Analyse de la trésorerie des entreprises françaises

Analyse de la trésorerie des
entreprises françaises
(2005-2009)
LAUGIER Olivier
Tuteur : Mme Rivaud-Danset

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Sommaire
Introduction .................................................................................................................... 2
I. Méthodologie et explication des variables ............................................................... 3
A. Echantillon ........................................................................................................ 3
B. Présentation et explication des indicateurs ....................................................... 4
1. Ratios de trésorerie (part de la trésorerie sur l’actif) .................................... 5
2. Ratios de rentabilité ...................................................................................... 6
3. Ratios de structure financière ........................................................................ 8
II. Analyse des résultats empiriques ....................................................................... 10
A. Etude du poids de la trésorerie des entreprises de l’échantillon ..................... 10
B. Etude de la rentabilité des entreprises ............................................................ 12
C. La structure financière des entreprises en excédent ....................................... 14
III. Considérations théoriques .................................................................................. 18
A. Asymétrie d’information, couts d’agence et protection de l’actionnariat ...... 18
1. Asymétries d’information et coûts d’agence de la dette ............................. 19
2. Coûts d’agence de la discrétion managériale .............................................. 20
3. Protection de l’actionnariat ......................................................................... 21
B. Modèles de structure du capital des firmes .................................................... 21
1. Théorie du compromis ................................................................................ 22
2. Théorie du pecking order ............................................................................ 24
3. Théorie du free cash-flow ........................................................................... 25
C. Vérification de la théorie ................................................................................ 26
Conclusion .................................................................................................................... 30
Bibliographie ................................................................................................................ 31

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Introduction
La libéralisation des marchés financiers en 1984 a permis un accès plus large des
entreprises aux marchés financiers. Cependant, on observe que les entreprises françaises
depuis le début des années 90 détiennent de plus en plus de la trésorerie. Par trésorerie nous
parlons des disponibilités et des valeurs mobilières de placement que les entreprises
conservent dans leur bilan, on peut parler de liquidité immédiate.
Pourtant il était d’usage de penser que la détention de trésorerie superflue, par rapport
à ce qui est nécessaire pour le bon fonctionnement de l’exploitation de l’entreprise, peut avoir
des conséquences sur les performances de l’entreprise. Cette observation est donc contraire à
ce que l’on a pu observer ces derniers temps. Cependant aucune littérature contemporaine n’a
permis d’expliquer concrètement les stratégies des firmes en matière de trésorerie. L’intérêt
pour ce phénomène n’est que très récent, nous pouvons compter sur les études de Opler et al.
(1999) ou de Ferreira et Vilela (2004) qui ont essayé de comprendre le comportement des
entreprises en matière de trésorerie.
Après avoir énoncé notre méthodologie pour parfaire notre analyse. Nous allons, grâce
à une brève analyse de la trésorerie des entreprises françaises durant la période 2005-2009,
répondre à la question suivante : Les entreprises françaises conservent-elles encore un volant
de trésorerie conséquent et pour quelles raisons le font-elles ?
Cette analyse sera complétée par les théories de la gestion de la trésorerie des firmes,
ainsi que l’étude des articles publiés sur le sujet de la trésorerie. Cela va nous permettre de
faire ressortir les enjeux, ainsi que les facteurs qui impliquent qu’une entreprise détient plus
ou moins d’actifs liquides.

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I. Méthodologie et explication des variables
A. Echantillon
L’échantillon, provenant de la base de données DIANE, est composé initialement de
cinquante entreprises françaises cotées sur le CAC40 et de PME françaises cotées. En ce qui
concerne les entreprises du CAC 40, nous avons décidé d’enlever préalablement les sociétés
appartenant au secteur bancaire (la Société Générale, AXA pour ne citer qu’elles) étant donné
que la structure du bilan des banques ou des assurances n’est pas semblable aux entreprises
industrielles. En effet, les banques commerciales possèdent un actif composé globalement de
créances sous forme de prêts et de titres qu’elles achètent grâce à leurs excédents de
trésorerie. Les actifs corporels représentent une part infinitésimale de leur bilan, contrairement
aux entreprises industrielles, étant donné que ces actifs ne sont pas rémunérés. Les banques
doivent alors maintenir ces actifs corporels au niveau le plus faible possible. De plus la
détention de trésorerie pour les banques est utilisée en majeure partie pour des motifs
réglementaires, leurs politiques de détention de trésorerie diffèrent de celles des entreprises
industrielles, par exemple un établissement financier détenant une trésorerie excédentaire va
intervenir sur le marché interbancaire en prêtant son excédent de trésorerie à celle qui a un
besoin de financement, c’est-à-dire un établissement financier qui a une insuffisance de
trésorerie.
Nous décidons aussi d’enlever du panel certaines entreprises ayant connu de fortes
perturbations durant cette période, car des événements majeures peuvent avoir un impact
considérable et auront donc tendance à modifier la structure du bilan des entreprises en
questions, c’est pour cette raison que GDF-SUEZ n’a pas été pris en compte, à cause de la
fusion-acquisition de Suez par le groupe GDF en 2006. Ainsi que Alcatel-Lucent, la fusion
s’étant faite en 2006, et Unibail-Rodamco (fusion en 2007).
Enfin, nous excluons aussi les entreprises avec des bilans comptables qui ont des
données manquantes lors d’au moins une des années de la période d’échantillonnage (le cas
de Technip Corporate services, les données n’étaient accessibles qu’à partir de 2007, ainsi
qu’EADS dont je n’avais que les deux premières années de disponibles). Nos considérations
sur l’appartenance d’une entreprise à un pays m’avait mené à m’orienter sur le fait qu’une
entreprise était française, si son siège social se situait en France. Autrement dit, nous décidons

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d’exclure ArcelorMittal et STMicroelectronics dont les sièges sociaux sont situés
respectivement au Luxembourg et à Genève. Nous terminons donc par obtenir un échantillon
final de 45 entreprises françaises cotées en bourse.
Nous allons donc voir dans ce mémoire ce qui amène les entreprises françaises à
détenir un excédent de trésorerie et quels sont les effets de cette détention sur la rentabilité, la
structure financière de ces entreprises durant la période 2005-2009. Cette période va nous
permettre de nous situer dans deux cycles conjoncturels différents. 2005-2007 et 2007-2009.
Nous pouvons caractériser la première période comme une période de bulle spéculative, qui
est la fin de la bulle immobilière des années 2000 aux Etats-Unis. Cette période se termine
vers mi 2007, à cause de la transmission de la crise des subprimes au système bancaire par la
titrisation qui a engendré une crise de confiance suivi d’une crise de liquidité des banques et
qui a abouti à la crise financière que nous connaissons actuellement. La période 2007-2009,
permet donc de se placer dans une période de crise. Il nous a paru judicieux de prendre en
considération une période plutôt que une année représentative comme 2009 ou 2010. Etant
donné que les résultats lors de ces années ont été impactés par la crise. Nous pouvons donc
avoir des résultats plus concrets en analysant la détention de la trésorerie sur une période
Pour le calcul de nos indicateurs, les soldes de clôture de l’année de référence sont
utilisés. Cela permet de déterminer nos grandeurs en fin d’année et de prendre en compte le
versement des dividendes durant l’année.
B. Présentation et explication des indicateurs
Pour mener à bien notre réflexion, notre travail est basé sur une analyse des bilans
comptables des entreprises du panel grâce aux calculs de certains ratios. Nous nous sommes
intéressés à des ratios qui vont nous permettre de calculer le poids de la trésorerie et de ces
composantes par rapport au total bilan du passif. Ces résultats vont ensuite être mis en relation
avec d’autres ratios qui seront utilisés comme des indicateurs comparatifs entre les entreprises
détenant une trésorerie conséquente et celles qui n’en détiennent peu ou à un niveau conforme
à la norme.