05 Annexes à la partie 1
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Analyse de l’Intermédiation Financière Annexes à la partie 1 - Les produits dérivés A.1 : Les options classiques Une option est un produit dérivé permettant de prendre une position sur le cours futur d’un actif financier, appelé sous-jacent. L'acheteur d'une option a le droit, mais non l'obligation, d'acheter ou de vendre une quantité donnée du sous-jacent à un prix déterminé à une date prédéterminée ou avant cette date. Il existe deux types d’option : L’option d’achat ou call et l’option de vente également appelée put. On parle d’option américaine si l’option peut être exercée à n’importe quel moment avant échéance et d’option européenne si l’option ne peut être exercée qu’à échéance. L’option bermudienne peut être exercée lors de plusieurs dates prédéfinies. L’acheteur de l’option devra payer à l’origine une prime au vendeur. Il y a donc des flux de paiement dès la conclusion du contrat. Section 1 : L’option d’achat L’option d’achat ou call est une option permettant à son souscripteur d’acquérir un actif à un prix fixé à l’avance, appelé prix d’exercice (« strike » K) et à une date déterminée appelée date de maturité du call. Le call a précédemment été abordé dans le chapitre 1, notamment lorsque celui-ci était comparé à une action (paragraphe 2.4). Certains éléments peuvent toutefois être à nouveau développés dans ces annexes. Prime, valeur (profits-pertes) Achat d’un Call avec perception d’une prime. C* Valeur du sous-jacent (S) -C* K OTM ATM K+C ITM Vente d’un Call avec perception d’une prime Graphique A.1.1 Annexes I.1 Analyse de l’Intermédiation Financière ATM : At –The-Money : au prix d’exercice K ITM : In-The-Money : S > K OTM : Out-The-Money : S < K Section 2 : L’option de vente L’option de vente ou put est une option permettant de vendre un actif à un prix fixé à l’avance, appelé prix d’exercice (« strike » K) et à une date déterminée appelée date de maturité du call. Prime, valeur (profits et pertes) Vente d’un Put avec réception d’une prime. K+C S Achat d’un Put avec paiement d’une prime K ITM ATM OTM Graphique A.1.2 A.2 : Quelques considérations sur les swaps Section 1 : Les Swaps payeurs et receveurs Nous avons évoqué dans le chapitre 1, les swaps de devise et d’intérêt. Il est peut-être utile de montrer que les swaps d’intérêt peuvent être introduits différemment et trouver ainsi une certaine complémentarité entre l’approche précédemment introduite et une seconde davantage axée sur un échange de taux1. Le principe d'un swap de taux d'intérêt est de comparer un taux variable et un taux garanti fixe et de se verser mutuellement les différentiels de taux d'intérêt sans échange en capital. Lorsqu’on considère les swaps dits classiques, on distingue deux types de swaps. En effet, il s'agit, pour celui qui conclut le contrat, d'en préciser le sens, à savoir s'il paie un taux fixe et reçoit en échange un taux variable ou bien l'inverse. 1 Cette approche est abordée dans le cours de Produits Financiers Dérivés de Monsieur Nicolas Veys (2007). Annexes I.2 Analyse de l’Intermédiation Financière L’agent qui s’engage à payer le taux fixe, déterminé à l’origine du contrat et qui en échange reçoit de manière périodique le taux variable, entre dans un swap payeur. L’agent qui s’engage à payer le taux variable en échange d’un taux fixe reçu, entre dans un swap receveur. Le taux variable s’appuie généralement sur un taux de référence, tel que les Euribors 3 ou 6 mois (E3M, E6M). Dans le cadre d’un E3M, le taux variable sera donc reçu ou payé trimestriellement. Le taux fixe, choisi à l’origine, lui sera généralement payé ou reçu annuellement. Les deux échéanciers de flux échangés sont appelés «jambes» du swap. Exemple d’un swap payeur : Considérons un swap payeur de maturité 2 ans, le taux de référence est le taux E3M et le taux fixe est payé annuellement. Ce contrat peut être représenté schématiquement comme dans le graphe A.2.1. Les flèches du dessus représentent les jambes variables, celles du dessous, les jambes fixes. 0 3 6 9 12 15 18 21 24 (temps exprimés en mois) Graphique A.2.1 On peut également préciser que taux variable reçu au bout des 3 premiers mois est en fait, l’E3M défini en 0. De manière similaire, le taux reçu au bout des 3 seconds (de 3 à 6mois) sera l’E3M défini en 3. Pour faire une analogie à l’exemple traité dans le chapitre 2, la firme Immobilière s’engage dans un swap payeur. Exemple d’un swap receveur : Considérons un swap receveur de maturité 2 ans, le taux de référence est le taux E3M, il est payé trimestriellement et le taux fixe est reçu annuellement. Ce contrat peut être représenté schématiquement comme ci-dessous. Les flèches du dessus représentent les jambes fixes, celles du dessous, les jambes variables. Annexes I.3 Analyse de l’Intermédiation Financière 0 3 6 9 12 15 18 21 24 (temps exprimés en mois) Graphique A.2.1 Pour faire une analogie à l’exemple traité dans le chapitre 2, la firme bancaire s’engage dans un swap receveur. Section 2 : Protection d’un emprunt à taux variable : Un swap payeur pourra par exemple être utilisé par un emprunteur à taux variable pour se prémunir du risque de taux. Il paie donc dans le cadre de son emprunt un taux variable de référence, tel que l’E3M. En entrant dans un swap payeur, il va payer un taux fixe qui par définition sera garanti au cours du temps et recevra le taux variable de référence. Si l’emprunt et le swap portent sur un même nominal, et les taux variables sur une même référence, les jambes variables s’annuleront et il ne paiera plus qu’un taux fixe. Ce taux fixe est généralement élevé mais cette protection peut être intéressante si l’agent s’attend à une hausse importe des taux. Taux variable de l’emprunt seul Taux effectivement payé Taux fixe payé suite à la protection E3M Graphique A.2.3 Annexes I.4 Analyse de l’Intermédiation Financière Section 3 : Les swaptions Comme leur nom l’indique, les swaptions sont des options sur swap. Les swaptions permettent d'acheter ou de vendre le droit de conclure un swap de taux d'intérêt sur une certaine durée. Contrairement à l'usage courant dans le domaine des options, on ne parlera pas ici de call ni de put, mais bien de payeur et receveur La Swaption payeur représente le droit de payer du taux fixe moyennant réception du taux variable. La Swaption receveur représente le droit de recevoir du taux fixe contre paiement de taux variable. A. 3 : Les options sur taux : Les options sur taux d'intérêt permettent de s'assurer un taux futur sans se priver des effets d'une évolution positive. Il existe par exemple des options cap, floor et collar, qui permettent de fixer un taux limite. L’option ne porte donc plus sur un actif financier (action par exemple) mais bien sur un taux d’intérêt. Les caps et floors permettent une couverture contre une variation de taux d’intérêt en anticipant la hausse (cap) ou la baisse (floor) d'un sous-jacent. Le principal désavantage d'une cap ou d'un floor est la prime à payer. Celle-ci peut parfois se révéler relativement élevée, pour une couverture de longue durée ou suite à d’importantes fluctuations du taux d’intérêt par exemple. Section 1 : Les caps : Un cap est un contrat de gré à gré entre deux contreparties qui permet à son acheteur de se couvrir contre une hausse des taux d'intérêt au delà d'un niveau prédéterminé (taux plafond ou taux d'exercice, le strike), moyennant le paiement d'une prime. A chaque fixing intermédiaire, si le niveau du taux variable constaté est supérieur au prix d'exercice fixé à l’origine, l'acheteur du cap reçoit du vendeur le différentiel de taux, appliqué au montant nominal et rapporté au nombre de jours de la période d'intérêt. Annexes I.5 Analyse de l’Intermédiation Financière Achat d’un Cap avec paiement d’une prime Prime, valeur Taux d’intérêt du marché -C* Graphique A.3.1 Section 2 : Les floors Un floor est en fait l’inverse d’un cap. L'acheteur détermine au préalable le taux qu'il souhaite recevoir au maximum pour son placement en échange d'une prime. Lors des échéances intermédiaires, si le niveau du taux variable constaté est inférieur au prix d'exercice fixé à l’origine, l'acheteur du cap reçoit du vendeur le différentiel de taux, appliqué au montant nominal et rapporté au nombre de jours de la période d'intérêt. Prime, valeur Taux d’intérêt du marché -C* Achat d’un Floor avec paiement de prime Graphique A.3.2 Section 3 : Les collars Un collar est une combinaison d’un cap et d’un floor. L’achat d’un collar correspond à l’achat d’un cap et à la vente d’un floor. Cela permet à un opérateur de fixer une zone de fluctuation des taux d'intérêt en deçà de laquelle il doit payer la différence entre le taux du marché et le taux plancher et au delà de laquelle sa contrepartie lui réglera ce différentiel. Le gros avantage de cette combinaison est une réduction du coût de la couverture puisque la prime du cap est payée partiellement ou totalement par la vente du floor. Annexes I.6 Analyse de l’Intermédiation Financière Prime, valeur Achat d’un collar Taux d’intérêt du marché Graphique A.3.2 Annexes I.7
