Présentation de M. Eui-Gak HWANG

La crise financière mondiale et
les marchés émergents:
Menace ou Opportunité
Quelles leçons tirer de la crise
asiatique?
Eui-Gak Hwang
International Center for
Study of East Asian Development
[email protected]
SOMMAIRE
1. Les causes de la crise financière mondiale en cours
2. Toile de fond aux boulversements sur les marchés
financiers US
3. Mesures pour mettre un terme à la tourmente
financière
4. Eléments de comparaison avec la crise asiatique de
la fin des années 90
5. Les mesures coréennes pour faire face à la crise
6. Qu'attendre ?
7. Conséquences pour les marchés émergents
1. Les causes de la crise financière
en cours
• La bulle immobilière américaine
• La faillite des crédits hypothécaires subprime
(2007) :
répercussions sur le secteur du
logement et les marchés financiers ->
difficultés pour les propriétaires
immobiliers et assèchement de la
liquidité dans l'ensemble du système
1. Les causes de la crise financière en cours
• La liquidité
- est un phénomène psychologique avant d'être un
phénomène monétaire.
Conséquence des évolutions
psychologiques: prêteurs et
investisseurs réduisent le
risque, l'effet de levier et leur
exposition.
Baisse des prix 
Resserrement du crédit
2. Toile de fond aux boulversements
sur les marchés financiers US
• 2007: Titrisation des crédits hypothécaires
• Volatilité des parités de change
internationales
2. Boulversements sur les marchés financiers US
• 2007: Titrisation des prêts hypothécaires
1) Endettement des ménages en hausse
 baisse des prix immobiliers
2) Multiplication des cessations de paiement sur prêts
hypothécaires
3) Expansion excessive de la bulle financière
4) Pénurie de cash
* Exemples:
2. Boulversements sur les marchés financiers US
• Volatilité des parités de change internationales
Cas 1
Les investisseurs étrangers retirent leurs dollars des
marchés financiers locaux et les ré-allouent aux entreprises
de leurs pays d'origine
 Chute rapide des marchés domestiques (ex. Corée, UE,
Asie & Afrique émergentes)
* Cause de la pression sur les pays émergents:
1) les investisseurs se replient sur des actifs plus sûrs
2) les banques étrangères réduisent leurs prêts
3) les exportations vers les marchés occidentaux chutent
2. Boulversements sur les marchés financiers US
• Volatilité des parités de changes internationales
Cas 2
Les pays avec d'importantes réserves de devises (Japon,
Chine)
 Appréciation des devises locales face au dollar US
 Ralentissement des exportations vers ces pays & baisses
des marchés actions US
 Credit crunch pour les entreprises
 Faillites parmi les blue chips locales
* Exemple: Japan’s Yamamoto Life Insurance Co.
3. Mesures pour mettre un terme à la
tourmente financière
• USA
- Le Trésor & la Réserve fédérale injectent $700 milliards
dans le système bancaire US; portant le total du
sauvetage financier* à $1,064 milliards
- Le Trésor va consacrer cette année $250 milliards, sur
les $700 milliards du plan de sauvetage voté par le
Congrès le 3 octobre, à des achats de titres des 9
principales banques
3. Mettre un terme à la tourmente financière
• USA
- Intervention de la Fed
1) Prise de contrôle de Bear Stearns par JP Morgan & Chase
: $29 milliards
2) Entrée au capital d'AIG: $85 milliards
- Intervention du Trésor
1) Achat de Fannie Mae & Freddie Mac: $200 milliards
2) Garantie des fonds monétaires: $50 milliards
3) Les institutions financières reprennent des prêts
hypothécaires titrisés: $700 billion
3. Mettre un terme à la tourmente financière
• Les 27 pays de l'EU
1) Extension de la garantie sur les comptes de dépôt :
de 20.000 EURO à 50.000 EURO (3 oct.)
2) Autoriser la garantie des remboursements de prêts
interbancaires et la nationalisation banques en faillite
* Les mesures rapides et unilatérales de stabilisation du
marché contribuent à fortement réduire la prime sur les
contrats d'échange contre le risque de défaut (CDS)
3. Mettre un terme à la tourmente financière
• Les Banques centrales en Europe, au
Japon, au Canada, en Corée et ailleurs
joignent leurs forces à celles de la Fed
pour assurer la stabilité de leurs
marchés respectifs er des marchés
mondiaux en injectant de la liquidité
• Résultats attendus?
3. Mettre un terme à la tourmente financière
Résultats attendus des injections internationales
1. Meilleur accès à la liquidité
 abaissement des taux d'intérêt  retour à la normale
progressif pour l'économie (et les marchés actions)
NEANMOINS, il faudra du temps avant que l'économie réelle
mondiale échappe au risque d'une quasi-récession
2. Inflation attendue (ou dévaluation attendue du dollar US)
qui accompagne la reprise de la croissance
 accélération de la spéculation sur les commodities qui
permettent une couverture contre l'inflation, telles que l'or 
demandes d'un resserrement de la politique monétaire US et
d'une réévaluation du dollar & restructuration du système
financier international (notamment pour les règlements)
4. Eléments de comparaison avec la
crise asiatique de la fin des années 90
• Thaïlande: Causes de la crise
1. Déficit chronique de la balance commerciale:
I – S = (X – M) + F(r)
où I = investissement domestique; S = épargne domestique;
X = exportations; M = importations; F(r)= sorties nettes de capital
(dF/dr<0)
Si I > S, alors (X-M)<0, ce qui doit être compensé par une
importation nette de capital soit un F(r) négatif
Un (X-M) < 0 chronique a forcé la Thaïlande à importer de
grandes quantités de capital étranger dans les années
80 et au début des années 90
4. Comparaison avec la crise asiatique: la Thaïlande
• Thaïlande: causes de la crise
2. Parité de change fixe avec le dollar US
Quand le Japon, alors principal partenaire commercial de
la Thaïlande, a dévalué le Yen contre le dollar US, le
Baht thaïlandais s'est mécaniquement apprécié contre le
Yen
 Déficit commercial thaïlandais avec le Japon
 Effondrement du Baht thaïlandais début juillet 1997
4. Comparaison avec la crise asiatique: la Corée du Sud
• La Corée du Sud: double cause
1. Libéralisation des importations de capitaux
étrangers à court terme au début des années 90.
Des taux d'intérêt locaux beaucoup plus élevés que le
taux international, trop d'emprunts à court terme ont été
réalisés pour tirer profit de l'arbitrage de taux
 prêts à long terme à l'extérieur & investissement
excessif dans les capacités de production domestiques
 apparition de problèmes de liquidité quand la
reconduction des emprunts à court terme fût rejetée par
les créanciers
4. Comparaison avec la crise asiatique: la Corée du Sud
• La Corée du Sud: double cause
2. Aggravation du déficit de la balance courante
combinée à un taux d'inflation élevé
3. Fragilité structurelle du secteur financier obsolète
4. Conglomérats bénéficiant d'un accès au crédit
privilégié sous la protection du gouvernement
 absence de gouvernance d'entreprise efficace &
d'institutions financières indépendantes
 médiocres contrôles du risque, du crédit & du change
 mauvaises décisions d'investissement & allocation
défaillante du capital
5. Mesures coréennes contre la crise
1. Dévaluation rapide de la monnaie
: grâce dans un 1er temps à un resserrement des
politiques macro-économiques afin de stabiliser les
marchés financiers et de change
 contraction du crédit et de l'activité économique
2. Vastes réformes structurelles
: du secteur financier, du secteur privé, du marché du
travail & de la réglementation
 injection de capital & restauration de la confiance
 stabilisation du marché des changes &
assouplissement monétaire
 baisse des taux d'intérêt
 reprise de l'activité économique
5. Mesures coréennes contre la crise
3. Résoudre le problème de solvabilité des
institutions financières
1) Le gouvernement interrompt l'activité de plus d'une
centaine d'institutions
2) Injection de 22.000 milliards de Won pour l'achat de
créances douteuses auprès des institutions financières
3) Provision de 42.000 milliards de Won destinés à la recapitalisation des banques et au remboursement des
dépôts
4) 5 banques s'adossent à des groupes plus solides,
1 banque est vendue à des investisseurs étrangers
5. Mesures coréennes contre la crise
3. Résoudre le problème de solvabilité des
institutions financières (suite)
5) Création de nouvelles autorités de tutelle pour le secteur
financier
: afin d'éviter l'aléa moral
: afin de respecter les standards internationaux de
supervision
 assainissement des bilans
6) A partir de mars 1998, banques et brokers étrangers
sont autorisés à ouvrir des filiales. En mai 1998, les
étrangers peuvent détenir 100% du capital.
5. Mesures coréennes contre la crise
4. Réformes du marché du travail: vers une
plus grande flexibilité
- Modification du droit du travail en 1998 afin de
permettre les licenciements dus à des décisions de
management
- En effet, les limites aux licenciements stratégiques
freinent les restructurations ainsi que les F&A et les
entrées de capitaux étrangers
5. Mesures coréennes contre la crise
5. Déréglementation
- Réformes réglementaires destinées à promouvoir
l'efficacité et la discipline économiques en
s'acheminant vers un système économique libéral
Comparaison des causes principales des
crises
• Asie du Sud Est (1996-98)
– Déclenchée par une crise des changes, dans un
contexte de fondamentaux fragiles
• Corée (1997-99)
– Résultat d'une faiblesse structurelle de l'économie,
dont le système réglementaire inefficace entraîne une
pénurie de réserves de change
Comparaison des causes principales des
crises
• Crise U.S. en cours (2007~) & retombées mondiales
- Déclenchée par la crise des subprime et l'aléa moral
entourant les banques d'investissement non soumises
au contrôle réglementaire de la Fed
 Effritement de la confiance dans les institutions
financières vacillantes combinée à un retournement de
la conjoncture économique
 Sorties massives de dollars US des marchés financiers
internationaux
* Il ne s'agit d'un problème dans l'approvisionnement en dollars US à
court terme, mais d'un problème de thésaurisation de dollars US
pour permettre aux entités économiques de faire face à des soucis
de liquidité
• La crise asiatique (1997-98) fut un phénomène
propre aux marchés émergents, avec de faibles
répercussions pour les économies développées.
• La crise actuelle se déroule en sens inverse et
ne s'arrête pas aux frontières. A mesure que la
tourmente s'amplifie, aucun marché ni aucune
économie n'est à l'abri.
6. Qu'attendre ?
• L'économie mondiale est au bord d'une quasidépression; même si elle est brève (un an ou
deux), cette crise financière est la plus grave
depuis l'effondrement du marché actions lors de
la Grande Dépression de 1929, malgré les
mesures agressives prises par les USA, le G-20,
les membres de l'EU, l'IMF et l'ensemble des
Banques centrales mondiales.
Henry Paulson, Secrétaire du Trésor US (21 oct.):
“ Nous attendent de nombreux mois difficiles pour
l'économie réelle.”
Qu'attendre ?
• Les turbulences sur les marchés actions
risquent de se poursuivre tant que la confiance
dans le marché n'aura pas été totalement
rétablie.
La stabilisation des marchés
financiers n'aura d'effet
sur l'économie réelle qu'après
un délais substantiel,
qui pourrait durer un an ??
Qu'attendre ?
• Une possible revue critique du rôle du dollar US
dans les transactions internationales,
investissements compris.
Les nations doivent-elles revoir la nature des
différentes devises internationales dans la
composition de leurs réserves de change ainsi
que dans le règlement des échanges
commerciaux?
Qu'attendre ?
• Les pays développés vont vraisemblablement
chercher à renforcer la réglementation financière
et la restructuration des banques
d'investissement – une rupture importante dans
l'avènement du marché libre
• Les pays dotés de vastes réserves de change
(ex. la Chine, le Japon, les pays producteurs de pétrole
du Moyen Orient) jouiront d'un poids plus grand sur
les marchés internationaux
 Polarisation du secteur financier mondial
7. Conséquences pour les marchés
émergents
• Les effets de la déroute financière actuelle ne se
font pas encore sentir dans les pays émergents
les moins libéralisés, mais ils ne peuvent pas
échapper à l'onde de choc, à mesure que les
prêts internationaux se raréfient et que leurs
exportations accompagnent la contraction de la
demande des pays développés.
• Que faire?
7. Conséquences pour les marchés émergents: que faire?
•
Rétablir la confiance de la population, non
seulement dans la politique gouvernementale,
mais également dans la solidité des institutions
financières en renforçant les exigences de
capital bancaire ainsi que la gouvernance et la
transparence
•
Promouvoir la coopération et la coordination
régionales (trans-frontalières) grâce auxquelles
les pays participants s'appuient sur une
réglementation commune et jouissent d'une
représentation et d'un traitement équitables
7. Conséquences pour les marchés émergents: que faire?
•
•
•
•
Promouvoir une gouvernance efficace des
entreprises et des institutions financières, via
un encadrement réglementaire indépendant et
impartial.
Renforcer les fondamentaux macroéconomiques en s'appuyant sur des secteurs à
fort avantage comparatif.
Mettre en place des accords de swap de
devises avec la Fed, la BCE et les pays
détenteurs de devises (ex. Chine et le Japon)
Observer les mouvements des hedge funds
internationaux.
Pour conclure
“...le monde est d'une seule
pièce, semblable à une toile
d'araignée géante, et, aussi
délicatement
que
vous
l'effleuriez, l'onde atteint au
pourtour le plus distant et
sort l'araignée de sa torpeur”
[Les fous du roi]
de Robert Penn Warren
photo .. www.4perspectives.com
Pour Conclure
“ Une nation qui peut tirer les leçons des erreurs
des autres peut légitimement espérer éviter de
les répéter.”
“ Il faut vivre à la hauteur des exigences de ses
rêves.”
Merci
Eui-Gak Hwang
Professeur émérite de l'Université de Corée, Séoul, Corée
Doyen,
The International Centre for the Study of East Asian Development (ICSEAD),
Kitakyushu, Japan