global prospects, global imbalances and canada…a view from the

Le 19 mai 2005
LES PERSPECTIVES MONDIALES, LES DÉSÉQUILIBRES
INTERNATIONAUX ET LE CANADA :
UN POINT DE VUE DU FMI
…Notes pour les remarques prononcées à l’Asdeq
Kevin G. Lynch
Administrateur
Fonds monétaire international
Washington, D.C.
-2-
LES PERSPECTIVES MONDIALES, LES DÉSÉQUILIBRES INTERNATIONAUX
ET LE CANADA :
UN POINT DE VUE DU FMI
Introduction

Je tiens à vous remercier de m’avoir invité à faire aujourd’hui cette intervention à la
conférence annuelle de l’Association des économistes québécois (ASDEQ). Après
plusieurs visites à votre association pour discuter de l’économie canadienne, je suis
heureux de pouvoir changer de sujet et de présenter une autre vision du monde, à
savoir celle du FMI, en indiquant où se situe le Canada dans les tendances et les
perspectives mondiales. J’espère que ce point de vue venant d’une institution
financière internationale peut contribuer à vos discussions sur la question clé que
vous avez posée pour cette conférence : « économies locale et internationale :
convergence ou divergence? »

Pour commencer, une brève publi-information pour le FMI. Des Canadiens tels que
Bob Bryce, Lester Pearson, Louis Rasminsky et Graham Towers ont aidé à édifier en
partie l’architecture financière mondiale d’après-guerre. Le FMI a pour mission
d’empêcher dans la mesure du possible les crises financières internationales et, si
elles éclatent, d’y remédier de manière rapide et efficace. Cette mission est aussi
pertinente aujourd’hui que lors de la création du FMI, il y a 60 ans.

Ceci étant dit, et nous reviendrons ultérieurement aux orientations stratégiques du
FMI, il ne fait aucun doute que la surveillance est au cœur de ses activités… Elle
s’appuie sur les quelque 180 rapports au titre de l’article IV établis chaque année, qui
examinent l’évolution politique et économique de presque tous les pays du monde.
Ces rapports donnent à l’institution une perspective sans égale à propos de ce qui se
passe dans le monde. La dernière étude du FMI sur le Canada publiée en mars 2005,
en est un exemple.

C’est aussi sur la base de ces rapports que sont rédigées les Perspectives de
l’économie mondiale, publiées par le FMI deux fois par an. Et cela me fournit ma
transition, peut-être pas très habile, de la publi-information à mon propos
d’aujourd’hui : comment le FMI envisage-t-il les perspectives mondiales, à la fois les
statistiques connues de tous et les déséquilibres moins visibles, et comment ces deux
éléments se combineront-ils dans les années à venir?

Dans cette présentation d’aujourd’hui, je vais aborder quatre éléments spécifiques des
perspectives internationales (graphique 1) :
- premièrement, les prévisions économiques et les déséquilibres mondiaux;
- deuxièmement, le marché pétrolier;
-3-
- troisièmement, l’ombre du géant chinois; et
- finalement, quelques commentaires sur le Canada dans ce contexte mondial.
Les perspectives mondiales

Si l’on essaie de résumer brièvement des projections pour quelque chose d’aussi vaste
que l’économie mondiale, on songe immédiatement aux « Dernières nouvelles » de
Saturday Night Live, l’émission satirique américaine, dont chaque épisode montre le
présentateur, solennel et sûr de lui, déclarant : « et maintenant, les nouvelles
économiques de la semaine, 3, %. ».

Et pourtant, tout en espérant ne pas reproduire le stéréotype que satirise cette
émission, voici justement un tableau de statistiques (graphique) qui tente de résumer
la totalité des perspectives mondiales en moins de deux douzaines de chiffres.

Et que disent ces chiffres? La bonne nouvelle c’est que l’expansion mondiale reste
sur les rails, étayée par des politiques macroéconomiques dans l’ensemble positives et
des conditions particulièrement favorables sur les marchés financiers. On s’attend à
ce qu’après les bons résultats de l’année dernière — le plus fort taux de progression
depuis trois décennies — le rythme de la croissance soit plus modéré et soutenable en
2005.

En même temps, et ce sont les moins bonnes nouvelles (graphique 3), l’expansion est
moins équilibrée. La croissance a été forte aux États-Unis, en Chine et dans la plupart
des pays en développement et à marché émergent, mais décevante en Europe et au
Japon. Par exemple, la contribution de la Chine à la croissance mondiale sera cette
année de 26 % alors que sa part du PIB mondial (mesurée en parité de pouvoir
d’achat) est d’environ 13 %. Par contre, la zone euro et le Japon ne produiront que
7 % de la croissance mondiale, alors que leur part du PIB mondial est de 22 %.

Et les déséquilibres des comptes courants mondiaux se sont encore creusés au cours
de l’année dernière (graphique 3). Le plus frappant est que le déficit extérieur
courant des États-Unis sera proche de 725 milliards de dollars en 2005, ce qui
représente plus que le PIB des Pays-Bas ou de l’Australie, et ce, malgré une
dépréciation très sensible du dollar par rapport à un certain nombre de monnaies. Les
excédents courants des pays asiatiques sont non seulement élevés, mais en
progression et les exportateurs de pétrole affichent également des excédents en forte
hausse.

Globalement, les tensions inflationnistes restent relativement contenues dans les pays
industrialisés, mais aussi dans les pays émergents, en dépit du choc pétrolier
-4-
(graphique 4). Cette évolution favorable est due en partie au fait que le ciblage de
l’inflation a bien fonctionné dans de nombreux pays. Compte tenu de la phase de
resserrement monétaire dans la plupart des économies avancées dans le cycle, le FMI
s’attend à ce que l’inflation reste bien maîtrisée dans les pays industrialisés. Il faudra
suivre de près les risques liés à l’inflation dans un certain nombre de marchés
émergents d’Asie, dont les flux de balance des paiements sont importants et
pourraient engendrer des tensions inflationnistes, en l’absence d’un assouplissement
de leur régime de change.

Dans ce contexte d’inflation faible et d’anticipations maîtrisées, à quoi il faut ajouter
les énormes masses de liquidités mondiales en quête de placement, les rendements
des titres de référence américains sont encore en deçà des taux réels tendanciels et les
marges des emprunts obligataires des sociétés à haut rendement et des pays émergents
sont inhabituellement faibles (graphique 5). Le coût du service de la dette est donc
abordable, en tout cas pour le moment. Mais si les taux des titres de référence
américains continuent de progresser, on peut s’attendre à ce que la « prime de
risque » soit plus proche de la normale, ce qui pourrait provoquer une augmentation
exponentielle du coût du service de la dette pour un certain nombre d’emprunteurs.

Les marchés financiers restent très ordonnés, aux États-Unis et ailleurs, favorisés par
les stratégies de communication de plus en plus transparentes et volontaristes des
grandes banques centrales. Les rendements des marchés obligataires et la volatilité
des marchés financiers restent faibles, du fait de l’abondance des liquidités mondiales
et de l’amélioration de la qualité des crédits. Les taux d’intérêt à court terme peu
élevés ont encouragé les investisseurs à prendre davantage de risques dans leur quête
de rendement, ce qui a rétréci les marges de crédit. En plus de l’amélioration des
fondamentaux de nombreux pays émergents, cette liquidité abondante et cette
recherche du rendement ont fait chuter les marges des emprunts obligataires de ces
pays à des niveaux sans précédent.
Déséquilibres internationaux

La situation budgétaire de nombreux pays reste très précaire, surtout compte tenu du
vieillissement de la population mondiale, et cela menace la stabilité
macroéconomique à moyen terme. C’est particulièrement vrai dans les plus grands
pays industrialisés (graphique 6) — à l’exception du Canada.

Les améliorations prévues sont minimes : d’après les projections, le déficit des ÉtatsUnis se situerait aux environs de 4,5 % du PIB (environ 425 milliards de dollars) au
cours des deux années à venir. Et dans de nombreux cas, comme celui des États-Unis,
aucune mesure de rééquilibrage ni aucun calendrier suffisamment ambitieux ne sont
envisagés pour réduire ce déficit. Les pays de la zone euro doivent fixer une règle
budgétaire viable qui ne soit pas à la fois un plancher et un plafond. Le Japon, après
-5-
avoir été englué pendant dix ans dans une quasi-stagnation, souffre d’un problème
croissant d’endettement public, que masquent, pour le court terme, le niveau élevé de
l’épargne intérieure et la faiblesse des taux d’intérêt. Dans les pays émergents, les
indicateurs budgétaires sont dans l’ensemble en amélioration, mais beaucoup de pays
ont encore un long chemin à parcourir pour ramener leur ratio d’endettement public à
un niveau supportable.

Le financement de ces déséquilibres budgétaires et courants, bien qu’en apparence
sans effet sur les niveaux des taux d’intérêt et les marges, a donné lieu à des
mouvements sans précédent de liquidités au niveau mondial et à des ajustements
considérables des taux de change. Par exemple (graphique 7), depuis janvier 2002, le
dollar canadien s’est apprécié de 24 % par rapport au dollar des États-Unis, l’euro de
32 % et le yen de 19 %.

Et, pour financer les déficits du compte courant américain, l’épargne extérieure
représente maintenant 10 % du PIB des États-Unis (graphique 7). Bien qu’il s’agisse
pour la majorité de flux de capitaux privés, on a relevé l’année dernière une
progression appréciable des entrées de capitaux publics. C’est la raison pour laquelle
la dette extérieure nette des États-Unis grossit rapidement — elle sera proche de 25 %
du PIB cette année, un nombre croissant de bons du Trésor et d’obligations de
sociétés étant détenus par des investisseurs étrangers (graphique 8).

Par contre, les monnaies d’un certain nombre de pays émergents d’Asie ont une parité
fixe (elles sont rattachées au dollar EU) et il se trouve que ces pays ont accumulé de
très importantes réserves, grâce aux excédents confortables de leurs comptes
courants. Le niveau des réserves d’un ensemble de pays asiatiques a augmenté de
1,1 billion de dollars EU depuis 2000 et les réserves de la Chine à elle seule sont en
passe de dépasser 200 milliards de dollars EU cette année (graphique 8).
Évolution du marché du pétrole

Étant donné l’évolution rapide du marché du pétrole, on pose la question : les prix
actuels du pétrole sont-ils préoccupants? Si l’on s’était demandé il y a tout juste deux
ans, lorsque les prix du pétrole étaient encore inférieurs à 30 dollars EU le baril,
quelle incidence des prix au comptant supérieurs à 50 dollars EU le baril en 2005
auraient sur l’économie mondiale, il est probable que l’on aurait été un peu plus
alarmiste que les analystes ne le sont aujourd’hui. Le FMI a du reste noté que le
« facteur peur » associé au pétrole est aujourd’hui moins aigu que l’année dernière
bien que les prix au comptant soient plus élevés.

C’est pourquoi les inquiétudes à court terme se sont atténuées alors que les prix au
comptant du pétrole ont récemment grimpé à des niveaux sans précédent. Comment
expliquer cela? Premièrement, contrairement aux précédentes flambées des prix du
-6-
pétrole, il semble que les prix actuels soient imputables aux chocs de la demande
(essentiellement aux États-Unis et en Chine) plutôt qu’aux chocs de l’offre (l’OPEP
ou d’autres événements qui limitent ou menacent de limiter l’offre) — ce qui veut
dire que l’élan de la croissance de l’économie mondiale lui permet d’absorber en
partie l’impact de ce renchérissement. Deuxièmement, les prix du pétrole sont loin
d’approcher les niveaux enregistrés au début des années 80 en termes réels
(graphique 9). Troisièmement, l’intensité énergétique de la production a très
nettement diminué au cours des deux dernières décennies. Et quatrièmement, le
ciblage de l’inflation a bien fonctionné dans de nombreux pays qui ont mené une
politique monétaire suffisamment crédible pour contenir les anticipations
inflationnistes, évitant ainsi de faire varier sensiblement les taux d’intérêt.

Par contraste, les prix à terme (graphique 10) suggèrent à présent qu’il est
vraisemblable que les prix du pétrole se maintiendront à un niveau élevé au cours des
six années à venir, ce qui pourrait stimuler des investissements plus importants,
notamment des sources d’énergie dont les coûts sont les plus élevés, telles que les
sables pétrolifères canadiens, et encourager le développement de technologies
nouvelles.

Cela ne veut pas dire que le renchérissement du pétrole n’aura pas d’impact négatif
sur l’inflation, la croissance et les soldes courants. Tous seront touchés, mais le FMI
estime que ces effets seront modérés cette année (graphique 11). C’est à moyen terme
que la question se pose et que les risques seront les plus importants et là, la réaction
de l’offre sera cruciale. Après une décennie de progression régulière de la demande
de pétrole qui n’a pu dans une large mesure être satisfaite par l’offre, le niveau de la
capacité excédentaire a chuté à des niveaux sans précédent. Les analystes attribuent
cet état de fait à la faiblesse la volatilité et l’imprévisibilité des prix réels du pétrole
au cours de la dernière décennie, qui n’ont pas incité les producteurs à entreprendre
des investissements massifs. S’agissant de la réaction de l’offre, le tableau est moins
clair : les investissements directs étrangers (IDE) sont encore restreints dans certains
pays (Arabie saoudite, Koweït, Mexique, etc.), les considérations environnementales
ont influé sur les investissements en aval (par exemple, les raffineries) et les sociétés
pétrolières nationales contrôlent encore 45 % de la production mondiale.

Conclusion : étant donné que la croissance de la demande de pétrole va sans doute se
poursuivre, la réduction des goulets d’étranglement du côté de l’offre contribuera à
circonscrire à l’avenir les risques liés à la hausse des prix.
L’ombre du géant chinois

L’ombre du géant chinois s’étend de plus en plus sur le paysage économique mondial.
La Chine tire la croissance mondiale, de façon démesurée; elle dope la demande de
pétrole, de façon démesurée; elle accumule des réserves internationales, de façon
-7-
démesurée, et je pourrais continuer cet inventaire. En fait, l’économie chinoise a
connu un rythme de croissance sans égal depuis une vingtaine d’années — laissant
très loin derrière elle ses plus proches rivaux (graphique 12) —, depuis qu’elle s’est
lancée dans des réformes économiques au milieu des années 80. Il est intéressant de
noter que c’est une politique d’encouragement des investissements directs étrangers
(IDE), notamment dans le secteur manufacturier, qui a contribué à alimenter cette
croissance. À la fin de 2003, l’encours des IDE en Chine avait atteint 500 milliards de
dollars EU, ce qui la plaçait en troisième position, derrière les États-Unis et le
Royaume-Uni.

La croissance rapide de l’activité manufacturière a naturellement déclenché un féroce
appétit de ressources naturelles. Selon la Banque mondiale, la Chine est désormais le
deuxième consommateur mondial de pétrole, d’aluminium et de plomb, et le plus gros
consommateur de cuivre, d’étain, de zinc, d’acier, de platine et de minerai de fer. La
Chine dispose aussi du plus gros réservoir de main-d’œuvre future — très peu
qualifiée, cependant : plus de 100 millions de travailleurs agricoles sous-employés
pourraient être transférés au secteur manufacturier. Même par comparaison avec le
reste de l’Asie, la Chine a un taux d’épargne privée brute extrêmement élevé — qui
se maintient durablement au-dessus de 35 % du PIB et un taux d’investissement brut
non seulement élevé mais en hausse : de 30 % du PIB en moyenne au cours des deux
dernières décennies, il est passé récemment à près de 45 %.

Du point de vue de l’Amérique du Nord, si la stature économique que la Chine a
acquise depuis peu est préoccupante, cela tient à l’ampleur continue de son excédent
extérieur courant vis-à-vis des États-Unis et du Canada et au refus des autorités
chinoises de laisser le taux de change de leur monnaie s’ajuster, ce qui contribuerait à
la réduction des déséquilibres mondiaux. Pour 2005, le FMI prévoit à nouveau un
large excédent en faveur de la Chine et au détriment des États-Unis et du Canada. Du
point de vue du Canada, la Chine offre certes des débouchés à l’exportation, en
particulier sur le plan des ressources naturelles et de certains services, mais, en même
temps, elle représente une menace pour les exportations de notre industrie
manufacturière.

Du fait de la parité fixe (du renminbi) par rapport au dollar EU, et des excédents
courants croissants qui en sont en partie la conséquence, la Chine a pu accumuler des
monceaux de réserves de change. La communauté internationale la presse d’accélérer
la libéralisation de son secteur financier, et de permettre l’ajustement du taux de
change. Le FMI a récemment appelé les pays émergents d’Asie à assouplir leurs
régimes de change, tout en poursuivant leurs réformes financières.
-8-
Implications pour le Canada

Quelles sont les implications de ces développements mondiaux pour le Canada?
D’après la dernière édition des Perspectives de l’économie mondiale, la
croissance du Canada sera proche de son potentiel cette année et l’an prochain, et
continuera d’aller de pair avec un excédent des transactions extérieures courantes,
et une inflation et un solde budgétaire stables.

Et, dans sa dernière étude sur le Canada, le FMI applaudit la bonne tenue de notre
économie durant la période 1995–2004, comparativement aux autres membres du
G-7, l’attribuant pour une large part aux « pratiques optimales » que nous avons
adoptées en matière monétaire et budgétaire. Le FMI relève en particulier
(graphique 13) qu’au cours de la période 1995–2004, parmi les pays du G-7, le
Canada a affiché :
- la plus forte réduction de la dette publique nette (en pourcentage du PIB);
- le plus faible ratio dette publique nette/PIB en 2004;
- un budget en équilibre en 2004 (et les deux années précédentes); à noter qu’il
était le seul dans ce cas;
- un taux d’inflation faible et très stable;
- le plus fort taux de croissance du PIB réel (avec les États-Unis) et le plus fort
taux de progression du niveau de vie (avec le Royaume-Uni), et
- un niveau de revenu réel qui est passé à la deuxième place, juste derrière les
États-Unis.

Pour l’avenir, le FMI encourage le Canada à consolider les acquis
macroéconomiques, en s’attachant à rehausser la compétitivité, notamment au
moment où l’économie s’ajuste à la hausse du dollar canadien, et à accélérer la
croissance de la productivité à moyen terme (graphique 14). Par ailleurs, compte
tenu des risques que les déséquilibres des comptes extérieurs courants font peser
sur l’économie mondiale, le FMI encourage le Canada à accroître sa capacité
d’adaptation à d’éventuels chocs économiques mondiaux.
Les orientations stratégiques du FMI

Avant de conclure, permettez-moi de revenir en arrière, à un point que j’avais
évoqué au début de mon intervention, à savoir le rôle des institutions financières
internationales — en particulier du FMI — en tant que gardiennes de la stabilité
et de la croissance soutenue de l’économie mondiale d’aujourd’hui, où tout est
tellement interconnecté. Les Canadiens comprennent sans effort ce qui fait la
valeur des institutions multilatérales, dès lors qu’elles sont efficientes, efficaces
et bien orientées.
-9-

À mon sens, le FMI a pour mission de promouvoir la stabilité mondiale,
condition sine qua non d’une croissance économique durable. En d’autres
termes, la vision des fondateurs du FMI à Bretton Woods a tout autant de
pertinence aujourd’hui qu’il y a 60 ans.

Pour le FMI, le défi est de moderniser sa «panoplie» d’instruments afin qu’il
puisse s’acquitter de sa mission dans les circonstances d’aujourd’hui et de
demain et non celles d’hier. Cette panoplie, qui est actuellement en cours
d’examen dans le cadre de la réflexion sur les nouvelles orientations stratégiques
du FMI, comprend quatre éléments : la surveillance, les prêts, le renforcement
des capacités et la réduction de la pauvreté. Il est clair que les fonctions de base
classiques du FMI sont les prêts en cas de difficultés de balance des paiements et
la surveillance pour tenter de détecter ces difficultés le plus tôt possible.
D’aucuns ont reproché au FMI «de se focaliser sur la macro-stabilité» et de ne
pas «axer suffisamment son action sur la croissance»; alors que d’autres
détracteurs, d’un point de vue très différent, disent que le FMI devrait clarifier
les « règles du jeu » des prêts et affiner son analyse des tensions qui s’exercent
sur les comptes de capitaux dans l’économie mondiale complexe d’aujourd’hui.
Conclusion

Voilà : un tour du monde, sinon un tour de force. Donc, il est temps de
récapituler, sinon de conclure.

Je dirais donc que l’expansion économique mondiale se poursuit à un rythme
robuste, tandis qu’en même temps les déséquilibres continuent à grandir. Et par
conséquent, plus nous nous projetons dans l’avenir, plus les risques de
dégradation s’accroissent. Pour circonscrire ces risques, et améliorer ainsi les
perspectives de croissance à moyen terme, il faudra prendre des mesures
efficaces et concertées afin de réduire les déséquilibres. Qu’est ce que cela
implique?
- une augmentation de l’épargne nette aux États-Unis, ce qui exige d’abord une
réduction du déficit;
- des mesures pour stimuler tant la demande intérieure que la croissance
potentielle en Europe et au Japon;
- une politique d’assouplissement du régime de change et de libéralisation du
secteur financier dans les pays émergents d’Asie, en particulier en Chine
- une augmentation à moyen terme de l’offre d’énergie

J’ajouterai, pour finir, que le temps nous est compté. Les déficits courants et
budgétaires ne passent pas comme de l’eau sous les ponts, ils laissent derrière
eux des vestiges qui peuvent peser sur les perspectives de croissance mondiale
- 10 -
longtemps après. Et en outre, en dépit de la surprenante capacité d’adaptation à
ces déséquilibres dont a fait montre l’économie mondiale jusqu’à présent, plus
on retarde l’ajustement, plus cet ajustement risque d’être exorbitant.

En pareil cas, la coordination internationale des politiques économiques peut
faire toute la différence.

Je vous remercie.