Boussole Décembre 2016

Décembre 2016
Boussole
Vents contraires pour l‘immobilier
La croissance nancée par la dette ?
Bilan de l‘année
Votre patrimoine, notre responsabilité.

La politique monétaire expansive se heurte à une politique
budgétaire restrictive
Boussole Dreyfus | Décembre 2016 | Page 2
Garder la tête froide et conserver l’allocation d’actifs
Malgré le résultat surprenant de l’élection présidentielle amé-
ricaine, nous maintenons les pondérations actuelles pour
toutes les classes d’actifs. Compte tenu de l’environnement
macroéconomique favorable et de la politique de taux
bas de nombreuses banques centrales, nous surpondé-
rons les actions mondiales au détriment des obligations.
L’environnement actuel des taux accroît la probabilité d’une
hausse de l’inflation. Depuis toujours, l’or sert à protéger le
portefeuille contre une inflation inattendue. Pour cette rai-
son, nous avons récemment relevé à neutre notre position
sur l’or. Au vu du rendement sur distribution élevé, nous
maintenons la légère surpondération de l’immobilier suisse
(voir Évaluation 2).
Au sein des actions, nous conservons les pondérations de
tous les secteurs. Nous restons défensifs avec une préférence
pour les valeurs suisses.
Dans le domaine des obligations, nous continuons à privi-
légier les emprunts d’entreprise par rapport aux emprunts
d’État. Nous maintenons la légère sous-pondération des
emprunts des pays émergents et des obligations à haut ren-
dement.
Dans un environnement où diverses banques centrales pra-
tiquent la politique de l’argent bon marché, il est difficile
de prédire l’évolution des devises. Pour cette raison, nous
gardons un positionnement neutre pour toutes les paires de
devises.
Allocation d’actifs: recommendation du 15 novembre 2016
pour le CHF comme monnaie de référence.
En début d’année, les marchés boursiers du monde entier ont évolué dans le sillage de la baisse des prix
du pétrole. Dans ce contexte, les actions des pays émergents producteurs de pétrole ont particulièrement
souert. Si les indices boursiers du Japon et des USA ont pu rattraper leurs pertes initiales, ceux de la Grande-
Bretagne et de la Suisse se situent toujours en territoire négatif. Les actions dites FANTA ont nettement mieux
performé que la plupart des indices boursiers, mais se caractérisent par une forte volatilité. Le deuxième se-
mestre a été marqué par des incertitudes politiques diverses qui ont eu un impact positif sur le prix de l’or. La
politique monétaire expansive menée en Suisse et dans la zone euro est un thème récurrent. Nous expliquons
pourquoi cette stratégie ne porte toujours pas ses fruits. La politique budgétaire, qui devrait soutenir la poli-
tique monétaire montre ses limites. La marge de manœuvre des États de l’UE est restreinte par un dispositif
réglementaire commun et par l’endettement élevé des ménages publics. Enn, notre rubrique „Évaluation“
s’intéresse à l’évolution des taux d’intérêt à long terme et présente une classe d’actifs qui continue à dégager
des bénéces solides.
Classes d‘actifs
Actions
Emprunts
Or
Liquidités
Immobilier CH
Secteurs d‘actions
Consommation discrétionnaire
Biens de consommation de base
Énergie
Finance
Santé
Industrie
Technologies de l‘information
Matériaux
Télécommunications
Services aux collectivités
Emprunts
Emprunts d‘État
Obligations d‘entreprises
Pays émergents
Obligations à haut rendement
Devises
Dollar US
Euro
Livre sterling
Franc suisse
sous-pondérer surpondérer
neutre légerléger fortfort

Principales Tendances:
Bilan de l‘année
Bénéces dans toutes les classes d’actifs
2016 a démarré timidement pour de nombreuses classes
d’actifs. La dégringolade des prix du pétrole en début d’année
a entraîné dans son sillage les marchés boursiers. Après avoir
particulièrement souffert, les actions des pays émergents
producteurs de pétrole rattrapent progressivement leurs
pertes initiales depuis la mi-février. Jusqu’à mi-novembre,
les actions mondiales ont dégagé un rendement de +4,2%
tandis que les actions des marchés émergents s’affichent en
hausse de +7.6% (en CHF). De plus, la montée des incertitu-
des politico-économiques (Brexit, présidentielle américaine)
a surtout profité à l’or, qui s’est apprécié de +15,0% en un
an. Les matières premières sont en hausse de +4.5% depuis
le début de l’année contre +2.5% pour les emprunts d’Etat
et +1.2% pour l’immobilier.
Toutes les actions ne se ressemblent pas
Si l’on regarde de plus près les actions mondiales (en CHF),
on constate qu’elles n’ont pas toutes évolué à la hausse. Aux
USA et au Japon, les indices boursiers ont progressé depuis
le début de l’année pour enregistrer des gains respectifs de
+7,4% et +4,4%. L’EuroStoxx 50 a pâti de sa forte exposi-
tion aux entreprises financières, de même que le FTSE 100
britannique qui a en outre été pénalisé par le Brexit. L’année
a été particulièrement difficile pour le SMI, indice phare de
la Bourse suisse, qui a cédé -7,2% en l’espace d’un an. Cette
évolution négative s’explique par la pondération importante
des entreprises pharmaceutiques, dont les actions ont perdu
jusqu’à -15%. L’une des raisons tient à la crainte d’un pla-
fonnement des prix des médicaments qui a été discuté dans
le cadre de l’élection présidentielle américaine.
La FANTAisie a un prix
Les actions de la nouvelle économie suscitent régulièrement
l’intérêt du public. Facebook, Amazon, Netflix, Tesla et Al-
phabet (anciennement Google) sont particulièrement pri-
sées. L’acronyme „FANTA“ est souvent employé dans un
sens positif pour FANTAstique ou négatif pour FANTAisie.
Ces dernières années, la valeur de ce groupe d’actions s’est
littéralement envolée avec des progressions pouvant att-
eindre 70% par an. Cette performance exceptionnelle a tou-
tefois un prix: une volatilité très élevée qui donne des sueurs
froides à de nombreux investisseurs. Au début de l’année,
un portefeuille composé à parts égales de ces cinq actions a
d’abord perdu jusqu’à -25%, avant de compenser intégrale-
ment ses pertes en cours d’année, puis de s’établir à un haut
niveau.
Principale Tendance 1:
Principale Tendance 2:
Performance indexée en CHF
Source: Bloomberg
Principale Tendance 3:
Performance indexée en CHF
Source: Bloomberg
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déc. 15 févr. 16 avr. 16 juin 16 août 16 oct. 16
Performance indexée en CHF
Source: Bloomberg
Portefeuille équipondéré d’actions FANTAstiques
Actions internationales
Actions des pays émergents
Emprunts d’État internationaux
Matières premières
Or
REIT internationaux
Indice S&P 500
Indice SMI
Indice EuroStoxx 50
Indice FTSE 100
Indice Nikkei
Indice S&P 500

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Actualités:
La croissance nancée par la dette?
La politique budgétaire sape la politique monétaire
Contrairement aux attentes, la politique monétaire expan-
sive menée en Suisse et dans la zone euro n’a pas conduit
à une normalisation de la conjoncture. Le problème n’est
pas la „trappe à liquidité“ liée aux taux d’intérêts très bas :
les restrictions en matière de politique budgétaire au sein de
l’OCDE fournissent une bien meilleure explication. Tandis
que le taux directeur de la Banque centrale européenne (BCE)
ne cessait de baisser, les déficits budgétaires des 19 budgets
nationaux de l’Union monétaire européenne s’inscrivaient
en recul. Cela signifie que l’endettement public a diminué
alors que le refinancement devenait plus attractif. Cette con-
solidation budgétaire s’observe dans tous les grands pays de
la zone euro, à commencer par l’Allemagne qui a pu réaliser
des économies substantielles.
Politique budgétaire réglementée dans la zone euro
Contrairement à certains pays comme la Suisse ou les USA, la
politique des Etats de l’UE en matière de dépenses et de fisca-
lité est soumise à un dispositif réglementaire commun. Dans
le cadre du pacte de stabilité et de croissance, tous les pays
membres doivent s’efforcer d’équilibrer leur budget national
et de limiter leur endettement. Le déficit annuel ne doit pas
dépasser 3% du produit intérieur brut (PIB) et le montant
total de la dette publique ne peut excéder 60% du PIB. Après
la crise financière de 2007/08, les déficits et les dettes ont
dérapé, notamment en raison de l’interdépendance entre
banques et États dans la quasi-totalité des pays de l’euro. Le
pacte de stabilité a été révisé en 2013, mais les limites impo-
sées aux déficits publics et à la dette ont été maintenues.
La dette souveraine limite l’expansion budgétaire
Les expériences des dernières années ont mis en évidence dif-
férentes approches concernant le rôle de la politique budgé-
taire dans la zone euro. Les gouvernements des pays aux prises
avec des problèmes de croissance (France et Italie) défendent
une politique expansive en matière de dépenses, tandis que
l’Allemagne se montre sceptique à cet égard. Une réticence
bien compréhensible au vu du niveau d’endettement élevé
dans la zone euro. Pour la voir disparaître, il faudra d’abord
accepter l’idée que des programmes de dépenses ciblées sont
à même de stimuler durablement la croissance et que les
nouvelles dettes pourront ainsi s’autofinancer. La probabi-
lité d’une prochaine hausse significative du niveau des taux
d’intérêts européens, Suisse incluse, reste donc faible.
Actualité 1:
Pourcent
Source: Bloomberg
Actualité 2:
Pourcent
PIB par habitant en milliers d’euros
Actualité 3:
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Pourcent
Source: Bloomberg
Allemagne
Source: Bloomberg
Taux directeur de la BCE en %
Endettement brut des ménages publics en % du PIB (échelle de gauche)
Solde budgétaire en % du PIB (échelle de droite)
Italie
France
Solde budgétaire en % du PIB

Évaluation:
Vents contraires pour l’immobilier
Les fonds immobiliers en complément
Les fonds immobiliers couvrent un spectre plus large que
les actions, concentrés uniquement sur les biens commer-
ciaux. Ces fonds se caractérisent par un endettement plus
faible. Leur profil de risque moins élevé les rendent plus
attrayants pour les caisses de pensions, en complément
aux placements directs et fondations. Pour les privés, les
fonds avec détention directe offrent des incitations fisca-
les. Mais ces avantages ont un prix. En milieu d’année, les
agios (écart entre le cours du fonds et sa valeur d’inventaire
nette) ont culminé à de nouveaux records. Outre la hausse
des taux, le regain du nombre d’émissions des fonds et fon-
dations semble indiquer que ces niveaux ne seront plus at-
teints de sitôt. L’écart de rendement des fonds immobiliers
par rapport aux emprunts de la Confédération à 10 ans de-
vrait toutefois servir de protection contre des pertes à venir.
Tendance à court terme des taux à long terme
Aux États-Unis, le niveau des taux d’intérêt pourrait de
nouveau augmenter en réaction à la politique budgétaire
plus généreuse annoncée par Donald Trump, qui a der-
nièrement fait réagir les rendements des emprunts d’État
à 10 ans. Est-ce le début de la remontée des taux ? Les
États-Unis et l’Europe se trouvent actuellement dans une
impasse: les banques centrales européennes doivent pour-
suivre leur politique monétaire accommodante pour sti-
muler la politique budgétaire et retrouver une croissance
plus dynamique. Une politique monétaire plus restrictive
aux États-Unis ferait grimper le dollar. Pour ne pas affai-
blir leur compétitivité, les USA doivent donc s’adapter à la
politique monétaire de l’Europe.
Les actions immobilières déent les taux négatifs
Cette année encore, les actions immobilières ont profité des
taux négatifs. Avec une performance annuelle de +9%, elles
ont battu l’indice boursier suisse ainsi que la concurrence
mondiale. La hausse des taux amorcée depuis l’été dernier
a surtout laissé des traces sur les actions immobilières amé-
ricaines. Même si leurs homologues suisses n’ont pas pu
s’y soustraire totalement, elles sont parvenues à conserver
une partie de leurs gains. D’une part, les taux à long terme
n’ont progressé que modérément en Suisse, et, d’autre part,
les entreprises telles que Swiss Prime Site se distinguent par
leurs bilans solides, donc moins sensibles aux fluctuations
de taux. Malgré l’inflation des prix et des taux d’intérêt par-
fois défavorables, cette classe d’actifs est incontournable,
avec un rendement sur distribution de près de 4%.
Évaluation 1:
Évaluation 2:
Performance indexée en CHF
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Évaluation 3:
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Source: Bloomberg
États-Unis
Eurozone
Japon
Grande-Bretagne
Rendement des emprunts d’Etat à 10 ans en %
Source: Bloomberg
REIT internationaux
SXI Real Estate Shares Total Return Index
Swiss Performance Index
Pourcent Pourcent
Surplus de rendement des fonds immobiliers (échelle de droite)
Agio moyen des fonds immobiliers suisses (échelle de gauche)
Source: Credit Suisse
Suisse