Correction du sujet sur la relation taux d`intérêt et croissance

BIEN COMPRENDRE LES DOCUMENTS
mMots clés
– bandes centrales
– baisse des taux
– politique monétaire
– lutte contre l’inflation
– réduction du chômage
– taux directeur
Document 1
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Dans quelle mesure la baisse des taux d’intérêt
permet-elle de relancer la croissance?
© HATIER

Rappel de cours 1
La politique monétaire est un instrument de la politique économique
consistant à fournir les liquidités nécessaires au bon fonctionnement et à
la croissance de l’économie, tout en veillant à la stabilité de la monnaie
(Jean-Yves Capul et Olivier Garnier, Dictionnaire d’économie et de
sciences sociales, Hatier). Elle s’inscrit dans le cadre d’une politique
conjoncturelle visant à lutter contre l’inflation et/ou le chômage ; en
Europe, elle est définie et conduite par la Banque centrale européenne,
indépendante des pouvoirs publics, créée en 1998. Elle utilise trois princi-
paux instruments pour atteindre ses objectifs:
– l’action sur le taux directeur, qui correspond au taux d’intérêt des opé-
rations de la Banque centrale européenne afin d’orienter le marché
monétaire. Ce taux constitue, en définitive, le coût des services facturés
par la Banque centrale aux banques commerciales, notamment dans le
cadre de leur refinancement en monnaie liquide. Ainsi, une hausse du
taux de réescompte (le prix que la BCE fait supporter à une banque en
échange de liquidités dont celle-ci aurait un besoin impératif sans pou-
voir le satisfaire sur le marché interbancaire), amènera les banques com-
merciales à supporter un coût d’obtention de monnaie manuelle plus
élevé, ce qui les conduira à répercuter cette hausse dans le coût des cré-
dits qu’elles consentent à leurs clients ;
– l’action sur le taux des réserves obligatoires, c’est-à-dire sur la fraction
des dépôts que les banques doivent conserver sur un compte non rému-
néré géré par la Banque centrale ; par exemple, la hausse de ce taux
incite les banques commerciales à réduire leur possibilité de prêts, ce qui
raréfie les disponibilités en capital et élève son prix, le taux d’intérêt;
– l’action sur le marché monétaire sur lequel se rencontrent les banques
et les entreprises en excédent de liquidités et celles en déficit de « mon-
naie banque centrale ». En se portant par exemple acheteuse de monnaie
liquide sur ce marché, la Banque centrale assèche les disponibilités
monétaires et fait ainsi augmenter le prix auquel se négocient les tran-
sactions entre les agents sur ce marché: le taux d’intérêt.
mComment exploiter le document?
Cet extrait du Monde de l’économie du 4/9/2001 met d’abord l’accent
sur les effets positifs à court terme d’une baisse des taux d’intérêt : tout
d’abord, elle réduit la rémunération de l’épargne, donc décourage les
placements au profit de la consommation, car selon Keynes l’épargne
n’est qu’un résidu (c’est la part du revenu qui n’est pas consommée). La
baisse du taux d’intérêt stimule aussi la consommation en réduisant le
coût du crédit car elle favorise l’endettement des agents économiques,
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notamment des ménages qui chercheront à profiter de crédits à la conso-
mation plus avantageux et hésiteront donc moins à consommer ; l’acti-
vité économique se trouve alors relancée (réponse à la question 1). On
peut cependant compléter cette argumentation en soulignant que la
baisse des taux d’intérêt profite avant tout aux entreprises; la baisse des
taux d’intérêt rend en effet l’endettement profitable car elle favorise l’ob-
tention d’un effet levier, c’est-à-dire d’une situation dans laquelle la renta-
bilité financière s’accroît grâce à l’endettement.
L’article insiste ensuite sur les divergences d’objectifs entre la politique
monétaire conduite en Europe par rapport à celle des États-Unis: par les
nombreuses baisses de taux auxquelles elle s’est livrée, la FED semble,
en effet, avoir privilégié la lutte contre le chômage en cherchant à relan-
cer l’activité économique, alors qu’en Europe, la Banque centrale semble
avoir davantage mis l’accent sur la stabilité monétaire à travers une prio-
rité à la lutte contre l’inflation (les baisses de taux étant faibles et peu
nombreuses). De fait, au cours des années 1990, l’économie américaine a
connu un cycle de croissance élevée quasi ininterrompu (de 1996 à 2000
le PIB a augmenté de près de 4 % chaque année). Ce cycle de croissance
peut s’expliquer par une politique monétaire active (question 1) ; mais
d’autres éléments ont pu aussi y contribuer: les gains de productivité, les
baisses d’impôts, etc. (question 2). En Europe la croissance est restée
assez faible jusqu’en 1997 (autour de 2,5 % par an entre 1994 et 2000) ;
depuis 2000, la BCE privilégie la stabilité des prix en maintenant des taux
d’intérêt plus élevés qu’aux États-Unis; cela pourrait expliquer un ralen-
tissement plus net en Europe qu’aux États-Unis.
mMots clés
– taux de croissance du PIB en volume
– taux d’intérêt réel à court terme
mComment exploiter le document?
De 1990 à 1996, la croissance du PIB en volume (c’est-à-dire en unités
monétaires constantes) est restée faible. Dans le même temps, le taux
d’intérêt réel à court terme, bien qu’en diminution de 1992 à 1996, restait
à un niveau élevé et très largement supérieur au taux de croissance réel
du PIB, ce qui s’est traduit par une hausse de la part du PIB consacré au
remboursement de la dette.
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C’est à partir du moment où le taux d’intérêt a atteint un faible niveau
(2 % annuels), en 1996, que l’on a assisté à une reprise économique.
Celle-ci a permis à la croissance du PIB de dépasser le niveau du taux
d’intérêt réel à court terme en 1997.
De 1996 à 1998, le taux d’intérêt réel à court terme a très légèrement
augmenté, et depuis il demeure à un niveau constant de 2,5 % l’an
inférieur au taux de croissance du PIB ; ce dernier s’est maintenu à un
niveau nettement supérieur à son niveau de la première moitié des
années 1990, sans pour autant poursuivre le mouvement d’accélération
entamé entre 1996 et 1998.
Le document apporte donc une réponse à la question 1 puisque
l’abaissement du taux d’intérêt réel à court terme à des niveaux suffisam-
ment bas coïncide avec une amélioration de la conjoncture économique.
Cependant cette coïncidence ne présage en rien du sens de la causalité;
ainsi lors d’une reprise économique, les tensions sur les prix peuvent
aboutir à une baisse du taux d’intérêt réel à taux nominal inchangé. Il
n’est donc pas certain que la baisse du taux d’intérêt réel ne soit pas une
conséquence de la reprise économique qui puiserait alors ailleurs son
origine… Par ailleurs, le document 1 souligne bien que la baisse des taux
d’intérêt a un impact au bout de 4 à 6 mois; donc cette baisse peut avoir
un effet procyclique et non contracyclique (question 2).
mMots clés
– taux d’investissement des sociétés non financières
– taux d’autofinancement des sociétés non financières
Rappel de cours 2
Le taux d’autofinancement correspond au rapport de l’épargne brute (par-
tie de la valeur ajoutée conservée par les sociétés non financières (SNF)
et disponible pour financer l’acquisition de capital fixe), au montant effec-
tif de leur investissement. Lorsqu’il est supérieur à 100 %, cela traduit une
capacité de financement des SNF ; ces dernières disposent ainsi d’une
épargne plus importante par rapport à leur besoin en capital. Au
contraire, lorsque ce taux est inférieur à 100 %, cela signifie que les pro-
jets d’investissement sont trop nombreux par rapport aux possibilités de
financement autonome dont disposent les SNF. Celles-ci éprouvent alors
un besoin de financement qu’elles doivent combler par une augmenta-
tion de capital propre ou par recours à l’emprunt (bancaire ou non).
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mComment exploiter le document?
De 1990 à 1997, le taux d’investissement (part de l’accumulation de
capital fixe dans la valeur ajoutée) a diminué par paliers : d’abord très for-
tement jusqu’en 1993 (passant de 21,5 % de la VA à 18,5 %), puis plus len-
tement jusqu’en 1996, pour connaître à nouveau une chute plus
importante en 1997, année pour laquelle le niveau de l’effort d’accumula-
tion de capital de la part des sociétés non financières est au plus bas
(moins de 18 % de la VA). Depuis cette date, le taux d’investissement
s’est redressé de façon régulière jusqu’en 2000. Son niveau reste cepen-
dant assez faible (19 % de la VA).
Parallèlement à cette évolution, on assiste à une remontée du taux
d’autofinancement des sociétés non financières jusqu’en 1994 ; cepen-
dant ce taux reste inférieur à 100 % sur cette période. Il diminue entre
1994 et 1995 pour recommencer à croître jusqu’en 1998, atteignant pour
cette année un niveau supérieur à 100 %. De 1998 à 2000, le taux d’autofi-
nancement a régulièrement diminué et son niveau témoigne d’un besoin
de financement accru de la part des SNF.
Le document répond donc à la question 1 : la croissance économique
est largement stimulée par une reprise de l’investissement. Or le gra-
phique prouve que dans les périodes où les taux d’intérêt réels sont éle-
vés (1990 à 1995), l’effort d’investissement ralentit. Inversement, lorsque
l’investissement repart (de 1997 à 2000), les entreprises ne peuvent le
financer de façon autonome, ce qui suggère qu’elles augmentent leur
capital propre (par émission d’actions) ou qu’elles empruntent. Cette der-
nière solution sera d’autant plus facilement utilisée que le coût du crédit
sera faible. De fait, en confrontant les observations de ce document à
celles du document précédent, on peut voir que la reprise de l’investisse-
ment coïncide avec une baisse du taux d’intérêt et le maintien de celui-ci
à un niveau faible, inférieur au taux de croissance économique. En effet,
pour une entreprise, la décision d’investir ne sera prise que si le revenu
tiré de l’investissement (mesuré par le taux de rentabilité économique)
est supérieur au coût engendré par ce dernier (mesuré par le taux d’inté-
rêt). Dans le cas inverse, la profitabilité, qui mesure l’écart entre la renta-
bilité économique d’un investissement et le revenu d’un placement (le
taux d’intérêt) est négative, ce qui dissuade les chefs d’entreprise de ris-
quer leurs fonds dans l’achat de capital fixe, mais les encourage plutôt à
réaliser des placements financiers. Comme le ralentissement de la crois-
sance diminue le taux de rentabilité économique, il faut baisser le taux
d’intérêt pour accroître l’écart entre ce taux de rentabilité et le taux d’inté-
rêt afin de rendre l’investissement plus avantageux que le placement.
Néanmoins lorsque le taux d’intérêt est trop faible, les agents écono-
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