détenir ce capital. Sa souscription s'effectue selon une clé de
répartition basée sur la part de chaque État membre de l'Union européenne dans le PIB et
la population de l'Union. À ce jour, il a été libéré à hauteur d'un peu plus de 4
milliards d'euros. Les BCN de la zone euro ont versé intégralement leur part dans le
capital souscrit de la BCE. Les BCN des pays non participants ont libéré 7 % de leur
capital souscrit à titre de participation aux coûts de fonctionnement de la BCE. Par
conséquent, la BCE a été dotée d'un capital initial d'un peu moins de 4 milliards
d'euros. Lorsque la Grèce a accédé à la troisième phase de l'UEM, le 1er janvier 2001, la
Banque de Grèce a versé les 95 % restants de sa part dans le capital souscrit de la BCE.
En outre, les BCN des États membres participant à la zone euro ont doté la BCE d'avoirs
de réserve de change, à concurrence d'un montant équivalent à environ 40 milliards
d'euros. La contribution de chaque BCN a été fixée proportionnellement à sa part dans le
capital souscrit de la BCE, tandis que chaque BCN a reçu de la BCE une créance en euros
équivalente à sa contribution. 15 % des contributions ont été versées sous forme d'or et
les 85 % restants l'ont été en dollars des États-Unis et en yens japonais.
[modifier]
Constitution du SEBC
En juin 1988, le Conseil européen a confirmé l'objectif de la réalisation progressive de
l'Union économique et monétaire, et a chargé un comité placé sous la présidence de
Jacques Delors, président de la Commission européenne, d'étudier et de proposer les
étapes concrètes devant mener à cette union. Le comité comprenait les gouverneurs des
banques centrales nationales de la CEE ainsi que MM. Alexandre Lamfalussy, Directeur
général de la Banque des règlements internationaux, Niels Thygesen, professeur d'économie
à Copenhague, et Miguel Boyer, président du Banco Exterior de España. Le « Rapport
Delors » présenté par le comité proposait trois étapes successives pour réaliser l'Union
économique et monétaire.
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Première phase de l'UEM
S'appuyant sur le Rapport Delors, le Conseil européen a décidé, en juin 1989, que la
première phase de l'Union économique et monétaire commencerait le 1er juillet 1990 cette date devant marquer, en principe, l'abolition de toutes les restrictions aux
mouvements de capitaux entre les États membres. Le Comité des gouverneurs des banques
centrales des États membres de la Communauté économique européenne, qui jouait un rôle de
plus en plus important dans la coopération monétaire depuis sa création en mai 1964,
s'est vu confier de nouvelles responsabilités. Définies dans une Décision du Conseil du
12 mars 1990, ces missions consistaient notamment à procéder à des consultations sur les
politiques monétaires des États membres et à promouvoir la coordination de celles-ci en
vue de réaliser la stabilité des prix. Compte tenu du peu de temps disponible et de la
complexité des tâches, c'est le Comité des gouverneurs qui a engagé les travaux
préparatoires pour la troisième phase de l'Union économique et monétaire (UEM). La
première étape a été consacrée au recensement des dossiers prioritaires, à la mise sur
pied d'un programme de travail avant la fin de 1993 et à la définition des mandats des
sous-comités et des groupes de travail créés à cette fin.
Pour réaliser les deuxième et troisième phases, il a été nécessaire de modifier le traité
instituant la Communauté européenne (le « Traité de Rome ») afin de mettre en place la
structure institutionnelle requise. À cette fin, une conférence intergouvernementale sur
l'UEM a été convoquée. Elle s'est tenue en 1991, en même temps que la conférence
intergouvernementale sur l'union politique. Les négociations ont abouti au Traité sur
l'Union européenne qui a été approuvé en décembre 1991 et signé à Maastricht le 7 février
1992. Toutefois, en raison de la lenteur du processus de ratification, le Traité (qui a
modifié le traité instituant la Communauté économique européenne - lequel s'appelle
désormais traité instituant la Communauté européenne - et auquel étaient annexés le
protocole sur les statuts du Système européen de banques centrales et de la Banque
centrale européenne et le protocole sur les statuts de l'Institut monétaire européen)
n'est entré en vigueur que le 1er novembre 1993.
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Deuxième phase de l'UEM
La mise en place de l'Institut monétaire européen (IME), le 1er janvier 1994, a marqué le
début de la deuxième phase de l'UEM. À cette date, le Comité des gouverneurs a été
dissous. L'existence temporaire de l'IME reflétait le degré d'intégration dans le domaine
monétaire au sein de la Communauté. L'IME n'assumait pas la responsabilité de la conduite
de la politique monétaire dans l'Union européenne - qui demeurait la prérogative des
autorités nationales - et il n'était pas habilité à effectuer des interventions de
change.
Les deux missions principales de l'IME consistaient à :
1. renforcer la coopération entre les banques centrales nationales et la coordination
des politiques monétaires ; et à
2. assurer la préparation nécessaire à l'instauration du Système européen de banques
centrales (SEBC), à la conduite de la politique monétaire unique et à la création
d'une monnaie unique, lors de la troisième phase.
À cet effet, l'IME a été l'instance où ont eu lieu
vues et d'informations sur les politiques à mettre
cadre réglementaire, organisationnel et logistique
accomplir ses missions lors de la troisième phase.
préparatoires menés par l'IME).
les consultations et les échanges de
en œuvre. En outre, il a précisé le
dont le SEBC avait besoin pour
(Vue d'ensemble des travaux
En décembre 1995, le Conseil européen a décidé que le nom de l'unité monétaire européenne
devant être introduite au début de la troisième phase serait « euro », et a confirmé que
la troisième phase de l'UEM débuterait le 1er janvier 1999. Un calendrier du passage à
l'euro a été annoncé à l'avance. Ce scénario était fondé essentiellement sur les
propositions détaillées formulées par l'IME. Parallèlement, l'IME a mené les travaux
préparatoires concernant les relations monétaires et de change entre la zone euro et les
autres pays de l'UE. En décembre 1996, l'IME a adressé au Conseil européen un rapport qui
fut la base d'une résolution du Conseil européen sur les principes et les principales
caractéristiques du nouveau mécanisme de taux de change (MCE II), qui a été adoptée en
juin 1997.
En décembre 1996, l'IME a également présenté au Conseil européen, puis au public, la
série de maquettes des billets en euros [EN] devant être mis en circulation le 1er
janvier 2002, que le Conseil de l'IME avait sélectionnée.
Afin de compléter et de préciser les dispositions du Traité relatives à l'UEM, le Conseil
européen a adopté, en juin 1997, le Pacte de stabilité et de croissance - constitué par
deux règlements du Conseil visant à assurer la discipline budgétaire dans le contexte de
l'UEM. En mai 1998, les dispositions du Pacte ont été complétées par une Déclaration du
Conseil qui a renforcé les engagements des États membres.
Le 2 mai 1998, le Conseil de l'Union européenne - réuni au niveau des chefs d'État ou de
gouvernement - a décidé à l'unanimité que onze États membres (la Belgique, l'Allemagne,
l'Espagne, la France, l'Irlande, l'Italie, le Luxembourg, les Pays-Bas, l'Autriche, le
Portugal et la Finlande) remplissaient les conditions nécessaires pour l'adoption de la
monnaie unique, le 1er janvier 1999. Ces pays étaient donc appelés à participer à la
troisième phase de l'UEM. En outre, les chefs d'État ou de gouvernement sont parvenus à
un accord sur les noms des personnalités devant être nommées, sur recommandation du
Conseil, membres du directoire de la Banque centrale européenne (BCE).
Parallèlement, les ministres des finances des États membres adoptant la monnaie unique
ont décidé, d'un commun accord avec les gouverneurs des banques centrales nationales des
États membres concernés, la Commission européenne et l'IME, que les cours-pivots
bilatéraux des monnaies des États membres participants en vigueur au sein du MCE
serviraient à déterminer les taux de conversion irrévocables de l'euro.
Le 25 mai 1998, les gouvernements des onze États membres participants ont nommé le
président, le vice-président et les quatre autres membres du directoire de la BCE [EN].
Leurs nominations, qui ont pris effet à compter du 1er juin 1998, ont marqué la mise en
place de la BCE. La BCE et les banques centrales nationales des États membres
participants constituent l'Eurosystème, qui formule et définit la politique monétaire
unique durant la troisième phase de l'UEM.
L'instauration de la BCE, le 1er juin 1998, marquait la fin de la mission de l'IME.
Conformément à l'article 123 (ex-article 109 L) du traité instituant la Communauté
européenne, l'IME a été liquidé dès la création de la BCE. L'ensemble des travaux
préparatoires confiés à l'IME ont été menés à bien dans les délais. Durant le second
semestre de 1998, la BCE a pu tester, une dernière fois, les systèmes et les procédures.
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Troisième phase de l'UEM
Le 1er janvier 1999, la troisième et dernière phase de l'UEM est entrée en vigueur avec
la fixation irrévocable des taux de change des monnaies des onze États membres
participant dès le début à l'union monétaire et la mise en œuvre d'une politique
monétaire unique sous la responsabilité de la BCE.
Le nombre des États membres participants est passé à douze le 1er janvier 2001, lorsque
la Grèce est entrée dans la troisième phase de l'UEM. Depuis cette date, la Banque de
Grèce fait partie de l'Eurosystème. La participation de la Grèce a fait suite à une
décision prise le 19 juin 2000 par le Conseil de l'UE - réuni au niveau des chefs d'État
ou de gouvernement - stipulant que la Grèce remplissait les critères de convergence.
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Stratégie de politique monétaire de la BCE
L'objectif principal du Système européen de banques centrales (SEBC), tel que défini à
l'article 2 des statuts du Système européen de banques centrales et de la Banque centrale
européenne (ci-après dénommés les « statuts du SEBC »), est de maintenir la stabilité des
prix. Sans préjudice de cet objectif, le SEBC apporte son soutien aux politiques
économiques générales dans la Communauté en vue de contribuer à la réalisation des
objectifs de la Communauté. Dans la poursuite de ces objectifs, le SEBC agit conformément
au principe d'une économie de marché ouverte où la concurrence est libre, en favorisant
une allocation efficace des ressources.
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Stratégie de la BCE
Pour qu'il puisse remplir la mission qui lui a été clairement assignée, à savoir
maintenir la stabilité des prix, le Traité instituant la Communauté européenne (le
« Traité ») accorde au SEBC, et donc à l'Eurosystème, un très large degré d'indépendance
institutionnelle, mais prévoit dans le même temps de vastes obligations en matière de
transparence et de responsabilité.
Le 13 octobre 1998, le Conseil des gouverneurs de la Banque centrale européenne (BCE) a
annoncé la stratégie de politique monétaire de la BCE axée sur la stabilité, destinée à
guider ses décisions de politique monétaire dans la phase III de l'Union économique et
monétaire (UEM).
Cette stratégie a été confirmée et clarifiée le 8 mai 2003 à l'issue d'une évaluation
approfondie par le Conseil des gouverneurs. Elle comporte un objectif quantifiée de
stabilité des prix et un cadre analytique fondé sur deux piliers - une analyse économique
et une analyse monétaire - qui sert de base au jugement global du Conseil des gouverneurs
sur les risques pesant sur la stabilité des prix et à ses décisions de politique
monétaire.
L'objectif quantifié de stabilité des prix:

La stabilité
l'indice des
dans la zone
moyen terme.
des prix est définie comme une progression sur un an de
prix à la consommation harmonisé (IPCH) inférieure à 2 %
euro. * La stabilité des prix doit être maintenue à
Le Conseil des gouverneurs a annoncé que, dans le cadre de la
poursuite de l'objectif de stabilité des prix, il viserait à maintenir les taux
d'inflation à des niveaux proches de 2 % à moyen terme.
L'analyse économique est axée sur l'évaluation des évolutions économiques
actuelles et des risques à court et moyen terme qui en découlent pour la
stabilité des prix. Elle comprend une analyse des chocs affectant l'économie de la
zone euro ainsi que des projections relatives aux variables macroéconomiques clés.
L'analyse monétaire met l'accent sur l'évaluation des tendances de l'inflation à moyen et
long terme compte tenu de l'existence d'une relation étroite entre la monnaie et les prix
sur longues périodes. Elle prend en compte l'évolution d'une large gamme
d'indicateurs monétaires, dont M3, ses composantes et ses contreparties,
en particulier le crédit, ainsi que diverses mesures de l'excédent de
liquidité. L'analyse monétaire a essentiellement pour objet de recouper, dans une
perspective de moyen et long terme, les indications à court et moyen terme fournies par
l'analyse économique. Pour de plus amples informations sur la stratégie de politique
monétaire de la BCE, voir le communiqué de presse de la BCE en date du 8 mai 2003 et la
publication de la BCE intitulée « La politique monétaire de la BCE » .
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Cadre opérationnel de l'Eurosystème
Les statuts du SEBC (articles 17 à 24) précisent les fonctions monétaires et les
opérations assurées par l'Eurosystème. L'Institut monétaire européen (IME) avait élaboré,
sur la base de ces dispositions, un cadre opérationnel pour la politique monétaire
unique. Le Conseil des gouverneurs de la BCE a pris les décisions finales relatives au
cadre opérationnel dans le courant du second semestre de 1998. Le Conseil des gouverneurs
peut modifier certaines caractéristiques des instruments et procédures présentés cidessous. On trouvera des informations détaillées sur ces questions dans le document
intitulé « La politique monétaire unique au sein de la zone euro - Documentation générale
sur les instruments et procédures de politique monétaire de l'Eurosystème » (avril 2002)
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Instruments et procédures de la politique monétaire
L'Eurosystème effectue des
opérations d'open market, offre des facilités permanentes et assujettit
Le cadre opérationnel comprend une gamme d'instruments.
les établissements de crédit à la constitution de réserves obligatoires
sur des comptes ouverts sur les livres des banques centrales nationales
(BCN) de la zone euro.
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Opérations d'open Market
Les opérations d'open market jouent un rôle important dans la politique
monétaire de la BCE pour le pilotage des taux d'intérêt, la gestion de la
liquidité bancaire et pour indiquer l'orientation de la politique
monétaire. L'Eurosystème dispose de cinq types d'instruments pour effectuer les
opérations d'open market. L'instrument le plus important est constitué par les opérations
de cession temporaire (sous la forme de pensions ou de prêts garantis). L'Eurosystème
peut également recourir aux opérations fermes, à l'émission de certificats de dette, aux
opérations d'échange de devises et aux reprises de liquidités en blanc. Les opérations
d'open market sont effectuées à l'initiative de la BCE, qui choisit l'instrument à mettre
en œuvre et fixe les modalités de ces opérations. Ces opérations peuvent s'effectuer par
voie d'appels d'offres normaux, d'appels d'offres rapides ou de procédures bilatérales.
Selon leur objectif, leur fréquence et les procédures utilisées, les opérations d'open
market de l'Eurosystème peuvent être divisées en quatre catégories :




les opérations principales de refinancement consistent en des opérations de cession
temporaire destinées à fournir des liquidités de manière régulière, avec une
fréquence hebdomadaire et une échéance de deux semaines. Ces opérations sont
exécutées par les BCN par voie d'appels d'offres normaux et selon un calendrier
prédéfini. Les opérations principales de refinancement jouent un rôle pivot dans la
poursuite des objectifs assignés aux opérations d'open market de l'Eurosystème et
constituent le principal canal du refinancement du secteur financier ;
les opérations de refinancement à plus long terme revêtent la forme d'opérations de
cession temporaire destinées à fournir des liquidités, avec une
fréquence mensuelle et une échéance de trois mois. Ces opérations sont
exécutées par les BCN par voie d'appels d'offres normaux et selon un calendrier
prédéfini. Elles sont destinées à fournir aux contreparties un refinancement
supplémentaire à plus long terme. En principe, l'Eurosystème n'entend pas émettre,
à travers ces opérations, des signaux à l'intention du marché ; il les met donc
normalement en œuvre en retenant les taux de soumission qui lui sont proposés ;
les opérations de réglage fin sont effectuées de manière ad hoc en
vue de gérer la liquidité sur le marché et d'assurer le pilotage des
taux d'intérêt, notamment pour atténuer l'incidence sur les taux d'intérêt de
fluctuations imprévues de la liquidité bancaire. Les opérations de réglage fin
prennent essentiellement la forme d'opérations de cession temporaire, mais peuvent
également comporter des opérations ferme, des opérations d'échange de devises et
des reprises de liquidités en blanc. Les instruments et procédures utilisés dans la
conduite des opérations de réglage fin sont adaptés aux types de transactions et
aux objectifs spécifiques visés. Les opérations de réglage fin sont normalement
exécutées par les BCN par voie d'appels d'offres rapides ou de procédures
bilatérales. Le Conseil des gouverneurs de la BCE décidera si, dans des
circonstances exceptionnelles, des opérations de réglage fin bilatérales peuvent
être mises en œuvre par la BCE elle-même ;
de plus, l'Eurosystème peut mener des opérations structurelles en émettant des
certificats de dette et en ayant recours à des opérations de cession temporaire ou
à des opérations ferme. Ces opérations sont effectuées lorsque la BCE souhaite
ajuster la position structurelle de l'Eurosystème vis-à-vis du secteur financier
(sur une base régulière ou non régulière). Les opérations de nature structurelle
menées sous la forme d'opérations de cession temporaire et d'émissions de
certificats de dette sont réalisées par les BCN, par voie d'appels d'offres
normaux. Les opérations structurelles sous la forme d'opérations ferme sont
exécutées par le biais de procédures bilatérales.
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Facilités permanentes
Les facilités permanentes permettent de fournir ou de retirer des
liquidités au jour le jour, d'indiquer l'orientation générale de la politique
monétaire et d'encadrer les taux du marché au jour le jour. Deux facilités permanentes,
gérées de manière décentralisée par les BCN, sont à la disposition des contreparties
éligibles, qui peuvent y recourir à leur propre initiative.
La première est la facilité de prêt marginal, que les contreparties
peuvent utiliser pour obtenir des BCN des liquidités au jour le jour
contre des actifs éligibles. Le taux d'intérêt de la facilité de prêt marginal
constitue normalement un plafond pour le taux d'intérêt du marché au jour le jour.
Les contreparties peuvent aussi utiliser la facilité de dépôt pour
effectuer des dépôts au jour le jour auprès des BCN. Le taux d'intérêt de la
facilité de dépôt constitue normalement un plancher pour le taux du marché au jour le
jour.
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Réserves obligatoires
Le Conseil des gouverneurs de la BCE a décidé d'appliquer un système de réserves
obligatoires, comme partie intégrante du cadre opérationnel de la politique monétaire en
phase III. Le système des réserves obligatoires a pour objet de stabiliser
les taux d'intérêt du marché monétaire, de créer (ou d'accentuer) un
besoin structurel de refinancement et de contribuer, le cas échéant, à la
maîtrise de la croissance monétaire. Le montant des réserves obligatoires à
constituer par chaque établissement est déterminé en fonction d'éléments de son bilan.
Pour répondre à l'objectif de stabilisation des taux d'intérêt, le régime des réserves
obligatoires de l'Eurosystème permet aux établissements concernés de constituer leurs
réserves en moyenne. Cela signifie que l'accomplissement des obligations de réserves est
vérifié sur la base de la moyenne des avoirs quotidiens des établissements au cours d'une
période d'un mois. Les réserves obligatoires sont rémunérées à un taux correspondant au
taux d'intérêt moyen, sur la période de constitution, des opérations principales de
refinancement de l'Eurosystème.
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Contreparties
Le cadre de la politique monétaire est conçu de manière à y faire participer un large
éventail de contreparties. Seuls les établissements assujettis à la constitution de
réserves obligatoires peuvent avoir accès aux facilités permanentes et participer aux
opérations d'open market par voie d'appels d'offres normaux. L'Eurosystème peut
sélectionner un nombre limité de contreparties susceptibles de participer aux opérations
de réglage fin. En ce qui concerne les opérations ferme, il n'existe aucune restriction a
priori quant aux contreparties autorisées. Il est fait appel à des participants actifs du
marché des changes pour ce qui concerne les opérations d'échange de devises effectuées
dans le cadre de la politique monétaire.
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Actifs éligibles
En vertu de l'article 18.1 des statuts du SEBC, toutes les opérations de crédit de
l'Eurosystème doivent donner lieu à la constitution de garanties appropriées.
L'Eurosystème accepte un large éventail d'actifs en garantie de ses opérations. Une
distinction est établie, essentiellement pour des considérations internes propres à
l'Eurosystème, entre deux catégories d'actifs éligibles : les actifs de « niveau 1 » et
de « niveau 2 ». Le niveau 1 est constitué de titres de créance négociables satisfaisant
aux critères d'éligibilité uniformes définis par la BCE pour l'ensemble de la zone euro.
Le niveau 2 est constitué d'actifs supplémentaires, négociables ou non négociables, qui
présentent une importance particulière pour les marchés de capitaux et les systèmes
bancaires nationaux et pour lesquels des critères d'éligibilité sont fixés par les BCN,
sous réserve de l'accord de la BCE. Aucune distinction n'est faite entre les deux niveaux
en ce qui concerne la qualité des actifs et leur éligibilité aux différents types
d'opérations de politique monétaire de l'Eurosystème (si ce n'est que les actifs du
niveau 2 ne sont normalement pas utilisés dans le cadre des opérations ferme). Les
critères d'éligibilité des actifs mobilisables dans le cadre des opérations de politique
monétaire de l'Eurosystème sont les mêmes que ceux utilisés par celui-ci pour les
garanties de crédits intrajournaliers. En outre, les contreparties de l'Eurosystème
peuvent procéder à une utilisation transfrontière des actifs éligibles, c'est-à-dire
emprunter des fonds auprès de la banque centrale de l'État membre dans lequel elles sont
implantées en utilisant des actifs localisés dans un