Notenstein La Roche Repères, mars 2016 Les principaux marchés

Notenstein La Roche Repères, mars 2016
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Les principaux marchés des actions n’ont
pas connu pire début d’année depuis des
décennies. Approchons-nous dès lors du scé-
nario de l’«abîme rouge»? Nous observons
en effet un assombrissement du contexte
conjoncturel et une réduction de la marge de
manœuvre budgétaire et monétaire. Pour nous,
ces signaux sont la conséquence de l’avan-
cée du scénario «patience et bidouillage» des
acteurs politiques. Mais plus les indispensables
réformes sont différées, plus les adaptations
consécutives seront douloureuses.
La dimension et la vitesses des corrections de cours depuis le
début d’année ont surpris maints investisseurs, d’autant plus
qu’un grand nombre de leurs causes préoccupent les mar-
chés depuis un certain temps déjà. On se doute depuis long-
temps que la Chine va au-devant d’une phase de ralentisse-
ment en raison du degré de maturité accru de son économie.
Les bas prix record du pétrole et la question de savoir s’ils
soutiennent la conjoncture mondiale ou la pénalise à cause
du recul des investissements sont loin d’être inconnus.
La nouveauté, par contre, c’est que les mesures des ac-
teurs publics ont récemment plutôt déstabilisé les citoyens
que contribué à apaiser les marchés. De la question si la Fed
a correctement évalué les conditions avant de relever les
taux pour la première fois en huit ans, en passant par la com-
munication malheureuse du nouveau régime monétaire et
boursier de la Chine jusqu’à l’introduction inefficace ou
presque de taux négatifs au Japon, la confiance dans les insti-
tutions publiques semble ébranlée et la foi aveugle dans le
pouvoir des banques centrales envolée.
Pourtant, nous ne pensons pas être menacés par l’«abîme
rouge». Celui-ci serait caractérisé par une perte d’efficacité
totale des mesures de relance publiques, une récession sé-
vère ainsi qu’une perte de confiance dans la valeur de
l’argent. Ces critères ne sont en majeure partie pas remplis.
Car en dépit d’anticipations de croissance moroses et de
l’influence décroissante des impulsions monétaires, cette
insécurité profite précisément aux débiteurs publics et à
l’argent comptant. Les rendements des emprunts de débi-
teurs d’Etat solides flirtent ainsi de nouveau avec leurs
planchers historiques, tandis que la demande d’argent li-
quide à titre de valeur refuge augmente sans relâche depuis
des années; le nombre de billets de mille francs suisses a par
exemple augmenté de près de 90 % entre 2000 et 2014.
Il semble toutefois que les banques centrales des Etats-
Unis et de l’Europe n’ont pas encore abattu toutes leurs
cartes. De plus, les dernières corrections ont ramené les
valorisations des actions à des niveaux attrayants. En com-
paraison avec d’autres classes d’actifs, les actions tirent bien
leur épingle du jeu grâce à des rendements de dividende
élevés. C’est la raison pour laquelle nous maintenons notre
optimisme prudent à leur égard. Les récentes turbulences
du marché devraient néanmoins servir d’avertissement aux
politiciens et les convaincre de procéder avec détermination
aux indispensables réformes structurelles ainsi que de
prendre des mesures en faveur de la croissance. Tant qu’ils
ne le feront pas de manière crédible, les marchés resteront
sujets à une volatilité accrue.
Fabian Dori
Président du Comité de
placement Clientèle privée
Silvan Schriber
Suppléant du président
du Comité de placement
Clientèle privée
Repères

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Marchés des actions: redressement en vue?
Turbulences boursières en Chine, prix du pétrole en chute
libre, inquiétudes croissantes au sujet de la conjoncture
américaine et, récemment, craintes d’une nouvelle crise ban-
caire: voilà le menu du pire début d’année de tous les temps
pour un grand nombre de marchés des actions. Pendant les
six premières semaines de négoce, le SMI suisse a ainsi dé-
vissé de 13,2 %, tandis que l’indice Euro Stoxx 50 reculait de
15,7 % et l’indice américain S&P 500 de 8,8 %.
Ces chutes drastiques ont pesé lourdement sur l’humeur
des opérateurs de marché; le camp des perdants est désor-
mais majoritaire et la communauté des analystes commence
à corriger à la baisse ses objectifs de cours pour la fin de
l’année. Du point de vue de l’analyse technique, les marchés
sont en revanche nettement survendus, ce qui augmente les
chances d’assister à un redressement à court terme, lequel
pourrait persister cette fois-ci au-delà de quelques jours.
Comme les cours intègrent désormais nombre de nouvelles
négatives, quelques petites surprises positives suffiraient à
inverser la tendance.
A moyen terme, les perspectives des marchés des actions res-
tent toutefois contrastées. Quelques inquiétudes demeurent
certes exagérées, à l’instar des discussions quant à une nou-
velle crise bancaire: les banques sont aujourd’hui mieux capi-
talisées qu’à l’époque de la crise financière, le fonctionne-
ment des marchés monétaires est jusqu’ici irréprochable et,
enfin, les banques centrales disposent de divers plans de sau-
vetage en cas de besoin. Pourtant, en comparaison avec les
années précédentes, les conditions fondamentales pour les
actions se sont récemment dégradées. En 2016, les bénéfices
des entreprises pourraient dès lors sensiblement reculer,
après avoir suivi une tendance haussière pendant des années.
Les volumes des programmes de rachat d’actions et les tran-
sactions de fusion et acquisition pourraient eux aussi avoir
atteint leur point culminant et perdre de leur influence com-
me moteur de performance. Enfin, la situation des liquidités
sur les marchés s’est péjorée à la suite du resserrement de la
politique monétaire par la Fed et de la hausse des primes
liées au risque de crédit du côté des obligations d’entreprise.
D’ailleurs, le niveau de valorisation des actions a baissé et
encore gagné en attrait par rapport notamment au segment
à taux fixe. Aussi les actions restent-elles une classe d’actifs
pratiquement sans alternative. Néanmoins, compte tenu du
cadre peu favorable, les valorisations des actions ne sont
pas forcément avantageuses d’un point de vue absolu et leur
marge de progression est limitée.
Ces prochains mois, le contexte boursier pourrait rester
difficile et les marchés volatils. Pour toutes ces raisons, il est
indiqué de donner une orientation défensive aux porte-
feuilles tout en mettant l’accent sur des valeurs intrinsèques
à fort dividende.
Taux: la descente se poursuit
Les banques centrales pourraient continuer d’être à la base
de fluctuations sur les marchés financiers. Ces dernières
années, elles ont régulièrement tenté de soutenir les marchés
des actions ou d’affaiblir des devises à l’aide d’injections
monétaires diverses ou de communications verbales. Or la
demi-vie de leurs exercices d’assouplissement monétaire
ne cesse de se raccourcir. Ainsi, l’effet de l’introduction de
taux négatifs par la Banque du Japon à fin janvier s’est es-
tompé en très peu de temps: l’indice des actions japonaises,
le Nikkei, a poursuivi son recul dès le lendemain, tandis que
le yen n’a cessé de se raffermir au cours des dernières semai-
nes. La Riksbank suédoise, qui a encore abaissé ses taux
directeurs à –0,5% il y a deux semaines, n’a réussi à affaiblir
la couronne suédoise que le temps de quelques heures.
Pourtant, même si l’efficacité d’une politique monétaire
ultrasouple apparaît plus que douteuse, les banques cen-
trales devraient maintenir ce cap. Mario Draghi a déjà laissé
entendre qu’il fallait s’attendre prochainement à de nou-
velles actions de la Banque centrale européenne (BCE) vu
les taux d’inflation toujours trop bas dans la zone euro. Une
nouvelle baisse du taux de rémunération des dépôts ainsi
qu’une prolongation du programme de rachat de titres sont
presque une affaire conclue pour la prochaine séance de la
BCE en mars.
F
aible début d’année
In
version de tendance probable à court terme
Mar
chés des actions indexés
Source: Bloomberg, données au 18.02.2016
SMI EURO STOXX 50 S&P 500
80
85
90
95
100
105
01.01.16 16.01.16 31.01.16 15.02.16

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Qu’en est-il aux Etats-Unis? La Fed a mis fin à sa politique
de taux bas en décembre et, en relevant ses taux pour la pre-
mière fois en presque dix ans, ouvert la voie à une augmen-
tation graduelle de ces derniers. Deux mois plus tard, il sem-
ble qu’elle doive déjà classer ce projet car, entre-temps, le
secteur industriel – où les indicateurs avancés pointaient de-
puis longtemps vers un net fléchissement – n’est plus seul à
piétiner. Les données du secteur des services, jusque-là assez
robustes, se sont elles aussi tassées. Sur les marchés des taux,
les attentes en faveur de nouveaux relèvements des taux di-
recteurs ont déjà sensiblement reculé à la suite des données
macroéconomiques essentiellement moroses des dernières
semaines. En cas de nouveau fléchissement de la dynamique
économique aux Etats-Unis, la Fed pourrait s’accorder une
pause prolongée après son premier relèvement de taux déjà,
voire revenir prochainement en arrière. Pour l’heure, nous
ne tablons pas sur une récession aux Etats-Unis. La consom-
mation privée, c’est-à-dire la principale source de croissance,
continue d’être soutenue par une saine confiance des con-
sommateurs et un marché du travail robuste.
Or et obligations: surchauffe à court terme
Cette évolution rend la fin des taux bas dans le monde en-
core plus inaccessible. Sur les marchés des obligations, cette
situation a déclenché un rallye impressionnant en début
d’année, qui se poursuit aujourd’hui encore. Les rendements
des emprunts d’Etat US à 10 ans sont ainsi passés de 2,3 % à
1,6 %. Ceux des Etats allemand et suisse se négociaient dé-
but février à proximité de leur plancher de l’année dernière.
Contrairement aux marchés des actions, les obligations ont
fait l’objet d’une surenchère, d’où la probabilité d’une pro-
chaine correction. Compte tenu de la croissance mondiale
atone, des taux de renchérissement faibles et de la tendance
expansionniste des banques centrales, les taux ne grimperont
pas indéfiniment, même dans la partie longue de la courbe.
Les cartes seront également redistribuées sur les mar-
chés des devises en raison de l’impasse dans laquelle se
trouve le processus de relèvement des taux de la Fed. Ces
deux dernières années, le dollar a profité de la perspective
de taux US plus élevés et n’a cessé de s’apprécier tant vis-à-
vis des devises des pays émergents que du franc suisse et de
l’euro. Cette voie à sens unique arrive progressivement à
terme. Les écarts de taux évoluent désormais en défaveur du
billet vert, tandis que les balances courantes traditionnelle-
ment meilleures des devises européennes gagnent en im-
portance. Au final, cette situation devrait conduire en cours
d’année à une évolution latérale plus volatile des paires
EUR/USD et USD/CHF. La tendance haussière du dollar
US par rapport à ces devises semble toutefois être révolue.
Le cours de l’or devrait lui aussi bénéficier de la perte de
vitesse du dollar. En huit semaines seulement, il a passé de
USD 1’050 à USD 1’260 l’once à son plus haut. Si la perspec-
tive de taux bas à plus long terme a également soutenu le
métal jaune, la demande en or a récemment augmenté tant
du côté de l’industrie asiatique de la bijouterie que de celui
des fonds de matières premières. De surcroît, les banques
centrales ont augmenté leurs achats d’or de 25% au qua-
trième trimestre 2015. Et enfin, son prix a tiré parti de l’aver-
sion accrue au risque et de la hausse de la volatilité sur les
marchés financiers. De ce fait, l’or a une fois de plus rempli
son rôle de diversification au sein du portefeuille et devrait
continuer de trouver sa place dans une allocation d’actifs
orientée sur le long terme.
Les taux négatifs se démocr
atisent
Aucune fin en vue pour la spirale baissièr
e
T
aux directeurs
Source: Bloomberg, données au 18.02.2016
Zone euro Suisse Suède
Japon Etats-Unis
Danemark
–1%
0%
1%
2%
3%
4%
2009 2010 2011 201220132014 2015
2016
Envolée du prix de l’or
Le métal jaune profite des taux bas et des marchés volatils
Cours de l’or par once
Source: Bloomberg; données au 18.02.2016
USD CHF EUR
900
1’000
1’100
1’200
1’300
01.2015 07.2015 01.2016

Impressum
Edition Notenstein La Roche Repères, mars 2016 Editeur Notenstein La Roche Banque Privée SA, Bohl 17, Case postale, CH-9004 Saint-Gall, info@notenstein-
laroche.ch, www.notenstein-laroche.ch Rédaction Oliver Hackel, responsable Recherche macro et TAA; Beda Oertig, communication d’entreprise Service aux
lecteurs Vous pouvez nous faire part de vos réactions ou commander l’une de nos publications en ligne au moyen du formulaire mis à votre disposition sur
www.notenstein-laroche.ch/contact, ou par courrier postal. Le présent document paraît tous les deux mois, en même temps que le Dialogue avec Notenstein
La Roche, publication dans laquelle des experts de notre Banque débattent de grandes tendances économiques et sociales avec une personnalité du monde
économique ou scientique. Notenstein La Roche Banque Privée SA édite également Focus Asie, un document de fond sur le continent asiatique. Mention légale
Les informations contenues dans le présent document sont fournies à titre purement informatif et ne constituent en aucun cas un prospectus simplié au sens de
l’art. 5 al. 2 LPCC. Nous nous tenons en outre à votre disposition pour tout renseignement complémentaire aux numéros de téléphone suivants: [phone]
(Lausanne) ou [phone] (Genève). ISSN 2297-6701
Notenstein La Roche Repères, mars 2016
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Eclairage
La banque privée Notenstein La Roche organise régulière-
ment des évènements sur des thèmes d’actualité qui ont trait
à l’économie, à la politique et à la société. En ce moment,
nous parcourons la Suisse avec notre conférence «Perspec-
tives 2016», qui analyse le lien entre négoce et croissance
dans le monde à l’exemple des routes commerciales interna-
tionales. Nous souhaitons vous présenter ci-après le message
principal de la manifestation.
Perspectives 2016: à économie interconnectée, monde complexe
Impossible d’évoquer l’évolution du commerce international
des marchandises sans faire référence à la Chine. Il y a dix
ans encore, le produit intérieur brut de l’Empire du Milieu
était plus de cinq fois moins élevé que celui des Etats-Unis.
En 2014, il prenait la tête du classement mondial, en parité
de pouvoir d’achat. Les volumes de négoce américains ont
été dépassés en 2013 déjà, faisant de la Chine la première
puissance économique mondiale.
La Chine est aujourd’hui l’un des principaux investisseurs
dans des projets d’infrastructure de portée géopolitique. Sur
mer comme sur terre, L’Empire du Milieu poursuit l’idée
d’une «nouvelle route de la soie». Celle-ci tire son nom du ré-
seau commercial légendaire qui, de l’Antiquité au Moyen
Age, a permis non seulement l’échange de marchandises, mais
aussi la diffusion de technologies et des cultures entre l’Orient
et l’Occident. Le projet actuel prévoit un réseau de diverses
voies de transport, des axes routiers et ferroviaires à la créa-
tion d’une infrastructure de télécommunication moderne, en
passant par le développement de ports et de barrages. Au-delà
des grands projets chinois, les investissements vont également
bon train dans l’infrastructure commerciale: récemment,
l’Egypte célébrait la réouverture du canal de Suez élargi et
approfondi, et, d’ici à 2020, Dubaï aura construit le plus grand
aéroport du monde, l’aéroport international Al Maktoum.
Avancée de l’interconnexion physique et numérique
Les débats réduisent bien souvent l’interconnexion phy-
sique et numérique croissante de l’économie mondiale à la
croissance économique. Cette schématisation fait facilement
oublier d’autres effets de la mondialisation: les évolutions
socio économiques et les déplacements de pouvoir géopoli-
tiques, pour n’en citer que deux. La locomotive chinoise en
particulier arrive progressivement aux limites économiques
et écologiques de son potentiel de croissance. Dans leur
effort pour relancer la conjoncture, les pays occidentaux
s’endettent toujours davantage. Certes les investissements
dans de futurs moteurs de croissance, comme les projets
d’infrastructure susmentionnés, peuvent être pertinents,
mais les dépenses pour relancer la consommation (pro-
grammes conjoncturels européens et plans de sauvetage)
n’offrent que peu de contre-valeur réelle à plus long terme.
Ce qui, avec un peu de bon sens, paraît évident au premier
coup d’œil, est au cœur d’intérêts politiques complexes
sur le plan économique mondial. L’équation «plus d’inter-
connexion, plus de commerce, plus de croissance et de
prospérité» est donc ostensiblement réductrice.
Des scénarios pour un monde imprévisible
Pour faire face à cette complexité croissante, Notenstein
La Roche adopte une approche par scénarios. En période
de bouleversement, les scénarios présagent les développe-
ments les plus vraisemblables et les plus dangereux, et
nous orientent dans la conception de notre politique de
placement.
Que signifient concrètement ces considérations pour
vous, en tant qu’investisseur? D’une part, il est possible d’in-
vestir de manière ciblée dans des secteurs qui sont active-
ment impliqués dans la mondialisation de l’économie. Les
entreprises du domaine des infrastructures et du transport
ou les prestataires de services numériques sont particulière-
ment attrayants. D’autre part, vu l’incertitude ambiante, la
répartition du portefeuille dans divers secteurs et classes
d’actifs reste importante et nous permet d’être préparés au
mieux aux différentes évolutions. Nous sommes là pour vous
aider à catégoriser les changements économiques et à
prendre les décisions de placement opportunes.