Risque, Réputation et Signalisation par le Dividende

REMERCIEMENTS
Mes premiers remerciements iront à mon promoteur, le Professeur Robert
Cobbaut de l'Université Catholique de Louvain, qui a su si bien me guider tout au long
de ma démarche. Sa grande expertise et ses commentaires constructifs, à chacune
des étapes, m'ont été d'une aide précieuse. Sans ton support Robert, ma tâche
aurait été beaucoup plus ardue!
Un merci sincère à MM. Michel Levasseur de l'Université de Lille (France) et
Aimable Quintart de l'Université Catholique de Louvain, qui ont agi comme
rapporteur, et à MM. Guy Charest de l'Université Laval (Québec) et Roland Gillet de
l'Université Catholique de Louvain, qui ont agi comme lecteur. Leurs critiques,
toujours constructives, et conseils judicieux y sont pour beaucoup dans l'amélioration
de la qualité de la recherche.
Je m'en voudrais d'oublier deux personnes qui m'ont permis d'amorcer ma
carrière de professeur et d'entreprendre des études doctorales : MM. Jean-Paul
Page de l'Université de Sherbrooke, et Claude Beauregard de l'Université du
Québec à Hull. Mille mercis !
Enfin, non les moindres, les membres de ma famille, plus particulièrement mon
épouse Linda et mes deux enfants Jean-Phillipe et Stéphanie. Sachez que vos
encouragements et votre générosité de tout les instants ont été d'un apport
inestimable au cours des dernières années.
Marc-André Lapointe
Professeur
Université de Sherbrooke
Sherbrooke, (Québec)
Canada

TABLE DES MATIÈRES
LISTE DES GRAPHIQUES..........................................................................................IX
LISTE DES TABLEAUX...............................................................................................XI
CHAPITRE 1: OBJECTIFS DE LA RECHERCHE
1.1 OBJECTIFS DE LA RECHERCHE ....................................................................... 1
1.2 PROBLÉMATIQUE DU DIVIDENDE ET THÉORIE DES SIGNAUX.................3
1.2.1 L'approche traditionnelle.........................................................................4
1.2.2 L'approche de Miller et Modigliani .........................................................5
1.2.3 La prise en compte de la fiscalité..........................................................6
1.2.4 La valeur informative du dividende.........................................................7
1.2.5 La théorie des signaux ............................................................................8
1.2.6 La théorie de l'agence.............................................................................9
1.3 STRUCTURE DU DOCUMENT..........................................................................11
CHAPITRE 2 : LA SIGNALISATION ET LE CONCEPT D'ÉQUILIBRE
INFORMATIONNEL
2.1 LE CONCEPT DE SIGNALISATION...................................................................13
2.2 L'ÉQUILIBRE DE SIGNALISATION....................................................................14
2.3 LES MODÈLES DE SIGNALISATION PAR LE DIVIDENDE..........................19
2.3.1 Le modèle de Kalay [1980]...................................................................20

2.3.2 Les modèles de Bhattacharya [1979, 1980].......................................23
2.3.3 Le modèle d'Eades [1982]....................................................................27
2.3.4 Le modèle de John et Williams [1985].................................................32
2.3.5 Le modèle de Miller et Rock [1985].....................................................35
2.3.6 Le modèle d'Ambarish, John et Williams [1987].................................38
2.4 CONCLUSION........................................................................................................40
CHAPITRE 3 : SIGNALISATION PAR LE DIVIDENDE ET VARIABILITÉ
DU FLUX MONÉTAIRE
3.1 INTRODUCTION....................................................................................................43
3.2 LE LIEN VARIABILITÉ DU FLUX ET DIVIDENDE............................................44
3.3 LA SIGNALISATION PAR LE DIVIDENDE ET
LA VARIABILITÉ DU FLUX MONÉTAIRE .....................................................45
3.4 ANALYSE DE L'ÉQUILIBRE DE SIGNALISATION..........................................54
3.4.1 Analyse de l'équilibre de signalisation et
des coûts de signalisation..................................................................56
3.4.2 Analyse de l'équilibre de signalisation et
de l'horizon de placement des actionnaires.......................................59
3.4.3 Analyse de l'équilibre de signalisation et
de la variabilité du flux monétaire........................................................62
3.4.3.1 Le niveau du dividende et la variabilité du flux.....................62
3.4.3.2 La réaction des investisseurs à une modification
du niveau du dividende et le risque des flux........................67
3.5 CONCLUSION.......................................................................................................69
ANNEXE 3-1.................................................................................................................71

Table des matières V
ANNEXE 3-2.................................................................................................................73
ANNEXE 3-3.................................................................................................................75
CHAPITRE 4 : MÉTHODOLOGIE ET DONNÉES DE L'ANALYSE
EMPIRQUE
4.1 LES HYPOTHÈSES DE L'ÉTUDE.....................................................................77
4.2 MÉTHODOLOGIE ET TESTS STATISTIQUES.................................................79
4.2.1 Le résidu moyen (RM)..........................................................................79
4.2.1.1 L'expression du rendement attendu (E(R)) ..........................80
4.2.1.2 Choix de la technique d'estimation
des paramètres a et ß.............................................................82
4.2.1.3 Choix de la période d'estimation..........................................85
4.2.2 Tests statistiques du degré de signification du résidu......................86
4.2.3 Explications du résidu moyen (RM).....................................................89
4.2.3.1 L'hypothèse 2 et la variation du dividende (?D/P)..............90
4.2.3.2 Le niveau du dividende avant l'annonce (D/B).....................91
4.2.3.3 Les hypothèses 3 et 4 et le coefficient de variation............92
4.3 LES DONNÉES ET LEUR PROVENANCE......................................................95
CHAPITRE 5 : RÉSULTATS DE L'ÉTUDE EMPIRIQUE
5.1 L'ESTIMATION DES PARAMÈTRES a ET ß.....................................................98

VI Risque, réputation et signalisation par le dividende
5.2 ANALYSE DES RÉSIDUS..................................................................................102
5.2.1 Période d'estimation............................................................................102
5.2.2 Période d'événement...........................................................................107
5.3 FACTEURS EXPLICATIFS DU RÉSIDU MOYEN..........................................111
5.3.1 L'ampleur de la variation inattendue du dividende...........................111
5.3.2 Le niveau du dividende et le
coefficient de variation du flux monétaire.........................................114
5.3.3 La variabilité du flux monétaire ...........................................................116
5.4 CONCLUSION.....................................................................................................118
CHAPITRE 6 : RÉPUTATION ET SIGNALISATION PAR LE DIVIDENDE
6.1 INTRODUCTION..................................................................................................121
6.2 LE RÔLE ÉCONOMIQUE DE LA RÉPUTATION............................................122
6.3 LA RÉPUTATION ET LA SIGNALISATION......................................................124
6.4 LA SIGNALISATION PAR LES DIVIDENDES : SANS RÉPUTATION.........125
6.4.1 L'équilibre de signalisation.................................................................129
6.5 LA SIGNALISATION PAR LES DIVIDENDES AVEC RÉPUTATION..........134
6.5.1 Le modèle avec formation de réputation...........................................135
6.5.2 L'équilibre de signalisation.................................................................139
6.5.3 Analyse de l'équilibre de signalisation...............................................142
6.5.3.1 Réputation et coûts...............................................................142