Section I : L`immatériel et le marché financier

Évaluation des nouvelles firmes high-tech : l'importance de la révélation d'informations sur l'immatériel
Viet Dung NGUYEN – Thèse de doctorat – IAE de Paris
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Chapitre 2
LE POIDS DE L'IMMATERIEL

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Viet Dung NGUYEN – Thèse de doctorat – IAE de Paris
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INTRODUCTION
La difficulté d'évaluer la valeur fondamentale des nouvelles firmes high-tech incite à
rechercher, indépendamment de tout débat sur l'efficience du marché, les causes qui sont
liées aux caractéristiques de ces entreprises elles-mêmes. La différence souvent
considérable entre la valorisation que le marché produit pour celles-ci et la valeur
mesurable grâce aux informations tirées de leurs états financiers pourrait être expliquée
par l'immatériel qui constitue une part de plus en plus importante de leur actif
économique.
La présence d'éléments immatériels pose en effet différents problèmes. Certains
attributs de l'immatériel tels que la non-rivalité et l'effet de réseau rendent sa capacité à
créer de la valeur supérieure à celle des actifs corporels, ce qui fait que l'immatériel
devient le déterminant essentiel de la valeur des entreprises nouvelles dans les secteurs
high-tech. En outre, le caractère flou des droits de propriété, le risque inhérent et l'absence
de marchés organisés de l'immatériel sont ses autres caractéristiques qui altèrent l'utilité du
système d'information financière et aggravent l'incertitude sur la valeur fondamentale de
ces firmes.
L'objectif de ce chapitre est d'analyser ces effets pour tenter d'expliquer les
difficultés de l'évaluation des nouvelles firmes high-tech par le marché. La première
section examine les aspects conceptuels relatifs à la place de l'immatériel dans la
valorisation de ces entreprises. Elle présente en outre une large littérature empirique
montrant deux effets de l'immatériel sur l'évaluation des nouvelles firmes high-tech. D'une
part, son intensité explique la valeur marchande de ces firmes. D'autre part, sa présence
accroît l'incertitude. La deuxième section tente de modéliser simultanément ces deux
effets dans un même modèle en utilisant le cadre théorique de l'évaluation par la théorie
des options. Elle montre que la valeur marchande des nouvelles firmes high-tech et la

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volatilité de cette valeur – un proxy pour le degré d'incertitude sur leur vraie valeur –
peuvent être reliées à des indicateurs de l'intensité et de la portée des investissements
immatériels.

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SECTION I : IMMATERIEL ET MARCHE FINANCIER
Cette section s'attache à montrer les effets susmentionnés de l'immatériel sur
l'évaluation des entreprises high-tech. D'abord, nous présentons les définitions de
l'immatériel.
I.1. DEFINITIONS DE L'IMMATERIEL
Selon Pierrat et Martory (1996), du point de vue de l'entreprise, le phénomène de
l'immatériel se traduit avant tout par des dépenses. Il serait prématuré de parler
immédiatement "d'investissement" ou "d'actif" car ces termes contiennent des restrictions
qui ne s'appliquent pas à l'ensemble des cas possibles. Prises individuellement, les
dépenses immatérielles sont celles consacrées à l'obtention de services immatériels non-
financiers (achat de publicité, de conseil…), à la constitution ou à l'acquisition d'actifs
immatériels (achat d'une marque, d'un brevet, d'un contrat…). Cependant, cette façon
d'approcher les problèmes n'est pas toujours pertinente puisque les dépenses immatérielles
s'isolent rarement. Il est généralement préférable de passer de la notion de dépense isolée à
celle de dépense intégrée dans un contexte. Cela amène à assimiler la dépense au projet
dans lequel elle s'insère et à retenir l'objet de l'ensemble de l'opération comme critère de
classement. Pierrat et Martory (1996) estiment que si l'on accepte cette modalité
d'identification, il est possible de définir une dépense immatérielle comme une dépense
s'intégrant dans l'un des domaines de l'immatériel suivants
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:
- Les dépenses de recherche et de développement (R&D) : elles sont constituées de
toutes les dépenses qui financent les travaux entrepris pour accroître les connaissances
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Les catégories retenues correspondent dans les grandes lignes à celles qui sont généralement mises en
évidence par d'autres auteurs tels que Caspar et Afriat (1988), Klein (1988), Martory et Cheillan (1990)
Boisselier (1993).

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scientifiques et techniques (recherche) ainsi que pour rendre ces connaissances
exploitables par l'entreprise (développement).
- Les dépenses de formation et de développement des ressources humaines : Il s'agit
des dépenses engagées pour améliorer la compétence et la motivation des individus qui
travaillent dans l'entreprise ou qui vont être appelés à y travailler.
- Les dépenses de promotion commerciale : elles correspondent aux dépenses en vue
d'améliorer la capacité des produits de l'entreprise à générer des revenus, soit en termes de
quantités vendues supplémentaires, soit en termes de prix de vente supérieurs.
- Les dépenses d'organisation et de gestion : ce sont les dépenses destinées à financer
la conception des systèmes de gestion ainsi que les systèmes de saisie, stockage et
traitement de l'information. Elles ont pour objet de créer, rationaliser, améliorer, adapter
ou dynamiser les structures organisationnelles de l'entreprise.
- Les dépenses liées aux processus de production : il s'agit des dépenses de mise au
point des procédés de production ainsi que d'organisation physique des processus
logistiques.
La typologie précédente porte sur des dépenses. Celles-ci peuvent n'avoir la qualité
d'investissement que sous certaines conditions. Selon Pierrat et Martory (1996), le
qualificatif "d'immatériel" s'applique beaucoup mieux à une dépense qu'à la notion
d'investissement. La terminologie "investissement immatériel" est un raccourci de langage
pour désigner une dépense dans le domaine de l'immatériel ayant le caractère d'un
investissement ou s'intégrant à une opération d'investissement. Pour les puristes, le terme
"investissement immatériel" devrait être réservé à une opération d'investissement reposant
principalement sur des dépenses ayant un objet immatériel, sinon, il vaut mieux parler du
volet "immatériel" d'un investissement. Il est vain de rechercher une frontière entre des
investissements qui pourraient être qualifiés de matériels et des investissements qualifiés