Smart beta : nos expertises - BNP Paribas Investment Partners

Juillet
2015
POUR LES CLIENTS PROFESSIONNELS AU SENS DE LA DIRECTIVE MIF
Smart beta : nos expertises
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Contents
Introduction ...................................................................................................... 3
Définition du smart beta ................................................................................. 3
Smart beta et approche pondérée par les capitalisations ............................ 3
Notre approche du smart beta [Comment nous considérons le smart beta] .. 6
Notre approche ............................................................................................... 9
Conclusion ........................................................................................................ 13
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Juillet
2015
POUR LES CLIENTS PROFESSIONNELS AU SENS DE LA DIRECTIVE MIF
Introduction
Depuis quelques années, le thème de
l'investissement smart beta fait couler beaucoup
d'encre, avec l'apparition de nouveaux termes tels
que « bêta exotique », « advanced beta » ou « bêta
factoriel » qui n'ont pas été sans créer une certaine
confusion.
Dans ce document, nous fournissons notre propre
définition du smart beta, nous situons cette
gestion par rapport aux approches active et passive
traditionnelles, et détaillons ses avantages pour les
investisseurs.
Nous présentons ensuite l'approche smart beta de
THEAM, accompagnée d'une vue d'ensemble de
nos expertises : de l'identification des primes
factorielles à la construction de portefeuilles smart
beta.
Enfin, nous mettons à votre disposition les
résultats de notre analyse et expliquons les
principaux éléments de notre méthodologie.
Définition du smart beta
À première vue, on pourrait croire que le smart
beta n'est rien de plus qu'une évolution du « bêta
traditionnel » (ou bêta de marché), dont l’objectif
serait simplement de corriger certaines
caractéristiques indésirables des indices pondérés
par les capitalisations boursières. À y regarder de
plus près, cependant, le smart beta présente
autant de traits communs avec la gestion active
qu'avec le bêta traditionnel.
Smart beta et approche pondérée par les
capitalisations
Les indices traditionnels ont été créés pour offrir
un accès simple aux marchés. Avant d'être utilisés
comme des produits d'investissement, les indices
servaient surtout de référence, de vue « par
défaut » d'un marché donné. Aujourd'hui, grâce à
leurs qualités (représentativité, grande
transparence, liquidité abondante et coûts
réduits), les produits indiciels figurent parmi les
outils préférés des allocataires d'actifs top-down.
Cependant, si le système de pondération par
capitalisations se révèle assez efficace à de
nombreux égards, il comporte également des
inconvénients.
Indices actions : problèmes de concentration et
de surévaluation
Les indices pondérés par les capitalisations, ou
capi-pondérés, emploient une approche assez
simple : chaque composante est pondérée en
fonction de sa capitalisation (c'est-à-dire prix de
l'action x nombre d'actions en circulation),
rapportée à la capitalisation totale du marché. Les
pondérations de l'indice sont donc directement
liées au prix des actions.
Par conséquent, les actions qui se sont bien
comportées par rapport au marché auront
tendance à se voir attribuer une plus grande
pondération au sein de l'indice, ce qui a des effets
directs sur la diversification, dans la mesure où
certains secteurs peuvent devenir
« surreprésentés » à certains moments. On a pu le
voir notamment pendant la bulle technologique de
la fin des années 1990.
Si le choix de tels indices peut être pertinent pour
qui recherche une exposition représentative des
marchés actuels, il ne l'est peut-être plus pour
répondre aux besoins d'investisseurs de long
terme, qui peuvent avoir le sentiment d'acheter
cher et de vendre bon marché.
Même au sein d'un secteur donné, les valorisations
peuvent varier considérablement et le système de
capi-pondération favorise mécaniquement les
entreprises dont les prix sont élevés (par exemple,
Tesla Motors a quasiment la même capitalisation
boursière que Renault, alors qu'il vend 70 fois
moins de véhicules). En investissant dans les
actions d'entreprises plus grandes et/ou
chèrement valorisées, les portefeuilles de bêta
traditionnel manquent d'efficience en termes de
diversification et de valorisation.
Contrairement aux stratégies de bêta traditionnel,
les approches smart beta cherchent à identifier des
critères plus rationnels que la capitalisation pour
pondérer les valeurs sur le long terme ; par
exemple sur la base du risque, de la qualité ou de
la valorisation.
Indices obligataires
Les stratégies smart beta obligataires sont plus
récentes que celles sur les marchés actions, mais
elles devraient générer un intérêt fort car elles se
prêtent particulièrement à des investissements
obligataires à long terme.
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ENCADRE 1 : LE SMART BETA EN UN COUP D'OEIL
 Actif sous gestion :
Selon Morningstar, il existait en juin 2014 673 produits indiciels cotés (ETP) de type strategic-beta (ou smart beta),
représentant un encours géré d'environ 396 milliards de dollars à travers le monde. À noter que ce chiffre n'inclut pas les
mandats ou autres produits négociés hors marchés réglementés.
La vaste majorité des actifs d'ETP smart beta (90 % environ) est domiciliée aux États-Unis, mais l'encours des ETP smart
beta en Europe affiche une croissance spectaculaire et a plus que doublé depuis 2012.
 Données de l'enquête :
Au-delà la croissance de l'encours des produits smart beta, les enquêtes auprès des investisseurs laissent présager d'un fort
intérêt de ces derniers dans les prochaines années, en particulier en Europe (source : Russell).
A titre d'illustration uniquement
Enfin, en ce qui concerne l'usage du smart beta, 60 % des investisseurs institutionnels recourant à cette approche le font au
travers de plusieurs stratégies dédiées (source : Russell).
En effet, la capitalisation d'une obligation
d'entreprise correspond à la valeur de sa dette en
circulation. Le système de pondération par
capitalisation attribue donc plus de poids aux
entreprises ou aux secteurs qui présentent les plus
gros encours de dette sur les marchés obligataires.
Conséquence : non seulement apparaissent des
biais sectoriels (comme la prédominance du
secteur financier dans le segment Investment
Grade avant 2008, ou celle du secteur énergétique
dans le segment High Yield américain), mais en
plus, les indices ont tendance à être surexposés
aux émetteurs plus risqués, ce qui n'a pas de sens
pour des investisseurs de long terme adeptes du
« buy-and-hold ».
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Smart beta et approche d'investissement active
Fondamentalement, l'idée d'offrir aux investisseurs
une alternative au bêta traditionnel tout en tenant
compte de la qualité et du risque n'est pas
nouvelle : c'est depuis toujours l'objectif de la
gestion active. En quoi le smart beta s'en distingue-
t-il ?
Préserver les atouts de la gestion passive
Même s'il s'écarte du bêta traditionnel dans sa
méthodologie de pondération, le smart beta a
également pour objectif de préserver un grand
nombre des avantages de la gestion indicielle chers
aux investisseurs. En effet, le smart beta s'articule
autour des caractéristiques suivantes :
- Approche systématique basée sur des
règles
Comme les indices, les portefeuilles smart beta
sont construits par la mise en œuvre d'un
ensemble de règles prédéfinies. Grâce à une
approche systématique, il est possible d'investir
dans des univers larges et d'analyser le
comportement des stratégies smart beta sur de
longues périodes. De plus, cette approche facilite
la mise en œuvre d'un suivi des risques avancé.
- Transparence
Les investisseurs ont des profils de plus en plus
sophistiqués et connaissent de mieux en mieux les
moteurs des marchés. Beaucoup souhaitent être
en mesure de s'exposer intentionnellement à des
facteurs spécifiques au lieu d'accepter l'exposition
offerte par un gestionnaire actif dont le processus
de sélection peut varier au fil du temps et/ou se
révéler difficile à analyser.
- Horizon d'investissement à long terme
Toutes les approches de gestion smart beta ont un
horizon d'investissement à long terme : en effet,
leur but est de capter des anomalies de marché
persistantes (voir encadré 2), c'est-à-dire
mesurables sur plusieurs cycles économiques. En
ce sens, les stratégies smart beta se distinguent
nettement de certains types de stratégies
quantitatives, dont l'objectif est d'arbitrer
certaines inefficiences de marché à court terme.
- Efficacité des coûts
Comme les stratégies smart beta reposent sur des
processus systématiques à horizon long terme,
leurs coûts d'implémentation sont généralement
plus faibles (que ceux d'autres types de gestion
active) et leur capacité est importante (elles
peuvent absorber de larges flux d'investissements).
On peut considérer que le smart beta est à la
croisée des chemins entre indices traditionnels,
stratégies quantitatives et gestion active : c'est une
approche qui consiste à mettre en œuvre des
techniques quantitatives à partir d'indicateurs
simples souvent utilisés par les adeptes de la
sélection des titres, avec un fort accent sur la
transparence et l'efficacité des coûts.
A titre d'illustration uniquement
Qu'est-ce qu'un facteur (smart beta) ?
La notion de facteur joue un rôle clé dans notre
définition du smart beta.
Les facteurs smart beta sont identifiés par l’analyse
des moteurs de marché et la découverte
d'« anomalies persistantes » dans le Modèle
d'évaluation des actifs financiers (MEDAF ou
CAPM, capital asset pricing model). Ces anomalies,
qu'on appelle également « primes factorielles »,
désignent le fait que des portefeuilles construits à
partir des facteurs en question (souvent appelés
portefeuilles factoriels) affichent des performances
ajustées du risque supérieures à celles du marché
sur le long terme.
Généralement ces anomalies, qui sont contraires à
la théorie moderne de portefeuille, s'expliquent
par la structure du marché ou par des biais
comportementaux des investisseurs. Les bases de
l'identification des anomalies de marché ont été
posées par la recherche universitaire (voir encadré
2).
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