La lettre de Mandarine Gestion n°59 – Mai 2013

La lettre
de Mandarine Gestion
n°59 – Mai 2013
Si les actifs les moins risqués n’étaient pas ceux que l’on croit ?
Le mois d’avril a vu la confirmation des changements de tendance amorcés depuis quelques
mois, impulsés par l’action des banques centrales et la baisse du risque systémique. Ni les
évènements intervenus à Chypre, ni l’imbroglio politique italien n’ont eu de réel impact sur les
variations de régime et de corrélation qui sont en marche : nous sommes sortis d’un mode risk
on/risk off et cela est structurant pour les investisseurs.
Ainsi, l’or n’a réagi ni aux évènements chypriotes ni aux fanfaronnades nucléaires coréennes :
c’était un signe d’alerte et de vente. Malgré la correction, il n’est pas trop tard : le tassement
sur la croissance des pays émergents et notamment la Chine, les baisses d’anticipation
d’inflation et la recherche de rendement laissent de la place pour une baisse plus prononcée.
Le dollar a également depuis plusieurs mois changé de trend : après avoir été corrélé avec
l’aversion au risque et négativement avec les actions, c’est désormais la thématique
croissance US qui le guide et sa corrélation avec les actifs risqués devient positive. Le rebond
de l’immobilier US et l’avantage énergétique considérable sont structurellement positifs pour
le dollar et les entreprises américaines.
On l’a vu, le statut de « safe heaven » est en train de
changer : et si, après le yen et l’or, les emprunts d’Etat
«core » étaient les prochains candidats à chuter du
piédestal? Certes, dans un contexte de croissance
modérée et d’absence d’inflation, les taux ne vont pas
s’envoler, néanmoins une « simple » normalisation,
amplement souhaitable d’ailleurs, conduira à des
performances négatives compte tenu du point de
départ extrêmement bas. Le crédit surperformera les
taux d’Etat mais ne sera pas immunisé.
Les pays émergents font moins rêver: disparité des
situations, certaines devises surévaluées,
normalisation des valorisations des actions par
rapport à celles des pays développés, explosion des
volumes d’émissions de dette. Quand le Panama émet
à 4,3% à 40 ans ou que des demandes équivalent à la
moitié du PIB sur une émission du Rwanda, cela
rappelle de mauvais souvenirs et laisse encore
beaucoup de place pour la poursuite de la détente des
taux des pays périphériques européens (à titre
d’exemple, malgré sa forte baisse, le taux de l’Italie
est quasiment équivalent à celui de la Namibie dont
l’emprunt à 8 ans a un rendement de 3,7%).
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Evolution du prix du Nikkei contre l’EuroStoxx 50
Du 30/06/2012 au 09/05/2013
170,0
160,0
150,0
140,0
130,0
120,0
110,0
100,0
90,0
80,0
Japan Nikkei 225
Euro Stoxx 50
source : Factset mai 2013
Dans ce contexte les actions des pays développés ne deviennent-elles pas les actifs les plus
surs pour des investisseurs désespérément en quête de rendement? Si l’investissement en
actions américaines reste attrayant à moyen terme, les actions européennes bénéficieront de
la croissance US et sont les plus faiblement valorisées depuis la forte hausse de la bourse
japonaise (70% depuis mi-novembre) qui laisse entrevoir le potentiel de revalorisation encore
devant nous. Certes, il ne faut pas être naïfs, la normalisation des taux, donnera lieu à des
secousses et de la volatilité sur les actions, mais celles-ci, compte tenu du niveau de la prime
de risque, offrent le meilleur rapport rendement/risque et liquidité (par rapport à un marché
du crédit qui n’a connu que des flux acheteurs et un marché primaire hypertrophié depuis 5
ans) actuel.
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