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Comment expliquer les crises financières et réguler le système financier ?
Depuis les années 1990, c’est le grand retour des crises financières. Quelles sont-elles ? Sur les différents marchés
que nous avons vus au chapitre précédent ont lieu de brusques effondrements de la valeur des actifs. Le système
financier est alors fortement déstabilisé et tous les acteurs qui y participent en souffrent. Ces chocs dans la finance
peuvent se répercuter dans l’économie réelle sous la forme de récessions. Depuis la crise financière de 2008-2009, se
pose la question de comment mieux encadrer le système financier et le re-réglementer. C’est ce que nous allons voir
dans ce chapitre.
I – Identification des différentes crises et des mécanismes qui peuvent en être à l’origine
A - Quels sont les différents marchés ou domaines qui peuvent être affectés par une crise ?
Les crises financières peuvent prendre la forme de :
• crise de change : effondrement de la valeur d’une monnaie ;
• crise boursière (ou « krach » boursier) : très forte chute du cours des actions ;
• crise bancaire : faillite de banques qui fait suite à une situation d’illiquidité ou d’insolvabilité de celles-ci. Une
banque illiquide est incapable de se procurer et de fournir à ses clients de la monnaie Banque Centrale. Une banque
insolvable ne peut plus honorer les paiements auxquels elle s’était engagée. Les banques disparaissent donc avec tous
les dépôts de ses clients.
• crise de la dette souveraine : incapacité d’un Etat à rembourser ses créanciers ;
Question : Quels types de crise ont eu lieu lors de la crise financière de 2008-2009 ?
B – Les mécanismes susceptibles d’engendrer une crise
1 – Comportement mimétique et bulle financière
Normalement, les titres les plus recherchés sont ceux qui fournissent le niveau de dividendes ou d’intérêt le plus élevé.
Ils sont les plus susceptibles de gagner en valeur pour réaliser une plus-value. Autrement dit, derrière la valeur du titre,
il y a des fondamentaux (des éléments issus de l’économie réelle) qui l’expliquent.
 Que se passe-t-il vraisemblablement dans une entreprise dont le cours de son action augmente ? Et dont le cours
baisse ?
A partir de 1997, on constaté une forte hausse du cours des actions américaines. Cette hausse était alors en particulier
tirée par les espoirs placés dans la nouvelle économie et les fabuleux profits qu'elle était sensée produire dans le futur.
Cette croyance a créé une bulle spéculative qui a enflé jusqu'en 2000. On estime qu'à cette époque, les cours de Bourse
étaient surévalués de l'ordre de 40 % dans tous les pays développés, en dehors du Japon. A partir du début 2001, ces
espoirs fous dans la nouvelle économie sont enfin apparus pour ce qu'ils étaient : une pure spéculation. Et la bulle s'est
progressivement dégonflée.
 Comment peut-on expliquer que les cours de bourse se sont retrouvés sur-évalués dans la période décrite ?
Question : pourquoi lorsque tout le monde se met à courir dans une direction, êtes-vous tenté de courir avec eux ?
Peut-on transposer ce raisonnement à un marché financier ?
2 – Pourquoi les acteurs sur les marchés financiers ne réfrènent-ils pas leur prise de risque ?
a) Le système de rémunération des opérateurs de marché (les traders)
Celui explique également la formation de bulle : leur bonus qui s’ajoute à leur salaire est proportionnel aux plusvalues réalisées. Cela est très incitatif à « suivre le marché » et à prendre des risques même si les cours augmentent
déraisonnablement.
 Vous êtes trader. Vous pensez que « le marché a tort » et que le prix d’un titre financier a augmenté bien audessus de sa valeur fondamentale. Pourquoi allez-vous malgré tout participer à cette tendance haussière ?
Expliquez.
b) Le transfert du risque (de défaut de paiement) possible grâce à la titrisation
La relation entre la banque et ses emprunteurs est traditionnellement une relation de long terme. Pour éviter le défaut
de paiement des emprunteurs, la banque doit alors évaluer correctement le risque de crédit, c’est-à-dire la capacité des
emprunteurs à la rembourser sur longue période.
Dans le contexte de très bas taux d'intérêt entretenu par la Federal Reserve Bank des États-Unis pendant les années
précédant la crise, l'incitation à prêter et à emprunter était grande.
Nombre de banques ont prêté avec moins d'attention concernant la qualité des crédits qu'elles consentaient. Un des cas
les plus caricaturaux de cette dégradation de la gestion du risque est celui du subprime aux États-Unis. Ces prêts
hypothécaires étaient accordés à des particuliers trop modestes et leurs revenus leur permettaient difficilement
d'honorer les remboursements. Pourquoi les banques prêtaient-elles malgré tout ? Les établissements de crédit
spéculaient sur le fait que la hausse des prix de l'immobilier continuerait indéfiniment et que cette dernière sécuriserait
ces types de prêts (grâce à l'accroissement de valeur des immeubles pris en gage).
1. Qu’est-ce qu’une hypothèque ? Comment fonctionne un prêt hypothécaire ?
Les institutions de crédit ont eu par ailleurs recours à la titrisation : la banque initiait mais vendait ensuite les crédits
qu’elle avait accordés sous forme d’obligations (les CDO : collateralised debt ogligations) sur le marché financier.
Des centaines de crédits se retrouvaient donc agrégés en paquets et transformés en titres financiers. C’est ce qu’on
appelle la titrisation. Ce n’était donc plus les banques mais les acheteurs de titres subprimes qui se retrouvaient
désormais à assumer le risque d’un possible défaut de paiement des emprunteurs.
2. Le fait de pouvoir transférer le risque et de revendre les crédits incitait-il les banques à limiter ou à continuer de
fournir des crédits immobiliers aux ménages ?
3. Pourquoi peut-on parler d’alea moral à propos de cette situation ?
II – La séquence du choc systémique le plus récent d’origine financière
A – La contagion de l’économie réelle par la crise financière :
Le principal canal de transmission de la crise des subprimes à l'économie réelle est la contraction de l’offre de crédit
appelé « credit crunch ». Les banques ont en effet acheté massivement des subprimes. Mais avec l’effondrement du
marché immobilier américain et les défauts de paiement des ménages emprunteurs, ces titres perdent toute valeur au
point de les appeler des « actifs toxiques ». Sur le marché interbancaire, c’est la paralysie : les banques éprouvent les
plus grandes difficultés à trouver des liquidités car elles proposent en échange des titres jugés douteux ou pourris (junk
bounds). De même, leur santé financière étant altérée, elle ne peuvent pas faire appel à de nouveaux fonds propres :
personne n’a envie de devenir actionnaire d’une banque qui peut potentiellement faire faillite. Elles sont donc moins
en mesure d'octroyer des prêts aux entreprises et aux ménages. Le taux d'intérêt des prêts est relevé, car l'ensemble des
banques exige des primes de risque plus élevées en raison de la crise de confiance qui s'est installée. L'assèchement du
crédit réduit la consommation et l'investissement des ménages et des entreprises. Les petites et moyennes entreprises
notamment sont très dépendantes du crédit pour leur création et pour leur croissance (pour financer leurs
investissements suivants). Les entreprises sont également mises en difficulté par des problèmes de trésorerie car elles
ont de plus en plus de difficultés à emprunter de l'argent à court terme. Sans la possibilité de recourir à des emprunts,
une grande partie des ménages ne parvient pas à acheter un logement ou une voiture.
Nicolas Couderc, Olivia Montel-Dumont, Des subprimes a la récession, comprendre la crise, La Documentation française, 2009.
1. Représentez par un schéma l'enchaînement de la crise.
2. On parle de risque « systémique » ou d'« effet-domino » à propos crises financières. Montrez en quoi le reste de
l'économie (consommation, investissement, croissance, emploi, ...) est frappé à son tour par la crise financière.
3. Les ménages directement détenteurs de fonds placés dans des subprimes peuvent-il subir les conséquences de la
crise financière ? Quelle sera leur réaction en termes de propension à consommer ?
B - Il fallait sauver le soldat bancaire : « too big to fail » !
La banque américaine Lehman Brothers fait faillite en 2008. Comme on ne pouvait laisser le système s'effondrer au
risque de provoquer une dépression générale, les États et les Banques centrales ont massivement soutenu les banques
en difficulté.
L’Etat français par exemple a fait voté aux députés en octobre 2008 un plan de sauvetage des banques françaises : 40
milliards d’euros ont été versés aux différentes banques pour les recapitaliser (leur donner de nouveaux fonds propres)
et 320 milliards leur ont été prêtés dans le même but. L’ensemble des banques les avait remboursé en 2011. Par
comparaison, les deux plans de prêt à l’Etat grec représentaient 240 milliards.
Pour sécuriser le système bancaire, la Banque Centrale a adopté le rôle de prêteur en dernier ressort. Si une banque est
illiquide, elle peut toujours s’approvisionner en monnaie Banque Centrale auprès d’elle. Cela veut dire que la Banque
Centrale a consenti à prendre en pension les actifs toxiques des banques.
Enfin, les Etats ont adopté des plans de relance de l’économie en accordant des baisses d’impôts temporaires et des
primes à la consommation. Tout cela a fortement creusé les déficits publics. Cela explique une partie de la crise de la
dette d’aujourd’hui.
 A l’aide d’un schéma, montrez comment les plans de sauvetage et de relance ont agi sur le crédit et la
consommation pour sortir de la récession.
II – Quels instruments de régulation des marchés financiers existent ?
Les différentes crises récentes ont révélé l’insuffisance de la régulation existante. La régulation peut être définie
comme un ensemble de mécanismes et de règles qui assurent une relative stabilité des marchés financiers.
Certaines règles déjà existantes ont à être renforcées, d’autres restent à construire et à imposer au secteur financier.
A – La réglementation prudentielle à destination des banques :
1 – Etre prudent maintenant pour ne pas être crise à l’avenir
Etats et Banques Centrales veulent éviter trois problèmes qui peuvent déboucher sur des faillites de banques et plus
communément sur une contraction du crédit à l’économie et freiner la croissance comment en 2009-2010.
Cela consiste à imposer des normes contraignantes aux banques pour éviter :
 une prise de risque excessive (trop de prêts à des emprunteurs douteux, achat de titres douteux) qui peut
déboucher sur des pertes importantes
 une crise de liquidité (ne pas détenir suffisamment de monnaie banque centrale pour faire face à leurs
engagements)
 une crise de solvabilité (si leurs fonds propres ne suffisent pas à couvrir les pertes éventuelles sur la valeur de ses
actifs).
2 – Les mesures :
Chaque crise financière a fait se rassembler les différents banquiers du monde pour élaborer les accords de Bâle1 (les
premiers à la fin des années 1980, les tous derniers en 2010). Au terme de ces accords, ont été mis en place des ratios
prudentiels.
Le ratio de solvabilité : si une banque a des prêteurs qui lui font défaut ou que des titres qu’elle a achetés ne lui
rapportent plus rien ou ne valent plus rien, elle doit être capable d’amortir ses pertes pour ne pas faire faillite. Elle doit
donc rassembler suffisamment de fonds propres dans ce but. Les fonds propres sont composés de l’argent des
actionnaires et des bénéfices mis en réserve. Ces fonds propres doivent rester dans une proportion constante vis-à-vis
des crédits accordés et de certains placements risqués. Le ratio de solvabilité se calcule ainsi : fonds propres / (prêts +
actifs risqués) * 100.
On reste très loin d’une forte limitation de la prise de risque. Il est à hauteur de 8 %. Pour faire simple, si une banque
veut accorder 100 € de crédit, elle doit posséder au moins 8 € de fonds qui appartiennent à la banque, le reste pouvant
être composé des dépôts des particuliers ou d’emprunts à d’autres institutions financières.
1. Donnez une définition de la « solvabilité ».
2. Si une banque prête plus ou fait davantage de placements risqués, ses fonds propres doivent-ils augmenter ou
diminuer ? Pourquoi cela facilite-t-il la solvabilité des banques ?
3. Si une crise économique frappe la majeure partie des emprunteurs d’une banque, est-elle protégée ?
D’un comité de Bâle à l’autre, on a été également plus exigeant sur la composition des fonds propres : ils doivent être
plus riches en réserve de monnaie banque centrale et de bénéfices mis en réserve (le ratio de liquidité des fonds
propres a augmenté). Selon l’Institut de la Finance Internationale, le secteur bancaire à l’échelle mondiale aurait ainsi
à lever environ 800 milliards de dollars de capitaux propres complémentaires pour répondre aux nouvelles exigences
du Comité de Bâle. Celles-ci doivent s’appliquer à toutes les banques internationales d’ici 2019.
4. Qui est demandeur habituellement de monnaie banque centrale ?
5. Pourquoi la liquidité d’une banque doit-elle être garantie ?
1
les négociations ont été abritées par la Banque des règlements internationaux (BRI) située à Bâle en Suisse.
Par conséquent, dans la prochaine phase euphorique du cycle du crédit, ces règles devraient freiner son expansion
excessive car les exigences en capital augmentent avec la croissance du crédit. Les ratios prudentiels sont des outils
contracycliques comme l’est déjà le taux de refinancement sur le marché monétaire.
6. Pourquoi une hausse du crédit conduit-elle à une hausse du taux de refinancement ?
7. Pourquoi les ratios prudentiels sont-ils un autre frein à créer de la monnaie ou à faire des placements risqués ?
B – Empêcher les activités soumises au risque de conflits d'intérêts : une régulation qui reste à faire
A la suite de la crise des subprimes, plusieurs reproches ont été adressés aux agences de notation (Fitch, Standard’s
and Poor’s et Moody’s). Théoriquement, elles ont pour fonction d’améliorer la transparence des marchés en
fournissant des informations sur les titres émis. Mais ces agences sont payées par les émetteurs des titres qu’elles
notent : on est donc dans une situation de conflit potentiel d’intérêt. Elles sont à la fois " juge et partie ". Les titres
subprimes ont en effet bénéficié de la meilleure note (AAA).

On parle de conflit d’intérêt lorsque la tâche d’un agent ne peut pas se faire dans l’impartialité notamment à cause
d’un intérêt à ne pas la pratiquer de façon impartiale. Pourquoi peut-on dire qu’il existait un conflit d’intérêt chez
les agences de notation ?
Plusieurs pistes de régulation existent :
1. interdiction pour les agences de notation d’exercer d’une activité simultanée de conseil sur la structuration de
certains produits financiers (comme ceux liés à la titrisation) et la notation de ces mêmes produits financiers. Elles
ne peuvent faire que l’une des deux tâches chez un client. Mais il reste toujours la note payée…
2. Nationalisation des agences ou création d’une agence publique : l’avis des agences est une information utile et
indispensable à tous les agents économiques, ce service public peut être assuré par une organisation internationale.
2 - Contrôler la finance dérégulée :
On parle depuis la crise des paradis fiscaux de plus en plus. Ces territoires se caractérisent par un impôt sur les
bénéfices ou sur les revenus de capitaux supporté par les non-résidents très faible et par un secret bancaire important
(concernant les clients de la banque). Dans les territoires à secret bancaire, on trouve la Suisse, Beyrouth, la Belgique,
Tanger, les Bahamas, le Liechtenstein ou le Luxembourg.
Cela conduit à plusieurs travers dans la finance internationale :
 Les entreprises multinationales peuvent ouvrir une filiale sur un de ces territoires et y concentrent l’essentiel de
leurs bénéfices avec des manipulations comptables de leur commerce intrafirme. Leur bénéfice à l’échelle
mondiale sera donc moins imposé si une partie importante est déclarée dans ces paradis.
 Les particuliers peuvent pratiquer l’exil fiscal en déposant une partie de leur patrimoine financier sur des comptes
dans des paradis fiscaux : une partie de leur patrimoine devient donc invisible et ils réduisent alors le montant
qu’ils doivent payer sur le patrimoine. Mais sur ce dernier point, de plus en plus d’Etats (Etats-Unis et France
notamment) font pression sur les paradis fiscaux pour retrouver la trace des particuliers fraudeurs et augmenter
leurs recettes fiscales en ce temps de dette.
 Enfin, cela permet le blanchiment d’argent issu d’activités criminelles. Passer par un compte anonyme permet
d’ensuite réinjecter cet argent dans l’économie normale sans être menacé de poursuites.
Une partie des paradis fiscaux sont appelés aussi « centres financiers off-shore ». Ainsi, dans les îles Caïmans,
Bermudes, Bahamas, ou à Guernesey, la réglementation bancaire est peu contraignante et ne respecte pas les règles
prudentielles internationales. Plusieurs banques créent là-bas des filiales sous forme de sociétés-écrans, (ou "special
purpose vehicles") qui gèrent une partie de leurs fonds. Cela affaiblit la portée de la réglementation bancaire car les
banques internationales peuvent toujours délocaliser leurs activités risquées là-bas… et refaire les mêmes erreurs !
Les fonds spéculatifs (hedge funds) sont également une épine dans le pied la régulation financière. Ils utilisent la
technique des ventes à découvert (de devises ou de titres) : ils s’engagent à vendre à terme (à un prix élevé) un titre
qu’ils ne possèdent pas en espérant le racheter à un cours moins élevé et réaliser alors d’importantes plus-values. Pour
créer des mouvements de cours dont ils cherchent à profiter, ils agissent simultanément, pour créer un mouvement
moutonnier. Ils sont donc hautement spéculatifs.
Certains hedge funds promettent un taux de rentabilité qui peut atteindre les 20 %, en échange d’une confiance
aveugle. De plus en plus d’institutions financières (fonds souverain, fonds de pension ou banques…) leur confient une
partie de leur argent. Les banques également sont souvent associées dans leurs paris spéculatifs : elles prêtent à ces
fonds pour permettre un très grand achat de titres qui peut décupler la plus-value potentielle, mais aussi les pertes.
Si les fonds ne réussissent pas leurs opérations, les sommes confiées peuvent se retrouver transformées en des actifs
dont la valeur s’écroule soudain et les remboursements ne peuvent plus être honorés. La chute de certains hedge funds
peut donc mettre en difficulté d’autres institutions financières par contagion.
Exemple : Vous faîtes un pari baissier : A t, vous vendez un contrat à terme 1 $ qui permet de revendre une action
pour 10 $ à t+1.
pari gagné : A t+1, l’action sur laquelle repose votre contrat vaut 8 $. Ceux qui ont acheté votre contrat à terme
doivent être livrés : vous rachetez à les actions à 8 $ pour les revendre à 10 $. Vous réalisez 2 $ de plus-value par titre.
Ceux qui ont acheté un contrat à terme avec option peuvent alors refuser la livraison, mais vous avez gagné 1 $ avec la
vente du contrat.
pari perdu : A t+1, l’action sur laquelle repose votre contrat vaut 12 $. Tous ceux qui ont acheté votre contrat à terme
doivent ou veulent être livrés : vous rachetez à les actions à 12 $ pour les revendre à 10 $. Vous réalisez 2 $ de moinsvalue par titre. Certes, vous avez gagné 1 $ avec la vente du contrat, mais au final vous avez 1 $ de perte par titre.
Exemple d’interrogation :
Comment des défauts de régulation peuvent-ils déboucher sur une crise financière ?
Document 1 :
Selon Martin Wolf, journaliste au Financial Times, en sauvant Bear Stearns, la banque centrale américaine s’est en fait
comporté comme un assureur qui garantit à toutes les banques d’investissement que, quoi qu’elles fassent, quelques
soient les risques pris en spéculant sur les marchés, elles seront secourues. Pour éviter, à l’avenir, de multiplier ce type
de sauvetages, la Fed ne peut donc faire autrement que d’imposer aux établissements financiers des règles plus
strictes. Les lobbys bancaires vont bien résister, mais leur position sera intenable: les institutions qui reçoivent une
protection officielle doivent en payer le prix. Ce n’est pas qu’une question de justice, mais aussi d’efficacité. "Un
casino dérégulé, mais subventionné, n’allouera pas de manière efficace ses ressources", explique Wolf.
Nicolas Cori : « Et si les subprimes allaient tuer le libre marché? » Blog sur liberation.fr, 26/03/2008,
http://cordonsbourse.blogs.liberation.fr/cori/2008/03/et-si-grce-aux.html
Document 2 :
L'idée de transparence suppose que les marchés s'auto-régulent, ce qui n'est pas le cas. On peut prendre ici l'exemple
du marché des subprimes. Alors même que des informations montrant la dégradation du marché de l'immobilier et du
marché des crédits hypothécaires titrisés étaient disponibles dès le milieu de l'année 2006, il faudra attendre août 2007
pour que la crise éclate. Cela suggère que les intervenants de ces marchés n'ont pas voulu voir la fin de la bulle, et ce,
tant que celle-ci n'a pas effectivement éclaté.
Thomas Blanchet : « Comment analyser les réformes en cours du SFI ? » Entretien avec Jean-Pierre Allegret,
Apses Info n°59 - Février 2011